在征求意見稿推出三個月之后，A股市場正式發(fā)布指數(shù)熔斷機制。4日，上交所、深交所、中金所正式發(fā)布指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定，并將于2016年1月1日起正式實施，引發(fā)市場各方的關(guān)注。

　　多位機構(gòu)人士表示，熔斷機制或可降低市場異常波動風(fēng)險，為A股穩(wěn)定再添保障，成為中國股市的“安全閥”，但指數(shù)熔斷機制屬于市場的外生穩(wěn)定機制，未來還要積極完善市場機制，防范大的系統(tǒng)性風(fēng)險的爆發(fā)，培養(yǎng)長期價值投資者并積極發(fā)揮機構(gòu)投資者的作用，減小由于中小投資者占主導(dǎo)的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險。

　　熔斷機制變相維護

　　市場流動性

　　上周五，滬深交易所聯(lián)合中金所擬在我國股票現(xiàn)貨市場及股指期貨市場引入熔斷機制。以滬深300指數(shù)為基準指數(shù)，設(shè)定5%、7%兩檔指數(shù)熔斷閾值，漲跌雙邊均熔斷。觸發(fā)5%熔斷閾值時，暫停交易15分鐘；在14:45以后觸發(fā)5%熔斷閾值或任意時段觸發(fā)7%的熔斷閾值時，將暫停交易直至收市。股票及股票相關(guān)品種的競價交易均暫停，中金所的所有股指期貨合約暫停交易。

　　“A股市場具有換手率高、波動大的特點。盡管采用了T+1、漲跌停板等審慎交易制度安排，在極端情況下，指數(shù)暴漲暴跌的極端行情仍時有出現(xiàn)?！敝型蹲C券財富管理部總經(jīng)理廈崇衛(wèi)表示，伴隨股指期貨、期權(quán)等衍生品的推出以及融資融券等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的發(fā)展，A股波動幅度有所增加，有必要采取指數(shù)熔斷機制防范極端風(fēng)險。

　　從全球范圍來看，采取指數(shù)熔斷機制也是比較常見的風(fēng)險防范措施。以美國證監(jiān)會為例，其于2012年把基準指數(shù)修改為標準普爾500指數(shù)，并相應(yīng)地修改熔斷機制為三級，且設(shè)定7%、13%和20%等三個熔斷門檻。當(dāng)觸發(fā)7%和13%時，暫停交易15分鐘；當(dāng)觸發(fā)20%時，當(dāng)天直接休市。

　　廈崇衛(wèi)表示，從發(fā)達國家的經(jīng)驗來看，熔斷當(dāng)日因為暫停交易和投資者觀望的緣故，成交量可能會略有下滑，但股票市場的成交量在隨后一兩日中迅速恢復(fù)，且對于減少股指的短期波動性存在正面作用。

　　對于部分投資者擔(dān)心，熔斷機制可能會降低股票市場的流動性的疑問，海通證券分析師王旭認為，全市場的暫停交易并不是粗暴干預(yù)市場流動性、反而是變相維護了流動性。

　　王旭指出，當(dāng)滬深300指數(shù)觸及5%、7%的兩檔閾值時，所有股票、可轉(zhuǎn)債、可分離債、股票期權(quán)等股票相關(guān)品種都必須暫停交易，可謂“城門失火、殃及池魚”，也可能為數(shù)不少的個股并未漲跌至該閾值水平，也被迫停止交易，從市場公平角度來說似乎不合理。但這雖然從熔斷暫停交易的方式上來看是對市場的直接干預(yù)，給諸多投資者造成了自由買賣權(quán)利的犧牲，這只是問題暴露出來的一面，而另一面卻是，由于股票跌停之后交易喪失流動性，急于拋售的投資者被迫賣出別的股票，從而形成對其他股票的災(zāi)難，這才是真正的不公平。那么，如果有熔斷機制、暫停交易的緩沖過后可繼續(xù)交易就可以緩解這種流動性枯竭導(dǎo)致的多殺多踩踏拋售了。

　　此外，從今年六七月份的A股異動可以了解到，極端行情出現(xiàn)時上市公司為了維護自身形象而采取臨時停牌措施，停牌家數(shù)最多的7月8日高達1442家、超過半數(shù)個股停牌。王旭指出，這嚴重影響了股市正常交易的流動性水平，這種情況的出現(xiàn)正是因為沒有緩沖機制，上市公司主動采取了保護措施，但直接導(dǎo)致未停牌上市公司的利益受損，也是對投資者不公平的。如果有熔斷機制存在，這種極端情況的出現(xiàn)頻次可大大降低。

　　與漲跌停板互為補充

　　目前，A股市場有漲跌停板的機制，規(guī)定當(dāng)日個股的成交價與上一日收盤價的偏離幅度不能超過10%。部分市場人士就此認為熔斷機制有所沖突。

　　光大證券首席經(jīng)濟學(xué)家徐高表示，漲跌停板制度雖然與熔斷機制有一定類似之處，但也有明顯不足。首先，漲跌停板制度只針對個股，而非整個股票市場，因而難以控制全市場的恐慌情緒。事實上，個股的跌停往往具有很大溢出效應(yīng)，從而扭曲相近股票的價格。在極端情況下，某只股票的跌停很可能增加對類似股票的拋壓，從而讓跌停的股票范圍快速擴大，反而令恐慌情緒蔓延并加大。

　　其次，漲跌停板制度僅針對股票市場，從而對市場間的恐慌蔓延無能為力。當(dāng)前我國股票衍生品已大量存在，股指期貨等合約也成為了股市風(fēng)險的有效對沖工具。在今年六七月的股市異常波動中，為對沖跌停股票可能繼續(xù)下跌的風(fēng)險，投資者在期貨市場大量做空，導(dǎo)致股指期貨連續(xù)暴跌。而這反過來又進一步加大了股票現(xiàn)貨市場上的拋售壓力。這種不同市場間的恐慌蔓延和放大難以為漲跌停板機制所阻斷的。

　　徐高表示，正因為當(dāng)前包括漲跌停板在內(nèi)的A股制度在防控風(fēng)險方面存在不足，A股就很有必要在資本市場中再引入熔斷機制，在更大范圍上抑制恐慌的傳染，維護市場的穩(wěn)定。

　　這一點得到了王旭的贊同。他表示，漲跌停板封死后交易就基本上很少了、除非打開才能有繼續(xù)的活躍交易，而熔斷機制暫停交易過后就恢復(fù)正常交易狀態(tài)了，因此，兩者是有根本區(qū)別的，給市場造成的影響也不一樣，不能將熔斷機制替代漲跌停板制度，二者有相互補充的作用，對風(fēng)險的控制側(cè)重點不同。

　　有助于維護

　　期指市場穩(wěn)定

　　值得注意的是，熔斷機制體現(xiàn)了期限聯(lián)動的監(jiān)管安排。當(dāng)現(xiàn)貨市場觸發(fā)熔斷時，股指期貨，包括滬深300、中證500和上證50股指期貨的所有產(chǎn)品同步暫停交易。與此同時，為保障期、現(xiàn)貨市場熔斷制度的一致性，還調(diào)整股指期貨開收市時間，即集合競價時間為每個交易日的9:25~9:30，其中9:25~9:29為指令申報時間，9:29~9:30為指令撮合時間；連續(xù)競價交易時間為每個交易日的9:30~11:30和13:00~15:00。

　　武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新介紹，在股指期貨實行漲跌停板制度、取消兩個季月合約市價指令使用、實行盤中實時監(jiān)控等防范風(fēng)險機制基礎(chǔ)上，在股指期貨市場同步推出熔斷制度，有助于進一步完善股指期貨市場的價格穩(wěn)定機制體系，更好地促進股指期貨市場功能發(fā)揮。

　　“引入熔斷制度還有利于抑制過度投機、冷卻投資者的恐慌情緒，降低市場風(fēng)險和不確定性。” 新湖期貨董事長馬文勝指出，熔斷制度的“冷靜期”，給予投資者追加保證金的機會，避免由于強平，造成再一波的追漲殺跌，為逐步化解交易風(fēng)險提供了制度上的保障，可以從一定程度上降低市場上的清算和信用風(fēng)險。此外，對于程序化交易，可以讓程序化交易員有時間調(diào)整機器，避免發(fā)出大批不必要的對沖指令。