2015年在控風(fēng)險(xiǎn)和降低社會(huì)融資成本的政策背景下，盡管個(gè)別債券違約難以避免，但違約風(fēng)險(xiǎn)暴露仍將延續(xù)之前“點(diǎn)爆”的方式，風(fēng)險(xiǎn)事件超預(yù)期大規(guī)模爆發(fā)的概率比較低。

　　在宣布付息違約整整一個(gè)月的時(shí)間后，保定天威集團(tuán)近日召開債券持有人大會(huì)，審議《關(guān)于保定天威集團(tuán)有限公司未按期兌付利息相關(guān)事項(xiàng)的議案》，并達(dá)成六項(xiàng)議案。

　　此前在4月21日，天威集團(tuán)公告稱，由于新能源產(chǎn)業(yè)巨額虧損，公司資產(chǎn)負(fù)債率急劇上升，未能籌措到付息資金公司，無法按期兌付“11天威MTN2”本年利息。

　　天威集團(tuán)此次的中票違約不僅開啟了首例國(guó)企債券違約，也是首例銀行間市場(chǎng)違約。與此同時(shí)，由于監(jiān)管層或允許市場(chǎng)出現(xiàn)“個(gè)案違約”，此次天威債券持有人會(huì)議達(dá)成的議案能否執(zhí)行尚待存疑。

　　會(huì)議達(dá)成的議案能否執(zhí)行仍存疑？

　　據(jù)《第一財(cái)經(jīng)（微博)日?qǐng)?bào)》了解，天威集團(tuán)債券持有人達(dá)成的六項(xiàng)協(xié)議分別為：一是確定并授權(quán)受托管理人為建設(shè)銀行，推舉律師事務(wù)所為大成律師事務(wù)所；二是要求天威集團(tuán)11天威MTN2加速到期；三是要求追加天威集團(tuán)母公司兵裝集團(tuán)對(duì)“11天威MTN2”提供無條件擔(dān)保；四是對(duì)天威集團(tuán)及相關(guān)方采取民事訴訟；五是就天威集團(tuán)“11天威MTN2”違約事項(xiàng)提請(qǐng)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)(下稱“交易商協(xié)會(huì)”)對(duì)天威集團(tuán)此次違約行為進(jìn)行公開譴責(zé)、暫停兵裝集團(tuán)及其子公司發(fā)行全部債務(wù)融資工具、將天威集團(tuán)此次違約行為反饋其他監(jiān)管部門；六是要求天威集團(tuán)向“11天威MTN2”債券持有人公開2013年6月至2014年2月期間相關(guān)文件。

　　另據(jù)記者了解，天威集團(tuán)分別于2011年2月和2011年4月在銀行間市場(chǎng)公開發(fā)行兩期中期票據(jù)，即“11天威MTN1”和“11天威MTN2”，發(fā)行金額分別為10億元和15億元，期限均為5年。

　　“11天威MTN1”付息工作已于2015年2月完成，并未出現(xiàn)延期支付的情況，不過“11天威MTN2”利息償付卻出現(xiàn)違約，違約的應(yīng)付利息金額為8550萬元?！?1天威MTN1”和“11天威MTN2”分別將于2016年2月24日和2016年4月21日到期還本付息。

　　有分析人士認(rèn)為，本次持有人會(huì)議審議通過的六項(xiàng)議案中，關(guān)于受托管理人和律師事務(wù)所的確定、要求發(fā)行第二期中票加速到期、對(duì)天威集團(tuán)及相關(guān)方采取民事訴訟等議案符合債券募集說明書中對(duì)投資者保護(hù)機(jī)制的規(guī)定。

　　不過，民生證券固定收益分析師李奇霖對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示，要求追加母公司兵裝集團(tuán)對(duì)“11天威MTN2”提供無條件擔(dān)保以及暫停兵裝集團(tuán)及其子公司發(fā)行全部債券融資工具等針對(duì)母公司的議案并未在募集說明書的相應(yīng)條款中提及，而類似條款在持有人會(huì)議中被提出尚屬首例，其效力和執(zhí)行效果有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。

　　海通證券債券分析師姜超也認(rèn)為，雖然債券持有人會(huì)議的議案獲得了通過，但本質(zhì)上只是債權(quán)人之間達(dá)成的共識(shí)，對(duì)于債務(wù)人和第三方并不具有強(qiáng)制執(zhí)行力，最終能否執(zhí)行或全部執(zhí)行具有很大不確定性。

　　值的關(guān)注的是，天威事件也凸顯了目前國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)債權(quán)人保護(hù)機(jī)制尚待完善，一位外資行債券部門負(fù)責(zé)人對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示：“與銀行等機(jī)構(gòu)相比，信用債券普通投資者承擔(dān)的信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，同時(shí)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具的缺失導(dǎo)致投資人沒辦法及時(shí)對(duì)沖和止損，因此投資者需要做好事前工作，密切關(guān)注募集說明書上的投資人保護(hù)條款?！?/p>

　　與此同時(shí)，海通證券宏觀債券團(tuán)隊(duì)還認(rèn)為，因國(guó)內(nèi)缺乏嚴(yán)格意義上的交叉違約機(jī)制，中票違約后其他債券持有人(如11天威MTN1、13天威PPN001)也不能依此請(qǐng)求采取加速清償或追加擔(dān)保等權(quán)益保護(hù)措施，與作為貸款持有人的商業(yè)銀行相比處于嚴(yán)重不利地位，凸顯國(guó)內(nèi)債權(quán)人保護(hù)機(jī)制尚待完善。

　　根據(jù)天威集團(tuán)此前公告，天威集團(tuán)2014年合并報(bào)表巨額虧損101.4億元。數(shù)據(jù)還顯示，自2011年以來，天威集團(tuán)凈利潤(rùn)已連續(xù)四年虧損，且虧損額度不斷放大；截至2014年末，天威集團(tuán)賬面總資產(chǎn)129.17億元，總負(fù)債209.53億元，已處嚴(yán)重資不抵債狀態(tài)。

　　個(gè)案違約或?qū)⒊霈F(xiàn)對(duì)規(guī)范債市意義重大

　　盡管天威債之前已經(jīng)有過超日債和湘鄂債兩支公募債券出現(xiàn)違約，且天威集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)狀況惡化也被市場(chǎng)熟知。但有分析人士認(rèn)為，由于天威集團(tuán)背靠央企集團(tuán)，此前多數(shù)投資者對(duì)天威債券剛兌抱有信心。

　　海通證券認(rèn)為，不過由于此前交易商協(xié)會(huì)主管的債券品種尚未出現(xiàn)過違約，尚不能確定交易商協(xié)會(huì)對(duì)此如何應(yīng)對(duì)及是否會(huì)執(zhí)行此項(xiàng)議案。由于天威違約事件或是遵循總理“允許個(gè)案性違約”的思路，此舉或?qū)⒏涌简?yàn)監(jiān)管部門的決心與魄力。

　　至于該事件對(duì)于整個(gè)信用債市場(chǎng)的影響，中信建投宏觀債券分析師季偉杰對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》分析表示，2015年在控風(fēng)險(xiǎn)和降低社會(huì)融資成本的政策背景下，盡管個(gè)別債券違約難以避免，但違約風(fēng)險(xiǎn)暴露仍將延續(xù)之前“點(diǎn)爆”的方式，風(fēng)險(xiǎn)事件超預(yù)期大規(guī)模爆發(fā)的概率比較低。

　　作為國(guó)企和銀行間市場(chǎng)違約第一案，天威集團(tuán)此次違約對(duì)規(guī)范債市發(fā)展顯現(xiàn)出積極作用。民生證券研究認(rèn)為，“11天威MTN2”和“11天威MTN2”兩只債券在發(fā)行時(shí)均為規(guī)定該期中期票據(jù)不設(shè)擔(dān)保。天威集團(tuán)中票付息一事無論最終如何解決，均對(duì)市場(chǎng)提出警示，國(guó)企背景固然強(qiáng)大，在無明確擔(dān)保條款的情況下，只能作為估計(jì)，不能構(gòu)成責(zé)任追索的憑據(jù)。

　　此外，債市的剛性兌付備受詬病，主要因剛性兌付導(dǎo)致資本市場(chǎng)好壞不分，金融資源持續(xù)錯(cuò)配。

　　民生證券還分析稱，打破無效部門剛性兌付的神話，允許部分政治關(guān)聯(lián)負(fù)債主體有序違約并迅速處置不良，才能真正促使無風(fēng)險(xiǎn)利率下行。再輔之以經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整助力(打破壟斷、放松管制和鼓勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新等)，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)助力新經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

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