期貨金融衍生品研究所 毛磊

　　近期，雖然多部門合力出臺(tái)多項(xiàng)利好政策，但是由于短線過快的回調(diào)導(dǎo)致市場(chǎng)信心不足，期指延續(xù)調(diào)整。

　　市場(chǎng)步入負(fù)反饋之中

　　近半個(gè)月的下跌，市場(chǎng)跌幅超過20%。預(yù)期的變化是推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的重要因素，原先搭建于對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型預(yù)期之上的牛市，由于對(duì)未來過度的透支，因此一旦出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)此前正反饋機(jī)制的因素，將迅速進(jìn)入到負(fù)反饋循環(huán)當(dāng)中。這種負(fù)反饋表現(xiàn)在，下跌后導(dǎo)致一些融資盤被迫平倉，或觸及止損線后被迫割肉，而場(chǎng)外資金入場(chǎng)速度也出現(xiàn)減緩，多重壓力下導(dǎo)致指數(shù)一蹶不振。

　　風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)市場(chǎng)波動(dòng)

　　目前，就我們的分析框架而言，影響市場(chǎng)的三大要素當(dāng)中，企業(yè)盈利以及資金利率因素，短期成為次要因素。主要驅(qū)動(dòng)力量來自于風(fēng)險(xiǎn)偏好。今年以來，高風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者對(duì)“中小創(chuàng)”持續(xù)的追逐，造就了小盤股遠(yuǎn)跑贏大勢(shì)局面。但在調(diào)整導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)偏好回落后，資金避險(xiǎn)情緒增加，投資者更加注重安全邊際的追尋。在市場(chǎng)當(dāng)中，以金融股為代表的低估值藍(lán)籌成為短期青睞的對(duì)象，相對(duì)跑贏市場(chǎng)。

　　風(fēng)險(xiǎn)偏好易受外部環(huán)境影響，變動(dòng)頻繁而劇烈。消息面上，近期隨著監(jiān)管層釋放利好逐步增多，受大調(diào)整影響而回落的風(fēng)險(xiǎn)偏好有所恢復(fù)。但周三晚間證監(jiān)會(huì)再度核發(fā)通過IPO，且為暫停已久的大盤股城商行，使得多頭對(duì)監(jiān)管層“只多不空”的政策預(yù)期出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。市場(chǎng)多頭信心再次受到壓制。

　　多頭看多卻缺乏做多力量

　　在牛市氛圍烘托下，此前對(duì)市場(chǎng)最悲觀的投資者也忍受不住股市上漲的“寂寞”，轉(zhuǎn)為多頭進(jìn)入股市。因此牛市到了中后期，持幣的人越來越少，持股的人越來越多。此時(shí)，即使市場(chǎng)當(dāng)中有相當(dāng)多的看多聲音，但他們手中并沒有做多工具，因?yàn)檫@些投資者可配置的資金早已換作股票。而一旦手中握有股票，即成為潛在的空頭，隨時(shí)有拋售的可能。在市場(chǎng)回調(diào)之際，多頭或者止盈或者止損，最樂觀的情景是持倉不動(dòng)，但其手中的股票已成為做空工具。

　　從股指期貨市場(chǎng)期現(xiàn)結(jié)構(gòu)來看，目前IF、IH、IC三大期指均呈現(xiàn)貼水狀態(tài)，其中周三收盤時(shí)期指IC較現(xiàn)貨貼水超過900點(diǎn)，如此大幅貼水，并非表明投資者的做空意愿濃重，實(shí)際上更多反映出市場(chǎng)的套保盤力量的雄厚，即為了降低現(xiàn)貨的損失，而不得不在此位置賣空對(duì)沖以降低現(xiàn)貨下跌的損失。因此從這一角度而言，也體現(xiàn)出已持股的多頭在市場(chǎng)下跌過程中的無奈。

　　從技術(shù)面來看，雖然目前市場(chǎng)呈現(xiàn)超跌狀態(tài)，但是受制于基本面的因素，并不能斷言超跌反彈將要來臨。從籌碼分布情況看，此次調(diào)整并非籌碼高位密集后的下跌，說明大部分機(jī)構(gòu)也都未能及時(shí)離場(chǎng)。正如牛市不言頂一樣，除非是短線高手，并不建議多頭在此點(diǎn)位接下落的飛刀。此次調(diào)整市場(chǎng)信心打擊較大，我們認(rèn)為大概率將以月計(jì)的調(diào)整時(shí)間，充分消化上方套牢盤壓力，隨后再根據(jù)企業(yè)盈利以及資金利率因素，決斷后期方向。