中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)第五屆理事會(huì)第三次(擴(kuò)大)會(huì)議在北京召開，大會(huì)發(fā)布了《中國(guó)酒業(yè)“十三五”發(fā)展指導(dǎo)意見》。預(yù)計(jì)到2020年釀酒產(chǎn)業(yè)銷售收入達(dá)到12938億元，比2015年9229.17億元增長(zhǎng)40.19%，年均復(fù)合增長(zhǎng)6.99%。

　　招商證券指出，近期調(diào)研反饋，白酒行業(yè)調(diào)整已然三年，回暖跡象愈發(fā)明顯，高端白酒率先復(fù)蘇，茅臺(tái)五糧液最為受益，中檔持續(xù)分化，區(qū)域擴(kuò)張龍頭彈性最大，春糖調(diào)研古井反饋?zhàn)罴选４蟊娖啡匀皇芾в谛枨笃＼?，板塊機(jī)會(huì)仍需等待，精選熱點(diǎn)領(lǐng)域及業(yè)績(jī)翻轉(zhuǎn)個(gè)股。建議優(yōu)選高端白酒龍頭茅臺(tái)(目前庫(kù)存極低，預(yù)收款創(chuàng)新高，率先復(fù)蘇)、五糧液(Q1回款大幅增加，加強(qiáng)價(jià)格管理，調(diào)整優(yōu)化銷售體系)，以及中檔強(qiáng)者品牌古井貢酒(走向全國(guó)化區(qū)域龍頭)。中線配置老窖、洋河、順鑫農(nóng)業(yè)。

　　國(guó)泰君安指出，行業(yè)分化成長(zhǎng)，龍頭基本面復(fù)蘇趨勢(shì)明確。白酒行業(yè)分化成長(zhǎng)本質(zhì)上是市場(chǎng)調(diào)節(jié)下的供給側(cè)改革。不同于之前黃金十年白酒企業(yè)的全面繁榮，此輪行業(yè)復(fù)蘇是龍頭的復(fù)蘇，具品牌、產(chǎn)品、渠道力的企業(yè)未來(lái)將實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額的持續(xù)提升，而缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)將逐漸消亡。當(dāng)前龍頭發(fā)力提升自身競(jìng)爭(zhēng)力，增速已顯著超越行業(yè)。近期淡季茅五走量仍平穩(wěn)，高蓄水下高端白酒全年業(yè)績(jī)無(wú)憂。

　　國(guó)泰君安表示，雖未來(lái)幾年白酒龍頭增速難以達(dá)到黃金十年輝煌，但龍頭基本面處向上周期、復(fù)蘇趨勢(shì)明確，未來(lái)2-3年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較高；當(dāng)前基金配臵仍處底部區(qū)域，白酒龍頭估值水平仍有向上空間。建議增持白酒龍頭。兩維度優(yōu)選標(biāo)的：1)持續(xù)提升競(jìng)爭(zhēng)力、努力超越行業(yè)增速，或通過(guò)并購(gòu)取得協(xié)同效應(yīng)的龍頭，增持瀘州老窖、古井貢酒、貴州茅臺(tái)、洋河股份、山西汾酒；受益標(biāo)的：五糧液、順鑫農(nóng)業(yè)；2)具一定品牌及產(chǎn)品力但經(jīng)營(yíng)不善，具并購(gòu)價(jià)值的企業(yè)，受益標(biāo)的：沱牌舍得、ST酒鬼。

　　【個(gè)股研報(bào)】

　　瀘州老窖：改革效果逐漸顯現(xiàn)，盈利回升趨勢(shì)明朗

　　根據(jù)媒體報(bào)道(微酒，3月22日)，瀘州老窖在近期召開的經(jīng)銷商會(huì)議和投資者會(huì)議上披露了公司的改革措施及其取得的成效?？傮w上，我們認(rèn)為公司戰(zhàn)略正確清晰，改革初見成效，但未來(lái)能否實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，仍取決于公司在銷售和管理方面的改革能否執(zhí)行到位。

　　(1) 產(chǎn)品層面：2014 年下半年以來(lái)公司逐步明確了重點(diǎn)發(fā)展五大單品的戰(zhàn)略，同時(shí)砍掉了數(shù)千個(gè)SKU。我們認(rèn)為此舉符合白酒行業(yè)發(fā)展潮流，有利于提升品牌形象，聚焦?fàn)I銷資源，提升盈利能力。(i) 高端品牌國(guó)窖1573 經(jīng)歷了2014 年的去庫(kù)存之后，2015 年銷量翻倍，價(jià)格企穩(wěn)回升； (ii) 中高端品牌窖齡目前處于去庫(kù)存后期，公司將重點(diǎn)發(fā)展窖齡酒60 年和90 年兩款產(chǎn)品，控制窖齡酒30 年發(fā)貨，預(yù)計(jì)最遲2016 年下半年將開始強(qiáng)勁反彈。 (iii) 低檔品牌頭曲和二曲將重點(diǎn)通過(guò)老產(chǎn)品提價(jià)和推出新產(chǎn)品來(lái)拉動(dòng)增長(zhǎng)。 (2) 營(yíng)銷層面：通過(guò)成立三家以核心經(jīng)銷商入股的全國(guó)性品牌專營(yíng)公司，瀘州老窖強(qiáng)力推進(jìn)渠道扁平化，管理精細(xì)化。目前瀘州老窖的營(yíng)銷人員數(shù)量增加到3000 多人。同時(shí)公司拋棄壓貨政策，公司認(rèn)為這些措施有利于銷售的逐步回升，2016 年以來(lái)全線產(chǎn)品銷售增長(zhǎng)50%以上。

　　估值

　　我們將2015-20 年每股盈利預(yù)測(cè)略微下調(diào)了3.7-4.3%，以反映費(fèi)用率的上升。12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格下調(diào)3.9%到25.34 元(仍基于18 倍2020 年預(yù)期每股盈利[現(xiàn)為1.97 元，原為2.05 元]采用8.7%權(quán)益成本貼現(xiàn)到2016 年)。當(dāng)前股價(jià)隱含20 倍的2016 年預(yù)期市盈率，與我們所覆蓋的白酒企業(yè)相符。維持中性評(píng)級(jí)。

　　主要風(fēng)險(xiǎn)

　　白酒銷售復(fù)蘇快于/慢于預(yù)期。