11月24日，招商地產公告，公司合并重組方案獲得證監(jiān)會審核通過，至此，大股東招商局蛇口控股成功將旗下所有不確定性的資產，一次性以較高市盈率發(fā)行注入了新的上市平臺。

　　同時，125億元的巨額定增計劃也成功獲批，緩解了招商地產的資金饑渴，不過，對于23.6元/股的定增發(fā)行價，要高于招商地產目前的股價，這也令招商局蛇口控股公司部分員工不愿參與持股計劃。

　　招商地產董秘劉寧對記者說，此次注入的資產都是優(yōu)質土地，三年后開始顯現(xiàn)收益，定增計劃鎖定期也是三年，公司希望員工與投資者有共識，不參與定增計劃的只是少部分員工。

　　資產估值較高

　　對招商局蛇口控股而言，旗下土地資產成功估出了高價。

　　根據(jù)合并方案，招商局蛇口控股向招商地產股東按23.60元/股發(fā)行，對應2014年發(fā)行后(扣非后)市盈率為34.82倍，對應2015年發(fā)行后市盈率分別為27.99倍。本次招商局蛇口2014年及2015年市盈率水平，低于A股同行業(yè)可比上市公司估值水平的平均值和中值。

　　對此，一位資深投資者對記者表示，招商局蛇口控股為了證明市盈率高的合理性，回避了萬科、保利、金地等同類大盤藍籌股，因為這類地產股市盈率只有10倍多點，而選擇性的找了以園區(qū)開發(fā)為主的市盈率更高的公司做對比，并不公允。

　　合并方案稱，本次招商地產A股換股價格為38.10元/股，對應2014年市盈率為23.02倍，高于可比上市公司估值水平的均值和中值，而這次的可比公司對象換成了萬科、保利、金地、華僑城這類市盈率低的藍籌股。

　　“為什么發(fā)行價要用市盈率高的園區(qū)開發(fā)公司做對比，因為我們這次進來的資產都是優(yōu)質土地，如果用開發(fā)性的房企市盈率對比，肯定會將估值引入歧途，我們在證監(jiān)會反饋意見上也都有解釋，而且股票復牌后，市場的表現(xiàn)也是給予認可的?！眲帉τ浾呓忉屨f。

　　在這次合并方案中，招商局蛇口控股有意對“房地產”概念淡化，而重點強調園區(qū)開發(fā)業(yè)務，實際上，不論是合并前還是合并后，招商局蛇口控股園區(qū)開發(fā)業(yè)務占比都較小，重點仍是傳統(tǒng)的房地產開發(fā)，以2014年為例，園區(qū)開發(fā)業(yè)務營業(yè)收入為41億元，占主營業(yè)務9%，而傳統(tǒng)社區(qū)開發(fā)業(yè)務營收為410億元，占90%。即便在2015年、2016年、2017年的盈利預測報表中，園區(qū)開發(fā)的營收占總營收比重也不足15%。

　　有券商分析師認為，一方面是為了讓投資者更多地關注和了解新上市公司多元業(yè)務，展現(xiàn)出充足的想象空間；另一方面也是迎合資本市場對傳統(tǒng)房地產業(yè)務的看淡，而對自貿區(qū)、園區(qū)等概念的追捧之意，園區(qū)概念的上市公司估值比傳統(tǒng)社區(qū)開發(fā)的房企估值要高。

　　此次對招商局蛇口的凈資產評估為1423億元，資產增值了近16倍。但招商局蛇口控股并未公布各個土地的詳細評估報告，蛇口和前海的很多土地并沒有拿到土地使用權證，蛇口、前海片區(qū)土地的規(guī)劃、容積率、用途均未定，招商局蛇口資產又是如何評估出總價值？

　　招商局蛇口控股擁有510.55萬平米的土地使用權，其中，已取得權屬證書的土地使用權面積為133.27萬平米，大部分土地尚未拿證，面積為377.28平米。

　　部分員工的遲疑

　　招商地產與大股東的重組合并時機，是在市場對資產估值高、股價已較高時停牌的，6月份股市大跌后，同類上市房企股價均有不同程度下跌。不過由于合并方案給出了比二級市場股價更高的換股價格，市場存在套利空間，同時注入土地資產給予了較大的想象空間，因此招商地產的股價在復牌后較為穩(wěn)定。

　　而這一方案設計主要有利于招商地產成功在高位完成融資計劃。按照最初方案，招商地產擬采用鎖定價格方式發(fā)行股份數(shù)量不超過6.36億股，每股發(fā)行價格23.60元，募資不超過150億元，主要用于太子灣自貿啟動區(qū)一期、前海自由貿易中心一期、太子商業(yè)廣場、海上世界雙璽花園三期、武漢江灣國際、珠海依云水岸等9個項目。

　　上述定增對象共計10名，包括工銀瑞投、國開金融、華僑城、奇點投資、易方達、興業(yè)財富、鼎暉百孚、致遠勵新、博時資本以及招商地產員工持股計劃。

　　但最終易方達、鼎暉百孚退出了發(fā)行計劃，募資總額從150億元調整為125億元。

　　劉寧稱，易方達、鼎暉百孚的退出主要是招商系的重組推進速度較快，而兩家私募基金相關備案、資金調配等方面沒有及時跟進所致。

　　據(jù)記者了解，此次定增計劃中，10億元的員工持股規(guī)模進展并不太順利，部分員工認為發(fā)行價格過高而不愿參與，按照1比1.6的換股比例算，合并后23.6元/股的新公司股價，相當于招商地產股價的37.76元，目前招商地產股價比發(fā)行價還便宜，若參與定增，還不如直接從二級市場買股劃算，但公司給出的壓力，讓大部分員工不得不參與定增。

　　“部分員工不愿出錢買有很多原因，他們認為去二級市場買，確實比這個發(fā)行價低。”劉寧對記者說，員工持股計劃鎖定3年，公司也是希望用3年時間給投資者帶來一個好回報，員工跟投資者應該要有共識，公司不參與定增的員工也只是少部分。

　　按照三年的鎖定期限，員工和其余投資機構三年后才能出售股票。一旦新上市平臺跌破23.6元/股的發(fā)行價，定增對象都將被套。

　　“注入進去的土地短期確實是沒有利潤的，現(xiàn)在開發(fā)需要3年后才能慢慢結轉，蛇口海上世界的物業(yè)單價能賣出10萬元/平米，其余注入進來的土地沒有理由不看好，投資者認為三年后會釋放更大的利潤?！眲幷J為，土地價值能夠保障未來公司的收益。

　　為了增強投資者信心，完成融資計劃，招商局集團承諾若招商局蛇口控股上市之日起的3個交易日內收盤價低于換股吸收合并的發(fā)行價格，本集團將再投入累計不超過人民幣30億元的資金。