■ 市場(chǎng)觀察

　　相對(duì)來(lái)說(shuō)，MBS信用等級(jí)高，流動(dòng)性好，是一種更好的固定收益產(chǎn)品。有了MBS這一工具，房貸可以不受信貸總體環(huán)境的約束，尤其是在利率高漲的時(shí)候，銀行可以出售收益較低的房貸資產(chǎn)，用于發(fā)放高利率的房貸。

　　國(guó)務(wù)院法制辦公室近日公布《住房公積金管理?xiàng)l例（修訂送審稿）》，向社會(huì)征求意見(jiàn)，這項(xiàng)看似不起眼的條款，實(shí)際上為公積金貸款的資產(chǎn)證券化打開(kāi)了政策窗口。而去年的“9·30新政”，事實(shí)上已經(jīng)明確支持商業(yè)性房貸實(shí)施資產(chǎn)證券化。

　　所謂的資產(chǎn)證券化，就是將非標(biāo)的房貸，按個(gè)人的還貸風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)，打包成標(biāo)準(zhǔn)化的證券產(chǎn)品，在金融市場(chǎng)交易。對(duì)于原資產(chǎn)擁有者來(lái)說(shuō)，出售資產(chǎn)可以回收流動(dòng)性，用來(lái)投資、貸款等其他高收益的金融產(chǎn)品。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，個(gè)人房貸風(fēng)險(xiǎn)低、穩(wěn)定性好，是非常好的固定收益類(lèi)產(chǎn)品。房貸資產(chǎn)證券化的同時(shí)，也是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的過(guò)程，是資產(chǎn)方分散風(fēng)險(xiǎn)的辦法。

　　MBS在盤(pán)活存量資產(chǎn)的同時(shí)，也可以在信貸總量受限的情況下更好地配置資源。傳統(tǒng)的房貸市場(chǎng)，存量房貸無(wú)法流動(dòng)，新增房貸就需要央行擴(kuò)張貨幣供應(yīng)量，顯示為央行放水和信貸總量的上升。對(duì)于商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，存量房貸趴在資產(chǎn)項(xiàng)上，無(wú)法進(jìn)行資產(chǎn)轉(zhuǎn)換，調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也很困難。有了MBS這一工具，房貸可以不受信貸總體環(huán)境的約束，尤其是在利率高漲的時(shí)候，銀行可以出售收益較低的房貸資產(chǎn)，用于發(fā)放高利率的房貸。

　　中國(guó)上一次房貸資產(chǎn)證券化受阻于美國(guó)的次貸危機(jī)，而次貸危機(jī)的源頭正是被過(guò)度證券化了的房貸，當(dāng)住房?jī)r(jià)格下滑時(shí)，復(fù)雜的證券化了的房貸資產(chǎn)出現(xiàn)崩盤(pán)，引發(fā)了多個(gè)金融子市場(chǎng)的危機(jī)。考慮到中國(guó)多數(shù)時(shí)間房貸首付都高達(dá)三成（只有少數(shù)幾乎低到兩成），這意味著整體房?jī)r(jià)跌幅超過(guò)三成也不會(huì)損及房貸（還要考慮購(gòu)房后的平均漲幅），所以中國(guó)多數(shù)城市房貸的資產(chǎn)質(zhì)量要高于美國(guó)。

　　從這一點(diǎn)講，房貸資產(chǎn)證券化對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)也是一個(gè)好消息，早期中國(guó)固定收益類(lèi)產(chǎn)品種類(lèi)少，類(lèi)型單一，近年經(jīng)過(guò)發(fā)展，也主要以企業(yè)債、城投債為主，受制于剛性?xún)陡?，政府信用隱性擔(dān)保的金融產(chǎn)品信用利差較小，投資者熱情不高，而信用等級(jí)低的金融產(chǎn)品，投資者也不敢買(mǎi)，流動(dòng)性不好。相對(duì)來(lái)說(shuō)，MBS信用等級(jí)高，流動(dòng)性好，是一種更好的固定收益產(chǎn)品。

　　正因?yàn)榉抠J的資產(chǎn)質(zhì)量很高，所以商業(yè)銀行不到最后，不會(huì)出售這類(lèi)資產(chǎn)。今年以來(lái)，央行連續(xù)放松貨幣，但近幾個(gè)月銀行的信貸規(guī)模反而下降，這表明銀行已經(jīng)沒(méi)什么好的企業(yè)可以貸款了。這個(gè)時(shí)候，銀行也更沒(méi)有動(dòng)力去出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來(lái)獲得流動(dòng)性了，對(duì)于商業(yè)性貸的資產(chǎn)證券化的積極性自然不是很高。

　　住房公積金管理中心對(duì)于房貸資產(chǎn)證券化的態(tài)度更積極一些，因?yàn)榻陙?lái)各地的公積金時(shí)常告急、入不敷出，申請(qǐng)公積金貸款排隊(duì)是家常便飯，所以公積金管理中心有很強(qiáng)的動(dòng)力通過(guò)房貸資產(chǎn)證券化回收流動(dòng)性，用于發(fā)放更多的貸款。

　　眼下確實(shí)是房貸資產(chǎn)證券化的好時(shí)機(jī)。一方面中國(guó)的金融市場(chǎng)相比2008年前，有更強(qiáng)的定價(jià)能力、更大的市場(chǎng)規(guī)模和更高的交易量，這些都可以保證證券化的房貸資產(chǎn)能保持較好的流動(dòng)性，而不只是一種嘗試。另一方面，輿論環(huán)境和市場(chǎng)形勢(shì)讓房貸證券化不會(huì)太熱，也不會(huì)面臨更多的指責(zé)，讓其可以低調(diào)成長(zhǎng)。

　　□聶日明（上海金融與法律研究院研究員）