近期，企業(yè)債違約頻發(fā)導(dǎo)致債券市場(chǎng)加速調(diào)整，信用債、金融債均受沖擊，債券發(fā)行頻頻取消，一級(jí)市場(chǎng)幾乎陷入停滯。最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，4月11日~15日，取消發(fā)行的債務(wù)融資工具達(dá)到51只(環(huán)比增加42只)，金額合計(jì)523.8億元(環(huán)比增加445億元)，處于近年高位。其中，央企取消的只數(shù)和金額占比分別達(dá)到31%和35%；地方國(guó)有企業(yè)取消的只數(shù)和金額占比分別達(dá)到51%和47%。

　　取消發(fā)行的債券中，超八成是央企或地方國(guó)企，這些曾是債券發(fā)行市場(chǎng)中的“寵兒”，突然紛紛取消發(fā)行，與近期債券市場(chǎng)頻現(xiàn)的違約潮有著密切關(guān)系，尤其是上周中鐵物資發(fā)布公告暫停債券交易，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)首例央企債券違約的擔(dān)憂。多位市場(chǎng)人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者指出，當(dāng)前債券市場(chǎng)“一夜入冬”與中鐵物資“黑天鵝”事件密切相關(guān)，目前債券市場(chǎng)投資者普遍較為謹(jǐn)慎，是不少企業(yè)臨時(shí)取消債券發(fā)行的主要原因。中金公司研報(bào)稱(chēng)，信用債遇冷與中鐵物資事件的發(fā)酵有著密切關(guān)系。投資者開(kāi)始傾向于規(guī)避產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)或財(cái)務(wù)情況較差的國(guó)企。債券發(fā)行困難會(huì)進(jìn)一步加劇企業(yè)的再融資壓力和違約風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的可能性。

　　中鐵物資缺乏還款意愿

　　4月11日，中國(guó)鐵路物資股份有限公司發(fā)布公告稱(chēng)，該公司總規(guī)模168億元的9期債務(wù)融資工具4月11日起暫停交易。此公告一出，立即引發(fā)市場(chǎng)強(qiáng)烈關(guān)注，此舉被普遍解讀為是其可能無(wú)法按時(shí)兌付的信號(hào)，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)央企信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

　　中鐵物資是央企中國(guó)鐵路物資總公司以主要經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)出資設(shè)立的子公司，主要業(yè)務(wù)是鐵路物資供應(yīng)服務(wù)、大宗商品貿(mào)易及生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)務(wù)。

　　中鐵物資在公告中稱(chēng)，此次債務(wù)融資工具暫停交易的主要原因是業(yè)務(wù)規(guī)模萎縮、經(jīng)營(yíng)效益下滑，公司正對(duì)下一步改革脫困措施和債務(wù)償付安排等重大事項(xiàng)進(jìn)行論證。民生證券固定收益分析師李昭函認(rèn)為，中鐵物資資產(chǎn)負(fù)債率高且流動(dòng)性壓力大，償債嚴(yán)重依賴(lài)外部支持。近年來(lái)，該公司資產(chǎn)負(fù)債率基本維持在80%以上，其他應(yīng)收款在公司流動(dòng)資產(chǎn)中占比近50%。2014年公司剝離13家資不抵債、風(fēng)險(xiǎn)敞口較大的子公司，劃出風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，致使資產(chǎn)規(guī)模大幅下降，同時(shí)對(duì)其往來(lái)款形成的其他應(yīng)收款大幅增加，回收風(fēng)險(xiǎn)很大。

　　不過(guò)，雖然中鐵物資流動(dòng)性壓力大，但一些債券投資者向證券時(shí)報(bào)記者反映，中鐵物資仍有還款能力，只是還款意愿不高。

　　2016年1月“16鐵物資SCP001”的募集說(shuō)明書(shū)顯示，截至2015年9月末，發(fā)行人在各家銀行授信額度較為充裕，尚余授信額度687億元；發(fā)行人當(dāng)年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入分別達(dá)到446.51億元；發(fā)行人可變現(xiàn)資產(chǎn)為93.64億元。

　　更為值得注意的是，中鐵物資曾在募集說(shuō)明書(shū)中透露，其在全國(guó)主要城市的火車(chē)站周邊都擁有大量的建設(shè)用地。知情人士向證券時(shí)報(bào)記者透露，這部分建設(shè)用地的市場(chǎng)估值很高，但其資產(chǎn)負(fù)債表中這部分資產(chǎn)仍以原始價(jià)值計(jì)算，未包含增值部分。這就意味著，這部分建設(shè)用地資產(chǎn)的變現(xiàn)或抵押，也可以為公司提供保障償債的資金。募集說(shuō)明書(shū)中還顯示，如果出現(xiàn)信用評(píng)級(jí)大幅度下降，財(cái)務(wù)狀況嚴(yán)重惡化等可能影響投資者利益的情況，將采取變現(xiàn)優(yōu)良資產(chǎn)、盤(pán)活土地等措施保證本期債務(wù)融資工具本息的兌付。

　　債務(wù)重組信息

　　未及時(shí)披露

　　中鐵物資突然暫停債券交易的背后，一個(gè)很大的原因是因?yàn)楣菊谘芯總鶆?wù)重組。但不少投資者質(zhì)疑，如果公司自身有償債能力，卻要通過(guò)債務(wù)重組等方式進(jìn)行債務(wù)減記，則可能存在逃廢債的嫌疑。

　　債券投資者了解到中鐵物資正在研究債務(wù)重組的信息，是在公司11日發(fā)布債券暫停交易公告后的兩天。中鐵物資13日發(fā)布公告稱(chēng)，4月5日，在銀監(jiān)會(huì)及國(guó)資委的主持下，召開(kāi)了中鐵物資及股東中國(guó)鐵路物資(集團(tuán))總公司與19家債權(quán)銀行的溝通會(huì)，會(huì)議通報(bào)了該公司及股東中鐵物資擬實(shí)施銀行債務(wù)重組的事項(xiàng)。

　　“中鐵物資債務(wù)重組事項(xiàng)幾乎已成定局，但這一重要消息延遲了8天才公告，不知中鐵物資為何不及時(shí)向投資者披露風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致我們無(wú)法及時(shí)準(zhǔn)確判斷風(fēng)險(xiǎn)，我懷疑發(fā)行人有故意拖延披露信息的嫌疑?，F(xiàn)在來(lái)看，投資損失是肯定的了?！币晃煌顿Y者對(duì)證券記者表示。

　　知情人士還向證券時(shí)報(bào)記者透露，對(duì)于中鐵物資的債務(wù)重組，國(guó)資委在眾多債權(quán)銀行中指定了某國(guó)有大行作為主牽頭行，該大行在中鐵物資發(fā)布暫停債券交易公告之前，就已將手中能拋售的中鐵物資債券盡數(shù)拋售。該知情人士質(zhì)疑，此舉存在利用信息不對(duì)稱(chēng)進(jìn)行內(nèi)幕交易的嫌疑。

　　中金公司研報(bào)稱(chēng)，債務(wù)重組就是指?jìng)鶛?quán)人在債務(wù)人發(fā)生財(cái)務(wù)困難情況下，債權(quán)人按照其與債務(wù)人達(dá)成的協(xié)議或者法院的裁定作出讓步。債務(wù)重組意味著債權(quán)人必然遭受損失，只是損失應(yīng)該要小于企業(yè)直接破產(chǎn)清算。

　　“就中鐵物資事件來(lái)說(shuō)，雖然公告僅提到希望對(duì)銀行債務(wù)實(shí)施重組，但債券投資者是否會(huì)遭受損失也存在較大不確定性。由于鐵物資債券規(guī)模大、涉及債權(quán)人多，還涉及國(guó)資委態(tài)度和對(duì)市場(chǎng)影響的問(wèn)題，債券償還方案的協(xié)調(diào)確定必然是個(gè)時(shí)間較長(zhǎng)、多方博弈的過(guò)程，是否能在5月中鐵物資第一期債券到期前落定尚有較大不確定性?！敝薪鸸狙袌?bào)稱(chēng)。

　　嚴(yán)肅市場(chǎng)紀(jì)律

　　中鐵物資是目前所有暴露違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)行人中評(píng)級(jí)最高的(事發(fā)時(shí)評(píng)級(jí)AA+)。中金公司研報(bào)稱(chēng)，由于市場(chǎng)對(duì)于低評(píng)級(jí)和中高評(píng)級(jí)的劃分一般是以AA為限，AA+和AAA普遍還被認(rèn)為是相對(duì)安全的，因此中鐵物資暴露風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于市場(chǎng)的認(rèn)知會(huì)有較大沖擊。

　　隨著中鐵物資風(fēng)險(xiǎn)事件的暴露，4月14日，大公國(guó)際將中鐵物資的評(píng)級(jí)由AA+下調(diào)至AA-。據(jù)統(tǒng)計(jì)，4月以來(lái)，各家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)共做出負(fù)面調(diào)整11次，涉及企業(yè)10家，負(fù)面調(diào)整企業(yè)中有5家為國(guó)有企業(yè)，顯示出隨著國(guó)有企業(yè)違約數(shù)量的增加，之前市場(chǎng)以股東背景和企業(yè)性質(zhì)為主要邏輯的信用評(píng)價(jià)體系正在弱化，同時(shí)對(duì)自身償債能力較差的國(guó)有企業(yè)違約的擔(dān)憂明顯增強(qiáng)。按照慣例，年報(bào)發(fā)布之后的5~7月份是評(píng)級(jí)調(diào)整的高峰期。今年負(fù)面評(píng)級(jí)事件明顯多于往年，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)降級(jí)潮可能集中來(lái)襲。

　　東興證券副總裁銀國(guó)宏表示，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的潛在風(fēng)險(xiǎn)就是債券違約。債券違約潮呈現(xiàn)頻率高、擴(kuò)散快的特點(diǎn)，違約的發(fā)行人從民企到國(guó)企，現(xiàn)在正蔓延至央企。

　　債券違約潮打擊著市場(chǎng)信心，不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，上周多只債券發(fā)行取消，與中鐵物資的黑天鵝事件引發(fā)的市場(chǎng)擔(dān)憂不無(wú)關(guān)系，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)行人的債券融資渠道因此也受到阻礙。

　　不過(guò)，信用違約并不可怕，穩(wěn)定市場(chǎng)信心重在嚴(yán)肅市場(chǎng)紀(jì)律、維護(hù)市場(chǎng)信用。業(yè)內(nèi)人士呼吁，信用違約本是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中常見(jiàn)現(xiàn)象，重要的是保障債券持有人的知情權(quán)、風(fēng)險(xiǎn)處置參與權(quán)，以及處理過(guò)程的公開(kāi)公平透明。市場(chǎng)信心和秩序的“企穩(wěn)”需發(fā)行人珍視自身信用、遵守市場(chǎng)紀(jì)律，不要讓“還款意愿出問(wèn)題”沖擊市場(chǎng)信心，影響債券市場(chǎng)發(fā)揮融資功能。