隨著中國(guó)金融市場(chǎng)的逐漸完善與私募行業(yè)的快速發(fā)展，私募基金的投資策略也越來(lái)越多樣化，并逐漸朝著海外對(duì)沖基金的方向發(fā)展?；趯?duì)私募行業(yè)的跟蹤以及對(duì)管理人投資策略的研究，我們將目前私募行業(yè)各類(lèi)型投資策略進(jìn)行了大體的梳理，大致分為股票策略、債券策略、市場(chǎng)中性、事件驅(qū)動(dòng)、宏觀期貨、量化套利、組合基金以及復(fù)合策略等八大類(lèi)。

　　股票策略

　　股票策略以股票為主要投資標(biāo)的，是目前國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募行業(yè)最主流的投資策略，約有八成以上的私募基金采用該策略，內(nèi)含股票多頭、股票多空兩種子策略。由于資本市場(chǎng)發(fā)展的緣故，國(guó)內(nèi)的私募基金運(yùn)作最多的投資策略即為股票策略，持續(xù)披露凈值的產(chǎn)品數(shù)量超過(guò)3200只，規(guī)模占全市場(chǎng)比重的85%左右。

　　純股票多頭是指基金經(jīng)理基于對(duì)某些股票看好從而在低價(jià)買(mǎi)進(jìn)股票，待股票上漲至某一價(jià)位時(shí)賣(mài)出以獲取差額收益。該策略的投資盈利主要通過(guò)持有股票來(lái)實(shí)現(xiàn)，所持有股票組合的漲跌幅決定了基金的業(yè)績(jī)。按選擇股票的角度劃分，主要分為價(jià)值投資、成長(zhǎng)投資、趨勢(shì)投資、行業(yè)投資。

　　隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的逐步完善與融資融券、股指期貨等金融工具的推出，國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募基金正逐步走向真正意義上的對(duì)沖基金，在投資組合中加入對(duì)沖工具成為越來(lái)越多基金經(jīng)理的選擇，股票多空策略也應(yīng)運(yùn)而生。

　　代表機(jī)構(gòu)：朱雀投資、民森投資

　　朱雀投資

　　自2007年運(yùn)行以來(lái)，朱雀已陸續(xù)發(fā)行近50款私募產(chǎn)品，目前存續(xù)運(yùn)作的產(chǎn)品數(shù)量達(dá)到46只，早期設(shè)立的4只產(chǎn)品累計(jì)收益率已經(jīng)超過(guò)300%，為投資者實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的穩(wěn)步增值。近幾年朱雀投資還涉足新的產(chǎn)品類(lèi)型，在量化對(duì)沖、股權(quán)投資等領(lǐng)域均有新的突破。尤其是在量化對(duì)沖方面，發(fā)行多只朱雀漂亮阿爾法產(chǎn)品，該系列產(chǎn)品引入股指期貨對(duì)沖策略，將凈值波動(dòng)控制在較低水平。

　　投資策略分析：

　　穩(wěn)健風(fēng)格下的成長(zhǎng)股投資。與單純的選時(shí)型或選股型投資者不同，朱雀投資意在兩者之間做出一種平衡。一方面，朱雀投資重視自上的倉(cāng)位決策和行業(yè)配置；另一方面，朱雀投資也重視自下的個(gè)股選擇。前者使得其業(yè)績(jī)呈現(xiàn)出較為穩(wěn)定的風(fēng)格，后者使得其業(yè)績(jī)?cè)谑袌?chǎng)上行階段保持一定程度的進(jìn)攻性。

　　（1）倉(cāng)位決策和行業(yè)配置。朱雀投資將組合的目標(biāo)倉(cāng)位分為高、中、低三個(gè)級(jí)別，分別對(duì)應(yīng)三個(gè)不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的市場(chǎng)環(huán)境。在三個(gè)不同的市場(chǎng)環(huán)境中，組合目標(biāo)倉(cāng)位的運(yùn)行空間分別為0-33%、33%-66%、66%-100%，具體產(chǎn)品的倉(cāng)位由基金經(jīng)理在目標(biāo)倉(cāng)位區(qū)間內(nèi)確定。倉(cāng)位確定后，通過(guò)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨勢(shì)、行業(yè)景氣度趨勢(shì)等基本面因素的分析判斷，確定投資組合中的行業(yè)配置比例。

　?。?）個(gè)股選擇。朱雀投資在強(qiáng)調(diào)倉(cāng)位決策的同時(shí)強(qiáng)調(diào)“像內(nèi)部人一樣理解公司”，做到投資的專(zhuān)注。公司長(zhǎng)期看好與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型相關(guān)的行業(yè)，其核心是城鎮(zhèn)化和內(nèi)需，包括衣食住行、醫(yī)療、娛樂(lè)文化等內(nèi)需產(chǎn)業(yè)，以及戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)等。公司區(qū)分周期類(lèi)（強(qiáng)周期、弱周期）和非周期類(lèi)（快速成長(zhǎng)、穩(wěn)定成長(zhǎng)），并分別采取有不同的投資方法。

　　總結(jié)：

　　朱雀的管理業(yè)績(jī)給人比較穩(wěn)健的印象，這可能與核心人物李華輪券商背景有較大關(guān)系。一方面，公司會(huì)進(jìn)行主動(dòng)的倉(cāng)位決策，另一方面也會(huì)執(zhí)行被動(dòng)的調(diào)倉(cāng)策略，這使得其業(yè)績(jī)可以避免因市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的大起大落。朱雀投資旗下產(chǎn)品兩次最大的凈值回撤來(lái)自2008年和2011年，但均大大低于市場(chǎng)整體跌幅。

　　債券策略

　　債券策略的私募基金主要以債券為投資對(duì)象，以絕對(duì)收益為目標(biāo)。由于債券價(jià)格對(duì)利率變化較為敏感，基金經(jīng)理需對(duì)債券組合的風(fēng)險(xiǎn)暴露進(jìn)行調(diào)整，隨著國(guó)債期貨的推出，投資組合可結(jié)合國(guó)債期貨來(lái)減少凈值波動(dòng)。固定收益基金通常收益空間較小，一般會(huì)配合結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品來(lái)擴(kuò)大收益區(qū)間。

　　2012年的債券牛市行情中，債券型基金大行其道，也推動(dòng)了債券策略私募基金的萌芽。由于在投資范圍和杠桿使用上的限制，許多債券型私募通過(guò)有限合伙和基金專(zhuān)戶來(lái)發(fā)行產(chǎn)品，更多的是成立結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，以傳統(tǒng)的管理型產(chǎn)品來(lái)運(yùn)作的數(shù)量并不多。

　　代表機(jī)構(gòu)：樂(lè)瑞資產(chǎn)、鵬揚(yáng)投資

　　樂(lè)瑞資產(chǎn)

　　樂(lè)瑞資產(chǎn)成立于2011年4月，是國(guó)內(nèi)最早成立的專(zhuān)注于債券市場(chǎng)等低風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域投資的私募基金公司。公司董事長(zhǎng)唐毅亭曾負(fù)責(zé)中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行債券投資交易工作，所在團(tuán)隊(duì)自2001年起連續(xù)五年市場(chǎng)綜合排名五連冠，2007年轉(zhuǎn)戰(zhàn)安信證券，將其資產(chǎn)管理規(guī)模擴(kuò)大至行業(yè)前十名，其他兩位投資經(jīng)理張煜、王笑冬也均有大型商業(yè)銀行投資背景。樂(lè)瑞強(qiáng)債1號(hào)為非結(jié)構(gòu)化的信托產(chǎn)品，投資經(jīng)理為王笑冬，運(yùn)作三年以來(lái)操作風(fēng)格穩(wěn)健，即便是在“錢(qián)荒”的2013年也實(shí)現(xiàn)絕對(duì)收益，截至目前累計(jì)收益達(dá)到65.94%，年化收益率為17.10%，穩(wěn)居國(guó)內(nèi)債券型私募第一名。

　　市場(chǎng)中性策略

　　市場(chǎng)中性策略是指同時(shí)構(gòu)建多頭和空頭頭寸以對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)不論上漲或者下跌的環(huán)境下均能獲得穩(wěn)定收益的一種投資策略。市場(chǎng)中性策略主要依據(jù)統(tǒng)計(jì)套利的量化分析，市場(chǎng)中性策略又分為阿爾法套利和貝塔套利。阿爾法套利：做多具有阿爾法值的證券產(chǎn)品，做空指數(shù)期貨，實(shí)現(xiàn)回避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)下的超越市場(chǎng)指數(shù)的阿爾法收益；貝塔套利：在期指市場(chǎng)上做空，在股票市場(chǎng)上構(gòu)建擬合300指數(shù)的成分股，賺取其中的價(jià)差。

　　國(guó)內(nèi)的私募管理人一般在選股方面具有較多心得，但在市場(chǎng)系統(tǒng)性下跌中也會(huì)不得不遭遇凈值的大幅調(diào)整，允許信托賬戶做空之后，越來(lái)越多的傳統(tǒng)私募基金開(kāi)始嘗試轉(zhuǎn)型，朱雀、翼虎、鼎峰、重陽(yáng)等私募就是其中的代表。當(dāng)然，也有一些管理人從一開(kāi)始就立足于市場(chǎng)中性策略，如寧聚、盈融達(dá)、尊嘉等私募。

　　在2014年11月、12月金融股獨(dú)漲的極端行情中，以往通過(guò)做多中小市值、做空滬深300期貨來(lái)獲得雙向收益的市場(chǎng)中性策略私募遭遇“黑天鵝”事件，尊嘉、寧聚等一批私募機(jī)構(gòu)甚至出現(xiàn)20%以上的回撤幅度，此前構(gòu)造的穩(wěn)健收益特征遭受空前打擊。隨著中證500股指期貨放開(kāi)，大部分市場(chǎng)中性策略私募都紛紛將對(duì)沖標(biāo)的轉(zhuǎn)向中證500，對(duì)沖效果也更為理想。

　　代表機(jī)構(gòu)：富善投資、盈融達(dá)

　　事件驅(qū)動(dòng)策略

　　事件驅(qū)動(dòng)型的投資策略就是通過(guò)分析重大事件發(fā)生前后對(duì)投資標(biāo)的影響不同而進(jìn)行的套利?；鸾?jīng)理一般需要估算事件發(fā)生的概率及其對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的影響，并提前介入等待事件的發(fā)生，然后擇機(jī)退出。該策略在我國(guó)目前有效性偏弱的A股市場(chǎng)中有一定的生存空間。事件驅(qū)動(dòng)型策略主要分為定向增發(fā)、并購(gòu)重組、參與新股、熱點(diǎn)題材與特殊事件。

　　事件驅(qū)動(dòng)策略私募產(chǎn)品普遍有1.5年-3年的封閉運(yùn)行期，相比一般私募產(chǎn)品流動(dòng)性更差。另外，上市公司定向增發(fā)的股票一般會(huì)通過(guò)證券公司來(lái)承銷(xiāo)，因而近年來(lái)券商資管產(chǎn)品中參與定增投資的數(shù)量占據(jù)主導(dǎo)。今年以來(lái)，隨著新三板市場(chǎng)火爆起來(lái)，越來(lái)越多的私募也開(kāi)始關(guān)注和參與這一市場(chǎng)，數(shù)十只新三板私募基金應(yīng)運(yùn)而生。

　　代表機(jī)構(gòu)：澤熙投資

　　隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，以快進(jìn)快出的投資手法成名的澤熙投資盡管成績(jī)斐然，但徐翔卻有著強(qiáng)烈的危機(jī)感，開(kāi)始謀求從單純的財(cái)務(wù)投資到上市公司經(jīng)營(yíng)管理的轉(zhuǎn)型，從以往的短線投資變成深度介入上市公司。

　　聚焦于上市公司定增業(yè)務(wù)的澤熙增煦成立于2013年1月28日，由上海澤熙資產(chǎn)管理中心持股1%，華潤(rùn)深國(guó)投信托有限公司持股94%，上海澤熙投資管理有限公司持股5%。

　　澤熙首次嘗試進(jìn)軍定增市場(chǎng)，選中的是在資本市場(chǎng)上并不起眼的一家公司——鑫科材料，該公司主要從事銅基合金材料和輻射特種電纜產(chǎn)品業(yè)務(wù)。2013年9月份，鑫科材料以5.16元/股的價(jià)格發(fā)行1.76億股，募資約9億元，其中，澤熙增煦參與領(lǐng)投，以4980萬(wàn)股的認(rèn)購(gòu)份額位居首位，共斥資2.57億元。2014年9月22日，鑫科材料定增剛剛解禁，澤熙即迅速將鑫科材料股票兌現(xiàn)，盈利近2倍。

　　宏觀期貨策略

　　宏觀期貨策略包含宏觀對(duì)沖和管理期貨兩類(lèi)細(xì)分策略。

　　宏觀對(duì)沖策略主要是通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)以及全球宏觀經(jīng)濟(jì)情況進(jìn)行研究，當(dāng)發(fā)現(xiàn)一國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)變量偏離均衡值，基金經(jīng)理便集中資金對(duì)相關(guān)品種的預(yù)判趨勢(shì)進(jìn)行操作。宏觀對(duì)沖策略是所有策略中涉及到投資品種最多的策略之一，包括股票、債券、股指期貨、國(guó)債期貨、商品期貨、利率衍生品等。操作上為多空倉(cāng)結(jié)合，并在確定的時(shí)機(jī)使用一定的杠桿增強(qiáng)收益。目前受制于國(guó)內(nèi)外匯管制以及利率市場(chǎng)尚不完善，宏觀對(duì)沖基金參與外匯品種的較少，但隨著國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的完善，宏觀對(duì)沖策略將迎來(lái)快速發(fā)展的時(shí)期。

　　管理期貨被稱之為最“分散”的策略，由于基于管理期貨基金本身的特性，其可以提供多元化的投資機(jī)會(huì)，從商品，黃金，到貨幣和股票指數(shù)等。因此在某種程度上，管理期貨基金的決策一般對(duì)計(jì)算機(jī)程序較為倚重，可以實(shí)現(xiàn)與傳統(tǒng)的投資品種保持較低的相關(guān)性，來(lái)達(dá)到充分分散整體投資組合風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。

　　代表機(jī)構(gòu)：凱豐投資、泓湖投資

　　量化套利策略

　　量化套利策略的核心是利用證券資產(chǎn)的錯(cuò)誤定價(jià)，即買(mǎi)入相對(duì)低估的品種、賣(mài)出相對(duì)高估的品種來(lái)獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的收益。套利策略一般也會(huì)結(jié)合多空手段來(lái)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)中性，優(yōu)點(diǎn)是凈值波動(dòng)小，不過(guò)當(dāng)市場(chǎng)品種出現(xiàn)較大波動(dòng)時(shí)套利基金容易虧損。套利策略主要有期現(xiàn)套利、跨市場(chǎng)套利、跨品種套利、ETF套利等。

　　由于這種投資策略需要計(jì)算機(jī)技術(shù)和金融工具緊密結(jié)合，而且在模型的前期開(kāi)發(fā)、構(gòu)建直到實(shí)戰(zhàn)中都需要投入大量的人力和物力，國(guó)內(nèi)從事這一投資策略的機(jī)構(gòu)大多有在海外從事量化投資的經(jīng)驗(yàn)，可追溯業(yè)績(jī)的時(shí)間也不夠長(zhǎng)。

　　代表機(jī)構(gòu)：禮一投資、申毅投資

　　禮一投資

　　禮一投資是一家以數(shù)量化交易為核心的對(duì)沖基金公司，也是國(guó)內(nèi)少有的專(zhuān)門(mén)從事指數(shù)研究交易的投資機(jī)構(gòu)，通過(guò)先進(jìn)的軟件開(kāi)發(fā)技術(shù)，獨(dú)立開(kāi)展大型交易平臺(tái)研制、開(kāi)發(fā)和運(yùn)維，實(shí)現(xiàn)了IT技術(shù)和交易策略的無(wú)縫對(duì)接。程序化交易包括期貨基差套利、ETF套利、α選股、債券類(lèi)產(chǎn)品套利等多個(gè)投資策略，2012年初發(fā)行信托產(chǎn)品——禮一“兩克金子”量化回報(bào)1期，年化收益超過(guò)20%，歷史最大回撤幅度1.2%。

　　組合基金策略

　　組合基金分為FOF（Fund of Funds）、MOM（Manager of Manager）兩種形式。FOF即基金中的基金，通常由專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)篩選私募基金，構(gòu)造合理的基金組合，從而實(shí)現(xiàn)基金間的配置。MOM是在FOF的基礎(chǔ)上發(fā)展衍生出的新型組合基金投資策略，F(xiàn)OF是直接投向現(xiàn)有的基金產(chǎn)品，MOM則可以理解成把資金交給幾位優(yōu)秀的基金經(jīng)理分倉(cāng)管理，更具靈活性。

　　從運(yùn)作模式上看，MOM與直接認(rèn)購(gòu)其他基金的FOF（產(chǎn)品較為類(lèi)似，但是FOF產(chǎn)品存在三個(gè)劣勢(shì)，一是兩款產(chǎn)品的架構(gòu)上存在雙重收費(fèi)；二是底層的配置資產(chǎn)并不透明，投資者難以了解；三是當(dāng)資本市場(chǎng)出現(xiàn)大的下跌時(shí)，容易發(fā)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，難以贖回母基金的份額。MOM則可以避免這些缺點(diǎn)。

　　隨著海外組合基金理念的引入，越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)參與到組合基金的運(yùn)作中來(lái)，尤其是去年開(kāi)始的牛市行情以來(lái)，部分商業(yè)銀行和券商陸續(xù)有MOM產(chǎn)品推出。其中，萬(wàn)博兄弟資產(chǎn)無(wú)疑是國(guó)內(nèi)組合基金策略私募中的佼佼者，他們從宏觀經(jīng)濟(jì)研究以及宏觀的資產(chǎn)配置入手，再是依靠準(zhǔn)確齊全的數(shù)據(jù)庫(kù)以及科學(xué)有效的評(píng)價(jià)體，遴選出最具投資價(jià)值的私募基金團(tuán)隊(duì)，之后還具備良好的風(fēng)控能力，以控制產(chǎn)品凈值的回撤。

　　代表機(jī)構(gòu)：萬(wàn)博兄弟、平安羅素

　　復(fù)合策略

　　隨著期貨品種的加入及對(duì)沖策略普遍應(yīng)用，很多陽(yáng)光私募機(jī)構(gòu)將多種投資策略結(jié)合使用，以期增加獲利空間。如將定向增發(fā)、商品期貨同時(shí)吸納，在兩個(gè)相關(guān)性極低的領(lǐng)域進(jìn)行復(fù)合投資。具體而言，可以采用多策略管理人模式，將基金資產(chǎn)分配給不同管理人打理，例如同安投資自行負(fù)責(zé)選擇定向增發(fā)項(xiàng)目投資，并運(yùn)用期指期貨對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；另外選擇多家期貨公司，以其自營(yíng)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行商品期貨套利操作，獲取穩(wěn)定收益；再另選基金經(jīng)理進(jìn)行現(xiàn)金管理。與組合基金不同的是，同安投資并非獨(dú)立的第三方，而是在資產(chǎn)配置的同時(shí)，還負(fù)責(zé)部分資產(chǎn)的直接投資。

　　代表機(jī)構(gòu)：信合東方

　　2007年成立的信合東方有限合伙采取了對(duì)沖基金運(yùn)作模式，資產(chǎn)組合涉及股票、ETF、期指、外匯、商品、固定收益等多個(gè)品種。從歷年業(yè)績(jī)來(lái)看，信合東方都取得了不錯(cuò)收益，尤其在2008年，上證指數(shù)跌幅超過(guò)65%，而信合東方當(dāng)年取得了53.66%的正收益。2010年推出首只信托產(chǎn)品——信合東方，成立以來(lái)累計(jì)實(shí)現(xiàn)115.69%，年化收益為17.2%，而期間最大回撤僅為3.63%。