隨著各項(xiàng)應(yīng)急措施作用的逐步發(fā)揮，A股市場正逐步回歸常態(tài)。接受中國證券報(bào)記者采訪的專家學(xué)者普遍認(rèn)為，無論是教科書理論還是海內(nèi)外實(shí)踐，無論是成熟市場還是新興市場 ，在市場出現(xiàn)恐慌情緒蔓延、流動性問題凸顯的時(shí)候，政府“有形之手”及時(shí)糾偏是必要的、合理的、有效的?！翱床灰姷氖帧焙汀翱吹靡姷氖帧眳f(xié)調(diào)作用，方能推動經(jīng)濟(jì)社會當(dāng)然也包括股市的持續(xù)健康發(fā)展。

　　市場失靈時(shí)

　　“有形之手”必須“出手”

　　習(xí)近平總書記指出，經(jīng)濟(jì)體制改革是全面深化改革的重點(diǎn)，核心問題是處理好政府和市場的關(guān)系，使市場在資源配置中起決定性作用和更好發(fā)揮政府作用。他強(qiáng)調(diào)，在市場作用和政府作用的問題上，要講辯證法、兩點(diǎn)論，“看不見的手”和“看得見的手”都要用好，努力形成市場作用和政府作用有機(jī)統(tǒng)一、相互補(bǔ)充、相互協(xié)調(diào)、相互促進(jìn)的格局，推動經(jīng)濟(jì)社會持續(xù)健康發(fā)展。

　　《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》也明確提出，資本市場改革發(fā)展要處理好市場與政府的關(guān)系。尊重市場規(guī)律，依據(jù)市場規(guī)則、市場價(jià)格、市場競爭實(shí)現(xiàn)效益最大化和效率最優(yōu)化，使市場在資源配置中起決定性作用。同時(shí)，更好發(fā)揮政府作用，履行好政府監(jiān)管職能，實(shí)施科學(xué)監(jiān)管、適度監(jiān)管，創(chuàng)造公平競爭的市場環(huán)境，保護(hù)投資者合法權(quán)益，有效維護(hù)市場秩序。

　　簡言之，股市健康發(fā)展需要“兩只手”的協(xié)調(diào)統(tǒng)一，市場失靈必須運(yùn)用“有形之手”及時(shí)糾偏。此次股市非理性下跌正是市場失靈的表征，集中體現(xiàn)在千股跌停、千股停牌、 股指期貨全線跌停等罕見狀態(tài)，市場陷入流動性危機(jī)。

　　6月15日至7月8日期間，上證綜指從5166.35點(diǎn)跌至3507.19點(diǎn)，跌幅達(dá)32.11%；深證綜指跌幅達(dá)40%。特別是7月7日，滬深兩市2016只正常交易A股中1935只下跌，約1700只股票跌停，跌停占比超八成。截至7月8日，滬深兩市已有1350家上市公司停牌，停牌數(shù)量近半。融資余額從6月15日的2.23萬億元減少至1.46萬億元。7月8日，工、農(nóng)、中、建、交、招六大行的偏股型和其他型基金大幅凈贖回600億元。

　　在杠桿資金的流動性螺旋作用下，市場形成了因恐慌性殺跌所導(dǎo)致的大量賣盤涌出，進(jìn)而恐慌情緒蔓延的負(fù)反饋循環(huán)，如果不及時(shí)采取措施，市場將進(jìn)入投資者缺資金、市場缺流動性的惡性循環(huán)，進(jìn)而對金融體系甚至實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成傷害。

　　世界銀行行長金墉在談及中國穩(wěn)定股市時(shí)說，必須注意，這是一個(gè)相對年輕的股票市場。世界各地股市發(fā)生各種狀況，政府都會采取措施降低國內(nèi)股市波動程度。

　　中信證券總經(jīng)理程博明說，金融市場穩(wěn)定是實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的基礎(chǔ)，本次救市的目的就是要避免股市斷崖式下跌，以及由此引發(fā)的市場流動性危機(jī)。他說，在6月底和7月初的這一段時(shí)間里，A股市場出現(xiàn)了某種程度的失靈，政府必須及時(shí)出手，才能避免更大的危機(jī)。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上曾經(jīng)有過一次深刻的教訓(xùn)，1929年美國放任 股市暴跌，引發(fā)了全球范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)大蕭條。我想這是任何國家都不愿意重演的。

　　廣發(fā)證券研究所所長張嵐表示，中國資本 市場經(jīng)過20多年的發(fā)展已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。因此，資本市場的非理性下跌不僅僅是股民應(yīng)當(dāng)關(guān)注的問題，而應(yīng)是各方都要關(guān)注的問題。因此，穩(wěn)定資本市場、防止股市非理性下跌需要多部門聯(lián)合出手，共同出臺相應(yīng)措施，維護(hù)資本市場穩(wěn)定。

　　中信證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生說，當(dāng)市場失靈時(shí)，政府絕不能放任市場情緒的惡化，導(dǎo)致市場利益與政府效用的雙輸，必須以強(qiáng)有力的手段提振市場信心。

　　金融風(fēng)險(xiǎn)還具有很強(qiáng)的傳染性，救市舉措的出手須果斷、及時(shí)。如果市場從融資和交易功能弱化，進(jìn)一步惡化到金融機(jī)構(gòu)倒閉或遭遇擠兌時(shí)再出手挽救，那政府支付的成本、市場遭受的損失很可能會被指數(shù)級放大。

　　更好地發(fā)揮“無形之手”作用

　　一些觀點(diǎn)認(rèn)為，政府救市是必要的，但應(yīng)該更多地采取市場化的手段，以免對市場自我運(yùn)行機(jī)制造成太大干擾。對此，市場人士普遍認(rèn)為，此次股市下跌是A股步入杠桿時(shí)代首次面臨的特殊狀況，監(jiān)管部門注重充分發(fā)揮市場主體的作用，鼓勵(lì)和引導(dǎo)券商、基金、上市公司積極自救。

　　從各國經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)看，面對可能爆發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)住市場是第一要?jiǎng)?wù)。從此次維護(hù)A股穩(wěn)定發(fā)展的舉措來看，不僅僅是央行、證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會、財(cái)政部、國資委等財(cái)經(jīng)金融部門大力支持，公安部、網(wǎng)信辦等部門也參與其中。

　　程博明介紹，以美國為例，在動用國家力量統(tǒng)一部署方面，無論是1987年股災(zāi)還是2008年次貸危機(jī)，美國財(cái)政部和美聯(lián)儲這些代表政府力量的機(jī)構(gòu)都積極參與進(jìn)來，不管是喊話鼓勵(lì)市場信心，還是動用真金白銀進(jìn)行流動性支持，都是做得比較徹底有力度。在組織市場自救方面，1998年長期資本管理公司破產(chǎn)危機(jī)中，美聯(lián)儲出面組織安排了美林、摩根為首的15家國際性金融機(jī)構(gòu)對其注資接管，并且大幅降息化解了這次危機(jī)；在救市工具多樣化方面，次貸危機(jī)救助中，同樣限制對金融股的做空行為，美聯(lián)儲直接收購有毒資產(chǎn)，將金融機(jī)構(gòu)國有化等等。

　　政府直接干預(yù)加市場自救已是國際慣例，在此次A股維穩(wěn)中，在監(jiān)管層鼓勵(lì)和引導(dǎo)下的市場自救更為明顯。匯金公司、險(xiǎn)資、基金、券商等機(jī)構(gòu)投資者積極發(fā)揮穩(wěn)定器作用，證金公司發(fā)揮準(zhǔn)平準(zhǔn)基金作用，上市公司也通過增持、回購股份等多種方式穩(wěn)定股價(jià)。多個(gè)部門、多個(gè)市場主體的合力是防止此次股市下跌演變?yōu)槲C(jī)的重要原因。

　　證券業(yè)協(xié)會、基金業(yè)協(xié)會、上市公司協(xié)會等行業(yè)協(xié)會積極倡議采取多種措施維護(hù)股市穩(wěn)定。中信證券等21家券商出資約1200億元投資藍(lán)籌股ETF、自營盤不減持并擇機(jī)增持；華夏基金等25家基金公司打開前期限購基金申購，高管承諾積極申購本公司偏股型基金。

　　程博明說，股票市場穩(wěn)定發(fā)展是證券公司的切身利益所在，救市場就是救自己。中信證券成立了應(yīng)對市場變化小組，有效調(diào)動內(nèi)部資源，把保護(hù)投資者利益作為重中之重。這次市場深幅度下跌，對于證券公司的風(fēng)險(xiǎn)控制體系來說也是一次實(shí)盤壓力測試，證券公司經(jīng)受住了考驗(yàn)，我們對于行業(yè)的未來發(fā)展充滿信心。

　　此外，大部分上市公司已公布增持、回購方案，增持或回購金額在千億元左右。不少上市公司高管表示，公司經(jīng)營沒有出現(xiàn)大的變化，業(yè)績有望穩(wěn)定增長，股價(jià)的非理性下跌與公司基本面不符，已經(jīng)具備了增持、回購的價(jià)值，我們也有增持的信心和底氣。

　　數(shù)據(jù)顯示，宏觀經(jīng)濟(jì)觸底企穩(wěn)跡象明顯，國有企業(yè)利潤呈回暖趨勢。今年前6月，國有企業(yè)利潤降幅為0.1%，比1-5月收窄3.2個(gè)百分點(diǎn)；地方國有企業(yè)利潤繼續(xù)保持增長態(tài)勢，比上年同期增長8.2%。從已公布中報(bào)或中報(bào)預(yù)告的1000多家上市公司業(yè)績來看，六成以上公司業(yè)績預(yù)喜。一些券商研究人士稱，不少個(gè)股已“跌”出價(jià)值。

　　“兩只手”協(xié)調(diào)統(tǒng)一 推動A股走向成熟

　　業(yè)內(nèi)專家普遍認(rèn)為，此次股市調(diào)整折射了中國股市年輕、不成熟的一面，但需要用發(fā)展的眼光來看問題，中國經(jīng)濟(jì)、中國資本市場長期向好的趨勢沒有變，資本市場的市場化、法治化改革發(fā)展方向不會變，資本市場長期平穩(wěn)健康發(fā)展一定會實(shí)現(xiàn)。

　　目前，A股市場正逐步向常態(tài)回歸，市場流動性問題已得到明顯改善，采取的各項(xiàng)措施的有效性得到充分體現(xiàn)。7月9日至7月22日，上證綜指上漲8.5%，深證綜指上漲16%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲19%；投資者新開賬戶數(shù)快速上升，從8日的18.07萬戶升至22日的52.93萬戶；停牌股票正在分批復(fù)牌，從9日的1442只降至22日的524只，市場交易逐步恢復(fù)正常。此外，商品期貨市場止跌回升，主要交易品種均大幅上漲，人民幣匯率也趨于平穩(wěn)。

　　在市場穩(wěn)定之后，市場運(yùn)行機(jī)制和監(jiān)管體制將得到進(jìn)一步完善。國泰君安證券首席宏觀分析師任澤平介紹，美國次貸危機(jī)過后，就再次對監(jiān)管體制進(jìn)行改革。2010年6月，美國通過《多德弗蘭克法案》，該法案被認(rèn)為是大蕭條以來最為嚴(yán)厲和全面的金融監(jiān)管法案。

　　對于引發(fā)此次股市下跌因素之一的杠桿資金，監(jiān)管層正逐步完善監(jiān)管體系。證監(jiān)會12日發(fā)布《關(guān)于清理整頓違法從事證券業(yè)務(wù)活動的意見》，強(qiáng)化對通過外部接入信息系統(tǒng)買賣證券的監(jiān)管，嚴(yán)格賬戶實(shí)名制要求，清理整頓不符合規(guī)定的子賬戶、分賬戶、虛擬賬戶等問題，切實(shí)保護(hù)投資者合法權(quán)益。

　　還有學(xué)者建議，提高目前混業(yè)發(fā)展分業(yè)監(jiān)管的有效性，完善部際會議制度，加強(qiáng)金融部委之間的聯(lián)動性。比如，股市中的杠桿資金包括券商融資資金、銀行配資、傘形信托、配資公司配資、互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)配資等，對其監(jiān)管就涉及多個(gè)部門。

　　程博明也建議，所有的杠桿交易都應(yīng)納入監(jiān)管，并保持全市場的適度杠桿水平。此外，應(yīng)完善A股市場的做空機(jī)制，促進(jìn)資本市場價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能的提升；加強(qiáng)投資者適當(dāng)性管理。

　　基金、券商等投資人士均強(qiáng)調(diào)，目前是倡導(dǎo)、踐行價(jià)值投資的有利時(shí)期。此輪股市漲跌已暴露出不少投資者包括機(jī)構(gòu)投資者在市場發(fā)生非理性波動時(shí)放棄理性投資、價(jià)值投資理念，跟風(fēng)炒作，助漲殺跌，對個(gè)股估值、業(yè)績、風(fēng)險(xiǎn)重視不夠。他們建議，監(jiān)管者加快構(gòu)建并維護(hù)有利于價(jià)值投資理念深入人心的制度、市場環(huán)境是題中應(yīng)有之義。比如，針對發(fā)行人誠信缺失，應(yīng)加大行政和刑事處罰力度，不僅使失信者付出沉重的經(jīng)濟(jì)代價(jià)，而且對相關(guān)人員實(shí)施最嚴(yán)厲的市場禁入措施直至刑事制裁。同時(shí)，完善民事賠償責(zé)任制度，使投資者更為有效地獲得經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償。此外，投資者也要提高風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)意識和自我保護(hù)能力，嚴(yán)格執(zhí)行投資者適當(dāng)性制度，根據(jù)專業(yè)能力、資金實(shí)力、風(fēng)險(xiǎn)承受力等因素選擇適合的投資產(chǎn)品。

　　可以預(yù)期，此次股市非理性下跌將成為資本市場繼續(xù)前行的動力，監(jiān)管制度將進(jìn)一步完善，監(jiān)管能力將進(jìn)一步提高，未來的制度改革、交易規(guī)則和工具創(chuàng)新都不會停步，A股市場將繼續(xù)沿著市場化、法治化的路徑邁向成熟。

　　目前，中國資本市場正推進(jìn)注冊制改革、監(jiān)管轉(zhuǎn)型等一系列重大改革，核心都在于理順市場與政府的關(guān)系。中國法學(xué)會證券法學(xué)研究會會長郭鋒指出，證券法修改的內(nèi)容是多方面的，但對股票公開發(fā)行取消事實(shí)上的審批制，建立注冊制，是修改的重中之重。這是我國資本市場發(fā)展到一定階段后市場的必然要求，將是中國證券市場的一次革命性突破。中國證券市場發(fā)展的一些制度性障礙有望進(jìn)一步得到化解。

　　除了制度層面的完善，在交易規(guī)則、交易工具的創(chuàng)新上，隨著證券法的修改和市場的日漸成熟，中國資本市場也可以借鑒國際市場成熟做法，積極推進(jìn)工具和制度的改革創(chuàng)新。值得關(guān)注的是，近期的證券法修改已在為幾項(xiàng)資本市場重大改革鋪路。比如，推進(jìn)解決違規(guī)成本較低以及中小投資者維權(quán)難等問題。

　　銀河證券董事長陳有安說，對中國資本市場未來充滿信心。其一，中國多年來居民財(cái)富大多配置在固定收益類品種，投資權(quán)益類品種的比例偏低，還有巨大空間；其二，人口老齡化必然帶來養(yǎng)老金壓力巨大，自身財(cái)富增值保值便成為首要問題，而目前我國養(yǎng)老金入市比例很小，萬億元資金投入股市是重大利好；其三，今后機(jī)構(gòu)投資者將加快發(fā)展，必定出現(xiàn)散戶委托機(jī)構(gòu)人士專業(yè)理財(cái)?shù)内厔?；其四，中國資本市場的開放尤其是人民幣納入SDR的呼聲越來越高，都會提振A股市場的信心。