經(jīng)歷年內(nèi)的股指震蕩后，針對分級資管產(chǎn)品的監(jiān)管口徑也在悄然位移。

　　“現(xiàn)在監(jiān)管層不鼓勵高杠桿的分級產(chǎn)品了，和股災前比，許多機構的杠桿也都降低了。”華東一家基金子公司項目經(jīng)理坦言，“這次股災其實是讓這些杠桿創(chuàng)新產(chǎn)品的風險暴露了?！?

　　事實上，監(jiān)管層針對分級產(chǎn)品杠桿率調校，或與較多分級產(chǎn)品因在今年6-8月份的股災中凈值觸及警戒線、平倉線而遭到平倉有關。

　　21世紀經(jīng)濟報道記者從權威渠道獲悉，年內(nèi)A股開啟劇烈震蕩行情以來，遭遇執(zhí)行平倉的基金及子公司專戶產(chǎn)品已不少于273只，合計總規(guī)模不少于452億元。

　　在監(jiān)管層看來，包括定增類在內(nèi)的高杠桿專戶產(chǎn)品設計進一步放大了市場波動，并面臨較大的潛在風險。此外，部分結構化專戶也容易被市場操縱，為內(nèi)幕交易提供便利。

　　事實上，監(jiān)管層已對此有所警覺。據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者獲悉，為資管業(yè)務劃清行為邊界的《證券期貨經(jīng)營機構落實資產(chǎn)管理業(yè)務“八條底線”禁止行為細則》（下稱資管細則）已于8月底完成修訂，其中針對各類分級產(chǎn)品的杠桿上限進行了調低。

　　273只專戶“震蕩市”平倉

　　監(jiān)管層擬對分級產(chǎn)品實施更加嚴格的底線監(jiān)管，或與今年A股震蕩中，分級產(chǎn)品潛在風險的充分暴露有關。

　　21世紀經(jīng)濟報道記者從權威渠道獲得的一份數(shù)據(jù)顯示，在囊括了A股劇烈震蕩期在內(nèi)的6月10日至10月16日期間，共有273只專戶產(chǎn)品因劣后端無法足值而被“執(zhí)行平倉”，累計涉及產(chǎn)品規(guī)模達452億元。

　　此外，還有部分產(chǎn)品曾觸及風控警戒線與平倉線。其中觸及警戒線產(chǎn)品達221只，累計規(guī)模達391億元；觸及止損線產(chǎn)品達35只，累計規(guī)模44億元。

　　“這些遭遇平倉的產(chǎn)品中，絕大部分都是杠桿較高的分級產(chǎn)品?！币晃唤咏O(jiān)管層的券商資管人士透露，“因為分級產(chǎn)品的杠桿比較高，所以預警線和平倉線也很高，一旦股市發(fā)生劇烈波動，就會被率先平倉。”

　　按今年3月份起實施的“八條底線”《資管細則》，分級資管產(chǎn)品的最高杠桿倍數(shù)不得超過10倍，其中權益類產(chǎn)品的最高杠桿倍數(shù)不得高于5倍。

　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，在實際操作中，基金及子公司專戶產(chǎn)品的實際杠桿通常為1：2-1：2.5，但這一杠桿率在極端行情下仍然面臨風險暴露的可能性。

　　“權益類的產(chǎn)品最高也就是1：5的杠桿，但操作中最多也就是1：2、1：2.5，1：5的很少，因為這個杠桿理論上兩個跌停板就會爆倉?！鼻笆龌鹱庸卷椖拷?jīng)理表示，“主要是今年的行情太極端，如果在高點建倉，股市出現(xiàn)大幅下跌時，一些杠桿看起來不高的產(chǎn)品也會被擊穿警戒線和平倉線，進而引發(fā)被動賣盤和市場波動?！?

　　此外，投資于上市公司定向增發(fā)的分級產(chǎn)品也出現(xiàn)了一定的風險暴露。

　　據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者從權威渠道獨家獲得一份數(shù)據(jù)顯示，截至9月底，今年二季度以來設立的基金公司、子公司專戶產(chǎn)品中，投向股票定增的產(chǎn)品為77只，規(guī)模達211.88億元。

　　而在上述產(chǎn)品中，74.03%的產(chǎn)品劣后級凈值已低于1，22.08%的產(chǎn)品劣后凈值低于0.5，而更有10只產(chǎn)品的劣后級份額已遭遇了清零。

　　在分級產(chǎn)品市場風險引起監(jiān)管警覺的同時，由高杠桿引發(fā)的違規(guī)操作空間也被關注。

　　21世紀經(jīng)濟報道記者了解到，監(jiān)管層對前述分級結構化產(chǎn)品的潛在風險總結為兩類，其一是杠桿設計進一步放大了市場波動，其中高杠桿定增產(chǎn)品也面臨了較大市場風險；其二是部分主體通過認購結構化專戶的劣后級進行市場操縱、內(nèi)幕交易的風險，其中部分涉嫌違規(guī)的機構目前已被監(jiān)管層立案調查。

　　“一家基金設立了結構化資管投向一只票，劣后端居然是一個人，兩個月后上市公司定增，股價不斷上漲?！鼻笆鼋咏O(jiān)管層的券商資管人士介紹稱，“另一家基金子公司存續(xù)產(chǎn)品中有147只資管產(chǎn)品，投資單一股票，涉及產(chǎn)品規(guī)模達506.14億元，部分產(chǎn)品聘請個人為投顧，或劣后級為一個人。這些案例都存在利益輸送、內(nèi)幕交易的行為，有的已被證監(jiān)會調查了?！?

　　9月底分級產(chǎn)品破萬億

　　事實上，分級產(chǎn)品風險一方面來自于杠桿本身，另一方面同類產(chǎn)品規(guī)模不斷擴大，也在積聚潛在的風險體量。

　　據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者從權威渠道獨家獲得的一份數(shù)據(jù)顯示，截至今年9月底，基金母公司存續(xù)專戶產(chǎn)品中，分級產(chǎn)品數(shù)量達到了1944只，累計規(guī)模達4561億元，占基金公司一對多專戶規(guī)模的72%，占專戶總規(guī)模的21%。

　　值得一提的是，在分級產(chǎn)品中，混合型產(chǎn)品的比例最高，占比達53%，而股票型產(chǎn)品和債券型產(chǎn)品的占比則分別為31%和14%。

　　和母公司相比，基金子公司的分級產(chǎn)品規(guī)模則更勝一籌。前述數(shù)據(jù)顯示，基金子公司存續(xù)產(chǎn)品中有1468只分級產(chǎn)品，規(guī)模達5454億元，占一對多專戶產(chǎn)品的25%和專戶總規(guī)模的7.9%。

　　這也意味著，截至9月底，基金公司及子公司分級專戶業(yè)務規(guī)模已達10015億元，突破萬億規(guī)模。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，基金公司的分級產(chǎn)品規(guī)模之所以能夠做大，與其此前較為寬松的監(jiān)管環(huán)境有關。

　　“郭樹清時代松綁資管業(yè)后，基金子公司的投向幾乎是不受限制的，幾乎成了萬能神器?！鼻笆龌鹱庸卷椖拷?jīng)理坦言，“這也讓不少基金子公司在各類業(yè)務上都有了布局，業(yè)務越做越大了?！?

　　“和信托、券商相比，基金子公司有個BUG，就是沒有凈資本約束?！泵魈煜灯煜乱患倚磐泄拘磐薪?jīng)理稱，“基金子公司的專項計劃目前還沒有形成凈資本占用，這在理論上和風險管理上是不合邏輯的?！?

　　此外，在投資方向上，基金子公司分級產(chǎn)品似乎對非標類資產(chǎn)更加偏愛。前述權威數(shù)據(jù)顯示，截至今年9月底，基金子公司非標類產(chǎn)品占比達37%，超過股票型產(chǎn)品的36%，此外混合型和債券型則分別占比14%和2.6%。

　　值得一提的是，彼時有部分專戶產(chǎn)品的杠桿倍數(shù)較高，其中杠桿倍數(shù)（按設立時份額）超過10倍的共計29只，合計規(guī)模達59.29億元；其中基金公司專戶16只，規(guī)模20.67億元；基金子公司專戶13只，規(guī)模38.62億元。