供應(yīng)過剩被炒作多時

　　過去兩周，CBOT大豆走出一波快速反彈行情，國內(nèi)豆粕期現(xiàn)貨價格隨之從階段性底部回升100—200元/噸。在此過程中，成交也有所好轉(zhuǎn)。筆者認為，后續(xù)需關(guān)注美豆的播種情況以及每周的作物生長報告，及時對種植面積和單產(chǎn)形成預估。

　　美豆集中到港，豆粕庫存回升趨勢不可逆

　　在進口大豆集中到港的背景下，豆粕庫存回升速度不及此前預期。一方面，雖然生豬飼養(yǎng)整體低迷，水產(chǎn)養(yǎng)殖也不樂觀，但今年豆粕價格相對偏低，豆粕在飼料配方中的添加比例被上調(diào)，不少主流飼料生產(chǎn)企業(yè)均表示目前配方中的豆粕比例已調(diào)至最高水平。從周度提貨量來看，豆粕的出貨速度高于往年同期。另一方面，前期豆粕價格下跌時，下游終端采購異常謹慎，庫存持續(xù)降低，近期的反彈反而增強了下游的采購意愿，豆粕庫存從之前的7—10天上升到10—15天，終端提貨加速緩解了庫存壓力。

　　即便如此，豆粕庫存回升也是不可逆的。6月大豆集中到港只是開端，主流機構(gòu)預估7月大豆到港量為800萬噸，8月為700萬噸，9月為550萬噸，到港壓力緩解至少要到9月。三季度開機率預計維持在高位，國內(nèi)豆粕市場面臨巨大的供應(yīng)端壓力。需求端預計繼續(xù)好轉(zhuǎn)，但不敵供應(yīng)端的增量。

　　目前，飼料配方中豆粕的比例到達上限，新增需求主要來源于水產(chǎn)養(yǎng)殖進入旺季帶來的水產(chǎn)飼料增量，以及生豬飼養(yǎng)的階段性回暖帶來的飼料消費增長。水產(chǎn)養(yǎng)殖方面，去年延續(xù)至今的大面積虧損導致投苗量減少，再加上近期持續(xù)的降雨使得魚苗采食量受影響，預計后期水產(chǎn)飼料會有季節(jié)性增長，但增幅有限。生豬飼養(yǎng)方面，能繁母豬數(shù)還在小幅減少之中，產(chǎn)能萎縮決定了生豬飼養(yǎng)行業(yè)拐點今年可能看不到。不過，近期豬價攀升，飼養(yǎng)利潤也回到較高水平，在一定程度上提振了養(yǎng)殖戶的補欄積極性，仔豬價格不斷走高就是證據(jù)。從仔豬/生豬比價走高對生豬存欄的傳導機制來看，7月過后，生豬存欄將有階段性反彈，再加上中秋節(jié)、國慶節(jié)的假日效應(yīng)，豬料需求將有明顯增長。

　　供應(yīng)放量，而需求增長有限，豆粕庫存將繼續(xù)攀升。從月度平衡表推算，7月開始，豆粕結(jié)轉(zhuǎn)庫存將突破200萬噸，并于8月末達到230萬噸的高點，大幅高于去年同期180萬—190萬噸的水平。脹庫風險是壓制未來兩三個月國內(nèi)豆粕價格的最根本因素。需要關(guān)注的變數(shù)是港口堵塞是否會延遲大豆的到港節(jié)奏，或者需求是否有預期之外的好轉(zhuǎn)，亦或油廠壓榨利潤轉(zhuǎn)虧是否帶來開機率的下滑。

　　國內(nèi)粕類基本面因素弱化，美豆指引方向

　　國內(nèi)粕類市場供應(yīng)過剩是最大的利空因素，但同樣也是最明確且已經(jīng)被市場炒作了一段時間的利空因素。個人認為，在沒有新的交易邏輯出現(xiàn)的前提下，國內(nèi)豆粕僅依靠其自身基本面因素，已經(jīng)不能形成趨勢性行情，后期運行方向取決于美豆。美豆價格繼續(xù)上行，國內(nèi)粕類跟盤而上，庫存壓力只會限制其漲幅，導致其走勢弱于外盤。而美豆價格下跌，國內(nèi)粕類結(jié)束反彈，庫存壓力的釋放將助其跌幅擴大。

　　對于美豆市場，筆者有如下觀點：其一，11月合約896美分/蒲式耳的前期低點不易破。前低反映的是美豆種植面積超過8600萬英畝以及單產(chǎn)超過46蒲式耳/英畝的預期。而近期，持續(xù)的強降雨已經(jīng)使得各機構(gòu)大幅下調(diào)種植面積預估。若后期天氣的變化不能促使機構(gòu)重回高面積、高單產(chǎn)預估，那么美豆期價就不會跌破前低。其二，由于調(diào)研截止時間的關(guān)系，最新的美豆種植面積報告中并沒有體現(xiàn)出6月15日之后的強降雨帶來的影響，公布的大豆種植面積可能小幅高于3月預估值8450萬英畝，但需7月和8月USDA月度報告的驗證。另外，很有可能后期報告中會調(diào)低種植面積數(shù)據(jù)。其三，預估單產(chǎn)，伴隨著對傳統(tǒng)天氣市的炒作，是美豆中期走勢的核心所在。當前的強降雨除了影響最終種植面積，還導致大豆根系偏短，這為未來的天氣炒作埋下伏筆。

　　綜上所述，種植面積報告為豆粕價格提供短期方向，后續(xù)更為重要的是跟蹤播種情況以及每周的作物生長報告，及時對種植面積和單產(chǎn)形成新的預估，把握美豆中周期的走勢，從而為交易國內(nèi)豆粕提供依據(jù)。 （作者單位：國海良時期貨）