設(shè)5%、7%兩檔閾值，以阻斷暴漲暴跌；分析認(rèn)為可緩解過度波動，為注冊制鋪路

　　12月4日，經(jīng)證監(jiān)會同意，上交所、深交所、中金所正式發(fā)布指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定，并將于2016年1月1日起正式實施。這意味著A股首次正式引入熔斷機制。

　　指數(shù)熔斷機制出臺的背景是今年6月中旬以來的A股暴跌。滬指跌幅多次達(dá)到5%和7%以上，其中8月24日，滬指暴跌8.49%創(chuàng)8年來最大單日跌幅。次日滬指再次暴跌7.63%。

　　9月6日深夜，證監(jiān)會有關(guān)負(fù)責(zé)人答新華社記者問稱，目前股市泡沫和風(fēng)險已得到相當(dāng)程度的釋放，下一步，將研究制定實施指數(shù)熔斷機制方案。隨后的7日晚間，上交所、深交所、中金所聯(lián)合發(fā)布熔斷機制征求意見通知稱，擬在保留現(xiàn)有個股漲跌幅制度前提下，引入指數(shù)熔斷機制。中國擬以滬深300指數(shù)作為指數(shù)熔斷的基準(zhǔn)指數(shù)，擬設(shè)置5%、7%兩檔指數(shù)熔斷閾值，漲跌都熔斷，日內(nèi)各檔熔斷最多僅觸發(fā)1次。

　　相較于9月7日的征求意見稿，這次發(fā)布的指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定主要在觸發(fā)熔斷的時間作了相應(yīng)調(diào)整，即：將觸發(fā)5%熔斷閾值暫停交易30分鐘縮短至15分鐘，相應(yīng)地將14:30及之后觸發(fā)5%暫停交易至收市，改為自14:45始；其他制度要點不變。

　　三大交易所表示，5%作為第一檔閾值可以兼顧設(shè)置冷靜期和保持正常交易的雙重需要。而觸發(fā)7%的情況較少，但屬于需要防范的重大異常情況，可以此阻斷暴漲暴跌等極端異常行情的持續(xù)。

　　證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸表示，境內(nèi)資本市場是“新興加轉(zhuǎn)軌”的市場，投資者以中小散戶為主，市場波動較大，引入指數(shù)熔斷機制，為市場在大幅波動時提供“冷靜期”，有助于市場穩(wěn)定，保護(hù)投資者權(quán)益。

　　為何此時引入熔斷機制？

　　指數(shù)熔斷機制在國外實施多年，為何監(jiān)管層此時決定在A股實施？武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新表示，關(guān)于熔斷機制的征求意見稿是在大跌之后提出來的，目前的方案是在此基礎(chǔ)上的修正和完善。7月份以來出現(xiàn)千股跌停，引入指數(shù)熔斷機制之后，會緩解暴漲暴跌。

　　董登新認(rèn)為，指數(shù)熔斷機制其實是一個輔助性的工具，應(yīng)用于極端情況下的市場暴跌暴漲，也是變相的暫停交易。如果出現(xiàn)7月份的千股跌停局面時選擇暫停交易或休市，會引起恐慌。而引入指數(shù)熔斷機制之后，暫停15分鐘交易會柔和很多。

　　他認(rèn)為，指數(shù)熔斷機制對于應(yīng)對股災(zāi)本身并無太大用處，不過，在正常情況下，可以緩沖波動。

　　“在我看來，指數(shù)熔斷機制還是為注冊制鋪路?！狈秸衅谘芯吭汗芍秆芯繂T相陽說，無論是去杠桿還是引入指數(shù)熔斷機制等政策完善，都是為了注冊制而服務(wù)的。暴跌之后，引發(fā)了監(jiān)管層對于股市暴漲暴跌的警惕。

　　相陽認(rèn)為，推出注冊制后可能出現(xiàn)的資金供需不匹配會引發(fā)股指下行，無論信心還是資金都可能會引發(fā)股指跳水，所以短期來看可以說是為了抑制日內(nèi)行情的大幅波動，抑制過度投機。但從政策層面看，注冊制是近期資本市場的核心工作。

　　是否會成A股“救市主”？

　　方正中期研究院股指研究員相陽認(rèn)為，指數(shù)熔斷不會成為A股的“救市主”，它只是一個輔助的手段，在預(yù)防突發(fā)問題時會起到作用。但是，指數(shù)熔斷并不能從根本上解決A股目前存在的問題。目前A股最大的問題在于散戶為主、投機性過強。

　　相陽稱，要從根本上解決A股目前存在的問題，監(jiān)管層應(yīng)在如何抑制過度投機上下工夫。在其看來，指數(shù)熔斷引入A股之后，對正常情況下的A股能夠起到平緩冷靜的作用，但是，對于像今年因去杠桿引發(fā)的系統(tǒng)性股災(zāi)的時候，反而會起到促進(jìn)作用。因為在出現(xiàn)系統(tǒng)性拋盤的時候，投資者會普遍擔(dān)心觸發(fā)熔斷之后無法進(jìn)行操作，反而會提前進(jìn)行操作。

　　延伸到股指期貨方面，相陽認(rèn)為，目前熔斷機制是基于滬深300指數(shù)而設(shè)置的熔斷閾值，而實際上，股指期貨還有上證50、中證500等指數(shù)，這兩個指數(shù)波動幅度一般比滬深300指數(shù)更大。這種情況下，可能引發(fā)市場套利的行為。比如，當(dāng)中證500首先觸發(fā)股指期貨熔斷時，投資者可能會對滬深300指數(shù)進(jìn)行一個反方向的套利操作。

　　“雖然熔斷機制不是萬能的，但是，實施之后可以緩解市場過度波動，有利于市場的穩(wěn)定和冷靜?！倍切抡f，不過從根本來說，熔斷機制仍然是治標(biāo)不治本的，最根本的還是要完善市場的制度和監(jiān)管。

　　熔斷和漲跌停板互斥？

　　對于A股已有的漲跌停板制度來說，監(jiān)管層引入指數(shù)熔斷機制似乎為A股上了雙保險。當(dāng)前實施熔斷機制的挑戰(zhàn)是什么？它和漲跌停板制度會互斥嗎？

　　董登新表示，指數(shù)熔斷機制是一個比漲跌停板制度更為簡單的制度，不需要什么特別的條件，可以隨時實施。不過一般情況下，指數(shù)熔斷機制并不會經(jīng)常發(fā)生，當(dāng)股災(zāi)真正來臨時，指數(shù)熔斷機制似乎并不能起到實質(zhì)性作用，這是最大的挑戰(zhàn)。

　　在相陽看來，指數(shù)熔斷機制實施的條件一直具備，畢竟國外已經(jīng)平穩(wěn)實施多年。但當(dāng)前市場的情緒比較敏感，A股波動幅度遠(yuǎn)大于成熟市場。引入該機制的初衷是平緩?fù)稒C的情緒，那么，監(jiān)管層如何在更小范圍內(nèi)正確引導(dǎo)投資者是當(dāng)前最大的挑戰(zhàn)。

　　不過，董登新和相陽均認(rèn)為，指數(shù)熔斷機制與個股漲跌停板制度并不互斥，而是相互補充。因為指數(shù)熔斷機制是針對大盤指數(shù)，而個股漲跌停板制度是針對個股。

　　董登新認(rèn)為，在個股漲跌停板制度的作用下，對個股的管制有利于指數(shù)熔斷機制的實施，不過大多數(shù)情況下，指數(shù)熔斷機制不會發(fā)揮作用。而只有在極端情況下，僅有漲跌停板制度是不夠的，需要指數(shù)熔斷機制發(fā)揮作用。

　　昨日，國金證券發(fā)布研報稱，熔斷機制和漲跌停板制度相當(dāng)于給A股套上了“雙保險”，這有助于國內(nèi)A股市場的波動在一定程度上會有所減小，騰出了一定的時間讓投資者平復(fù)恐慌的心理，試圖促使投資者更多理性交易，波動或有所平緩。

　　？熔斷來了股民怎么辦？

　　“實際上，指數(shù)熔斷機制引入A股之后，基本上不會改變股民的行為習(xí)慣，但是，卻需要在實戰(zhàn)中掌握熔斷機制的作用。”昨日董登新如是說。

　　董登新認(rèn)為，指數(shù)熔斷機制發(fā)揮作用時，只是暫時停止交易15分鐘，但恢復(fù)交易之后，相關(guān)個股是否繼續(xù)漲跌停，仍然無法控制。而A股以散戶為主的市場此前一味追漲殺跌，在指數(shù)熔斷機制發(fā)揮作用時，相當(dāng)多的投資者可能會因為該機制而改變此前的做法，矯正買賣行為。但是，總體來講，應(yīng)該不會改變大多數(shù)人的買賣行為。

　　在相陽看來，指數(shù)熔斷機制引入A股后，股民需要更關(guān)注熔斷機制本身，并把眼光放得更寬一些，需關(guān)注A股整體交易的情況。投資者更需要關(guān)注權(quán)重股，因為指數(shù)熔斷機制是基于滬深300指數(shù)，而該指數(shù)的構(gòu)成主要是權(quán)重股。

　　董登新認(rèn)為，市場目前的一個最大特征就是散戶市和政策市，這是導(dǎo)致目前中國股市暴漲暴跌的最根本原因，也是我們在制度上存在的最根本的缺陷。最根本還是要完善市場的游戲規(guī)則及制度。董登新稱，如果能做大做強機構(gòu)投資者群體，應(yīng)該可以在很大程度上改善市場目前短炒過度投機的格局。

　　？- 它山之石

　　美國在股災(zāi)后采用熔斷機制

　　“熔斷機制”也被稱為“股市保險絲”。國外熔斷制度有“熔而斷”和“熔而不斷”兩種。

　　“熔而斷”是當(dāng)價格觸及熔斷點后，在隨后的一段時間內(nèi)停止交易；“熔而不斷”是當(dāng)價格觸及熔斷點后，在隨后的一段時間內(nèi)繼續(xù)交易，但報價限制在熔斷點之內(nèi)。

　　“熔斷機制”用于指數(shù)期貨始于美國，1982年，芝加哥商品交易所對標(biāo)普500指數(shù)期貨實行3%的漲跌幅“熔斷”，但只實行不到一年即廢除。1987年美國股災(zāi)發(fā)生后引入指數(shù)熔斷機制，后續(xù)調(diào)整過熔斷閾值。2010年發(fā)生“閃電崩盤”后引入個股熔斷機制。

　　日本、韓國和歐洲主流股指期貨普遍使用“一級熔斷”機制，即所謂“熔即斷”的機制，不過由于門檻設(shè)置較高，至今各國很少觸及熔斷點。

　　其中，韓國市場在1997年發(fā)生金融危機后引入指數(shù)熔斷機制和個股熔斷機制；不過，由于觸發(fā)次數(shù)較多，于2015年修訂了指數(shù)熔斷機制、漲跌幅限制。將漲跌幅限制從15%放寬到30%，并設(shè)置8%、15%和20%三級閾值。

　　倫敦交易所每隔一定時間就會對個股熔斷的閾值進(jìn)行評估和更新，如2015年1月富時100指數(shù)成分股的部分股票動態(tài)熔斷閾值由前一期的5%降為3%，靜態(tài)熔斷閾值由前一期的10%降為8%。