7月14日，四川金路集團(tuán)股份有限公司(A股:000510，簡稱“*ST金路”)發(fā)布公告稱，新光控股集團(tuán)有限公司(簡稱“新光集團(tuán)”)將估值111.77億元借殼，新光集團(tuán)實(shí)際控制人周曉光虞云新夫婦身價(jià)將因此暴增近93億元。如果此次重組成功，意味著這家國資主導(dǎo)下曾編織過“石墨烯”故事的化工企業(yè)將搖身變成一家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。

　　支持新光集團(tuán)超百億估值的是其過去2年大幅增長的業(yè)績，但是這一業(yè)績的取得主要依賴公允價(jià)值變動(dòng)收益和營業(yè)外收入，換句話說就是依賴于其待售房地產(chǎn)項(xiàng)目的評(píng)估增值。鵬元資信評(píng)估有限公司在其出具的《新光集團(tuán)2011年公司債券2015年跟蹤信用評(píng)級(jí)報(bào)告》中表示，新光集團(tuán)盈利存在下降及大幅波動(dòng)的可能。2014年公司利潤總額為50.30億元，其中超過40億元來自于公允價(jià)值變動(dòng)收益及營業(yè)外收入。

　　在房地產(chǎn)行業(yè)仍處發(fā)展低谷的形勢(shì)下，在眾多股民對(duì)其過高的溢價(jià)紛紛質(zhì)疑的同時(shí)，業(yè)內(nèi)專家也對(duì)此類“借殼上市”行為提出了要嚴(yán)格把關(guān)的建議。

　　業(yè)績逆勢(shì)暴漲11倍*ST金路自認(rèn)評(píng)估增值風(fēng)險(xiǎn)大

　　*ST金路發(fā)布的《發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書》稱，擬通過發(fā)行股份的方式向新光控股集團(tuán)有限公司(簡稱“新光集團(tuán)”)、自然人虞云新購買其合計(jì)持有的浙江萬廈房地產(chǎn)開發(fā)有限公司及浙江新光建材裝飾城開發(fā)有限公司(分別簡稱“萬廈房產(chǎn)”、“新光建材城”)100%股權(quán)，并同時(shí)向不超過10名特定投資者非公開發(fā)行股份募集配套資金用于義烏世貿(mào)中心、千島湖皇冠假日酒店及附樓、新光天地二期及新光天地三期等項(xiàng)目的開發(fā)建設(shè)及補(bǔ)充流動(dòng)資金，募資總額不超過40億元。

　　此次交易的對(duì)象新光集團(tuán)成立于2004年3月，截至目前注冊(cè)資本為66680萬元，周曉光、虞云新夫婦分別持有其51%和49%的股份。此外，萬廈房產(chǎn)和新光建材城的股權(quán)結(jié)構(gòu)相同，均由新光集團(tuán)和虞云新分別持有90%和10%的股份。

　　*ST金路在公告中重點(diǎn)揭示了“標(biāo)的資產(chǎn)評(píng)估增值較大的風(fēng)險(xiǎn)”，認(rèn)為可能出現(xiàn)因未來實(shí)際情況與評(píng)估假設(shè)不一致等因素導(dǎo)致出現(xiàn)標(biāo)的資產(chǎn)的估值與實(shí)際情況不符的情形。資料顯示，截至評(píng)估基準(zhǔn)日2014年12月31日萬廈房產(chǎn)凈資產(chǎn)為134976.08萬元，評(píng)估值為595010.24萬元，評(píng)估增值460034.16萬元，增值率為340.83%;新光建材城凈資產(chǎn)為56760.11萬元，評(píng)估值522726.21萬元，評(píng)估增值465966.10萬元，增值率為820.94%。經(jīng)計(jì)算，標(biāo)的資產(chǎn)合計(jì)估值為1117736.45萬元，較合計(jì)凈資產(chǎn)191736.19元綜合增值926000.26元，綜合增值率為482.96%。公告還稱，萬廈房產(chǎn)、新光建材城此次評(píng)估值經(jīng)計(jì)算后的市盈率分別為28.13倍、19.85倍。

　　《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者注意到，此次重組的報(bào)告期為2012年至2014年，報(bào)告期內(nèi)兩家標(biāo)的公司的營收和凈利潤均出現(xiàn)了較大幅度的增長，但增幅畸高且與房地產(chǎn)行業(yè)的正常發(fā)展速度迥異。其中，萬廈房產(chǎn)報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收分別為23804.74萬元、89188.15萬元、150740.03萬元，2013年和2014年分別比上年增長274.67%和69.01%，實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為3392.88萬元、18062.84萬元、28420.36萬元，2013年和2014年分別比上年增長432.37%和57.34%。和萬廈房產(chǎn)相似，新光建材城報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收分別為4268.21萬元、5450.12萬元、94836.54萬元，2013年和2014年分別比上年增長27.69%和1640.08%;實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為1683.45萬元、2474.78萬元、26333.65萬元，2013年和2014年分別比上年增長47.01%和964.08%。

　　《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者將兩家標(biāo)的公司相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)合并后發(fā)現(xiàn)，兩標(biāo)的公司2014年合并實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入、凈利潤竟然分別相當(dāng)于2012年的8.74倍和10.77倍，最近兩年收入的復(fù)合增長率則高達(dá)195.55%，顯然大大超過同行業(yè)的增速。

　　對(duì)此，鵬元資信的跟蹤報(bào)告表示，2014年公司利潤總額為50.30億元，其中超過40億元來自于公允價(jià)值變動(dòng)收益及營業(yè)外收入，公允價(jià)值變動(dòng)收益未來存在大幅變動(dòng)的可能，營業(yè)外收入則具有不可持續(xù)性，未來盈利存在下降及大幅波動(dòng)的可能。

　　而且，萬廈房產(chǎn)和新光建材城今年1-4月實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入和凈利潤均不理想，分別僅為27531.86萬元、2678.04萬元和17878.73萬元、3539.86萬元。

　　新光控股償付壓力大ST金路為保殼無奈重組

　　不僅盈利波動(dòng)性高，而且新光集團(tuán)的即期債務(wù)償付壓力較大。鵬元資信的跟蹤報(bào)告表示，新光集團(tuán)即期償付壓力較大。2014年末，公司長期有息負(fù)債中將于2年以內(nèi)到期的部分金額合計(jì)為58.76億元，占比為69.17%，且本期債券將于2015年11月進(jìn)入回售期，屆時(shí)若投資者選擇回售的比例較高，將進(jìn)一步加大公司的短期償債壓力。

　　但是，*ST金路連續(xù)兩年虧損，如果今年繼續(xù)虧損，就存在股票被終止上市的風(fēng)險(xiǎn)，為保殼必須盡快重組。此前，*ST金路也曾試圖講石墨烯的故事，但結(jié)局讓人唏噓不已。

　　對(duì)新光集團(tuán)而言，其或許正面臨著資金的困擾。此次重組必須的相關(guān)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，無意中透露了萬廈房產(chǎn)和新光建材城為母公司新光集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)公司提供抵押擔(dān)保的詳細(xì)情況。報(bào)告顯示，萬廈房產(chǎn)將其持有的建德新越置業(yè)有限公司70%股權(quán)質(zhì)押給達(dá)芬奇家居股份有限公司，將其持有的金華歐景置業(yè)有限公司55%股權(quán)質(zhì)押給中信信托有限責(zé)任公司，分別為新光集團(tuán)15億元、10億元貸款提供抵押擔(dān)保。此外，萬廈房產(chǎn)還將其擁有的部分房產(chǎn)抵押給平安銀行、交通銀行等，為新光集團(tuán)數(shù)億元貸款提供質(zhì)押。雖然部分質(zhì)押已經(jīng)履行完畢或者解除，但房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)資金的渴求使得萬廈房產(chǎn)和新光建材本身也存在大量的抵押貸款。

　　此次募投項(xiàng)目中包括的義烏世貿(mào)中心同樣面臨資金壓力，公開報(bào)道曾稱“義烏世貿(mào)中心總投資55億元，高度260米”，但新光集團(tuán)2014年5月宣布其主樓高度由規(guī)劃的260米降為215米。

　　鵬元資信認(rèn)為，新光集團(tuán)還有幾大風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注。其一，資金支出壓力較大。2014年末，公司在建項(xiàng)目計(jì)劃總投資接近80億元，后續(xù)建設(shè)仍須投入約34.14億元，存在較大的資金支出壓力。其二，資產(chǎn)流動(dòng)性偏弱，受限資產(chǎn)在總資產(chǎn)中占比較高。2014年末，公司其他應(yīng)收款余額為68.68億元，且資產(chǎn)中受限部分約219.65億元，占資產(chǎn)總額的比重為62.11%。其三，存在一定或有負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。2014年末，公司對(duì)外擔(dān)保余額為25.67億元，占期末所有者權(quán)益的比重為18.34%，存在一定的或有負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)。

　　標(biāo)的公司訴訟不斷

　　雖然公告中并沒有披露，但《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者登錄浙江省相關(guān)法院網(wǎng)站發(fā)現(xiàn)，標(biāo)的公司之一的萬廈房產(chǎn)曾因其開發(fā)的義烏財(cái)富大廈項(xiàng)目而陷入長達(dá)數(shù)年的經(jīng)濟(jì)糾紛漩渦中，曾經(jīng)在2006年遭到多名購房戶起訴，其中部分案件被判向購房戶返還部分購房款。直到報(bào)告期內(nèi)的2012年，財(cái)富大廈陳仁林、朱肆錢、馬偉強(qiáng)等多名購房戶還在起訴萬廈房產(chǎn)。2014年內(nèi)又發(fā)生了駱懷忠、徐友成等購房戶起訴萬廈房產(chǎn)商品房預(yù)售合同糾紛的多起案件。

　　此外，報(bào)告期內(nèi)萬廈房產(chǎn)還發(fā)生了一起5000多萬元巨額借款無法追回的案件。金華市中級(jí)人民法院2013年10月14日作出的民事判決書([2013]浙金商初字第00002號(hào))顯示，萬廈房產(chǎn)與上海諾曼納企業(yè)發(fā)展有限公司、上海國瑞信(集團(tuán))有限公司等借款合同糾紛一案判決結(jié)果為，由被告上海諾曼納企業(yè)發(fā)展有限公司于本判決生效后十日內(nèi)歸還原告浙江萬廈房地產(chǎn)開發(fā)有限公司借款本金人民幣5100萬元，其他被告承擔(dān)連帶責(zé)任。然而，2014年12月8日，金華市中級(jí)人民法院作出的執(zhí)行裁定書([2014]浙金執(zhí)民字第114號(hào))顯示，萬廈房產(chǎn)勝訴后，因被執(zhí)行人無財(cái)產(chǎn)可供執(zhí)行、萬廈房產(chǎn)也未能提供被執(zhí)行人有可供執(zhí)行的財(cái)產(chǎn)線索且書面同意本案程序終結(jié)，本次執(zhí)行程序終結(jié)執(zhí)行。

　　事實(shí)上，覆蓋制造業(yè)、零售業(yè)、商業(yè)服務(wù)業(yè)、采礦業(yè)等多個(gè)行業(yè)的新光集團(tuán)近年來在資本市場(chǎng)上舉動(dòng)較為頻繁。2011年到2013年，新光集團(tuán)曾試圖通過從二級(jí)市場(chǎng)增持中百集團(tuán)謀求董事會(huì)席位，但去年以失敗告終。此外，公開報(bào)道顯示，新光集團(tuán)控股子公司浙江新光飾品股份有限公司從2011年9月7日創(chuàng)立起就踏上了IPO的征程，只是在當(dāng)前的環(huán)境下其獨(dú)立IPO之路顯然凹凸不平，而將部分資產(chǎn)打包借殼上市或?qū)⒊蔀橐粭l捷徑。

　　業(yè)內(nèi)專家余終隱撰文指出，IPO等待兩三年是家常便飯，但借殼上市申請(qǐng)之后3個(gè)月就可完成審批。在IPO暫停的情況下，很多原本IPO的公司可能選擇借殼上市，如果監(jiān)管部門不立即采取措施，則借殼上市的數(shù)量必將大幅增加。雖然借殼上市從形式看也屬于上市公司的市場(chǎng)化重組，但其本質(zhì)是一種“后門上市”，屬于資產(chǎn)證券化行為之一，與國家鼓勵(lì)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)、調(diào)整無關(guān)。國外證券監(jiān)管部門對(duì)借殼上市采取了一系列高壓監(jiān)管措施，使得借殼上市比正常的IPO難度還要大，讓借殼者以及為其服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)都不敢輕舉妄動(dòng)，因此近4年來沒有一家中國公司在美國完成借殼上市。余終隱認(rèn)為，所有借殼上市重組案例均應(yīng)按照IPO流程提交發(fā)審委審核，嚴(yán)把“借殼上市”關(guān)，絕不能讓少數(shù)企業(yè)享有掛牌上市的捷徑。

　　《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者就上述問題電郵至*ST金路采訪并致電該公司證券部門，但電話始終無人接聽，截至記者發(fā)稿時(shí)也未有任何回復(fù)。針對(duì)*ST金路此次重組存在的問題，本報(bào)將繼續(xù)予以關(guān)注。