□中信期貨 杜昊

　　本周，經(jīng)濟數(shù)據(jù)密集發(fā)布，周一公布的貿(mào)易數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟內(nèi)外需雙雙疲軟，期債回升顯著收復(fù)上周失地，全部合約均以紅盤報收。經(jīng)濟面預(yù)期的疲弱以及政策寬松的邏輯仍沒有改變，短期仍難看到經(jīng)濟邊際情況的改善，長期收益率的水平并不反映目前經(jīng)濟增長下滑以及通縮風(fēng)險仍存的基本面情況。雖然期債仍舊受股市牽制，但過度的調(diào)整有一定技術(shù)性回升的需求，目前來看，影響期債的因素將回歸到基本面的表現(xiàn)。

　　周一公布了3月進出口數(shù)據(jù)，外需大幅度的下降以及內(nèi)需的疲弱使得進出口同比雙雙超預(yù)期下滑，期債應(yīng)聲上漲。同時一季度GDP預(yù)期同比跌破7.0%，通脹雖略超預(yù)期但通縮風(fēng)險仍存，經(jīng)濟情況并沒有邊際改善的跡象，整體經(jīng)濟供需結(jié)構(gòu)仍沒有改善，先行的融資貸款數(shù)據(jù)預(yù)計也難有起色。上周末，關(guān)于落實《政府工作報告》的重點工作部門分工的意見發(fā)布，要求15部委共促進房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，并去掉了“抑制投機投資性需求”的表述，政策暖風(fēng)再次轉(zhuǎn)向樓市，刺激托底的手段仍舊指向傳統(tǒng)高杠桿行業(yè)，這從側(cè)面反映出目前經(jīng)濟下行壓力加大，一季度經(jīng)濟下行的幅度或超出管理層的預(yù)期。從周度的高頻數(shù)據(jù)來看，下游房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)在前期政策支持下有所回升，30個大中城市上周商品房銷售環(huán)比回落8.80%，同比增加19.5%，銷售回升加速庫存消化且一線城市貢獻占多，但各線城市分化嚴重，政策的放松也難以刺激樓市如2009年的反彈，對經(jīng)濟拉動的貢獻也僅僅停留在企穩(wěn)的層面。中上游方面，工業(yè)品依舊較弱，螺紋鋼、鐵礦石價格繼續(xù)回落，而水泥、煤炭價格仍舊低位運行，產(chǎn)能過剩制約傳統(tǒng)制造業(yè)拖累整體經(jīng)濟表現(xiàn)，對于利率債而言，經(jīng)濟疲弱的托底也有望帶動債市走出前期供給壓力的利空影響。

　　流動性方面，資金利率的大幅下行穩(wěn)定住了利率債短端的收益率水平，7天、14天利率水平再創(chuàng)新低，中樞分別降至3.0%以及3.5%水平，也有利于避免收益率曲線進一步陡峭化。但進入月中后，資金的需求將會持續(xù)上升而供給方面也會受到壓力。首先是新一輪的新股打新，資金凍結(jié)將市場資金寬松的情緒遏制，短期的資金利率下行已達底部。同時月末財政存款上繳4000億元左右水平，資金缺口在月末會有所加大，二季度支持貨幣投放的力度將會持續(xù)。

　　央行定期發(fā)布公告顯示一季度通過MLF投放基礎(chǔ)貨幣3700億元，并通過公開市場操作短期流動性調(diào)節(jié)工具投放3347億元，利率保持在3.5%水平。一季度MLF的展期過程中，凈投放額度加大彌補基礎(chǔ)貨幣的投放缺口。往年二季度是外匯占款投放的高峰，而今年外占少增以及負增的常態(tài)要求央行維持貨幣政策寬松的取向，進一步加大基礎(chǔ)貨幣缺口的投放，同時經(jīng)濟仍在弱勢，邊際企穩(wěn)的改善需要先行的貨幣政策的持續(xù)加力，不排除二季度進一步降準(zhǔn)的可能。另外，二季度地方債務(wù)置換發(fā)行啟動，江蘇以及安徽已先行組建承銷團，對于這樣大規(guī)模的置換方案，央行也仍有可能對于債務(wù)置換提供定向的資金支持，前期社?；鹨烟嵘说胤絺顿Y的上限，若如此這對于目前籠罩在利率債市場上的供給壓力將會有極大改善。