熔斷機(jī)制自2016年1月4日實(shí)施以來，飽受市場詬病。源自于實(shí)施熔斷機(jī)制后，A股在1月4日觸發(fā)第二級(jí)熔斷閥值，時(shí)隔兩天后的1月6日，僅開盤兩個(gè)小時(shí)內(nèi)就全市停止交易。中國版熔斷機(jī)制該何去何從？

　　熔斷機(jī)制在推出之前，受到市場人士的追捧。在2015年發(fā)布征求意見稿時(shí)，市場人士紛紛支持該機(jī)制的推出，熔斷機(jī)制的推出時(shí)間也超出市場預(yù)期。此前，專家認(rèn)為，我國此次推出的熔斷機(jī)制不僅針對(duì)下跌，同時(shí)對(duì)雙向振幅進(jìn)行約束，該機(jī)制更有利于抑制過度投機(jī)和過度交易，在股市暴跌時(shí)充當(dāng)“保險(xiǎn)絲”功能，在股市暴漲時(shí)也起到穩(wěn)定市場，防止市場情緒過于亢奮的作用。同時(shí)，不乏專業(yè)人士指出，整體來看，中國的指數(shù)熔斷機(jī)制既借鑒和學(xué)習(xí)了先進(jìn)市場的經(jīng)驗(yàn)，又有效兼顧了中國資本市場作為新興市場的特征等等，推崇之言論不絕于耳。然而，在正式實(shí)施后，卻引發(fā)投資者恐慌，究竟下跌的原因何在？

　　首當(dāng)其沖的是，專家們紛紛提出的磁吸效應(yīng)。磁吸效應(yīng)的雛形，首次由諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)家Fama提出，其對(duì)磁吸效應(yīng)的發(fā)生進(jìn)行了理論分析，其背景產(chǎn)生于1987年10月19日黑色星期一，美國股市單日下跌22.6%，美國政府于1989年10月起實(shí)施了熔斷機(jī)制，F(xiàn)ama預(yù)測(cè)，熔斷機(jī)制的推出會(huì)使得投資者在熔斷交易前完成交易，而這一行為將會(huì)加速熔斷的到來，市場價(jià)格會(huì)不斷向熔斷價(jià)格靠攏。磁吸效應(yīng)出現(xiàn)在有閥值的交易機(jī)制中，如上交所劉逖總監(jiān)曾于2006年發(fā)現(xiàn)在上交所交易的股票存在明顯的磁吸效應(yīng)。磁吸效應(yīng)對(duì)股市的危害在于，當(dāng)證券價(jià)格即將觸發(fā)臨界值時(shí)(熔斷的閥值5%、10%，漲跌停的閥值10%)，同為買入(賣出)的投資者會(huì)基于獲益(止損)的考慮，產(chǎn)生恐慌交易，而交易方向相反的投資者則會(huì)為等待更好的交易價(jià)格而延遲交易，這樣的交易心理會(huì)導(dǎo)致證券價(jià)格加速達(dá)到閥值。直接后果是，想交易的投資者無法交易，在市場下跌時(shí)進(jìn)一步加劇流動(dòng)性恐慌。

　　世界版熔斷 VS 中國版熔斷之一：具體閥值。美國版的熔斷機(jī)制為(7%、13%、20%)三個(gè)檔位，熔斷基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)，當(dāng)觸及各檔閥值時(shí)，分別暫停一段時(shí)間(比如15：25之前標(biāo)普指數(shù)下跌超過7%或13%則交易停止15分眾，之后發(fā)生交易不停止)，下跌超過20%則完全停止；韓國版的熔斷機(jī)制為(8%、15%和20%)三個(gè)檔位，熔斷基準(zhǔn)為KOSPI指數(shù)和KOSDAQ指數(shù)，當(dāng)觸及閥值(8%、15%)時(shí)，暫停交易20分鐘，20%時(shí)，持續(xù)1分種，繼續(xù)下跌1%時(shí)，交易將暫停至當(dāng)天休市；我國的熔斷機(jī)制為(5%、7%)兩個(gè)檔位，熔斷基準(zhǔn)為滬深300指數(shù)，觸及第一檔閥值時(shí)暫停交易30分眾，熔斷結(jié)束時(shí)進(jìn)行集合競價(jià)，之后繼續(xù)當(dāng)日交易，當(dāng)觸及7%熔斷閥值時(shí)，將暫停交易至收市。

　　世界版熔斷 VS 中國版熔斷之二：配套措施。如果將避免市場持續(xù)暴跌的方式可為為兩大類，一類是美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘的“事后救助理論”，其主張危機(jī)發(fā)生后監(jiān)管層對(duì)大幅下跌的資產(chǎn)價(jià)格維持穩(wěn)定政策，如熔斷機(jī)制的采用。除此以外，2013年12月20日，SEC在其官方網(wǎng)站公布了紐交所提出的“交易熔斷閥”機(jī)制，該機(jī)制允許會(huì)員單位預(yù)先設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)閥值被突破時(shí)，交易所可以根據(jù)會(huì)員單位預(yù)設(shè)的選擇，自動(dòng)切斷來自該會(huì)員單位的全部交易請(qǐng)求。另一類則是以美聯(lián)儲(chǔ)前主席伯南克提出的“事前反應(yīng)理論”，其主張監(jiān)管層對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的下跌能有效預(yù)警，并期望能對(duì)市場出現(xiàn)的異常波動(dòng)提前應(yīng)對(duì)，如SEC于2007年12月6日批準(zhǔn)的Rule 48。Rule 48通過在開盤時(shí)暫停宣布股票價(jià)格這一要求而達(dá)到加快開盤的目的。一般情況下，在交投真正開始之前，浙西額股票價(jià)格必須獲得股市基層經(jīng)理的批準(zhǔn)。如無需批準(zhǔn)，股票交易可以更早開始。RULE48的目標(biāo)在于金融市場動(dòng)蕩時(shí)確保有序交易。該規(guī)則側(cè)重關(guān)注市場波動(dòng)率，在2015年8月24日全球股市迎來“黑色星期一”時(shí)，紐交所開盤調(diào)用Rule 48這一規(guī)則，以防止恐慌性拋售。

　　世界版熔斷 VS 中國版熔斷之三：其他交易制度。美國實(shí)施的是變動(dòng)小、先試點(diǎn)再實(shí)行的交易暫停機(jī)制。表現(xiàn)為其除熔斷機(jī)制以外，還有個(gè)股交易暫停制度，自1988美國引入市場交易暫停制度以來，在過去27年時(shí)間僅做過3次修改，且三次變動(dòng)實(shí)實(shí)質(zhì)性區(qū)別都很小，而且都是先試點(diǎn)再實(shí)行。韓國則是以漲跌幅制度相配合。韓交所的漲跌幅經(jīng)歷了從1956年的波動(dòng)比例平均為4.6%(波動(dòng)比例限制由2.2%到6.7%不等)，1996年11月25日提升至8%，1998年3月2日的12%，1998年12月7日的15%。2015年為防止韓國經(jīng)濟(jì)陷入通縮的困境，并進(jìn)一步提振股市，自2015年6月15日起調(diào)整為30%。

　　進(jìn)一步完善配套措施，優(yōu)化中國版熔斷機(jī)制。結(jié)合我國股市波定性高和散戶眾多的特點(diǎn)，建議提高第一檔熔斷所需的漲跌幅，如美國的7%，同時(shí)擴(kuò)大第一檔熔斷和第二檔熔斷漲跌幅的差，當(dāng)兩檔相差越近時(shí)，磁吸效應(yīng)越明顯，對(duì)熔斷機(jī)制的負(fù)面作用會(huì)擴(kuò)大。以ETF和藍(lán)籌股為試點(diǎn)，逐步放寬甚至取消漲跌停限制，輔以引入個(gè)股動(dòng)態(tài)熔斷機(jī)制來防范日內(nèi)答復(fù)波動(dòng)。同時(shí)，可以借鑒事前預(yù)警機(jī)制，如美國Rule 48，引用波動(dòng)率預(yù)警框架。