6月15日開(kāi)始上證指數(shù)自5178點(diǎn)開(kāi)始斷崖式下跌，跌幅超過(guò)1400點(diǎn)，此輪下跌速度快、日內(nèi)波動(dòng)幅度大，中小盤表現(xiàn)最弱，IC多次跌停。

　　就股市下跌特征及原因看，2000年以后，股市黑天鵝事件當(dāng)屬2008年金融危機(jī)前后。彼時(shí)股市單邊下行，跌幅較深、速度較快。其中，有三個(gè)時(shí)間段表現(xiàn)最為明顯，分別是：2007年10月中旬至11月底，大盤從6124點(diǎn)下跌至4778點(diǎn)，日均跌幅0.71%。2008年1月到4月下旬日均跌幅0.71%。2008年5月初到10月底日均跌幅0.48%。此輪股市下跌速度史上罕見(jiàn)，遠(yuǎn)超過(guò)金融危機(jī)時(shí)期。至7月7日用時(shí)16個(gè)交易日，上證指數(shù)最大跌幅超30%，日均跌幅達(dá)2 %以上。

　　6月中下旬上證指數(shù)日內(nèi)波動(dòng)愈加劇烈。一般情況下，股市日內(nèi)波動(dòng)幅維持在5%以下，近半月來(lái)股指日波動(dòng)始終維持在5%以上，6月29日、30日波幅達(dá)到高點(diǎn)，分別為10.90%和11.23%，杠桿資金撤離資本市場(chǎng)是主要原因。

　　由于場(chǎng)外配資多重倉(cāng)創(chuàng)業(yè)板和中小盤股，高杠桿的場(chǎng)外配資巨量平倉(cāng)導(dǎo)致中小盤暴跌。至7月3日，中小盤最大跌幅37.05%，同期上證跌幅29.92%。相應(yīng)的，中證500股指期貨在6月26日、6月29日和7月1日三次跌停，在已上市的三個(gè)股指期貨品種中表現(xiàn)最弱。

　　資本市場(chǎng)的合理性回調(diào)能夠解釋上證指數(shù)15%-20%的跌幅，融資盤平倉(cāng)及巨量IPO可以解釋上證指數(shù)跌至4000點(diǎn)附近，股市跌至3700點(diǎn)以下則由投資者恐慌情緒導(dǎo)致。

　　為防止股市繼續(xù)下跌產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，管理層連出救市政策，大致分為三類：流動(dòng)性注入、抑制過(guò)度投機(jī)和行政手段。通過(guò)實(shí)質(zhì)性資金注入和預(yù)期引導(dǎo)，以修復(fù)市場(chǎng)信心維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定。一是央行降準(zhǔn)降息雙管齊下，釋放千億資金；內(nèi)地養(yǎng)老金擬入市；IPO暫停，已審批通過(guò)的暫緩發(fā)行；匯金公司增持ETF；證券公司出資不低于1200億元投資藍(lán)籌股ETF；公募基金積極申購(gòu)本公司偏股型基金；央行協(xié)助通過(guò)多種形式給予證金公司流動(dòng)性支持等。二是抑制過(guò)度投機(jī)，股指期貨部分合約特別是中證500指數(shù)限制開(kāi)倉(cāng)；中金所實(shí)行差別化手續(xù)費(fèi)；滬深交易所同時(shí)宣布下調(diào)A股交易經(jīng)手費(fèi)和交易過(guò)戶費(fèi)；券商自主決定“兩融”強(qiáng)平線；基金業(yè)協(xié)會(huì)呼吁把握投資時(shí)機(jī)等。三是嚴(yán)懲對(duì)惡意做空、利用股指期貨進(jìn)行跨期現(xiàn)市場(chǎng)操作等違法行為；嚴(yán)厲打擊編造、傳播股市謠言行為等。

　　我們認(rèn)為長(zhǎng)期牛市格局依然存在，轉(zhuǎn)型與改革、居民財(cái)富配置轉(zhuǎn)移等根本動(dòng)力并未發(fā)生改變。下半年，國(guó)企改革路線依舊，繼續(xù)驅(qū)動(dòng)股指上行。央行連續(xù)降息，寬松貨幣政策使得市場(chǎng)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)將維持較低利率。房地產(chǎn)方面，房地產(chǎn)行業(yè)長(zhǎng)期拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，盈利能力下滑，財(cái)富配置逐漸從存款和房地產(chǎn)向金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移。

　　盡管牛市基礎(chǔ)仍在，但下半年資本市場(chǎng)“瘋牛”難現(xiàn)，市場(chǎng)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化。主要原因在于，驅(qū)動(dòng)股市上漲的資金牛和杠桿牛在政策作用和深度回調(diào)中淡化，改革牛將是未來(lái)市場(chǎng)的主力。股指很難出現(xiàn)單邊上漲行情。

　　近期政策密集出臺(tái)，力度之大、工具之多、意愿之強(qiáng)較為罕見(jiàn)。短期來(lái)看，政策底逐漸清晰，考慮到政策傳導(dǎo)具有時(shí)滯性，短期底部震蕩。