江河創(chuàng)建:大力發(fā)展醫(yī)療業(yè)務(wù)，雙輪驅(qū)動(dòng)架構(gòu)漸成

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：中國(guó)中投證券有限責(zé)任公司 研究員：李凡 日期：2015-12-21

　　主營(yíng)內(nèi)裝向好，幕墻下滑，凈利溫和增長(zhǎng)。2015年公司裝飾業(yè)務(wù)將會(huì)呈現(xiàn)幕墻營(yíng)收略有減小，內(nèi)裝業(yè)務(wù)快速增加的格局(幕墻對(duì)內(nèi)裝帶動(dòng)作用明顯)。我們預(yù)計(jì)整個(gè)裝飾裝修業(yè)務(wù)的凈利將會(huì)維持在3.59億上下的水平。

　　轉(zhuǎn)型醫(yī)療態(tài)度堅(jiān)決，8.42億現(xiàn)金收購(gòu)澳洲連鎖眼科醫(yī)院VISION，積極尋求并購(gòu)標(biāo)的。江河創(chuàng)建在醫(yī)療布局上目前有三個(gè)動(dòng)作:布局順義產(chǎn)業(yè)基金、投資北控醫(yī)療以及收購(gòu)澳洲連鎖眼科醫(yī)院VISION

　　VISION對(duì)公司價(jià)值在于其醫(yī)療服務(wù)方面的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)以及醫(yī)療人員培訓(xùn)體系以及對(duì)于公司繼續(xù)并購(gòu)和擴(kuò)張醫(yī)療標(biāo)的示范和協(xié)同作用。澳大利亞的總?cè)丝谙鄡H有2400萬(wàn)相當(dāng)于上海市的常住人口，如果能將VISION的醫(yī)療技術(shù)以及醫(yī)療運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)嫁接到中國(guó)，市場(chǎng)潛力非常巨大。未來(lái)有有望利用VISION的經(jīng)驗(yàn)對(duì)國(guó)內(nèi)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)進(jìn)行培訓(xùn)，以及派遣技術(shù)指導(dǎo)等相關(guān)交流。

　　承達(dá)集團(tuán)在港單獨(dú)上市為江河創(chuàng)建在海外開(kāi)辟了一條融資渠道。承達(dá)集團(tuán)已經(jīng)在港交所遞交IPO申請(qǐng)，預(yù)計(jì)近期會(huì)登陸港交所。我們預(yù)計(jì)承達(dá)集團(tuán)的上市能夠利用IPO資金幫助承達(dá)集團(tuán)繼續(xù)發(fā)展，而無(wú)需總公司再為其承擔(dān)資金壓力，單獨(dú)上市將會(huì)大幅緩解公司的現(xiàn)金流狀況。

　　綜合考慮給予推薦評(píng)級(jí)，合理市值200億，目標(biāo)價(jià)17.33。傳統(tǒng)業(yè)務(wù)受行業(yè)影響凈利沒(méi)有反映公司的真實(shí)價(jià)值，故我們使用PS估值法，考慮到公司所處幕墻及內(nèi)裝行業(yè)，可能會(huì)長(zhǎng)期受到商業(yè)地產(chǎn)投資增速下滑的影響，給予PS1倍的估值。對(duì)于醫(yī)療業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為人口老齡化是大趨勢(shì)，理應(yīng)享有較高估值，參考目前上市公司中唯一的眼科醫(yī)院標(biāo)的“愛(ài)爾眼科”80倍的估值。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:注意主營(yíng)業(yè)務(wù)不振的風(fēng)險(xiǎn)。注意應(yīng)收賬款回款不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。注意未來(lái)由于對(duì)外投資而產(chǎn)生虧損的風(fēng)險(xiǎn)。

　　通化東寶:整合資源，贏得未來(lái)

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：黃挺，李敬雷 日期：2015-12-21

　　投資邏輯

　　通化東寶是我們持續(xù)跟蹤和重點(diǎn)推薦的公司，我們?cè)?013年曾經(jīng)發(fā)布公司的深度研究報(bào)告，這篇報(bào)告對(duì)公司發(fā)展脈絡(luò)的分析現(xiàn)在仍然很有參考意義。經(jīng)過(guò)兩年多的發(fā)展，我們認(rèn)為公司進(jìn)入了新的時(shí)期，我們新階段認(rèn)為公司的主要投資邏輯如下。

　　公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化:公司近年來(lái)不斷改善治理結(jié)構(gòu)，大股東持續(xù)增持股份，公司給管理層推出股權(quán)激勵(lì);近期，公司又推出增發(fā)方案，大股東、管理層等幾乎全額溢價(jià)認(rèn)購(gòu)，價(jià)格為22.63元/股。公司連續(xù)的動(dòng)作，強(qiáng)化了對(duì)管理層的激勵(lì)，進(jìn)一步優(yōu)化了治理結(jié)構(gòu)，這是我們這個(gè)時(shí)間點(diǎn)再次推薦公司的原因之一。

　　產(chǎn)業(yè)環(huán)境對(duì)公司發(fā)展有利:最新的糖尿病流行病學(xué)調(diào)查顯示，2010年我國(guó)糖尿病患病人群達(dá)到1.14億，風(fēng)險(xiǎn)人群達(dá)到50%，市場(chǎng)容量極大。而且，我國(guó)糖尿病診療狀況很差，市場(chǎng)潛力巨大。行業(yè)近年來(lái)的政策導(dǎo)向，對(duì)于經(jīng)營(yíng)規(guī)范、產(chǎn)品性?xún)r(jià)比高的企業(yè)非常有利。

　　公司積累雄厚，進(jìn)一步整合產(chǎn)業(yè)資源:公司經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，在糖尿病領(lǐng)域積累雄厚，包括領(lǐng)先的產(chǎn)品生產(chǎn)工藝、豐富的產(chǎn)品線儲(chǔ)備、強(qiáng)大的渠道資源等。公司借助增發(fā)的資金，進(jìn)一步整合現(xiàn)有的資源，努力做中國(guó)第一品牌的糖尿病管理專(zhuān)家。

　　精耕細(xì)作，前途光明:我們認(rèn)為公司風(fēng)格踏實(shí)，持續(xù)在糖尿病領(lǐng)域精耕細(xì)作，必然能夠成為最具影響力的“中國(guó)糖尿病專(zhuān)家”，并借助已有的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，將有機(jī)會(huì)獲得全球糖尿病領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)資源，給企業(yè)發(fā)展提供額外動(dòng)力。

　　投資建議

　　我們預(yù)計(jì)公司2015-2017年公司每股收益分別為0.39元、0.50元、0.66元。雖然靜態(tài)估值偏高，但是公司所處行業(yè)產(chǎn)業(yè)壁壘高，成長(zhǎng)性可持續(xù)。我們看好公司所處行業(yè)的發(fā)展前景、公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)業(yè)地位。我們給予公司一定的估值溢價(jià)，預(yù)計(jì)未來(lái)6-12個(gè)月目標(biāo)價(jià)30元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　新產(chǎn)品上市時(shí)間慢于預(yù)期、行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品價(jià)格壓力、管理風(fēng)險(xiǎn)等。

　　國(guó)元證券:受益安徽經(jīng)濟(jì)發(fā)展，業(yè)務(wù)發(fā)展空間較大

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：賀國(guó)文 日期：2015-12-21

　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

　　公司發(fā)布2015年中報(bào)，上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.2億元，同比增長(zhǎng)160.0%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)18.9億元，同比增長(zhǎng)210.9%;總資產(chǎn)達(dá)到924.0億元，較年初增加73.9%;凈資產(chǎn)達(dá)到191.0億元，較年初增長(zhǎng)9.4%;EPS0.96元，ROE10.30%，同比提升6.49個(gè)百分點(diǎn)。

　　經(jīng)營(yíng)分析

　　公司獲AA級(jí)評(píng)級(jí)，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅提升。上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.2億元，同比增長(zhǎng)160.0%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)18.9億元，同比增長(zhǎng)210.9%。公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較去年同期大幅增長(zhǎng)，創(chuàng)歷史同期最好水平，同時(shí)，公司7月第一次獲得證監(jiān)會(huì)A類(lèi)AA級(jí)評(píng)級(jí)，公司經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)一步提升。

　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，與信用業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)力。上半年，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.1億元，同比增長(zhǎng)320.3%，其中，代理買(mǎi)賣(mài)證券業(yè)務(wù)凈收入14.8億，行業(yè)排名26位，1-6月新增開(kāi)戶數(shù)17.9萬(wàn)戶，同比增長(zhǎng)809.1%。 上半年，公司實(shí)現(xiàn)信用業(yè)務(wù)收入10.3億萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)169.0%，截至6月末，母公司信用業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到289.3億元，同比增長(zhǎng)203.8%，其中兩融余額達(dá)到223.4億元，市場(chǎng)份額1.1%，行業(yè)占比保持較高水平。

　　受益安徽經(jīng)濟(jì)發(fā)展，投行業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Υ?。公司為安徽省?guó)資委旗下唯一上市金融平臺(tái)，安徽省國(guó)有控股公司改革改制90%由公司承做，隨著安徽經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展，公司投行業(yè)務(wù)擁有很大發(fā)展?jié)摿?。上半年，公司投行業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.6億元，同比增長(zhǎng)126.3%，完成多個(gè)IPO、再融資、并購(gòu)重組、新三板掛牌等項(xiàng)目。

　　互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)加碼，推進(jìn)線上線下聯(lián)動(dòng)。上半年，公司繼續(xù)推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展，與科大合作，推出“金數(shù)據(jù)”服務(wù)平臺(tái);推進(jìn)與萬(wàn)德深層次合作;6月向協(xié)會(huì)提交互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃等，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)提升客戶體驗(yàn)、促進(jìn)產(chǎn)品銷(xiāo)售，實(shí)現(xiàn)線上線下有效聯(lián)動(dòng)。

　　盈利調(diào)整和投資建議

　　我們預(yù)計(jì)公司2015/2016年EPS為1.16/1.31元，對(duì)應(yīng)14x/12xPE，1.6x/1.4xPB，首次覆蓋，給予公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　華錄百納:攜手韓紅成立華錄百納娛樂(lè)公司，深度布局音樂(lè)產(chǎn)業(yè)

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：中銀國(guó)際證券有限責(zé)任公司 研究員：曠實(shí) 日期：2015-12-21

　　一、事件:

　　2015年12月16日，華錄百納(300291.CH/人民幣40.42，買(mǎi)入)發(fā)布對(duì)外投資子公司的公告，公司擬與韓紅合作投資設(shè)立北京華錄百納娛樂(lè)文化發(fā)展有限公司，韓紅任華錄娛樂(lè)董事長(zhǎng)兼CEO。新公司注冊(cè)資本為人民幣1，000萬(wàn)元，其中華錄百納出資49%即人民幣490萬(wàn)元，韓紅出資51%即人民幣510萬(wàn)元。

　　點(diǎn)評(píng):

　　1.新公司定位于以音樂(lè)為核心的泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)

　　2015年12月1日，國(guó)家新聞出版廣電總局發(fā)布《關(guān)于大力推進(jìn)我國(guó)音樂(lè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的若干意見(jiàn)》，為原創(chuàng)音樂(lè)和互聯(lián)網(wǎng)音樂(lè)的發(fā)展提供了政策支持，受互聯(lián)網(wǎng)沖擊多年的音樂(lè)產(chǎn)業(yè)迎來(lái)涅槃重生的新機(jī)遇。公司準(zhǔn)確抓住音樂(lè)產(chǎn)業(yè)的風(fēng)口，將新公司定位于以音樂(lè)為核心的泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)，在偶像養(yǎng)成、藝人經(jīng)紀(jì)、O2O演藝、音樂(lè)綜藝等領(lǐng)域深度布局。此外，新公司將與子公司藍(lán)色火焰合作推出湖南衛(wèi)視大型音樂(lè)節(jié)目“我是歌手”2016年巡回演唱會(huì)，該項(xiàng)目將通過(guò)線上線下的結(jié)合和互動(dòng)，打造音樂(lè)產(chǎn)業(yè)2.0時(shí)代的標(biāo)桿項(xiàng)目。新公司以運(yùn)營(yíng)大IP演唱會(huì)為開(kāi)端，為公司開(kāi)展音樂(lè)業(yè)務(wù)打造了高水平的起點(diǎn)，有助于新公司在較短時(shí)間內(nèi)樹(shù)立品牌形象。

　　二、本次非公開(kāi)募集資金使用計(jì)劃

　　2.韓紅的加盟為公司帶來(lái)強(qiáng)大的品牌影響力和社會(huì)資源

　　1)韓紅作為音樂(lè)資深人士，在音樂(lè)領(lǐng)域具備豐富的演藝和創(chuàng)作經(jīng)驗(yàn)。另外，韓紅曾擔(dān)任公司品牌綜藝節(jié)目《最美和聲》的總導(dǎo)演，在音樂(lè)節(jié)目策劃方面也積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，并與公司建立良好的關(guān)系，將有助于新公司在音樂(lè)業(yè)務(wù)整體布局，音樂(lè)運(yùn)營(yíng)、策劃等方面提供前瞻性的專(zhuān)業(yè)指導(dǎo)。

　　2)韓紅在音樂(lè)領(lǐng)域具備強(qiáng)大的個(gè)人品牌和社會(huì)影響力，擁有強(qiáng)大的社會(huì)資源集聚能力，以及引入外部資本的能力。這些資源本身是泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)中的重要競(jìng)爭(zhēng)力。因此，韓紅的加盟不僅能提供公司的品牌知名度，其豐富的社會(huì)資源能夠?yàn)楣鹃_(kāi)展音樂(lè)、演藝等業(yè)務(wù)提供廣泛的資源。 3.公司泛娛樂(lè)布局持續(xù)推進(jìn)，音樂(lè)與其他業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)明顯 首先，公司與子公司藍(lán)色火焰在音樂(lè)領(lǐng)域擁有豐富的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，為新公司業(yè)務(wù)的開(kāi)展提供支持。藍(lán)色火焰曾運(yùn)作《同一首歌》《超級(jí)歌會(huì)》以及《最美和聲》等音樂(lè)節(jié)目，在音樂(lè)內(nèi)容產(chǎn)品制作、營(yíng)銷(xiāo)、運(yùn)營(yíng)等方面具備豐富的經(jīng)驗(yàn)，將與新公司在音樂(lè)方面形成較好的合作。

　　其次，公司擁有豐富的媒體資源，將為新公司提供平臺(tái)支持。公司不僅與一線電視媒體，如央視、湖南、江蘇、浙江、北京衛(wèi)視形成合作關(guān)系，與視頻網(wǎng)站，優(yōu)酷土豆、騰訊視頻、愛(ài)奇藝、芒果TV 也開(kāi)展深入合作，強(qiáng)大的媒體資源將成為公司開(kāi)展音樂(lè)、演藝經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)提供支撐。

　　第三，韓紅作為音樂(lè)領(lǐng)域資深人士，具備強(qiáng)大的品牌影響力，除了有助于音樂(lè)業(yè)務(wù)開(kāi)展之外，也有助于公司在影視劇、綜藝節(jié)目等業(yè)務(wù)領(lǐng)域引入明星資源及其他社會(huì)資源，對(duì)公司整體業(yè)務(wù)的開(kāi)展帶來(lái)極大的促進(jìn)。

　　4.維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)

　　公司作為傳統(tǒng)影視劇制作公司，近幾年不斷拓展新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，打造泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)鏈。公司成功收購(gòu)藍(lán)色火焰布局綜藝節(jié)目制作，成立華錄體育重點(diǎn)開(kāi)展體育業(yè)務(wù)。此次與韓紅聯(lián)手成立華錄娛樂(lè)將是公司在音樂(lè)領(lǐng)域的重要布局，將進(jìn)一步完善公司的泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)鏈。公司未來(lái)或拓展至?xí)r尚領(lǐng)域，強(qiáng)化各業(yè)務(wù)板塊之間的協(xié)同。另外，公司在前期完成超20億定增，大股東和核心管理團(tuán)隊(duì)分別認(rèn)購(gòu)5.5億和2億，彰顯對(duì)公司未來(lái)的堅(jiān)定信心。維持2015-2017年全面攤薄每股收益為0.56、0.67、0.82元的預(yù)期，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　博實(shí)股份:新潛在市場(chǎng)及毛利率擴(kuò)張帶動(dòng)增長(zhǎng)-

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：元大證券股份有限公司 研究員：黃柏璁 日期：2015-12-21

　　初次納入研究范圍，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí):博實(shí)為中國(guó)石化產(chǎn)業(yè)的自動(dòng)化包裝解決方案供應(yīng)大廠。雖然石化產(chǎn)業(yè)發(fā)展?jié)u趨成熟，2013-15年增長(zhǎng)速度逐漸放緩 (營(yíng)收/每股收益年復(fù)合增長(zhǎng)率各為-1%/+5%)，但我們預(yù)估該公司 1) 潛在市場(chǎng)將擴(kuò)張至較具長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛能的產(chǎn)業(yè);且2) 服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收增加推升毛利率擴(kuò)張，有望帶動(dòng)公司2016-17年增長(zhǎng) (營(yíng)收/每股收益年復(fù)合增長(zhǎng)率各為15%/20%)。因此，本中心初次將博實(shí)納入研究范圍，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)人民幣26元，系以60倍2017年預(yù)估市盈率推得，隱含50%上漲空間。

　　新潛在市場(chǎng)擴(kuò)張有望帶動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng):博實(shí)運(yùn)用其在自動(dòng)化包裝領(lǐng)域的深厚專(zhuān)業(yè)技術(shù)，切入其他傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，包括食品業(yè)、飼料及鹽業(yè)，上述產(chǎn)業(yè)為了降低人事成本，急于引進(jìn)自動(dòng)化設(shè)備。此外，博實(shí)也將業(yè)務(wù)版圖擴(kuò)大至較具長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛能的產(chǎn)業(yè)，例如綠色能源、3D打印及醫(yī)療機(jī)器人等領(lǐng)域，我們認(rèn)為此舉有望進(jìn)一步帶動(dòng)公司未來(lái)幾年?duì)I收增長(zhǎng)。

　　毛利率擴(kuò)張有助推升盈利增長(zhǎng):隨著博實(shí)自動(dòng)化設(shè)備的裝置數(shù)量增加，其1) 備品備件;2) 維護(hù);3) 維修與改善的服務(wù)業(yè)務(wù)需求亦隨之增長(zhǎng)，我們預(yù)估服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比有望由2015年的24%增加至2017年的33%。本中心預(yù)估這可帶動(dòng)毛利率由2015年的45.2%增長(zhǎng)至2017年的47.9%，系因服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利率(55-65%)高于公司平均水平(40-50%)。

　　醫(yī)療機(jī)器人趨勢(shì)興起之際占據(jù)有利地位:哈爾濱工業(yè)大學(xué)持有博實(shí)24%股份，而其為醫(yī)療機(jī)器人研究領(lǐng)域龍頭。我們認(rèn)為博實(shí)可憑借此關(guān)系，在醫(yī)療機(jī)器人趨勢(shì)興起之際取得優(yōu)于同業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)地位。根據(jù)Winter Green Research，醫(yī)療機(jī)器人的潛在市場(chǎng)范圍年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)30%，2021年有望達(dá)200億美元。

　　交通銀行:改革和估值提供了投資機(jī)遇

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：中銀國(guó)際證券有限責(zé)任公司 研究員：魏濤 日期：2015-12-21

　　交通銀行15年1-9月歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1%至520億人民幣。由于撥備費(fèi)用上升，15年3季度凈利潤(rùn)同比接近持平但環(huán)比下降了20%。鑒于對(duì)中國(guó)銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的謹(jǐn)慎看法，我們將2015-17年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別下調(diào)1%、8%和8%。但考慮到可能實(shí)施的公司治理改革以及具有吸引力的估值，我們將H股評(píng)級(jí)由持有上調(diào)為買(mǎi)入。A股評(píng)級(jí)維持不變。

　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

　　改革預(yù)期。盡管對(duì)國(guó)有銀行改革的討論已持續(xù)了相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，交通銀行也已公布戰(zhàn)略改革計(jì)劃，但由于具體的改革措施遲遲沒(méi)有公布，過(guò)去幾個(gè)月交通銀行的股價(jià)表現(xiàn)受到拖累。我們?nèi)灶A(yù)測(cè)該行將在企業(yè)管理和新業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)嵭羞M(jìn)一步的改革措施。我們認(rèn)為明年可能會(huì)公布部分具體改革措施，這可能成為股價(jià)表現(xiàn)的催化劑。

　　受益于上海金融環(huán)境改善。央行出臺(tái)了有關(guān)上海自貿(mào)區(qū)金融改革的一些措施。我們認(rèn)為未來(lái)幾年的業(yè)務(wù)量可能會(huì)上升?？偛课挥谏虾５慕煌ㄣy行可能會(huì)受益于經(jīng)營(yíng)環(huán)境的改善。

　　15年3季度該行不良資產(chǎn)余額環(huán)比上升5%，15年3季度末不良資產(chǎn)率也由15年2季度末的1.35%上升至1.42%。管理層表示，不良資產(chǎn)上升的速度取決于宏觀經(jīng)濟(jì)。特殊關(guān)注類(lèi)貸款余額環(huán)比下降3.6%令人鼓舞。但我們?nèi)哉J(rèn)為目前判斷不良資產(chǎn)上升趨勢(shì)何時(shí)放緩仍為時(shí)過(guò)早，同時(shí)預(yù)測(cè)未來(lái)兩年不良資產(chǎn)將進(jìn)一步上升。

　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

　　1)華東地區(qū)經(jīng)濟(jì)快速回落;2)銀行業(yè)國(guó)企改革未取得顯著進(jìn)展;3)華東地區(qū)房地產(chǎn)價(jià)格大幅下跌。

　　估值

　　交通銀行H股和A股當(dāng)前股價(jià)分別相當(dāng)于0.68倍和0.92倍2015年預(yù)期市凈率，低于板塊平均水平。由于增長(zhǎng)相對(duì)乏力且凈資產(chǎn)收益率較低，H股估值低于大部分上市銀行。但我們認(rèn)為，目前估值具備吸引力，即便是考慮到我們對(duì)其盈利能力的保守預(yù)估。

　　東軟集團(tuán):管理層激勵(lì)逐步解決，定增開(kāi)啟新征程

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：光大證券股份有限公司 研究員：姜國(guó)平，薛亮 日期：2015-12-21

　　事件:

　　公司發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行股票預(yù)案，擬以18.22元/股的價(jià)格向3名特定投資者定向增發(fā)不超過(guò)15，916.58萬(wàn)股(含)A 股股票，募集資金不超過(guò)29億元，鎖定期三年，投向新一代醫(yī)療信息平臺(tái)等六個(gè)項(xiàng)目。

　　管理層持股比例進(jìn)一步上升，逐步解決激勵(lì)問(wèn)題

　　經(jīng)過(guò)前一次與阿爾派電子的股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)舜卧霭l(fā)完成后大連東軟控股將合計(jì)持有上市公司12.22%的股權(quán)。持有大連東軟控股40.54%的第一大股東大連康睿道管理咨詢(xún)中心(有限合伙)是公司管理層控股公司發(fā)起設(shè)立的有限合伙企業(yè)。簡(jiǎn)單測(cè)算，經(jīng)過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓與定向增發(fā)以及股權(quán)激勵(lì)之后， 公司管理層合計(jì)持有上市公司股份比例由此前的不足1%大幅上升到至少6%的水平，管理層激勵(lì)逐步解決。

　　醫(yī)療IT:三甲市場(chǎng)龍頭，定增鞏固優(yōu)勢(shì)

　　據(jù) IDC 報(bào)告顯示，2014年?yáng)|軟再次位居醫(yī)療行業(yè)IT 解決方案供應(yīng)商榜首，連續(xù)四年保持行業(yè)龍頭地位。公司目前為200多個(gè)衛(wèi)生行政部門(mén)提供衛(wèi)生政務(wù)信息化解決方案，為2500多個(gè)醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)、近400個(gè)三甲醫(yī)院提供東軟數(shù)字化醫(yī)院解決方案，還有17，000多個(gè)基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)采用東軟基層衛(wèi)生信息化解決方案。此外，公司在社保核心業(yè)務(wù)解決方案市場(chǎng)占據(jù)超過(guò)50%的市場(chǎng)份額。此次定增中國(guó)人保認(rèn)購(gòu)5億元人民，定增資金中近9億元將投入到基于保險(xiǎn)和醫(yī)療服務(wù)監(jiān)控、新一代醫(yī)療信息平臺(tái)和公共衛(wèi)生平臺(tái)與應(yīng)用服務(wù)以及政務(wù)大數(shù)據(jù)的應(yīng)用系統(tǒng)與平臺(tái)開(kāi)發(fā)等醫(yī)療IT 及政務(wù)信息化領(lǐng)域，無(wú)疑將進(jìn)一步鞏固公司相關(guān)領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

　　汽車(chē)電子:高價(jià)值領(lǐng)域布局，創(chuàng)新引領(lǐng)未來(lái)

　　公司的汽車(chē)電子產(chǎn)品包括車(chē)載信息娛樂(lè)系統(tǒng)、車(chē)載導(dǎo)航系統(tǒng)、Telematics/LBS、汽車(chē)安全輔助駕駛系統(tǒng)和車(chē)載通信系統(tǒng)，處于價(jià)值鏈最高的細(xì)分市場(chǎng)，客戶包括寶馬、奔馳、大眾等國(guó)際知名汽車(chē)品牌和一汽、上汽等國(guó)內(nèi)品牌。2015公司與阿爾派電子以及沈陽(yáng)福瑞馳合資成立東軟睿馳子公司，持股41%，主營(yíng)電動(dòng)汽車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)、高級(jí)駕駛輔助系統(tǒng)、汽車(chē)自動(dòng)駕駛系統(tǒng)及車(chē)聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的相關(guān)產(chǎn)品、技術(shù)、軟件的開(kāi)發(fā)及銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。公司此次定增資金中有3億元將用于汽車(chē)智能化產(chǎn)品與駕駛行為分析數(shù)據(jù)服務(wù)項(xiàng)目研發(fā)，結(jié)合東軟睿馳創(chuàng)新的合作模式加上合作伙伴的技術(shù)資源支持以及上市公司本身的行業(yè)積累和創(chuàng)新基因，公司在汽車(chē)電子領(lǐng)域的未來(lái)發(fā)展值得期待。

　　估值與評(píng)級(jí)

　　我們預(yù)測(cè)公司2015-2017年歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)分別為3.82億元、4.37億元、5.10億元，攤薄后的EPS 分別為0.27元、0.31元、0.37元，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)35.00元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:

　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，新業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

　　禾豐牧業(yè):東北飼料領(lǐng)跑者，縱橫市場(chǎng)創(chuàng)新增長(zhǎng)

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：西南證券股份有限公司 研究員：熊莉 日期：2015-12-21

　　投資要點(diǎn)

　　事件:日前，我們與禾豐牧業(yè)董秘就公司業(yè)務(wù)現(xiàn)狀和未來(lái)發(fā)展情況進(jìn)行了交流。

　　上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)良好。今年上半年公司營(yíng)收為42.78億元，增長(zhǎng)7.59%;歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)為1.19億元，同比增長(zhǎng)34.39%。公司綜合毛利率達(dá)到10.39%，為近五年最高，主要源于上游原料成本下降。公司深耕東北，約60%的營(yíng)收來(lái)源于東北，區(qū)域內(nèi)飼料市場(chǎng)份額位居首位，成為東北地區(qū)飼料領(lǐng)跑者。

　　上游原料成本控制，下游養(yǎng)殖業(yè)正上行。(1)今年上半年，公司飼料營(yíng)收增長(zhǎng)0.12%，毛利率上漲1.86個(gè)百分點(diǎn)。主要源于飼料價(jià)格的降幅小于原材料價(jià)格的下降，使得公司毛利率提高，凈利潤(rùn)大幅增加。(2)7月份開(kāi)始我國(guó)生豬存欄量增速為正，小幅回升至38538萬(wàn)頭。養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄初見(jiàn)成效，生豬存欄量的上升也伴隨著生豬價(jià)格在8月中旬出現(xiàn)小幅回落的態(tài)勢(shì)。但考慮到能繁母豬數(shù)量仍處于低位，供給端的收縮仍將持續(xù)，我們預(yù)計(jì)豬價(jià)將維持高位，并持續(xù)至明年初。養(yǎng)殖行情和飼料企業(yè)增長(zhǎng)呈現(xiàn)動(dòng)態(tài)平衡的狀態(tài)，隨著養(yǎng)殖行情上行趨勢(shì)的確立，公司下半年飼料銷(xiāo)量也會(huì)隨之提高，實(shí)現(xiàn)收入端的大幅增長(zhǎng)。

　　市占率有提升空間，產(chǎn)能營(yíng)銷(xiāo)雙管齊下。(1)公司以遼寧為大本營(yíng)，向黑龍江、吉林兩省擴(kuò)張，同時(shí)擴(kuò)大華北等區(qū)域。其中東北三省占營(yíng)收約為60%，是公司營(yíng)收貢獻(xiàn)的主力。2014年公司飼料銷(xiāo)量約為195萬(wàn)噸，約為全國(guó)飼料總量的1%。據(jù)了解，山東六和的飼料業(yè)務(wù)占山東飼料市場(chǎng)約為46%，占全國(guó)飼料市場(chǎng)約為7.2%(2009年數(shù)據(jù))。與此相比，公司還有很大的發(fā)展?jié)摿Α?2)公司在飼料銷(xiāo)售方面采用專(zhuān)業(yè)人員以“產(chǎn)品+服務(wù)”的模式開(kāi)拓市場(chǎng)，公司構(gòu)建新型的飼料生產(chǎn)商與養(yǎng)殖戶的關(guān)系，在銷(xiāo)售飼料的同時(shí)提供養(yǎng)殖方案與建議，從而提高兩者的關(guān)系粘性并更具有排他性。(3)考慮到養(yǎng)殖業(yè)區(qū)域轉(zhuǎn)移及區(qū)位優(yōu)勢(shì)，東北地區(qū)成為飼料企業(yè)布局的重點(diǎn)。公司目前產(chǎn)能約為320萬(wàn)噸，募投項(xiàng)目將新增產(chǎn)能85萬(wàn)噸，其中有五個(gè)服務(wù)于東北市場(chǎng)。

　　涉足互聯(lián)網(wǎng)，創(chuàng)立電子商務(wù)平臺(tái)。2015年4月29日，公司董事會(huì)審議通過(guò)投資2億元成立逛大集電子商務(wù)平臺(tái)，降低經(jīng)銷(xiāo)成本，減少流通環(huán)節(jié)，加快公司由禾豐制造向禾豐智造的全面轉(zhuǎn)型。公司旨在通過(guò)建設(shè)“逛逛小站”、互聯(lián)網(wǎng)金融以及商務(wù)支撐體系為一體的O2O電商云平臺(tái)，形成“農(nóng)資下鄉(xiāng)，農(nóng)產(chǎn)品回城”的良性循環(huán)，實(shí)現(xiàn)線上交易、線下物流的結(jié)合覆蓋。

　　估值與評(píng)級(jí):我們預(yù)計(jì)公司15-17年EPS分別為0.56元、0.68元、0.73元，對(duì)應(yīng)PE為24倍、20倍和18倍。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，疫病發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，募投項(xiàng)目或不達(dá)預(yù)期。

　　匯川技術(shù):搭上電動(dòng)車(chē)、工業(yè)自動(dòng)化與工業(yè)機(jī)器人的長(zhǎng)線趨勢(shì)

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：元大證券股份有限公司 研究員：黃柏璁 日期：2015-12-21

　　初次納入研究范圍，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí):匯川憑借著變頻器與伺服驅(qū)動(dòng)器的領(lǐng)先技術(shù)，不僅可受益于工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的向上周期，更有望搭上中國(guó)電動(dòng)車(chē)與工業(yè)自動(dòng)化的長(zhǎng)線趨勢(shì)。雖然中國(guó)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)動(dòng)能放緩可能拖累匯川電梯變頻器本業(yè)(占30-40%營(yíng)收)，但本中心預(yù)估電動(dòng)車(chē)、工業(yè)自動(dòng)化與工業(yè)機(jī)器人需求提升仍將推升營(yíng)運(yùn)，2016-17年?duì)I收年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)27%。有鑒于此，我們初次將該股納入研究范圍，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí);目標(biāo)價(jià)人民幣51元系根據(jù)35倍2017年預(yù)估市盈率推估，隱含43%上漲空間。

　　搭上長(zhǎng)期性電動(dòng)車(chē)趨勢(shì):本中心預(yù)估匯川的新能源業(yè)務(wù)(主要為電動(dòng)車(chē)應(yīng)用)2016-17年?duì)I收年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)60%，主要受益于1)政府抗污政策強(qiáng)力支持;2) 與中國(guó)最大客車(chē)制造廠宇通的獨(dú)家伙伴關(guān)系;3) 切入電動(dòng)乘用車(chē)市場(chǎng)。

　　搭上長(zhǎng)期性工業(yè)自動(dòng)化趨勢(shì):由于中國(guó)政府積極推動(dòng)“智能制造”政策，本中心預(yù)期匯川的運(yùn)動(dòng)控制業(yè)務(wù)(主要為服務(wù)器系統(tǒng))將會(huì)受益，2016-17年?duì)I收年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)35%。動(dòng)能主要來(lái)自于產(chǎn)品組合擴(kuò)大，自目前的伺服驅(qū)動(dòng)器延伸至伺服馬達(dá)與編碼器，可為客戶提供更全面的工業(yè)自動(dòng)化解決方案。

　　搭上長(zhǎng)期性工業(yè)機(jī)器人趨勢(shì):匯川致力于成為工業(yè)機(jī)器人關(guān)鍵零組件制造廠，產(chǎn)品線中已具備伺服驅(qū)動(dòng)器與編碼器，且工業(yè)機(jī)器人控制器與機(jī)械視覺(jué)系統(tǒng)已進(jìn)入客戶的審核階段。雖然工業(yè)機(jī)器人營(yíng)收貢獻(xiàn)仍不高(低于10%)，但該業(yè)務(wù)具備強(qiáng)勁的增長(zhǎng)潛力，不僅受益于政府的積極支持，且公司完整的產(chǎn)品組合亦能提供客戶一站式服務(wù)。

　　盈利展望:本中心預(yù)估匯川2016/17年每股收益達(dá)人民幣1.2/1.5元，年復(fù)合增長(zhǎng)率24%，且2013-15年復(fù)合增長(zhǎng)率已高達(dá)33%。

　　中國(guó)中車(chē):2015年2季度財(cái)報(bào)符合預(yù)期，動(dòng)車(chē)組、城軌及海外事業(yè)有望帶動(dòng)增長(zhǎng)

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：元大證券股份有限公司 研究員：吳靚芙 日期：2015-12-21

　　重申該股買(mǎi)入評(píng)級(jí):中國(guó)中車(chē)2015年2季度財(cái)報(bào)符合預(yù)期。本中心看好該公司，系因其為中國(guó)軌道交通設(shè)備龍頭廠商，且海外事業(yè)持續(xù)擴(kuò)張。研究中心仍預(yù)期動(dòng)車(chē)組、城軌及海外事業(yè)將在2015-17年為公司提供主要增長(zhǎng)動(dòng)能。我們預(yù)期今年該公司機(jī)車(chē)、客車(chē)車(chē)廂及貨車(chē)業(yè)務(wù)營(yíng)收將較去年下滑 (預(yù)估占2015年總營(yíng)收的15%)，2016年則有望持穩(wěn)。管理層發(fā)表的財(cái)報(bào)聲明亦呼應(yīng)本中心看法，亦即中國(guó)中車(chē)受益于合并綜效，毛利率有望擴(kuò)增，包括1) 共享研發(fā)資源、銷(xiāo)售點(diǎn)及維修廠;2) 可緩和國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的影響;及3) 受益于主要零組件國(guó)產(chǎn)化。研究中心將2016年預(yù)估市盈率目標(biāo)倍數(shù)由40倍調(diào)降至28倍，目標(biāo)價(jià)因而下調(diào)至人民幣16.0元。

　　2015年2季度財(cái)報(bào)大致符合預(yù)期:每股收益人民幣0.10元 (環(huán)比增長(zhǎng)37%但同比下降4%)，較本中心預(yù)估高5%但較市場(chǎng)預(yù)期低9%。當(dāng)季營(yíng)收人民幣520億元，略低于本中心/市場(chǎng)預(yù)估，但毛利率21.4%則高于本中心/市場(chǎng)預(yù)期的20.9%/20.9%，主要?dú)w功于原料價(jià)格降低。由于債務(wù)及利息費(fèi)用降低，加上匯兌利益支撐，因此財(cái)務(wù)成本低于預(yù)期。

　　海外事業(yè)持續(xù)增長(zhǎng):海外事業(yè)營(yíng)收占總營(yíng)收的11.9%，高于2014年的7%。雖然中國(guó)中車(chē)2015年上半年海外新訂單僅11億美元，但公司目標(biāo)為2015年全年海外新訂單年增11%至75億美元。中國(guó)中車(chē)對(duì)其海外市場(chǎng)擴(kuò)張能力具有信心，并表示今年下半年海外新合約將包括時(shí)速350公里及160-200公里動(dòng)車(chē)組、柴油動(dòng)車(chē)組及城軌。

　　天奇股份:1個(gè)月內(nèi)連中2億國(guó)際汽車(chē)物流合同，打入國(guó)際高端汽車(chē)供應(yīng)鏈意義非凡

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：東吳證券股份有限公司 研究員：黃海方 日期：2015-12-21

　　事件

　　8月27日，公司公告中標(biāo)奔馳體統(tǒng)內(nèi)墨西哥阿瓜斯卡連特斯合作制造工廠(COMPAS)涂裝車(chē)間輸送設(shè)備，中標(biāo)合同價(jià)為4400 萬(wàn)人民幣。本項(xiàng)目為鑰匙工程，公司負(fù)責(zé)設(shè)計(jì)、制造、包裝、發(fā)運(yùn)、安裝和調(diào)試。合同交貨期均在2016 年年底，合同將對(duì)公司2015年、2016年利潤(rùn)產(chǎn)生積極影響。

　　連中大合同降低市場(chǎng)對(duì)公司汽車(chē)物流業(yè)務(wù)的悲觀預(yù)期

　　此前中報(bào)業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)主要誘因同比下滑30%的汽車(chē)物流業(yè)績(jī)預(yù)期相對(duì)悲觀。但我們認(rèn)為公司上半年截止中報(bào)8個(gè)多月已新簽訂單約10億元，在手訂單應(yīng)超18億元，汽車(chē)物流業(yè)務(wù)全年并不悲觀，我們預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)10%-20%左右的穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司續(xù)7月28日獲得法國(guó)標(biāo)致雪鐵龍集團(tuán)法國(guó)米盧斯工廠1.73億總裝項(xiàng)目后，再獲4400萬(wàn)墨西哥合同，公司1個(gè)月連中2個(gè)國(guó)際大訂單、合共2.17億:1)證明了公司產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，提示了公司產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)的潛力;2)再次降低了市場(chǎng)對(duì)公司汽車(chē)物流業(yè)務(wù)的悲觀預(yù)期。

　　第一個(gè)歐洲訂單、第一個(gè)奔馳體統(tǒng)訂單意義非凡，后續(xù)百億市場(chǎng)空間打開(kāi)

　　法國(guó)標(biāo)致雪鐵龍合同為公司在歐洲承接的第一個(gè)訂單，墨西哥項(xiàng)目為公司在奔馳體統(tǒng)內(nèi)承接的第一個(gè)訂單，這2個(gè)首次意義非凡:1)后續(xù)有望逐步打開(kāi)標(biāo)志雪鐵龍、奔馳龐大體統(tǒng)其他地區(qū)的市場(chǎng);2)標(biāo)志性合同有望提高產(chǎn)品品牌，為進(jìn)入其他國(guó)際高端汽車(chē)供應(yīng)體系打下堅(jiān)實(shí)一步。后續(xù)百億市場(chǎng)有望逐步打開(kāi)。

　　為公司在國(guó)際高端汽車(chē)工業(yè)4.0市場(chǎng)發(fā)展作基礎(chǔ)鋪墊

　　自14年公司與西門(mén)子簽訂戰(zhàn)略合作工業(yè)4.0項(xiàng)目打造汽車(chē)裝備離 線遠(yuǎn)程診斷分析云數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)以來(lái)，公司今年3月公告擬投入1.3億應(yīng)用于汽車(chē)制造的遠(yuǎn)程數(shù)據(jù)采集決策平臺(tái)及智能裝備成套系統(tǒng)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，擬將“工業(yè)4.0”的相關(guān)技術(shù)應(yīng)用于汽車(chē)制造生產(chǎn)線，打造真正智能化的汽車(chē)生產(chǎn)裝備。此次中標(biāo)將為公司后續(xù)發(fā)展國(guó)際高端汽車(chē)工業(yè)4.0打下基礎(chǔ)。

　　投資建議:

　　我們維持此前觀點(diǎn)，看好公司穩(wěn)健傳統(tǒng)主業(yè)+汽車(chē)拆解+工業(yè)4.0 轉(zhuǎn)型的業(yè)務(wù)布局，公司是稀缺的互聯(lián)網(wǎng)+“獨(dú)家汽配和萬(wàn)億循環(huán)經(jīng)濟(jì)”唯一上市公司。汽車(chē)拆解是確定10年10倍的市場(chǎng)，美國(guó)汽車(chē)拆解龍頭LKQ股價(jià)10年20倍，目前市值80-100億美元，天奇是汽車(chē)拆解布局最全的上市公司，中長(zhǎng)期看好公司投資價(jià)值。以增發(fā)后3.7億股本算，我們預(yù)計(jì)2015-17年EPS為0.46/0.60/0.80元、對(duì)應(yīng)PE 36/24/18X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　催化劑:定增過(guò)會(huì)、汽車(chē)回收拆解點(diǎn)布局，工業(yè)4.0外延

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:汽車(chē)拆解、工業(yè)4.0轉(zhuǎn)型低于預(yù)期

　　探路者:推第一期員工持股計(jì)劃有利于提振信心，看好公司布局旅行板塊和大體育

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：群益證券(香港)有限公司 研究員：李曉璐 日期：2015-12-21

　　結(jié)論與建議:

　　公司發(fā)布第一期員工持股計(jì)劃草案，董事長(zhǎng)為優(yōu)先級(jí)權(quán)益提供擔(dān)保，有利于提振市場(chǎng)信心。長(zhǎng)期看，公司在大體育和旅行兩大板塊布局積極，順應(yīng)了目前的大局勢(shì)，有望成為未來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2016年和2017年動(dòng)態(tài)市盈率分別為34倍和24倍，維持買(mǎi)入投資評(píng)級(jí)。

　　公司發(fā)布第一期員工持股計(jì)劃草案，擬募集資金不超過(guò)3801萬(wàn)元，覆蓋不超過(guò)297人，按不超過(guò)2:1比例設(shè)立優(yōu)先級(jí)份額和次級(jí)份額，董事長(zhǎng)為優(yōu)先級(jí)權(quán)益提供擔(dān)保。將于股東大會(huì)通過(guò)后6個(gè)月內(nèi)購(gòu)買(mǎi)，鎖定期為12個(gè)月，存續(xù)期為36個(gè)月。

　　我們認(rèn)為，公司今年以來(lái)的業(yè)績(jī)受到主業(yè)低迷的因素壓制，對(duì)股價(jià)造成不利影響，而該員工持股計(jì)劃的推出有利于提振市場(chǎng)信心。

　　本業(yè)方面，戶外用品板塊在整體宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的背景下利潤(rùn)總額依然保持7%的同比正增長(zhǎng)。同時(shí)，為了順應(yīng)政府鼓勵(lì)體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展的潮流，公司已經(jīng)明確，從單一的運(yùn)動(dòng)休閑服飾用品品牌企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)閼敉饩C合解決方案提供商，從戶外用品的生產(chǎn)和銷(xiāo)售拓展為“戶外用品+旅行+大體育”。

　　旅行方面，2015年公司通過(guò)戰(zhàn)略投資面向大眾旅行服務(wù)的旅行O2O綜合服務(wù)商易游天下，初步形成以易游天下為主體的出境游、以極之美為主體的定制游和以綠野為主體的周邊游三大業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，幷全力為用戶打造“有溫度的體驗(yàn)式旅行”。公司于4月和7月分別對(duì)極之美和易游天下進(jìn)行了幷表，使得營(yíng)收規(guī)模大幅增長(zhǎng)(前三季度旅行服務(wù)板塊對(duì)公司營(yíng)業(yè)收入的貢獻(xiàn)約占公司整體營(yíng)業(yè)收入的48%)，目前，易游天下、綠野、極之美等公司均處于經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的快速開(kāi)拓期，在利潤(rùn)方面呈現(xiàn)為計(jì)劃內(nèi)的虧損(前三季度旅游板塊虧損1，523.63萬(wàn)元)，預(yù)計(jì)2016年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，2017年實(shí)現(xiàn)盈利。

　　體育方面，將圍繞冰雪運(yùn)動(dòng)、賽事運(yùn)營(yíng)、文化傳媒、體育培訓(xùn)、智能健身管理等重點(diǎn)領(lǐng)域開(kāi)展項(xiàng)目。其中，露營(yíng)滑雪項(xiàng)目具備前瞻性，擬在河南鄭州鞏義市嵩山北坡籌建第一個(gè)滑雪場(chǎng)，一期工程計(jì)劃造雪面積約25萬(wàn)平方米，預(yù)計(jì)于年底開(kāi)始試運(yùn)營(yíng)。公司計(jì)劃在未來(lái)3-5年建造50家滑雪場(chǎng)。在政府大力支持體育產(chǎn)業(yè)的背景之下，我們看好公司未來(lái)的發(fā)展。

　　綜上，按照15%的企業(yè)所得稅計(jì)算，幷預(yù)計(jì)旅行和體育兩大板塊發(fā)展順利，預(yù)估2015年、2016年、2017年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為:2.76億元(對(duì)應(yīng)EPS為0.54元，同比下降6%);3.58億元(對(duì)應(yīng)EPS為0.70元，同比增長(zhǎng)30%);5.02億元(對(duì)應(yīng)EPS為0.98元，同比增長(zhǎng)40%)。

　　四方股份:配網(wǎng)微網(wǎng)特高壓厚積薄發(fā)，重回增長(zhǎng)快車(chē)道

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：張帥 日期：2015-12-21

　　投資邏輯

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，配網(wǎng)業(yè)務(wù)快速發(fā)展，智能一次設(shè)備快速提供收入和利潤(rùn)貢獻(xiàn):公司傳統(tǒng)主營(yíng)業(yè)務(wù)，包括繼電保護(hù)、變電站自動(dòng)化等電網(wǎng)相關(guān)業(yè)務(wù)在2014年上半年預(yù)計(jì)收到電網(wǎng)公司招標(biāo)暫緩、投資下降的影響，增速下滑，隨著電網(wǎng)公司總體投資以及配電網(wǎng)投資在2014年下半年的快速回升，公司在2014年下半年至2017年的收入和利潤(rùn)將重回高速增長(zhǎng)，2016年我們預(yù)計(jì)增長(zhǎng)將尤為明顯;依托行業(yè)資源和技術(shù)研發(fā)能力，公司快速切入智能配電網(wǎng)的核心一次設(shè)備智能開(kāi)關(guān)，預(yù)計(jì)將快速貢獻(xiàn)收入和利潤(rùn);

　　特高壓業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)突破:ABB四方實(shí)現(xiàn)酒泉-湖南±800KV特高壓直流工程和晉北-南京±800KV特高壓直流工程直流換流閥中標(biāo)，成功突圍將長(zhǎng)期持續(xù)的特高壓直流核心裝備，將為公司帶來(lái)較大的業(yè)績(jī)彈性;

　　微網(wǎng)核心裝備厚積薄發(fā)，配合售電實(shí)現(xiàn)高效協(xié)同:公司已參與實(shí)施超過(guò)30個(gè)微網(wǎng)項(xiàng)目，微網(wǎng)將是未來(lái)售電放開(kāi)的具體形式，同時(shí)布局寧夏售電公司，有望在微網(wǎng)和售電業(yè)務(wù)方面獲得先發(fā)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)由設(shè)備向系統(tǒng)服務(wù)運(yùn)營(yíng)商的轉(zhuǎn)型;

　　估值

　　綜合上述基本假設(shè)，我們預(yù)測(cè)，公司2015、2016、2017年的EPS分別為0.802元、1.24元和1.43元;

　　公司當(dāng)前股價(jià)為23.87元，對(duì)應(yīng)2015、2016及2017年市盈率分別為:30.4倍、19.7倍和17.1倍;

　　投資建議

　　首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為31元/股，對(duì)應(yīng)2016年25倍市盈率;

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　公司電網(wǎng)配網(wǎng)及特高壓建設(shè)不及預(yù)期;電改進(jìn)度慢于預(yù)期;公司新產(chǎn)品市場(chǎng)開(kāi)拓受阻;

　　四維圖新:利潤(rùn)增長(zhǎng)符合預(yù)期，收入增長(zhǎng)超預(yù)期

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：鄭宏達(dá) 日期：2015-12-21

　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

　　四維圖新于2015年8月27日發(fā)布半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.76億元，比去年同期增長(zhǎng)49.7%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)5088萬(wàn)元、歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)7118萬(wàn)元，分別比去年同期增長(zhǎng)40.0%和21.4%。收入增長(zhǎng)超預(yù)期，利潤(rùn)增長(zhǎng)符合預(yù)期。

　　經(jīng)營(yíng)分析

　　收入增長(zhǎng)超預(yù)期源于車(chē)聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目的放量:分產(chǎn)品來(lái)看，導(dǎo)航電子地圖收入為3.75億元，同比增長(zhǎng)36.9%。綜合地理信息服務(wù)收入為3.00億元，同比增長(zhǎng)57.5%。公司營(yíng)業(yè)收入結(jié)構(gòu)中綜合地理信息服務(wù)收入大幅增長(zhǎng)，主要原因是公司車(chē)聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的全面開(kāi)展和大眾、長(zhǎng)城等主要項(xiàng)目的持續(xù)推進(jìn)使得來(lái)自車(chē)聯(lián)網(wǎng)及編譯服務(wù)領(lǐng)域的收入實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。乘用車(chē)聯(lián)網(wǎng)方面，公司拓展車(chē)企合作，正在為寶馬、豐田、奧迪、大眾、沃爾沃、長(zhǎng)城等國(guó)內(nèi)外主流車(chē)廠提供車(chē)聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。

　　面向未來(lái)，著力打造高精尖的產(chǎn)品:我們認(rèn)為，面向汽車(chē)行業(yè)的數(shù)據(jù)服務(wù)趨勢(shì)有兩點(diǎn):高精度、智能化。前者已經(jīng)在Tesla汽車(chē)上成為了標(biāo)配，而后者則是各大互聯(lián)網(wǎng)公司所一直研發(fā)的重點(diǎn)。公司在無(wú)人駕駛、V2X、Deep Learning、智能型新能源汽車(chē)協(xié)同、智能網(wǎng)聯(lián)等項(xiàng)目進(jìn)行了大量的預(yù)研工作，基礎(chǔ)研究和產(chǎn)品化共同發(fā)力。

　　如何看待公司未來(lái)的發(fā)展:1)公司擁有卓越的管理層以及來(lái)自于騰訊的互聯(lián)網(wǎng)基因，保證了公司在能夠在日新月異的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代以及未來(lái)的車(chē)聯(lián)網(wǎng)時(shí)代保持快速發(fā)展和快速變革的能力。2)從產(chǎn)品營(yíng)收上來(lái)看，導(dǎo)航電子地圖業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭良好。面向車(chē)聯(lián)網(wǎng)的服務(wù)將會(huì)在收入比重將會(huì)越來(lái)越大，成為構(gòu)成汽車(chē)軟件價(jià)值的中心部分。3)來(lái)自于滴滴打車(chē)、百度地圖的大數(shù)據(jù)是公司在數(shù)據(jù)服務(wù)上的壁壘，用數(shù)據(jù)來(lái)刻畫(huà)社會(huì)的網(wǎng)格數(shù)字地圖。4)公司致力于國(guó)際化的發(fā)展，收購(gòu)Here地圖即表明了公司在國(guó)際化的戰(zhàn)略方向，公司的全球化視野不會(huì)就此停止。5)目前時(shí)點(diǎn)，我們?nèi)匀豢春们把b市場(chǎng)，即看好四維圖新所承載的一系列服務(wù)的探索發(fā)展。

　　盈利調(diào)整

　　我們維持預(yù)測(cè)15-16年每股收益為0.23元和0.30元。

　　投資建議

　　維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　益佰制藥:上半年增預(yù)算搶市場(chǎng)，下半年控費(fèi)漲利潤(rùn)

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：東吳證券股份有限公司 研究員：洪陽(yáng) 日期：2015-12-21

　　投資要點(diǎn)

　　市場(chǎng)搶占成功，費(fèi)用增加致利潤(rùn)下滑:上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.90億元，同比增長(zhǎng)27.05%;歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)為5990.26萬(wàn)元，同比降低63.92%。扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)為5368.46萬(wàn)元，同比降低66.67%。

　　處方藥銷(xiāo)售增長(zhǎng)28.70%:上半年，公司處方藥實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入13.55億元，同比增長(zhǎng)28.70%;OTC產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1.11億元，同比增長(zhǎng)32.97%;醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1.24億元，同比增長(zhǎng)8.32%。

　　抗腫瘤藥物銷(xiāo)售增長(zhǎng)20.48%:抗腫瘤藥物實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入8.46億元，同比增長(zhǎng)20.48%;心腦血管藥物實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入2.53億元，同比增長(zhǎng)40.47%;婦科藥物實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1.00億元，同比增長(zhǎng)8.39%;兒科用藥實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入8617.80萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)480.12%;呼吸系統(tǒng)用藥實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入4370.53萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)100.28%。

　　投資設(shè)立腫瘤醫(yī)療產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金:公司擬出資1.5億與中鈺資本管理(北京)有限公司共同發(fā)起設(shè)立腫瘤醫(yī)療產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金。并購(gòu)基金投資規(guī)模30億，分三期出資。投資方向限于與益佰制藥戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃相關(guān)的腫瘤醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)(腫瘤醫(yī)院)，主要方式包括但不限于并購(gòu)、新建、合作經(jīng)營(yíng)等。被投標(biāo)的項(xiàng)目未來(lái)可以由益佰制藥在同等條件下優(yōu)先收購(gòu)，或者以通過(guò)產(chǎn)業(yè)整合、并購(gòu)重組、獨(dú)立上市等方式實(shí)現(xiàn)被投標(biāo)的項(xiàng)目的退出。

　　員工持股計(jì)劃完成股票購(gòu)買(mǎi):截至2015年6月29日，公司員工持股計(jì)劃已通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)以均價(jià)52.1元/股(利潤(rùn)分配方案實(shí)施后對(duì)應(yīng)26.05元/股)購(gòu)入公司股票487萬(wàn)股，占公司總股本的1.23%。本次員工持股計(jì)劃鎖定期為一年，即2015年6月30日至2016年6月30日。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí):我們預(yù)測(cè)益佰制藥2015-2018年?duì)I業(yè)收入分別為39.1億、46.1億、55.3億和65.3億元，歸屬母公司凈利潤(rùn)為6.0億、8.9億、11.6億和14.5億元。折合2015-2018年EPS分別為0.75元、1.12元、1.46元和1.83元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率分別為20.2倍、13.5倍、10.4倍和8.3倍。公司聚焦腫瘤領(lǐng)域，積極布局腫瘤醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)，擁抱互聯(lián)網(wǎng)，運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)資源推動(dòng)成長(zhǎng)，員工持股計(jì)劃提升員工積極性與創(chuàng)造性，艾迪注射液穩(wěn)健增長(zhǎng)，洛鉑市場(chǎng)空間巨大，婦炎消膠囊、葆宮止血顆粒享受基藥紅利，銷(xiāo)售實(shí)力強(qiáng)大，助力產(chǎn)品推廣。公司上半年凈利潤(rùn)下滑，然而通過(guò)增加銷(xiāo)售費(fèi)用成功拉動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)，搶占市場(chǎng)份額，隨著后期銷(xiāo)售費(fèi)用得到有效控制，我們認(rèn)為公司凈利潤(rùn)會(huì)大幅穩(wěn)定增長(zhǎng)?？紤]到公司積極布局腫瘤治療中心，合并后可實(shí)現(xiàn)快速盈利，故我們維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:政策風(fēng)險(xiǎn)、招標(biāo)降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、腫瘤醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

　　人福醫(yī)藥:品牌提升價(jià)值，營(yíng)銷(xiāo)改革體現(xiàn)增長(zhǎng)拉

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：李濤，李敬雷 日期：2015-12-21

　　投資邏輯

　　人福醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司成立于1993年，1997年在上海證券交易所上市。公司經(jīng)過(guò)20余年發(fā)展，已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)麻醉行業(yè)龍頭企業(yè)，并在計(jì)生用藥、血液制品、維藥、診斷試劑代理等領(lǐng)域具有較強(qiáng)影響力。公司憑借深厚的產(chǎn)業(yè)積累，已經(jīng)開(kāi)始布局國(guó)際化業(yè)務(wù)。并且憑借在湖北的影響力和政府資源，逐步涉足醫(yī)療服務(wù)等業(yè)務(wù)。

　　公司主要業(yè)務(wù)板塊中，我們認(rèn)為宜昌人福將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，利潤(rùn)表現(xiàn)會(huì)優(yōu)于以往;血液制品業(yè)務(wù)公司會(huì)借助在當(dāng)?shù)氐馁Y源優(yōu)勢(shì)，有望拓展采漿源，提高采漿量，實(shí)現(xiàn)盈利的快速增長(zhǎng);診斷試劑代理業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)定，業(yè)務(wù)有一定可延展性;此外，出口業(yè)務(wù)、葛店人福、新疆維藥等業(yè)務(wù)都有望保持較好發(fā)展。

　　公司積極發(fā)展醫(yī)療服務(wù)板塊，預(yù)計(jì)在3-5年內(nèi)，與20家左右公立醫(yī)院合作，進(jìn)行醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局。公司現(xiàn)在已經(jīng)與鐘祥、老河口、孝南區(qū)等地政府簽署合作協(xié)議，對(duì)相應(yīng)區(qū)域的特定醫(yī)院進(jìn)行管理或者共建新院區(qū);此外，公司并購(gòu)黃石大冶有色醫(yī)院管理有限公司75%的股權(quán)。

　　我們認(rèn)為人福醫(yī)藥業(yè)務(wù)基礎(chǔ)強(qiáng)，資源廣，管理能力優(yōu)秀。未來(lái)有望打造集醫(yī)藥商業(yè)、制造、醫(yī)療服務(wù)為一體的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，內(nèi)部業(yè)務(wù)板塊的協(xié)同發(fā)展，將使公司盈利能力不斷提高。

　　投資建議

　　我們看好公司的業(yè)務(wù)板塊布局，預(yù)計(jì)未來(lái)利潤(rùn)將實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　估值

　　我們預(yù)測(cè)2015-2017年，公司凈利潤(rùn)分別為5.68億、8.28億、11.61億元，增速分別為26%、46%、40%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的動(dòng)態(tài)市盈率分別為:47倍、32倍、23倍。

　　風(fēng)險(xiǎn)

　　出口業(yè)務(wù)不穩(wěn)定;醫(yī)療服務(wù)缺乏運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn);多元化業(yè)務(wù)的管理難度較大。

　　大連電瓷:在手訂單充足，下半年收入確認(rèn)將加速

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：張帥 日期：2015-12-21

　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

　　報(bào)告期內(nèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入1.82億元，同比下滑33.13%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)虧損1343.83萬(wàn)元，同比下滑274.99%;EPS -0.07元/股，同比下滑275%

　　經(jīng)營(yíng)分析

　　業(yè)績(jī)大幅下滑，主要源于特高壓部分線路標(biāo)段施工進(jìn)度低于預(yù)期:由于國(guó)家電網(wǎng)公司對(duì)“淮南-南京-上?！苯涣魈馗邏汉汀皩幭膶帠|-浙江紹興”直流輸電線路部分標(biāo)段的施工進(jìn)度進(jìn)行調(diào)整，導(dǎo)致公司上半年大量產(chǎn)品無(wú)法按原合同期交貨，存貨同比大幅增長(zhǎng)33%。相比原施工進(jìn)度，預(yù)計(jì)“淮上線”減少可確認(rèn)收入5171萬(wàn)元，“寧紹線”減少2932萬(wàn)元，合計(jì)8103萬(wàn)元。由于特高壓產(chǎn)品毛利率高，受此影響，上半年毛利率同比減少4.95個(gè)百分點(diǎn)。此外，毛利率下滑另一重要原因在于國(guó)內(nèi)中低端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。

　　在手訂單充足，下半年收入將加速確認(rèn):公司在手訂單充足，國(guó)內(nèi)項(xiàng)目在手訂單超3億元，國(guó)際市場(chǎng)出口項(xiàng)目在手訂單超1億元。下半年除了“淮上線”和“寧紹線”兩條特高壓線路之外，“錫盟-山東”線預(yù)計(jì)也將于年底前全部交貨。按照我們的測(cè)算，三條特高壓公司共計(jì)中標(biāo)達(dá)2.71億元，約占2014年全年收入的46%，全年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)基本確定。公司公告預(yù)計(jì)三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1200-2000萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)-27.43% -20.95%，具體數(shù)額取決于相關(guān)線路的實(shí)際建設(shè)進(jìn)度。

　　行業(yè)地位穩(wěn)固，復(fù)合絕緣子市占率提升:2015年8月19日，公司公告“蒙西-天津南”特高壓預(yù)中標(biāo)情況，其中瓷絕緣子保持了40%以上的市場(chǎng)份額;復(fù)合絕緣子取得突破，中標(biāo)金額創(chuàng)新高達(dá)1101萬(wàn)元，預(yù)計(jì)市占率達(dá)到26.35%。報(bào)告期內(nèi)，復(fù)合絕緣子收入快速增長(zhǎng)達(dá)31.23%，毛利率提高2.92個(gè)百分點(diǎn)。

　　受益特高壓，行業(yè)景氣度維持高位，公司彈性最大:2015年上半年，蒙西-天津、榆橫-濰坊、酒泉-湘潭、晉北-江蘇四條特高壓(兩交兩直)如期開(kāi)工，下半年預(yù)計(jì)錫盟-泰州、上海廟-山東、滇西北-廣東三條直流特高壓線路也將核準(zhǔn)開(kāi)工。此外，國(guó)家電網(wǎng)公司已與巴基斯坦、蒙古、哈薩克斯坦、埃塞俄比亞、肯尼亞、俄羅斯、印尼等國(guó)家的電力公司進(jìn)行特高壓前期探討，部分國(guó)家已開(kāi)展前期工作。受益特高壓線路進(jìn)入大規(guī)模建設(shè)期，行業(yè)景氣度維持高位。在我們前期的行業(yè)報(bào)告、公司報(bào)告中論述了公司作為懸瓷絕緣子 龍頭，是特高壓彈性最大標(biāo)的，未來(lái)三年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。

　　我們判斷公司2015-2017年EPS為0.26，0.36，0.51，對(duì)應(yīng)8月27日股價(jià)為42x/31x/22x PE。考慮公司市值較小，受益特高壓彈性大，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)16元。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。

　　特高壓審批、建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期

　　長(zhǎng)高集團(tuán):新產(chǎn)品如期放量，新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)值得期待

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：張帥 日期：2015-12-21

　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

　　報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19，141.43萬(wàn)元，比上年同期下降7.82%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3，592.49萬(wàn)元，比上年同期下降22.32%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)(歸屬于母公司所有者)3，317.41萬(wàn)元，比上年同期下降27.76%。每股收益0.063元。

　　經(jīng)營(yíng)分析

　　業(yè)績(jī)下滑源于國(guó)家電網(wǎng)部分工程進(jìn)度低于預(yù)期，導(dǎo)致延遲交貨:公司上半年業(yè)績(jī)下滑源于隔離開(kāi)關(guān)和接地開(kāi)關(guān)銷(xiāo)售收入同比下滑22.05%，由于開(kāi)關(guān)業(yè)務(wù)毛利率高，致使整體毛利率減少1.15%。下滑主要原因?yàn)橄掠慰蛻艄こ踢M(jìn)度低于預(yù)期，交貨延遲。公司開(kāi)關(guān)業(yè)務(wù)市占率穩(wěn)定，在手訂單充足，預(yù)期四季度收入確認(rèn)將加速。

　　組合電器、成套設(shè)備開(kāi)始放量，收入、毛利率均大幅提高:我們?cè)谥暗墓緢?bào)告中判斷，經(jīng)過(guò)幾年積累，公司2015年組合電器、成套設(shè)備業(yè)務(wù)規(guī)模將大幅增加。半年報(bào)顯示，收入同比增長(zhǎng)110.53%，毛利率大幅提高8.92%。2015年6月，公司公告成立全資子公司，將目前輸變電設(shè)備行業(yè)產(chǎn)品業(yè)務(wù)劃分為三大業(yè)務(wù)板塊，分別為湖南長(zhǎng)高高壓開(kāi)關(guān)有限公司(承擔(dān)高壓隔離開(kāi)關(guān)及接地開(kāi)關(guān)業(yè)務(wù)等)、湖南長(zhǎng)高電氣有限公司(承擔(dān)組合電器和斷路器業(yè)務(wù)等)、湖南長(zhǎng)高成套電器有限公司(承擔(dān)高低壓成套設(shè)備及配電元器件業(yè)務(wù)等)。未來(lái)三年，隨著220kV組合電器開(kāi)始銷(xiāo)售，成套設(shè)備業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，公司主業(yè)收入將快速提高。

　　富特科技業(yè)績(jī)出色，尚未計(jì)入投資損益:中報(bào)顯示，富特科技目前只是以“期末按成本計(jì)量的可供出售金融資產(chǎn)”計(jì)入7.69%股權(quán)，相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜尚未完成。我們預(yù)計(jì)剩余股權(quán)轉(zhuǎn)讓年內(nèi)可完成，之后公司占有富特44.62%股權(quán)，成為第一大股東，按投資收益計(jì)入(當(dāng)時(shí)收購(gòu)時(shí)公告將并表，目前我們預(yù)期最終將以投資收益計(jì))。我們預(yù)計(jì)富特2015年凈利潤(rùn)至少超過(guò)1500萬(wàn)元，將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生積極影響。

　　新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)開(kāi)始貢獻(xiàn)收入，未來(lái)將享受行業(yè)快速成長(zhǎng):中報(bào)顯示，高壓配電總成(新能源汽車(chē))收入693萬(wàn)，新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)開(kāi)始貢獻(xiàn)收入。未來(lái)公司除了富特、伯高外，預(yù)期會(huì)進(jìn)一步在新能源汽車(chē)領(lǐng)域展開(kāi)并購(gòu)，形成公司第二主業(yè)。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。

　　我們判斷公司2015-2017年EPS為0.23，0.36，0.51，對(duì)應(yīng)7月17日股價(jià)為39x/25x/18x PE。考慮公司近3年主業(yè)較快增長(zhǎng)，新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)12-14元。

　　中航機(jī)電公司動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng):增發(fā)過(guò)會(huì)，資產(chǎn)注入序幕拉開(kāi)

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：長(zhǎng)城證券股份有限公司 研究員：李軍政，王習(xí) 日期：2015-12-21

　　事件

　　中航機(jī)電非公開(kāi)發(fā)行股票申請(qǐng)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審核通過(guò)。

　　投資要點(diǎn)

　　非公開(kāi)發(fā)行股票過(guò)會(huì)，后續(xù)資產(chǎn)注入序幕拉開(kāi):公司自2014年11月公布定增預(yù)案后，一波三折，于今年7月17日公告國(guó)資委原則同意非公開(kāi)發(fā)行股票方案，后于12月16日終獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)批復(fù)，公司將在收到證監(jiān)會(huì)正式書(shū)面核準(zhǔn)文件后另行公告。一方面，此次增發(fā)是首例通過(guò)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃實(shí)施的國(guó)企員工持股計(jì)劃，方案獲批具有明顯的標(biāo)桿示范意義;另一方面，此次增發(fā)獲批也標(biāo)志著公司后續(xù)資產(chǎn)收購(gòu)的序幕拉開(kāi)，預(yù)計(jì)明年將收購(gòu)2014年11月公告擬收購(gòu)的五家公司，收購(gòu)?fù)瓿珊蠊镜暮娇諜C(jī)電業(yè)務(wù)和汽車(chē)業(yè)務(wù)都將大幅拓展。此外，我們根據(jù)大股東資產(chǎn)結(jié)構(gòu)判斷公司后續(xù)還有另外兩項(xiàng)資產(chǎn)注入計(jì)劃，根據(jù)我們的假設(shè)，三次資產(chǎn)注入完成后累計(jì)對(duì)于EPS的增厚幅度將超過(guò)80%。

　　中航機(jī)電是為數(shù)不多的“四有”軍工股:我們認(rèn)為，中航機(jī)電在可預(yù)期的未來(lái)“有業(yè)績(jī)、有注入、有政策、有市場(chǎng)”，同時(shí)具備這四個(gè)因素的軍工股并不多，市場(chǎng)存在預(yù)期差，公司相對(duì)較低的估值存在修復(fù)可能。此次突破性的員工持股計(jì)劃也彰顯公司上下對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)前景的信心，考慮此次非公開(kāi)發(fā)行三年鎖定期的資金成本，當(dāng)前股價(jià)具有較高的安全邊際。

　　維持“強(qiáng)烈推薦”的投資評(píng)級(jí)?？紤]今年底融資完成但尚未收購(gòu)的情況下，預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS為0.46、0.58、0.66元，對(duì)應(yīng)增發(fā)價(jià)14.48元的PE分別為31X、25X、22X，對(duì)應(yīng)當(dāng)前價(jià)位21.43元的PE分別為、37X、32X。本次融資完成后若啟動(dòng)后續(xù)收購(gòu)，按2015年數(shù)據(jù)測(cè)算，我們預(yù)計(jì)三部分收購(gòu)將分別增厚EPS 0.05元、0.17元、0.10元，累計(jì)增厚80%，公司的2015年P(guān)E將降至不足30X。目前中航工業(yè)飛機(jī)板塊4家主要主機(jī)和系統(tǒng)公司2015年平均估值水平為83倍PE，公司股價(jià)明顯偏低，維持“強(qiáng)烈推薦”的投資評(píng)級(jí)。

　　圣農(nóng)發(fā)展:業(yè)績(jī)短期承壓，基本面反轉(zhuǎn)確定，首選超跌養(yǎng)雞龍頭

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：東吳證券股份有限公司 研究員：馬浩博 日期：2015-12-21

　　投資要點(diǎn)

　　養(yǎng)雞行業(yè)衰退尾期，短期業(yè)績(jī)承壓

　　1H2015公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.88億元，同比增長(zhǎng)9.51%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)-3.5億元，同比下降911.54%。1H2015宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、三公消費(fèi)限制以及行業(yè)現(xiàn)有產(chǎn)能尚未消化完畢，致使養(yǎng)雞行業(yè)持續(xù)低迷。部分地區(qū)雞肉價(jià)格跌破H7N9時(shí)期的最低價(jià)，創(chuàng)6年以來(lái)新低。公司層面上，上半年產(chǎn)能進(jìn)一步投放，折舊攤銷(xiāo)大增，毛利承壓。同時(shí)經(jīng)營(yíng)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，項(xiàng)目借款增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用上升。宏觀經(jīng)濟(jì)降速換擋、行業(yè)低迷以及公司戰(zhàn)略因素三重疊加導(dǎo)致利潤(rùn)呈現(xiàn)虧損狀態(tài)。然而，1H2015行業(yè)處于蕭條末期，而公司重大投資建設(shè)階段，業(yè)績(jī)下降符合市場(chǎng)預(yù)期。

　　KKR入駐，經(jīng)營(yíng)效率提升，外延并購(gòu)預(yù)期強(qiáng)烈。

　　1H2015，公司通過(guò)定向增發(fā)方式引進(jìn)國(guó)際知名私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)KKR，募集資金24.6億元人民幣，資產(chǎn)負(fù)債率大幅下降，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)更為穩(wěn)健。同時(shí)，KKR入駐后，投后管理團(tuán)隊(duì)對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等全方位進(jìn)行了效率提升，制定了百日計(jì)劃等可持續(xù)的方案，未來(lái)公司成本優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大。此外，KKR投資團(tuán)隊(duì)投資能力強(qiáng)大，資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)豐富，外延式并購(gòu)可期。

　　主動(dòng)進(jìn)軍B2C渠道，引導(dǎo)并創(chuàng)造消費(fèi)

　　1H2015，公司營(yíng)銷(xiāo)部門(mén)成立B2C團(tuán)隊(duì)，擬在生產(chǎn)基地周邊建立服務(wù)終端消費(fèi)者的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)以縣城為單位，采用加盟店方式設(shè)立農(nóng)產(chǎn)品專(zhuān)賣(mài)店，并直接向消費(fèi)者提供冰鮮雞肉產(chǎn)品。公司擴(kuò)展B2C渠道，有利于公司消費(fèi)者，樹(shù)立公司和產(chǎn)品品牌;引導(dǎo)居民雞肉消費(fèi)習(xí)慣，創(chuàng)造新的消費(fèi)需求。

　　養(yǎng)雞行業(yè)處于大周期歷史底部，9-10月份有望啟動(dòng)。

　　目前雞肉價(jià)格處于最近4年歷史底部。然而2014年在行業(yè)自律協(xié)議下祖代雞原始產(chǎn)能持續(xù)去化，同時(shí)年初受美國(guó)禽流感影響國(guó)家發(fā)文禁止進(jìn)口美國(guó)種雞。由于美國(guó)禽流感在6月仍未消除，下半年復(fù)關(guān)可能性較小，預(yù)計(jì)2015年祖代雞引種量將同比下降40%。祖代雞產(chǎn)能去化嚴(yán)重，恢復(fù)至少需要1年以上時(shí)間。而進(jìn)入三季度后，肉禽制品消費(fèi)大幅增加。在豬價(jià)上漲的行情下，豬價(jià)雞價(jià)剪刀差已到達(dá)歷史高點(diǎn)，替代效應(yīng)明顯，雞肉消費(fèi)需求上漲彈性更大。此外，屠宰場(chǎng)4-5月份儲(chǔ)備了大量冷凍肉，從調(diào)研情況看，多數(shù)肉制品廠家雞肉庫(kù)存量下降，預(yù)計(jì)到9-10月份低價(jià)庫(kù)存消耗完畢。從供給-需求-庫(kù)存角度看，養(yǎng)雞行業(yè)下半年復(fù)蘇趨勢(shì)確定，將進(jìn)入15-20個(gè)月的高景氣期。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議

　　預(yù)計(jì)公司2015、2016年白羽雞銷(xiāo)售分別為3.4、4.3億羽，對(duì)應(yīng)雞肉685100、866542噸;預(yù)計(jì)2015、2016年雞肉價(jià)格有望達(dá)到11800、12500元/噸。預(yù)計(jì)公司2015、2016年EPS為-0.19元，1.42元。采用歷史上行業(yè)景氣時(shí)，禽養(yǎng)殖公司年度平均動(dòng)態(tài)估值25倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)格35.5元，還有116%的空間，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:疫病風(fēng)險(xiǎn);雞肉價(jià)格不達(dá)預(yù)期