受新股集中申購擾動資金面趨緊等因素影響，本周銀行間現(xiàn)券市場延續(xù)了震蕩盤整格局。

　　“在央行降準之后，債券收益率并未出現(xiàn)大幅下行，我們認為，貨幣市場利率居高不下已然成為掣肘債券收益率最主要的原因?！痹?a href="http://www.zhonghuixigou.com/stock/quote/sh600030/" target="_blank" title="中信證券 600030">中信證券首席債券分析師鄧海清看來，當前貨幣市場利率常居高位的原因復雜，可能的理由包括IPO、信貸擴張、外匯占款下降、季節(jié)性存款流失、非標死灰復燃等等。

　　毫無疑問，“打新”與“非標”類似，是貨幣市場利率和債券市場的“大敵”。其均具有“低風險高收益”的特征，這導致貨幣市場資金偏好發(fā)生變化，對于高收益的追求，必然促使貨幣市場利率系統(tǒng)性提高?！叭绻鹿砂l(fā)行制度不改革，2015年的常態(tài)化IPO以及注冊制推出可能導致貨幣市場利率高位常態(tài)化，這與2013年下半年‘非標’泛濫異曲同工，是債券市場的重要潛在風險?！编嚭Ｇ迦缡欠Q。

　　再就管理層的政策態(tài)度考量，盡管央行對于近期的資金面緊張采取了一定措施，可力度較為有限。特別是本周二逆回購規(guī)模低于市場預期可能是一個明確的信號，即央行對于貨幣市場的態(tài)度仍會遵循隨行就市的原則，不會維持低利率縱容貨幣市場風險偏好上行，而將任由市場利率上行逼迫金融機構(gòu)降低風險偏好和杠桿水平。

　　國泰君安首席債券分析師徐寒飛亦認為，未來政策仍將以中性適度為目標，以結(jié)構(gòu)和定向工具為主。被動放松可以有，主動放水恐難期。

　　不過，受1月份CPI破“1”創(chuàng)金融危機后最低值的影響，當前市場中不少機構(gòu)均判斷“通縮”將成為央行后續(xù)“大放水”的理由。

　　對此，央行在最新公布的貨幣政策執(zhí)行報告中已然給出了明確答案。央行提出“當前國際大宗商品價格震蕩與主要貨幣匯率波動相互交織，各種供求因素彼此影響，國際資本流動不確定性加大，各經(jīng)濟體經(jīng)濟走勢和宏觀應對政策分化所產(chǎn)生的溢出效應進一步加劇了形勢的復雜性。鑒此，貨幣政策總體應保持審慎和穩(wěn)健?！?/p>

　　正如央行所言，在國際形勢復雜多變，原油價格單邊下降已經(jīng)結(jié)束的情況下，管理層不會輕易采用“放松”的貨幣政策基調(diào)，而應當保持高度的貨幣政策靈活性，“審慎和穩(wěn)健”可能是未來一段時間的政策取向。

　　回到債券市場方面，展望后市，多空交織或促使債市雙向波動成為常態(tài)。就現(xiàn)階段而言，未來可能出現(xiàn)的利多因素包括：通脹維持低位；銀行壞賬率提高導致風險偏好進一步降低；海外低風險偏好資金大量進入中國債市；IPO改革，降低“打新”制度套利空間等。

　　而促使收益率上行的可能因素為：“打新”常態(tài)化導致貨幣市場利率長期維持高位；房地產(chǎn)市場全面回暖，地方政府債務約束失效，“非標”再興；原油價格大幅反彈，國內(nèi)通脹回升至2％以上。

　　總體而言，上述因素交織混雜，或?qū)е?015年債券市場缺乏主導力量。

　　我們也認為，基于后續(xù)貨幣政策仍將選擇被動對沖而不是主動投放，政策以穩(wěn)健為基調(diào)，資金以平衡為主軸的判斷，現(xiàn)券市場短期利率或難有大幅下滑、中長期利率亦難有大幅上升，也就是說，期限曲線平坦化將成為銀行間市場的新常態(tài)。