上汽集團：滬港通策略研討會2014快評

　　類別：公司研究機構：瑞銀證券有限責任公司

　　上汽集團預計2020 年以前，中國汽車市場將依然維持平穩(wěn)增長。

　　上汽集團預計2020 年之前，中國汽車銷量年復合增速有望實現6.5%，其中乘用車銷量增速有望實現7~8%。公司預計到2020 年中國汽車市場保有量有望達到2.5~3 億輛。

　　合資品牌：新車型引入或將帶來高增長。

　　2015 年1~8 月，上海大眾實現銷量120 萬輛，同比上升17.8%，上海通用實現銷量110 萬輛，同比上升7.5%。2015 年公司計劃引進包括改款車在內的20 款余款新車型，其中上海通用計劃推出凱越、英朗、邁銳寶等重量級車型。我們預計新車型的推出有望使得上海通用2015 年銷量增速實現兩位數的增長。

　　自主品牌：短期難掩下滑趨勢。

　　2015 年1~8 月，公司自主品牌實現銷量12 萬輛，同比下滑10.1%，我們預計公司自主品牌上半年大約虧損3.6 億元，主要由于銷售下滑疊加產品結構下移。我們估計自主品牌銷量在2018 年將達到45 萬輛，屆時將迎來盈虧平衡。

　　估值：國企改革預期，注重市值管理或將成為短期公司估值提升的催化劑。

　　我們預計公司2014-16 年EPS 分別為2.5/2.74/2.81 元，基于瑞銀VCAM貼現現金流模型(WACC=9.7%)得到目標價18.9 元，對應公司2014 年7.6xPE.

　　“買入”評級。

　　鄂武商限制性股票激勵方案點評：激勵力度大要求高，經營活力將充分釋放

　　類別：公司研究機構：國泰君安證券股份有限公司

　　投資建議：我們上調2014-2016年EPS為1.22元(+0)、1.45元(+0.06)和1.69元(+0.02)，考慮公司資產價值較高，且激勵方案有望帶來較大經營活力釋放空間，我們給予公司2015PE15X(較主流百貨企業(yè)2015PE溢價約50%)，上調目標價至21元，維持“增持”評級。

　　本次激勵范圍大、力度強、要求高，有望進一步激發(fā)公司經營活力。鄂武商本次限制性股票激勵對象包括公司8名董事、高管及233名核心管理人員及業(yè)務技術骨干，核心中高層幾乎都被納入激勵范圍內；考慮公司行權條件較高，2015年扣非歸母凈利潤增速不低于18%，且2015-2017年加權平均ROE均不低于18%，我們預計在該解鎖限制條件下，參考公司歷史凈資產增速并在不分紅假設前提下，公司2016-2017年利潤增速仍不低于10%。我們認為，在此次大力度廣范圍且較高要求的限制性股票激勵下，公司經營活力有望充分釋放。

　　自有物業(yè)鞏固商業(yè)龍頭地位，資產價值無可比擬。作為湖北商業(yè)龍頭，公司早在2012年已基本完成購物中心化，且截至2014年末，預計公司自有購物中心物業(yè)體量將超過100萬平米，且未來仍將穩(wěn)步提升。我們認為大體量購物中心仍能滿足居民一站式購物休閑的消費需求，符合百貨業(yè)態(tài)的發(fā)展方向。且公司物業(yè)目前均位于湖北各地區(qū)核心商圈，地段優(yōu)勢無可比擬，我們保守估計公司物業(yè)價值目前已遠超100億元，而公司目前僅68億市值，資產價值被二級市場低估嚴重。

　　風險提示：經濟低迷使得同店增速持續(xù)下滑，新開門店經營不達預期。

　　雙匯發(fā)展：渠道建設有序進行，期待肉制品15年新形象

　　類別：公司研究機構：平安證券有限責任公司

　　聘請外部營銷團隊做產品策劃，肉制品15 年可能革新推廣。

　　1H14 雙匯肉制品出貨量同比增長3.7%，與公司全年計劃銷量同比+14%有一定距離。

　　旺季刺激下，3Q14 肉制品銷量增速有所恢復，我們推測同比+5%左右，3Q14 噸均利潤推測約為1880 元，預計肉制品14 年完成200 萬噸目標有難度。1H14 肉制品新品(2014 年推出的，不是內部3 年的口徑)動銷良好，但由于新品仍處于推廣初期，占比仍很小對利潤貢獻有限，銷量估計在一萬五千噸左右，新品主要包括：低溫休閑的椰果烤香腸、高溫的椰香王。肉制品到了需要轉型的關鍵時期，公司提出要用革命的力量調整產品結構，2015 年會聘請外部營銷團隊做產品策劃，以新的方式來推廣肉制品。

　　鮮凍品渠道建設完成全年目標無憂，對俄出口將很快實現。

　　1H14 鮮凍品渠道建設超額完成目標，全年實現新增12，000 個網點無憂，對俄實際出口推測年內將實現，但由于凍肉庫存量較大且肉制品銷量增速放緩，預計14 年完成1700萬頭屠宰目標有難度，3Q14 頭均利潤變化不大，推測在70 元左右。我們估計1H14新增渠道數量在6000 家以上，增量結構上，盈利能力強的特約店占比最大，其次是商超和餐飲加工廠渠道，農貿市場渠道拓展稍落后。三季度至今渠道建設完成也按計劃進行，公司的渠道主要在新增產能地區(qū)拓展，14 年新增屠宰產能的工廠主要在廣西南寧。

　　對俄出口方面，目前國家質檢總局仍在和俄方敲定細節(jié)，希望俄方可以多給出口資質名額，之后俄方考察過養(yǎng)殖場備案后，就可形成出口，俄羅斯的豬肉價格與國內價差較大，利潤不小，但在俄羅斯的銷售要自己找經銷商。雙匯獲批的兩家公司分別是寶泉嶺雙匯和望奎北大荒雙匯，兩家公司合計年產能約為20 萬噸(鮮凍品)，我們認為雙匯14 年對俄出口的量不會很大，猜測在5 萬噸左右，約合50 萬頭豬。俄羅斯2010-13 年平均進口豬肉量為95 萬噸，由于歐盟、美國、澳大利亞、加拿大和挪威的量只能由中國、巴西、烏拉圭、巴拉圭、阿根廷和白俄羅斯替代，從地理位置和生產能力來看，俄羅斯未來應是主要由中國進口，而雙匯作為中國第一大肉類加工企業(yè)對俄出口肯定也是主力，未來出口量提升空間至少翻倍。

　　與史密斯菲爾德合作：協同效益將在中長期逐步顯現。

　　我們估計，2014 年雙匯與史密斯菲爾德完成33 億關聯交易目標可能性小，但中長期看合作優(yōu)勢會逐步顯現。與史密斯菲爾德合作，雙匯將主要從兩方面受益，一是在美國豬價相對有成本優(yōu)勢時，進口原料豬肉、豬下水等；二是使用史密斯菲爾德的品牌銷售冷鮮肉、肉制品等。由于1H14 國內豬價與美國相比并無明顯優(yōu)勢且史密斯品牌冷鮮肉仍在推廣期，公司上半年與SFD 僅發(fā)生1.5 億關聯交易。目前，公司僅使用其品牌銷售冷鮮肉，并無肉制品。

　　維持雙匯發(fā)展“推薦”評級。

　　考慮到肉制品銷量完成全年目標有難度等因素，我們下調公司14 年EPS 預測值2%。

　　預計14-16 年雙匯營收同比增速分別為8%、10%、10%，凈利同比增速分別為20%、10%、7%，EPS 分別為2.10、2.31、2.48 元，同比+20%、+10%、+7%。按照9 月22 日收盤價32.25 元計算，動態(tài)PE 分別為16、14、13 倍，維持“推薦”評級。

　　風險提示：肉制品行業(yè)爆發(fā)重大食品安全事故的風險；經濟增速下行，對屠宰和肉制品行業(yè)需求不利影響加劇的風險。

　　新研股份：靠收購繼續(xù)東進，開啟做大做強新征途

　　類別：公司研究機構：西南證券股份有限公司

　　事件：公司公告稱，公司于 2014 年9 月19 日與赤山集團有限公司在山東省榮成市簽訂了《新研股份與赤山集團戰(zhàn)略合作框架協議》，公司擬通過與赤山集團共同新設立公司方式出資不超過2.3 億元購買赤山集團下屬控股子公司榮成海山機械制造有限公司(簡稱“榮成海山”)及孫公司松原奧瑞海山機械有限公司(簡稱“奧瑞海山”)的相關資產，新設公司中新研股份占新公司85%股權，赤山集團占新公司15%股權。

　　赤山集團有限公司創(chuàng)建于1988 年，現有員工8000 余人，主要從事海洋捕撈、水產品加工、機械制造、旅游服務、房地產開發(fā)五大支柱產業(yè)。2013 年總資產和凈資產分別為7.77 億元和3.02 億元，總收入和凈利潤分別為40.93 億元和4.17 億元。本次擬購買的榮成海山和奧瑞海山現擁有先進的機械加工、沖壓、磷化噴漆、總裝生產線12 條，主導產品為“海山”牌四輪拖拉機、玉米收獲機，其中公司的“海山”牌15-100 馬力系列四輪拖拉機，年生產能力5萬臺；“海山”牌二行、三行和四行自走玉米收獲機，年生產能力1 萬輛。2009 年，榮成海山在吉林省松原市投資1.2 億元興建了北方大型農機裝備生產制造基地—松原市奧瑞海山機械有限公司，該公司大中型拖拉機和二至四行玉米收獲機年設計生產能力分別達到1萬臺和2000.

　　本次收購是公司在內蒙古通遼基地后向東部地區(qū)的進一步深入，同時在西北、東北、華東地區(qū)形成大三角的發(fā)展版圖，可以覆蓋公司產品在主銷售區(qū)域的大部分范圍；在區(qū)域覆蓋擴張的同時，也進一步提升了公司的產能；而且雙方渠道、區(qū)位優(yōu)勢相互補充，能夠產生增量效果；綜合來看，盡管來的有點遲，但連續(xù)的區(qū)位布局終將幫助公司加快實現爭做國內中高端農牧機械的領跑者的戰(zhàn)略目標。

　　我們持續(xù)看好公司的內生外延空間，目前基本面和股價為未來兩年的底部。

　　首先，公司業(yè)績有望逐步改善，考慮通遼基地產能釋放明年至少35%的增速，目前估值水平不高，具有吸引力；其次，公司手握5.3億現金，除了今日公告的欲用2.3 億收購資產，3 億現金仍有外延增長可能；最后，公司目前總市值僅33 億元，總市值偏小，還有每年年底年初都有1號文的主題頭機會。我們預測公司14 年、15 年和16 年EPS 分別為0.34 元、0.45 元和0.56 元，維持“買入”評級。

　　風險提示：收購事項進展緩慢等。

　　中國汽研：滬港通策略研討會2014快評

　　類別：公司研究機構：瑞銀證券有限責任公司

　　公司認為中國汽車產業(yè)的發(fā)展趨勢有利于推動技術服務行業(yè)的增長。

　　推動中國汽車技術服務行業(yè)的驅動要素包括：1)汽車行業(yè)競爭的日趨激烈，導致新車型的增多和汽車質量的提升，從而提升檢測需求；2)中國汽車法規(guī)的不斷完善，導致檢測和研發(fā)需求的提升；3)自主品牌市場份額下滑加速，或使其將在未來加大研發(fā)投入。長期看，我們看好技術服務行業(yè)的發(fā)展前景。

　　下半年技術服務業(yè)務或承受壓力。

　　14H1公司技術服務業(yè)務實現收入2.79億，同比增長14.8%；受益于規(guī)模效應和外協費用的減少，業(yè)務實現毛利率62.1%，同比增加13.7%個百分點。

　　然而受1)國三升國四的行業(yè)階段性影響，新產品的推出存在滯后性，我們預計下半年公司業(yè)務訂單將同比下滑17%，2)公司乘用車油耗檢測業(yè)務整改，以及3)我們預計當期折舊增加，下半年公司技術服務業(yè)務增速面臨壓力，毛利率難以維持高位。

　　下半年軌交業(yè)務有望向好。

　　14H1公司軌道交通零部件業(yè)務收入同比下滑91.2%，主要由于：13年業(yè)務合同執(zhí)行期間集中在上半年，而我們預計今年將主要在下半年。我們預計，隨著今年上半年公司產業(yè)化新合同同比增加38%，公司軌交業(yè)務下半年業(yè)績貢獻將向好。

　　估值：維持18.6元目標價。

　　我們基于瑞銀VCAM(WACC為8.7%)工具通過現金流貼現推導出目標價為18.6元，對應公司14EPE為27x.

　　設計股份：傳承設計優(yōu)勢，實現“雙跨”發(fā)展

　　類別：公司研究機構：國泰君安證券股份有限公司

　　投資要點：

　　結論：假設發(fā)行股數為2600萬股并且不出現超募情形，預計發(fā)行后公司2014-2016年EPS分別為1.72、2.06、2.48元，參照可比公司的估值水平，我們認為公司合理定價區(qū)間為34.4-43.0元，建議詢價為32.27元；

　　傳統交通領域投資增長動力依舊存在，新型智能交通領域誕生新機會：公司所屬交通工程咨詢行業(yè)收入受交通投資規(guī)模影響，雖然我國已經過了大規(guī)?；ㄍ顿Y高峰時期，但是隨著未來城鎮(zhèn)化的繼續(xù)推進、人們對交通改善的需求日益加強，交通、基建領域的投資將逐漸落地，行業(yè)穩(wěn)定的增速依然可期；此外，由于科技和技術逐漸向傳統交通領域滲透，智能交通細分子行業(yè)應運而生，相關的咨詢設計業(yè)務成為行業(yè)新興增長點；

　　江蘇設計龍頭憑借三大競爭優(yōu)勢實現跨越式發(fā)展：設計股份是江蘇的一家交通工程設計公司。憑借自身不懈努力和積累，公司在工程咨詢類資質、重大項目實踐經驗、科技創(chuàng)新成果三個方面形成與眾不同的競爭優(yōu)勢，成就江蘇交通工程設計領導者的地位。未來，公司將繼續(xù)發(fā)揮設計優(yōu)勢，實現跨區(qū)域和跨領域的“雙跨越式”發(fā)展；

　　本次募投以提升設計和檢測能力，增強省外布局為主，其效益可期：此次擬募集的7.76億元資金主要用于提升核心業(yè)務能力、加快省外機構布局、補充流動性。公司良好的科研基礎、成熟的設計技術，較為廣泛的省外渠道將在資本的驅動之下煥發(fā)活力，幫助公司實現增業(yè)提效的目標；

　　風險因素：1、應收賬款無法回收風險，由于行業(yè)需墊資經營的特點，導致賬上大量期限較長的應收賬款存在，存在無法回收風險；2、省外擴張速度不達預期風險，行業(yè)區(qū)域性特征較為明顯，存在無法進入的風險；3、股權分散無法進行大規(guī)模換股并購風險，從掌握控制權角度來看，由于公司股權過于分散，不適宜通過換股方式進行并購。

　　寶利來：并購轉型軌交安全業(yè)，成長空間打開

　　類別：公司研究機構：宏源證券股份有限公司

　　我國軌交運營安全、維護行業(yè)需求快速增長，前景廣闊。要實現“十二五”目標，2014年及2015年鐵路新通車里程需要達到2萬公里，投資1.4萬億元。我國軌道交通在未來5-10年仍將保持較快發(fā)展。與此同時，我國高鐵產品和技術出口潛力巨大。軌交大規(guī)模建設帶動相關運營安全、維護需求的快速發(fā)展。

　　新聯鐵行業(yè)地位高，競爭優(yōu)勢明顯。國內領先的軌道交通運營安全、維護設備提供商，客戶涵蓋全國全部18個鐵路局、20余個城市軌道交通運營公司和主流機車車輛制造工廠和檢修工廠，部分關鍵產品出口海外，多項核心技術達到國際領先水平。

　　并購新聯鐵，長期成長空間打開。上市公司原先主營業(yè)務酒店管理盈利能力和增長能力較弱，在收購新聯鐵后上市公司的經營情況將獲得大大改善，長期成長空間打開。

　　風險分析：交易不能通過審批或無法達成；標的資產的估值風險。

　　盈利預測及投資價值：我們認為最終收購成功是大概率事件，以增發(fā)后總股本5.54億股計，預計公司2014~2016年EPS分別為0.30元、0.38元和0.48元，對應市盈率為34.01、27.09和21.36，參考可比公司鼎漢技術、永貴電器估值水平，給予公司2015年36倍市盈率，對應目標價13.68元，首次給予“買入”評級。

　　雅化集團：加速鋰產業(yè)布局，外延式構建多元化發(fā)展格局

　　類別：公司研究機構：西南證券股份有限公司

　　事件：公司擬發(fā)行股份購買國理公司62.75%股權，同時，募集配套資金總額約為1.4億元，解決國理公司為開采李家溝鋰輝石礦而進行礦山建設的前期資金需求。雅化集團的股本將由48000 萬股變更為53644.57 萬股，本次募集配套資金發(fā)行價格確定為10.04 元/股。另外公司擬用自籌資金8200 萬元收購四川興晟鋰業(yè)有限責任公司股東的全部股權。

　　擁有亞洲最大鋰輝石礦，礦產資源豐富，一體化優(yōu)勢明顯。本次交易完成后國理公司將成為公司100%控股的全資子公司。國理公司主業(yè)為生產基礎鋰及深加工鋰系列產品，國理下屬子公司德鑫礦業(yè)擁有四川李家溝鋰輝石礦山開采權，是目前探明并取得采礦權證的亞洲最大鋰輝石礦，國理公司已成為具有雄厚資源儲備和具有較完整鋰產品生產鏈的公司，綜合競爭優(yōu)勢明顯。

　　加快鋰業(yè)務發(fā)展，新能源需求將迎來爆發(fā)式增長機會。公司擬用自籌資金8200萬元收購興晟鋰業(yè)股東的全部股權，有利于加快6000T 生產線建設，在德鑫礦業(yè)采選項目達產后，將形成對鋰精礦實現在集團內部消化，形成完整產業(yè)鏈，控制礦產資料及下游生產的競爭優(yōu)勢，交易完成后公司在鋰行業(yè)的業(yè)務將拓展至鋰產品生產經營。本次收購是公司做大做強鋰業(yè)務的重要一步，是實現公司多元化經營戰(zhàn)略布局的關鍵步驟，隨著新能源汽車在我國及全球的大力推廣及應用，可以預見以動力型鋰電池為主導的下游鋰產品需求將迎來爆發(fā)式增長機會。

　　民爆及鋰行業(yè)雙主業(yè)趨于成型，外延式發(fā)展構建多元發(fā)展格局。公司一直秉承清晰的并購發(fā)展戰(zhàn)略，逐步完善產業(yè)鏈，強化區(qū)域優(yōu)勢，隨著原有主業(yè)民爆行業(yè)增速放緩以及安全要求日益嚴格，公司積極開拓新的利潤增長極，通過本次收購將形成民爆板塊和鋰業(yè)板塊的多元化發(fā)展格局。

　　業(yè)績預測與估值。公司積極布局鋰產業(yè)鏈，未來將形成新的利潤增長點。

　　2014-2016 年EPS 為0.58、0.66、0.78 元(不考慮攤薄)，對應動態(tài)PE 為18.87 倍、16.64 倍、14.03 倍，維持公司“買入”評級。

　　風險提示：整合方案不達預期，原材料和產品價格波動，環(huán)保成本增加，政策落實不達預期。