房價已經(jīng)平穩(wěn)下來，GDP也回落到7%-7.5%的區(qū)間，股市也明顯向好，大金融大改革大長牛走勢依然持續(xù)中，資本市場的機會剛剛開始，千萬別低估改革帶來的重大機遇，希望投資者能意識到，發(fā)揮主動研究精神，牛股肯定不少，就看你能否抓住！

　　金融的增長根源及所需改革

　　未來GDP保持在7%左右增速，相信貨幣供應(yīng)量M2在中長期也將在10%左右的水平增長(3%的CPI是可以容忍的)。目前推進的金融改革，包括利率市場化、鼓勵直接融資和資本市場的改革，最終落腳點都是放在激活存量貨幣，提高資金使用效率。

　　貨幣量的穩(wěn)定增長保證了金融業(yè)亦能在風險可控前提下實現(xiàn)增長，隨著存量貨幣激活，預(yù)計未來幾年M2增速將平穩(wěn)下行，最終逐步回落至10%左右的水平。而改革提高貨幣周轉(zhuǎn)速度，激發(fā)企業(yè)活力后，M1增速將開始反彈，未來將逐漸回升至13%以上的水平。(按照《M1定買賣》，股市的長期底部已經(jīng)出現(xiàn))

　　銀行的增長根源及所需改革

　　在未來經(jīng)濟和貨幣增長都有穩(wěn)定預(yù)期的背景下，我們對銀行業(yè)增長就更不應(yīng)悲觀。簡單看看銀行業(yè)績增長的驅(qū)動因素：

　　M2每年10%左右的增長即為銀行規(guī)模自然增長提供保障，利率市場化短期可能使銀行息差收窄，但只要貸款需求相對穩(wěn)定，行業(yè)正常運營會使息差保持在合理水平，無需過度擔憂。

　　我們認為行業(yè)整體利潤增速雖然放緩但仍可穩(wěn)定增長，未來銀行業(yè)將加速三個方面結(jié)構(gòu)調(diào)整，表現(xiàn)在：

　　1、貸款/客戶結(jié)構(gòu)逐漸向中小企業(yè)下沉，緩解金融脫媒與利率市場化沖擊；

　　2、增加中間業(yè)務(wù)、金融市場 收入等貸款業(yè)務(wù)以外的收入來源；

　　3、加大科技(互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng))與金融結(jié)合力度，通過科技重塑風控與客戶服務(wù)模式。

　　其實只要銀行認認真真做好傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，長期實現(xiàn)8-10%左右的增長是可以預(yù)期的，而市場化競爭力較強的銀行增速會更快，富國銀行便是最好的榜樣。這方面我們在之前的《出頭之日-利率市場化與金融股重估》、《民生銀行(600016)-富國的模子，仍被低估的金子》等多篇深度報告中都有詳細的論述。

　　資本市場的增長根源與改革

　　資本市場的改革是經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)調(diào)整的第一步。新一屆政府上任后，市場逐步在形成共識，中國未來經(jīng)濟增長的潛力依然很大，但這種潛力的挖掘方式將從過去的廉價勞動力的釋放轉(zhuǎn)變?yōu)閯趧由a(chǎn)率、資本配置效率提升的全要素效率提升方式。資本市場顯然是實現(xiàn)資源分配、發(fā)現(xiàn)新產(chǎn)業(yè)方向的最有效率的地方，過去主要是依靠政府引導，走了不少彎路。因此資本市場的改革不僅僅是關(guān)系到投融資主體的利益，也關(guān)系到未來國家競爭力的問題。

　　問題不是要不要改革，而是要如何改革。發(fā)行體制、市場結(jié)構(gòu)的問題早已經(jīng)被認識到，新股發(fā)行、退市制度也一直在調(diào)整，但始終沒有明顯的成效，因為發(fā)行的問題不止是在發(fā)行環(huán)節(jié)，退市的問題也不僅僅糾結(jié)在退市，與資本市場的層次、投資者結(jié)構(gòu)、中介機構(gòu)定位等多個因素都相關(guān)，是復雜的系統(tǒng)工程，難以通過簡單的制度修補來完善。我們認為資本市場的機制設(shè)計從以下四個方面來考慮：

　　1、基本制度的改革：包括新股發(fā)行、再融資、退市制度的完善；

　　2、多層次市場的建設(shè)：三板、四板及柜臺市場建設(shè)，債券和衍生品市場的擴容；

　　3、推動機構(gòu)投資者的發(fā)展和上市公司治理結(jié)構(gòu)的完善：發(fā)揮機構(gòu)投資者的多策略優(yōu)勢，促進市場博弈平衡，實現(xiàn)金融資本和產(chǎn)業(yè)資本的良性互動；

　　4、推動證券公司的改革和發(fā)展：鼓勵券商的創(chuàng)新進而提升對資本市場服務(wù)的維度和層次，降低市場的交易成本和摩擦成本，促進股市活力的釋放

　　目前，發(fā)行制度改革已經(jīng)啟動，延長批文有效期、賦予券商自主配售權(quán)等，都是更多把選擇權(quán)交給了市場，而證監(jiān)會領(lǐng)導也表示在研究注冊制，創(chuàng)業(yè)板的再融資、新三板的并購細則都將盡快出臺，支持中小企業(yè)的融資和發(fā)展。新三板的市場建設(shè)也在不斷提速，擴園的節(jié)奏從逐批試點直接推廣至全國，做市商和交易制度改革在年內(nèi)將推出，以各地股權(quán)交易所串聯(lián)而成的四板市場在如火如荼的發(fā)展，券商的柜臺市場在私募投資品種增加后也將初具規(guī)模。多層次資本市場的建設(shè)將為有競爭力的企業(yè)提供更多的選擇，支持我國新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

　　證券公司在資本市場的改革中將獲得巨大利好，業(yè)務(wù)模式、杠桿水平和功能定位都將迎來新的機會：

　　1、機構(gòu)化將提升券商的服務(wù)層次和定價能力。從此輪新股發(fā)行改革的方向以及國際經(jīng)驗來看，二級市場的“機構(gòu)化”趨勢都是確定的，機構(gòu)投資者力量的崛起將大幅增加對券商服務(wù)的需求，包括資源聚合、研究定價、大宗交易、資本中介業(yè)務(wù)的重要性將極大提升，券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)的純通道收入比重將逐步降低，這種轉(zhuǎn)型在當下已經(jīng)非常明確。伴隨服務(wù)方式和復雜性的提升，相信未來價格戰(zhàn)的意義已經(jīng)不大，券商的競爭層級高端化，體現(xiàn)在專業(yè)性、資源整合能力、客戶資源網(wǎng)絡(luò)等更高層面。

　　2、并購市場將被激活，與國內(nèi)企業(yè)的成長共生。再融資和退市制度的改革將激活并購市場，充分發(fā)揮資本的力量，推動國內(nèi)企業(yè)集中度提升、結(jié)構(gòu)優(yōu)化。全球來看，并購業(yè)務(wù)的收入遠超股票和債券的發(fā)行收入，我國目前許多大行業(yè)存量產(chǎn)能已經(jīng)很多，未來并購和重組的空間將超過新股發(fā)行。同時市場化的優(yōu)勝劣汰有助于優(yōu)秀企業(yè)的脫穎而出。

　　具體來看，我們對資本市場以及券商各項新業(yè)務(wù)的發(fā)展空間和規(guī)模進行預(yù)測：

　　1、股票市場的規(guī)模：以股票二級市場市值與GDP的資產(chǎn)證券化比例來看，目前是42%，全球是69%的平均水平，美國是137%，假設(shè)我們未來10年內(nèi)達到全球平均水平，GDP增速7%，則股票市場的規(guī)模10年后達到70萬億，較當前漲幅220%。

　　2、券商的規(guī)模和盈利水平：2012年底，我國銀行、證券、保險行業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模分別為131萬億、1.73萬億和7.35萬億，分別相當于美國的72%、6%和16%。未來我國GDP總量超越美國是不難的，相對應(yīng)的金融行業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模也將趕超美國，增長空間很大。尤其是證券行業(yè)，相對銀行的體量，更加有趕超的需求。我國已經(jīng)誕生了世界市值第一位的銀行，未來出現(xiàn)有競爭力的國際投行也是可以預(yù)期的。監(jiān)管部門對證券行業(yè)提出了十年增長十倍的規(guī)劃，按照目前的1.87萬億計算，十年后19萬億，年均復合增速26%。從利潤的角度來看，假設(shè)10年后杠桿率提升到10倍，ROE上升至12%的水平，行業(yè)凈利潤規(guī)模2280億元，年均復合增速21%。90年代，美國宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)增長期間，證券行業(yè)凈利潤平均占GDP的比例為1.9‰，對應(yīng)來計算我國如果GDP增速7%，十年后證券行業(yè)利潤在2000億左右，與之前計算的結(jié)果也基本吻合。

　　3、新三板的規(guī)模：新三板試點潛在市值有望超過萬億，貢獻券商新增收入超100億。截至7月5日新三板掛牌的高新園區(qū)企業(yè)237家，而僅中關(guān)村(000931)目前的企業(yè)就近2萬家，全國的中小企業(yè)達到5600萬家，企業(yè)資源非常豐富，我們預(yù)計未來5年之內(nèi)新三板有望達到1萬家的規(guī)模，假設(shè)每家市值1億元，總市值就達到1萬億水平。假設(shè)每家公司上板，券商收取100萬的主辦費用，可新增收入100億元以上，考慮后續(xù)的交易和做市商業(yè)務(wù)，可實現(xiàn)收入范圍更為廣闊。

　　4、投行業(yè)務(wù)的前景：從國際經(jīng)驗來看，投行業(yè)務(wù)是券商最高端的服務(wù)，2009年全球投資銀行來自投行業(yè)務(wù)領(lǐng)域的收入高達720億美元，美國227億美元，占總收入的12%，其中，來自并購業(yè)務(wù)的收入占比接近50%，超過了傳統(tǒng)的權(quán)益和債券業(yè)務(wù)收入。隨著資本市場改革的推進和活力迸發(fā)，券商的投行業(yè)務(wù)尤其是并購業(yè)務(wù)有很大的發(fā)展前景。2011年全球并購交易總額是2.28萬億美元，中國的交易金額占了全球總量的7.5%，占了亞洲地區(qū)并購總額的33%。中國已經(jīng)成為僅次于美國而成為全球第二大的并購市場，但國內(nèi)券商的并購收入很低，也很少能參與復雜的并購交易，2012年我國的十大并購事件中，7單是本土機構(gòu)收購國外企業(yè)，被收購的3個中國企業(yè)，都是在美國紐交所和納斯達克上市的，A股市場的本土并購竟然一席都無。隨著國內(nèi)企業(yè)國際化程度提高和我國券商國際地位增強，如果我國券商在國際并購收入中也能達到7%，將貢獻收入50億美元以上，占2012年收入的23%。

　　5.融資融券：從國際市場看，融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展到成熟階段時，其信用交易量占市場總交易量的比例在20%-40%之間，融資融券余額規(guī)模占總市值的2%-3%左右。2012年我國融資融券交易額占股票成交額的比在2%左右，融資融券余額占總市值比約0.7%，我國兩融業(yè)務(wù)還有較大提升空間。如果假設(shè)未來五年我國證券總市值以12%的速度增長(過去10年我國市值增長率為18%)，融資融券余額占比2%對應(yīng)的規(guī)模為8237億元，相對于當前規(guī)模還有近4倍增長空間。

　　6。股權(quán)質(zhì)押回購業(yè)務(wù)：6月24日批資格以來，券商股票質(zhì)押股數(shù)39.35億股，質(zhì)押市值規(guī)模301億元，融資規(guī)模折算約150億元，增長迅速，預(yù)計年內(nèi)可達500億的規(guī)模。股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)市場前景很大，限售股也能參與質(zhì)押，目前券商托管的證券市值13萬億，假設(shè)其中10%有質(zhì)押需求，規(guī)模即1.3萬億元。

　　總結(jié)：回到股市，十年萬點不是夢

　　綜上對經(jīng)濟增長驅(qū)動(GDP=C+I+G+X)及改革圖譜的解析，結(jié)合目前政府在財政、金融、民生和資本市場領(lǐng)域加速出臺的政策措施，我們認為中國的前途已曙光乍現(xiàn)，在經(jīng)濟平穩(wěn)增長的背景下深入推進改革是大趨勢。

　　中國經(jīng)濟正處于內(nèi)需崛起的前端，金融領(lǐng)域的改革與開放必定帶來金融崛起，隨著貨幣存量的激活和M1增速逐漸上行，資本市場也將開啟長期慢牛的走勢，相信未來十年上證指數(shù)站上10000點，讓我們試目以待。