在融創(chuàng)公告收購佳兆業(yè)49.25%股權(quán)20多個小時之后，融創(chuàng)中國主席孫宏斌才把這次收購的底牌和盤托出。

　　2月6日晚間，融創(chuàng)中國（01918，HK） 與 佳 兆 業(yè) 集 團(tuán)（01638，HK）發(fā)布聯(lián)合公告稱，融創(chuàng)中國已于1月30日以45.52億港元的總價收購了佳兆業(yè)49.25%的股權(quán)。接下來，融創(chuàng)中國將對佳兆業(yè)集團(tuán)提出要約收購，但由于公司第二大股東生命人壽已經(jīng)明確表示將不出售股份，如果加上在外流通股份期權(quán)以及可轉(zhuǎn)換債券也全部以現(xiàn)金方式收購，融創(chuàng)此次發(fā)起要約收購的總代價約為77億港元。

　　記者注意到，為了確保這次收購?fù)瓿?，不再重蹈上次收購綠城覆轍，融創(chuàng)在這次的收購條款中設(shè)置了股權(quán)交割的五大前提條件。

　　融創(chuàng)最多需動用77億港元

　　公告顯示，融創(chuàng)中國于1月30日以平均價1.8港元/股，購入佳兆業(yè)集團(tuán)25.29億股股份，占公司49.25%股權(quán)，涉及金額45.52億港元，收購價較佳兆業(yè)停牌前的價格溢價13.2%。股權(quán)出售方為佳兆業(yè)創(chuàng)始人郭英成代表的郭氏家族信托基金，其通過大昌、大豐和大正3家公司控制佳兆業(yè)。

　　收購郭氏家族股權(quán)只是本次收購的第一步，根據(jù)香港證券與期貨實務(wù)監(jiān)察委員會頒布的《公司收購、合并及股份購回守則》，當(dāng)投資者或一致行動人因股票購買行為導(dǎo)致其持有上市公司投票權(quán)比例由低于30%增加到高于30%時，需要啟動強(qiáng)制要約收購程序。由于融創(chuàng)中國持有的佳兆業(yè)股權(quán)已經(jīng)超過30%，接下來需要對佳兆業(yè)剩余的50.75%股權(quán)發(fā)起要約收購。

　　公告顯示，融創(chuàng)中國向剩余股東提出的要約收購價為1.8港元/股，摩根士丹利已被任命為本次要約收購的財務(wù)顧問。但佳兆業(yè)第二大股東生命人壽已經(jīng)向融創(chuàng)中國提出不可撤銷承諾，生命人壽將不接受本次要約收購，保留佳兆業(yè)29.96%股份，這意味著融創(chuàng)即便把20.81%的公眾股全部收購，需要動用的資金也不超過19.23億港元。

　　此外，目前佳兆業(yè)擁有1.76億份涉及1.76億股股份的在外流通股份期權(quán)，假設(shè)并無股份期權(quán)在要約截止日期前獲行使，要注銷這部分期權(quán)的總代價約為3834萬港元。同時，公司在外流通的可轉(zhuǎn)換債券本金總額為15億元人民幣，假設(shè)在要約截止日期前并無可轉(zhuǎn)換債券獲轉(zhuǎn)換，可轉(zhuǎn)債要約的價值為11.92億港元。

　　由此來看，本次“吞下”佳兆業(yè)，融創(chuàng)需要最多動用約77億港元。一位融創(chuàng)中國投資者向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，當(dāng)年融創(chuàng)中國收購綠城股權(quán)的價格基本接近于當(dāng)時綠城的每股凈資產(chǎn)，但本次按照1.8港元/股的收購價來看，僅相當(dāng)于佳兆業(yè)凈資產(chǎn)的三分之一。從價格上看，融創(chuàng)無疑是撿了較大的便宜。但不同之處在于佳兆業(yè)的債務(wù)與深圳項目存在很大不確定性，這也符合孫宏斌一貫的風(fēng)格：“不冒風(fēng)險啥都干不成”。

　　合約生效有五大前提條件

　　事實上，收購佳兆業(yè)融創(chuàng)并非盲目出手。記者注意到，本次融創(chuàng)對股權(quán)交割制定了五個滿足條件，包括債務(wù)違約已經(jīng)通過債權(quán)人同意或豁免、出售股份不會違反現(xiàn)有債務(wù)條款、所有現(xiàn)有糾紛需要通過和解及其他方式解決、佳兆業(yè)部分區(qū)域的非正常經(jīng)營狀態(tài)需要通過令融創(chuàng)滿意的方式解決等。

　　“孫宏斌顯然是吸取了收購綠城股權(quán)失敗的教訓(xùn)”，香港粵海證券投資銀行董事黃立沖告訴記者，一方面他邀請摩根士丹利為本次要約收購的財務(wù)顧問，就是為了避免重蹈覆轍；另一方面，這幾個條款就是融創(chuàng)的“安全墊”，只要其中一個融創(chuàng)不滿意，它可以隨時否決股權(quán)交易，這很大程度上可以避免融創(chuàng)在接盤佳兆業(yè)后再爆地雷。

　　收購能否成功的第一步，是佳兆業(yè)目前存在的債務(wù)交叉違約能否獲得債權(quán)人同意或豁免?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》此前報道，截至1月19日，已有9家國內(nèi)商業(yè)銀行因佳兆業(yè)相關(guān)貸款“躺槍”。此外，至少10家信托公司有存續(xù)產(chǎn)品涉及佳兆業(yè)項目，其中中鐵信托、興業(yè)信托、愛建信托三家信托公司已經(jīng)采取自保行動，如果加上大量的離岸貸款與離岸優(yōu)先票據(jù)，要獲得所有債權(quán)人同意并非易事。

　　“在設(shè)計公司的挽救方案時，最困難的是處理與債權(quán)銀行之間的關(guān)系”，黃立沖表示，由于出現(xiàn)財務(wù)困難的上市公司往往有多家債權(quán)銀行，各銀行需求和利益點都不一致，所以統(tǒng)籌各銀行之間的利益是一個巨大挑戰(zhàn)。如果同時涉及內(nèi)地和境外銀行，由于它們的獲償比率不同，實現(xiàn)相互配合更加困難，公司的債務(wù)重組將更加復(fù)雜。

　　不過上述房企高管則認(rèn)為，所有債權(quán)人的目標(biāo)都是一致的，他們都希望有“白武士”能出手相救。由于佳兆業(yè)自身的資產(chǎn)質(zhì)量較佳，只要債權(quán)人能對違約條款進(jìn)行調(diào)整或豁免，等待這些資產(chǎn)盤活后債務(wù)壓力將大幅降低。

　　另一個不確定性因素在于佳兆業(yè)深圳的“鎖房”狀態(tài)何時結(jié)束。在上述房企高管看來，孫宏斌不會打沒有把握的仗，在本次收購前融創(chuàng)應(yīng)該與深圳市政府有過詳細(xì)溝通，起碼大的原則已經(jīng)達(dá)成共識，深圳區(qū)域的舊改項目無論是由融創(chuàng)接盤，還是剝離出售給華僑城這樣的央企，都不會為本次收購帶來嚴(yán)重障礙。

　　佳兆業(yè)難現(xiàn)大規(guī)模離職

　　“現(xiàn)在我們也不知道工作將如何安排，也許等到春節(jié)后公司才會有進(jìn)一步消息，但是這段時間不少人都在找工作，大家都無法確定未來如何”，在融創(chuàng)發(fā)布收購公告后，一位佳兆業(yè)員工告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者。

　　在新城控股高級副總裁歐陽捷看來，融創(chuàng)中國與佳兆業(yè)總資產(chǎn)均在千億以上，中國房地產(chǎn)歷史上從來沒有過這種規(guī)模的企業(yè)合并，即便融創(chuàng)成功“吞下”佳兆業(yè)，如何消化佳兆業(yè)龐大的團(tuán)隊與資產(chǎn)，從而產(chǎn)生“1+1>2”的效應(yīng)，是孫宏斌面臨的最大難題。

　　佳兆業(yè)2014年中期業(yè)績報告顯示，截至去年中，佳兆業(yè)共有9480名員工?！叭趧?chuàng)既要掌控在佳兆業(yè)的話語權(quán)，也要依賴佳兆業(yè)的現(xiàn)有團(tuán)隊”，上述房企高管表示，融創(chuàng)可能采取的辦法是先成立區(qū)域公司，直接管轄佳兆業(yè)的區(qū)域項目。同時，每個項目的操盤手、銷售線負(fù)責(zé)人由融創(chuàng)自己的人掌控，確保整個項目的運營、財務(wù)、銷售的控制權(quán)牢牢控制在融創(chuàng)手里，這意味著佳兆業(yè)的中高管人員需要離開的概率較大。但由于整個團(tuán)隊重新組建的代價會更高，基層工作人員會大部分整合到融創(chuàng)的團(tuán)隊里，因此佳兆業(yè)大面積的人員離職未必會出現(xiàn)。

　　但他也認(rèn)為，融創(chuàng)以狼性文化著稱，代表的是高舉高打的北方文化；佳兆業(yè)則代表的是南方文化，更追求細(xì)膩。融創(chuàng)與綠城團(tuán)隊最后爆發(fā)沖突，凸顯了兩個不同文化團(tuán)隊的兼容問題。

　　此外，佳兆業(yè)在全國的布局比融創(chuàng)更加廣泛，而且有接近一半的銷售額來自于華南市場，但南方與北方市場的需求差距甚遠(yuǎn)，甚至連戶型設(shè)計也完全不一樣，融創(chuàng)以產(chǎn)品體系見長，如何快速融入到陌生市場，在管控與運營上面臨巨大挑戰(zhàn)。

　　但歐陽捷認(rèn)為，孫宏斌經(jīng)歷過順馳與綠城的兩次教訓(xùn)，他在團(tuán)隊與項目整合方面已經(jīng)擁有較為豐富的經(jīng)驗，這有助于融創(chuàng)更好地整合佳兆業(yè)。一旦協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生，融創(chuàng)將順利躋身房企第一梯隊。

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　　后市影響

　　收購有望提升公司業(yè)績 投資者看好融創(chuàng)股票

　　“1.8元/股的收購價，如果順利完成，相當(dāng)于佳兆業(yè)凈資產(chǎn)的三分之一多一點，融創(chuàng)中國無疑撿了較大的便宜?！救艘泊蛩銖?fù)牌后繼續(xù)加倉融創(chuàng)。”雪球上的一位投資者在看到融創(chuàng)正式公告收購佳兆業(yè)后，寫下了長長的一段分析，他認(rèn)為融創(chuàng)這一次收購遠(yuǎn)比當(dāng)時收購綠城劃算。

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者比較了佳兆業(yè)、融創(chuàng)中國、綠城中國三家去年上半年的凈資產(chǎn)收益率 （ROE），發(fā)現(xiàn)佳兆業(yè)上述指標(biāo)遠(yuǎn)高于其他兩家。融創(chuàng)在完成對佳兆業(yè)的收購后，凈資產(chǎn)收益率方面顯然將大幅提高，這是投資者看好融創(chuàng)股票的一個重要原因。

　　但億翰智庫上市公司房地產(chǎn)研究中心副主任張化東表示，融創(chuàng)中國股價要在復(fù)盤后大幅上漲還有一個必要條件，就是收購佳兆業(yè)的若干前提條件必須實現(xiàn)。如果融創(chuàng)最終能夠順利完成收購，股價大幅上漲只是時間問題。

　　沖刺千億規(guī)模

　　截至去年12月31日，融創(chuàng)2014年的合約銷售額達(dá)到715.5億元，而佳兆業(yè)2014年的銷售額達(dá)到302億元。僅以兩家去年的銷售數(shù)字看，融創(chuàng)就有機(jī)會在今年實現(xiàn)銷售額千億元的目標(biāo)。

　　但對孫宏斌來說，千億的資產(chǎn)規(guī)模并不是這次收購的重點，更為關(guān)鍵的是融創(chuàng)將通過本次收購極大提高對股東的回報率，有望在整體財務(wù)數(shù)據(jù)方面有更好表現(xiàn)。

　　同花順軟件數(shù)據(jù)顯示，截至去年6月30日，佳兆業(yè)凈資產(chǎn)收益率達(dá)到7.4682%，而綠城同期上述指標(biāo)只有2.59%，融創(chuàng)也只有5.79%。融創(chuàng)歸屬母公司的凈利潤增長率只有8%，綠城是-66.94%，佳兆業(yè)則高達(dá)29.67%。 佳兆業(yè)的高收益和高成長性，顯然是融創(chuàng)所需要的。在今年融綠的年會上，融綠高管就在內(nèi)部提出利潤率和周轉(zhuǎn)率兼顧的要求，并強(qiáng)調(diào)高質(zhì)量的增長。在這樣的背景之下，佳兆業(yè)上述財務(wù)數(shù)據(jù)對融創(chuàng)顯然大有裨益。

　　張化東說，佳兆業(yè)的收購價值不僅體現(xiàn)在之前的財務(wù)數(shù)據(jù)，更體現(xiàn)在擁有的龐大優(yōu)質(zhì)資源。特別是位于深圳的舊改項目基本已完成，這些項目的利潤均極為可觀，只要收購的前提條件實現(xiàn)，融創(chuàng)的業(yè)績有望進(jìn)一步得到提升。

　　收購可能需要貸款

　　盡管根據(jù)去年中報融創(chuàng)所擁有的現(xiàn)金，以及融創(chuàng)去年下半年的銷售表現(xiàn)，包括公司方面在去年土地市場的投入看，融創(chuàng)以77億港元收購佳兆業(yè)應(yīng)該對公司財務(wù)不會有太大影響。但業(yè)界仍然很關(guān)注，融創(chuàng)會不會在同一時間完成兩筆收購。

　　2014年12月31日融創(chuàng)中國的一份公告稱，融創(chuàng)將以總代價155.46億元收購綠城建立的合作平臺——上海融創(chuàng)綠城投資有限公司以及境外實體。但上述公告內(nèi)容沒有獲得來自綠城的認(rèn)可，且有傳言稱九龍倉方面將加價收購融綠平臺的50%股權(quán)。

　　以孫宏斌的性格，他有可能和九龍倉高價爭搶融綠剩余50%股權(quán)。而在處理佳兆業(yè)繁雜債務(wù)問題時，融創(chuàng)也存在著大量現(xiàn)金收購佳兆業(yè)的可能性。在這樣的背景下，融創(chuàng)有可能需要從境外及境內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)申請一筆并購貸款，以確保公司同時完成兩筆收購。

　　睿信致成管理顧問有限公司合伙人薛迥文說，短期融創(chuàng)負(fù)債率可能會迅速提高，但這只是暫時的。融創(chuàng)除了通過快速將佳兆業(yè)的項目銷售回籠資金以償還債務(wù)外，還可以在香港通過供股等方式完成股權(quán)再融資，并用供股所得迅速降低負(fù)債率。