□本報(bào)記者 徐文擎

　　15日，A股市場(chǎng)尾盤(pán)全線收陰，中小板指、創(chuàng)業(yè)板指更是下跌3.73%和4.58%，不少量化對(duì)沖人士認(rèn)為這是對(duì)中證500期指即將上市的一次“提前反應(yīng)”。

　　“意料之中的事，上周就降低股票倉(cāng)位。”北京天算科技有限公司合伙人、董事長(zhǎng)馬文亞淡定地告訴中國(guó)證券報(bào)記者。

　　與馬文亞有著相同預(yù)感的對(duì)沖基金負(fù)責(zé)人不在少數(shù)，他們的這種感受大多來(lái)源于五年前滬深300期指上市時(shí)的“類似歷史經(jīng)驗(yàn)”。不過(guò)，期指擴(kuò)容對(duì)于他們來(lái)說(shuō)更意味著對(duì)沖基金的“春天”來(lái)了，新期指上市將直接引領(lǐng)策略組合數(shù)量呈指數(shù)級(jí)增加并邁向“去同質(zhì)化”的進(jìn)程，將迎來(lái)立體、全新的交易時(shí)代。

　　新增結(jié)構(gòu)市場(chǎng)“晴雨表”

　　“股指期貨連續(xù)兩天極為罕見(jiàn)地貼水40點(diǎn)，主力做空意圖溢于言表，4000點(diǎn)整數(shù)關(guān)前，誰(shuí)想減倉(cāng)我都不攔著。”某量化對(duì)沖私募總經(jīng)理上周曾在朋友圈中寫(xiě)道。盡管之后幾天市場(chǎng)仍在小幅震蕩中持續(xù)上行，但他已經(jīng)從這樣的罕見(jiàn)貼水中已經(jīng)看到市場(chǎng)上揚(yáng)的空頭情緒。

　　“出現(xiàn)這種情況一般有兩種原因：一是主動(dòng)賣空股指期貨的人特別多，二是主動(dòng)買多股指期貨的人特別少，這樣才會(huì)導(dǎo)致價(jià)格會(huì)異常便宜。但對(duì)于機(jī)構(gòu)而言，不太可能買股指期貨，相反會(huì)買現(xiàn)貨、做空股指期貨做一個(gè)套期保值的策略，套保對(duì)機(jī)構(gòu)是恒定的需求，所以買多股指期貨的大多是散戶，主動(dòng)賣空的是機(jī)構(gòu)，這也代表機(jī)構(gòu)希望大盤(pán)回調(diào)之后再健康上漲?！瘪R文亞解釋稱，“股指期貨這類衍生工具就像是現(xiàn)貨市場(chǎng)的一張晴雨表，投資者可以從中看到市場(chǎng)各個(gè)部分的情緒?！?/p>

　　中證500股指期貨無(wú)疑是增加觀察不同結(jié)構(gòu)市場(chǎng)的工具?！肮ぞ叩脑黾涌梢宰屚顿Y者更清晰、更精細(xì)地表達(dá)自己對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的看法，以前看多或看空市場(chǎng)都只能通過(guò)買賣股票的方式，但現(xiàn)在可以精細(xì)到‘看多或看空到什么程度’，比如市場(chǎng)上做空的是哪一種股指期貨，各自的交易量有多少，就可以側(cè)面看出市場(chǎng)的情緒在哪一個(gè)部分、到哪一個(gè)階段?！北本┐髮W(xué)對(duì)沖基金實(shí)驗(yàn)室執(zhí)行主任、微量網(wǎng)CEO馮永昌說(shuō)。

　　馬文亞提醒，中證500股指期貨的交易情況值得留意，因?yàn)槟壳按蟛糠謾C(jī)構(gòu)手上拿的是中證500的標(biāo)的現(xiàn)貨，他們又有套保需求，做空中證500期指與手上持有小票的相關(guān)性更大，對(duì)于中性策略來(lái)講，這種對(duì)沖方式更貼合?！八晕磥?lái)一段時(shí)間，對(duì)于中證500股指期貨，可能都是‘機(jī)構(gòu)凈空頭、散戶凈多頭’的市場(chǎng)，這種背景下，指數(shù)上漲可能會(huì)比較難，上周股指期貨的異常貼水可能就是一次提前反應(yīng)，類似的可以參考滬深300期指上線時(shí)的情況。”

　　中證500期指會(huì)成為一張新的市場(chǎng)“晴雨表”在機(jī)構(gòu)中似乎已經(jīng)達(dá)成共識(shí)，但對(duì)市場(chǎng)的影響反映在何種指數(shù)上卻存在分歧?！?010年滬深300期指出來(lái)后指數(shù)就一路下跌，而且持續(xù)一年，現(xiàn)在有人擔(dān)心，中證500期指掛牌交易后會(huì)不會(huì)復(fù)制當(dāng)年的情況，我只能說(shuō)不排除這種可能性，但可能不會(huì)反映在上證指數(shù)上，而是中證500這種指數(shù)上?！北本┯瘎?chuàng)世紀(jì)總裁韓冬說(shuō)。

　　北京一家大型券商金融工程部的量化研究員告訴記者，“中證500期指上市可能引發(fā)中小盤(pán)股調(diào)整，但這種情況發(fā)生的概率在60%左右，如果這次中小盤(pán)股在前三個(gè)月的大幅上漲后出現(xiàn)調(diào)整，我也愿意將中證500期指上市看成一個(gè)導(dǎo)火索，而非一個(gè)絕對(duì)因素。”

　　策略組合將去同質(zhì)化

　　比起中證500期指到底會(huì)不會(huì)引起中小盤(pán)股下跌的爭(zhēng)論，對(duì)沖機(jī)構(gòu)更關(guān)心的是期指擴(kuò)容后，他們的策略組合也將迎來(lái)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，對(duì)沖產(chǎn)品原來(lái)存在的一些系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以有針對(duì)地被降低甚至消除。

　　“4月16日，中證500和上證50股指期貨開(kāi)始上市交易。對(duì)于資產(chǎn)管理和對(duì)沖基金的從業(yè)者來(lái)講，這不亞于2010年4月滬深300股指期貨的上市。一些朋友激動(dòng)得一晚上沒(méi)有睡著。他們上一次睡不著覺(jué)是在4個(gè)月前：在去年12月份藍(lán)籌超級(jí)行情中，主要的市場(chǎng)中性策略都發(fā)生巨幅的回撤，他們焦慮得睡不著覺(jué)，當(dāng)時(shí)業(yè)內(nèi)都盼著中證500股指期貨的上市可以改變對(duì)沖工具匱乏的困境，沒(méi)想到短短4個(gè)月，夢(mèng)想成真，幸福似乎來(lái)得太突然。”上海天鷺投資管理有限公司董事長(zhǎng)徐東升在他的博文中寫(xiě)道。

　　他所說(shuō)的“突然的幸福”，主要是指中證500期指的上市將幫助對(duì)沖機(jī)構(gòu)在設(shè)計(jì)市場(chǎng)中性策略產(chǎn)品時(shí)彌補(bǔ)“市值因子”的短板。過(guò)去只有滬深300期指時(shí)，市場(chǎng)上幾乎所有做多中小盤(pán)股、做空股指期貨的阿爾法對(duì)沖基金都無(wú)法做到嚴(yán)格對(duì)沖，甚至一直處于“偽對(duì)沖”的狀態(tài)，在超級(jí)藍(lán)籌行情中就會(huì)“腹背受敵”。

　　“利用滬深300進(jìn)行市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖，客觀上很難進(jìn)行規(guī)模（或者說(shuō)市值）因子的完全跟蹤，否則超額收益太少。而由于中證500是中盤(pán)股的集合，客觀上可以進(jìn)行規(guī)模因子的完全跟蹤，這使得對(duì)沖基金可以設(shè)計(jì)出更加穩(wěn)健的市場(chǎng)中性策略。而且，有三個(gè)股指期貨，私募公司可以利用不同的配比，開(kāi)發(fā)出不同類型的市場(chǎng)中性產(chǎn)品，從而改善目前市場(chǎng)中性產(chǎn)品同質(zhì)化的現(xiàn)狀。我們估計(jì)，今年4月份開(kāi)始，市場(chǎng)中性策略將迎來(lái)一個(gè)新的春天?！毙鞏|升說(shuō)。

　　他說(shuō)，資產(chǎn)管理的基本目標(biāo)，是通過(guò)多樣化去分散風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到資產(chǎn)的穩(wěn)定增值。中證500股指期貨和上證50股指期貨的波動(dòng)性和滬深300股指期貨的波動(dòng)性是不一樣的，具有較低的相關(guān)性。因此各種金融期貨策略將受益于品種的豐富而更加穩(wěn)定。同時(shí)，滬深300股指期貨、中證500股指期貨和上證50股指期貨三個(gè)品種之間，還可以設(shè)計(jì)各種套利和對(duì)沖的策略，為宏觀對(duì)沖基金和CTA對(duì)沖基金提供有力的交易工具。

　　韓冬也表達(dá)了類似的觀點(diǎn)，“新工具上市交易后，市場(chǎng)從單一變得更復(fù)雜多變，機(jī)構(gòu)可以根據(jù)需要配置不同種類的股指期貨和持倉(cāng)比例，這時(shí)對(duì)于機(jī)構(gòu)而言，PK的不光是選股的能力，還有對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)和精細(xì)化管理的能力?，F(xiàn)在股指期貨的成交量也在千億級(jí)別，對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響不容忽視。未來(lái)可以通過(guò)比較三種股指期貨升、貼水的情況，來(lái)直觀看到機(jī)構(gòu)所持有股票的風(fēng)格和倉(cāng)位，以及他們對(duì)市場(chǎng)的看法。”

　　對(duì)沖基金迎大發(fā)展契機(jī)

　　馮永昌介紹，現(xiàn)在市場(chǎng)上規(guī)模比較顯著、邏輯較為清晰的對(duì)沖基金主要有四種類型：第一類，做多股票、做空股指期貨，稱為阿爾法對(duì)沖基金或市場(chǎng)中性基金，無(wú)論所選股票為何種風(fēng)格，都要用股指期貨來(lái)對(duì)沖套保頭寸；第二類，融資融券的統(tǒng)計(jì)套利基金，也是市場(chǎng)中性基金的第二種類型，融資做多股票、再融券做空股票，通過(guò)這種方式表達(dá)對(duì)股票之間相對(duì)價(jià)值的看法，讓相對(duì)價(jià)值進(jìn)行收斂；第三類，期貨CTA或程序化CTA，主要方式是全自動(dòng)的去選擇一些期貨品種進(jìn)行交易，以前主要是商品期貨，后來(lái)衍生到股指期貨和其它一些金融期貨，它捕捉和放大大盤(pán)上漲或下跌中的趨勢(shì)，但本身不判斷趨勢(shì)，是一種順勢(shì)而為的策略；第四類，高頻交易基金，與程序化CTA的區(qū)別在于，它并不捕捉趨勢(shì)，甚至?xí)憛捼厔?shì)，而是在買賣盤(pán)口高頻率地“吃”掉一些市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)或者稍縱即逝的獲利機(jī)會(huì)，而股指期貨是目前高頻交易最好的投資標(biāo)的。

　　按照他的理解，目前主流對(duì)沖基金的策略是現(xiàn)成的，期指擴(kuò)容將增加策略組合的種類和數(shù)量，在去同質(zhì)化的過(guò)程中，數(shù)量也將迎來(lái)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。

　　因?yàn)槟壳皩?duì)沖基金行業(yè)仍沒(méi)有比較統(tǒng)一的統(tǒng)計(jì)口徑，馮永昌根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)截止到今年2月的數(shù)據(jù)推算估計(jì)，除去私募股權(quán)基金，私募證券基金的規(guī)模大約在6000億元左右，對(duì)沖基金規(guī)模為2000億元，對(duì)沖基金和非對(duì)沖類的私募證券基金的比例在1:2，涉及對(duì)沖策略的基金公司約2000家。

　　“不要小看這個(gè)數(shù)字，雖然公募基金的資金規(guī)模很大，但公募基金的交易頻率低、沒(méi)有杠桿，對(duì)沖基金交易頻率高、杠桿高，實(shí)際產(chǎn)生的市場(chǎng)影響可能相當(dāng)于公募基金一萬(wàn)億的當(dāng)量，比如高頻交易有時(shí)幾百萬(wàn)的資金規(guī)模能打出100倍的換手率，交易額和有效市場(chǎng)影響規(guī)模都非常大?！瘪T永昌補(bǔ)充說(shuō)。

　　“對(duì)沖手段的豐富讓資本市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能更完備，讓資金和信息的傳播更有效，對(duì)沖基金不斷地消除各種套利機(jī)會(huì)，市場(chǎng)由純多頭變得更加立體化，告別了上一輪的平面交易時(shí)代?！彼f(shuō)。