■ 財經(jīng)圓桌

　　股指或持續(xù)震蕩

　　中國證券報：如何看待目前的震蕩格局？后市行情如何演繹？

　　余軍：近期對A股的壓制因素開始顯現(xiàn)，主要來自兩個方面。一是市場對貨幣政策進(jìn)一步寬松預(yù)期可能發(fā)生變化。近期的輿論有所轉(zhuǎn)向，認(rèn)為過低的資金價格可能導(dǎo)致資金流入金融資產(chǎn)，而不是流入實體經(jīng)濟(jì)，從而可能推升資產(chǎn)價格泡沫。4月以來樓市迅速回暖，一線城市量價齊升，對貨幣政策進(jìn)一步放松將產(chǎn)生制約，投資者預(yù)期也因此略有調(diào)整。

　　二是監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)查股票投資的場外配資活動以及規(guī)范場內(nèi)兩融。截至6月17日，場內(nèi)融資余額約2.26萬億元，今年以來增長1.24萬億元，如果考慮場外各種渠道配資活動，A股投資者的融資規(guī)模有望達(dá)到4萬億元。即使監(jiān)管層不加以調(diào)控，這樣大規(guī)模的融資對A股也將逐漸顯現(xiàn)拖累效應(yīng)，直到最后變成不可承受之重。這是因為這4萬億元的融資年平均成本在9%-10%之間，一年的資金成本就是4000億元左右，而2014年A股稅前現(xiàn)金分紅也僅僅7800億元。如果融資規(guī)模繼續(xù)增長，投資者的資金成本再度擴(kuò)張，除非A股有更顯著的成長，不然終將難以承載。這兩個因素對現(xiàn)階段A股造成比較大的壓制，股指可能持續(xù)震蕩。

　　趙揚：市場震蕩頻率和幅度加大的主要原因是資金面變化。四月以來，市場新增資金量迅速擴(kuò)大，特別是在全民炒股潮背景下個人投資者大量入市，加大了市場波動。前期快速上漲后，市場缺乏新的催化因素，監(jiān)管層對慢牛的態(tài)度和舉措初見成效，比如降杠桿、IPO提速等等。長期來看，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的主邏輯未發(fā)生變化，全球系統(tǒng)性風(fēng)險仍有待進(jìn)一步觀察，市場整體中樞仍有望繼續(xù)上行。中期而言，資金驅(qū)動是市場最大的邏輯，需要密切關(guān)注增量資金變化趨勢，融資、減持等關(guān)鍵變量的演變。

　　李旦：過去幾周每到周末多空搏殺劇烈，消息面無外乎是監(jiān)管層對傘形配資限制、對兩融限制、對基金持有創(chuàng)業(yè)板窗口指導(dǎo)，經(jīng)過數(shù)周的發(fā)酵，至本周累積效應(yīng)顯現(xiàn)，“牛頭”被摁下，曾經(jīng)的龍頭股被對折。但是我們也看到除了股市其他領(lǐng)域缺乏明顯賺錢效應(yīng)，資金總會找到新的途徑進(jìn)入股市。對于后市，預(yù)計大盤指數(shù)經(jīng)過一段時間調(diào)整后仍會上行，A股內(nèi)在屬性決定了牛短熊長，沒有慢牛只有快牛，新增資金與籌碼供給賽跑，與時間賽跑，只爭朝夕，根據(jù)過往兩輪大牛市時間周期推算，本輪牛市還能維持兩到三個季度。

　　創(chuàng)業(yè)板分化明顯

　　中國證券報：近期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅較大，此前高漲個股也進(jìn)入調(diào)整走勢。市場二八格局是否確立？創(chuàng)業(yè)板后續(xù)走勢又將如何？

　　余軍：如果以大小盤這種規(guī)模來定義，“二八行情”可能難以成立。據(jù)統(tǒng)計，5月以來大盤股、低估值還是大幅跑輸小盤、高估值，這種結(jié)構(gòu)差異在近期也沒有明顯變化。從數(shù)據(jù)上看，近期市場有個新的特點，即主板里的小市值個股表現(xiàn)更好，它們大多數(shù)是傳統(tǒng)行業(yè)，跟成長行情是有區(qū)分的。

　　對于創(chuàng)業(yè)板的邏輯，投資者之間幾乎沒有分歧，分歧僅在于估值。我們認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板表面上可能有調(diào)整，但更多的是分化。對于某些講故事、炒概念的小市值個股，如果在未來幾個季度還看不到其業(yè)務(wù)爆發(fā)性，投資者可能會敬而遠(yuǎn)之，這些股票的估值可能還有較大下調(diào)空間。而對于已經(jīng)建立業(yè)務(wù)主線和平臺，成長路徑已經(jīng)十分清晰的大市值成長股，未來兩三個季度就需要看到業(yè)務(wù)收入的成長，以及業(yè)績的逐漸兌現(xiàn)。這其中可能有不達(dá)預(yù)期的成分，但只要業(yè)務(wù)主線清晰，投資者也可能保持一定的耐心，那么它們的估值也就能夠維持。而對于業(yè)務(wù)超預(yù)期增長的，投資者可能還會繼續(xù)追捧。所以，創(chuàng)業(yè)板即使有調(diào)整，也還是有投資機(jī)會的。未來一段時間既需要堅守新興成長的龍頭個股，也需要做好減法，逐步驗證與篩選。

　　趙揚：符合產(chǎn)業(yè)升級方向的科技股和轉(zhuǎn)型股，是本輪牛市的主旋律，并將貫穿牛市始終，這是很難發(fā)生變化的。即使市場資金面供過于求的局面被打破，成長股也是相對確定的選擇。從這個角度上看，所謂的權(quán)重股走強(qiáng)、創(chuàng)業(yè)板走弱的二八行情的持續(xù)性較為有限。目前創(chuàng)業(yè)板的主要問題是前期漲幅過快帶來的自發(fā)性調(diào)整需求和場內(nèi)資金漸濃的觀望情緒。經(jīng)過一定程度的調(diào)整，創(chuàng)業(yè)板仍有望繼續(xù)走強(qiáng)，但內(nèi)部分化會加大。

　　李旦：上周權(quán)重板塊比創(chuàng)業(yè)板強(qiáng)，但本周跌幅差不多，并沒有出現(xiàn)二八行情格局。這輪牛市的主線是科技創(chuàng)新和改革轉(zhuǎn)型，銀行、鋼鐵等傳統(tǒng)行業(yè)是非主線，主線股票的漲幅是非主線的數(shù)倍，即使同屬銀行板塊，國企混改的交通銀行的漲幅也遠(yuǎn)大于其他銀行股。籠統(tǒng)談二八行情操作性不強(qiáng)，科技創(chuàng)新的代表指數(shù)是創(chuàng)業(yè)板指數(shù)，本周出現(xiàn)自2015年初以來的最大回撤，分時圖看呈中期調(diào)整趨勢，創(chuàng)業(yè)板整體PE已達(dá)130倍，進(jìn)一步提升空間有限，也有系統(tǒng)風(fēng)險，創(chuàng)業(yè)板即將進(jìn)入到個股時代。

　　成長股仍受青睞

　　中國證券報：個股表現(xiàn)分化明顯，投資者應(yīng)關(guān)注哪些方向和主題投資？如何控制風(fēng)險？

　　余軍：A股下半年的投資方向仍然是成長，但是各種主題、風(fēng)格板塊都有表現(xiàn)的可能。比如，目前市場比較認(rèn)可的主題可能是國企改革、央企合并、地方國企資產(chǎn)整合等，都是市場盡力尋找的機(jī)會。盡管如此，我認(rèn)為國企改革仍然難以作為A股的投資主線。國企改革的目的是提升國有企業(yè)、國有控股上市公司的運作效率，這在供給過剩、需求相對不足的宏觀背景下，對經(jīng)營業(yè)績的提振作用比較有限。相比之下，成長與轉(zhuǎn)型仍是最認(rèn)可的投資主線。結(jié)合新需求的改革題材，比如教育改革、體育改革等，可能更受投資者青睞。

　　個人對A股市場總的看法是，比較順暢的上漲階段已經(jīng)過去，未來仍有上漲空間，但波動會加劇。如果投資者杠桿過高，可能經(jīng)受不住市場顛簸，因此降低投資杠桿是當(dāng)務(wù)之急。而在投資風(fēng)格與標(biāo)的選擇上，加杠桿的投資者也需要改變跟風(fēng)炒作各種題材的做法，轉(zhuǎn)移至自己更為熟悉和更有信心的股票，即使在市場波動時，也可以靈活應(yīng)對。

　　趙揚：震蕩行情下，投資者應(yīng)該關(guān)注持續(xù)性主題和確定性個股，盡量回避“故事性”太強(qiáng)的標(biāo)的，選擇主業(yè)有較強(qiáng)支撐的品種。除了“互聯(lián)網(wǎng)+”外，相對更加看好制造業(yè)升級的機(jī)會，如高端裝備、軍工、生物醫(yī)療等板塊。另外，轉(zhuǎn)型確定的輕資產(chǎn)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和主業(yè)確定的國企改革標(biāo)的，也可以適當(dāng)關(guān)注。由于市場震蕩還將持續(xù)，杠桿較重的客戶需要警惕風(fēng)險，可以考慮適當(dāng)降低杠桿比例。

　　李旦：當(dāng)前市場處于調(diào)整期，這輪牛市又是杠桿牛市，調(diào)整的時候波動幅度比過往牛市更劇烈，投資難度加大，建議投資者通過控制倉位，以應(yīng)對大盤風(fēng)險；精選個股，以應(yīng)對板塊分化。對于偏好加杠桿或配資的投資客，更應(yīng)保守對待，謹(jǐn)慎使用杠桿。下半年更看好軍工板塊、國企改革和健康醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的機(jī)會。到目前為止創(chuàng)業(yè)板中沒有進(jìn)行定增并購重組的公司已經(jīng)不多了，下階段這類公司值得多加關(guān)注。

　　近期大盤大幅下跌，個股分化日益明顯。如何看待大盤大幅下跌？市場風(fēng)格是否會轉(zhuǎn)化？本期財經(jīng)圓桌邀請博時基金宏觀策略部高級策略分析師余軍、光大證券策略分析師趙揚、中信證券財富管理中心總經(jīng)理李旦三位嘉賓，就此展開討論。