□本報記者 葛春暉

　　3月23日，貨幣市場流動性延續(xù)近日緩慢向好格局，但國債期貨市場仍未見明顯起色，在多頭情緒保持謹(jǐn)慎的情況下，各類合約價格全線下跌，成交量亦徘徊于近期低位水平。

　　分析人士指出，短期來看，由于信用擴(kuò)張、股市走牛、期貨新品種上市等因素將持續(xù)分流債市資金，期債市場或?qū)⒀永m(xù)震蕩偏空格局；不過，鑒于階段調(diào)節(jié)幅度較大，且貨幣政策寬松依然可期，期債短期調(diào)整空間料已有限，操作上可逐漸布局中期、嘗試逢低做多。

　　股債“蹺蹺板”沖淡資金面利好

　　本周一，銀行間質(zhì)押式回購市場資金利率全線下行，其中，主流存款類機(jī)構(gòu)7天回購加權(quán)平均利率下跌18BP至4.03%，創(chuàng)下2月份以來的最低水平。

　　然而，周一國債期貨市場卻未能從資金利率下行中獲得明顯提振，繼續(xù)呈現(xiàn)為交投清淡、期價下跌走勢。具體來看，5年期國債期貨主力合約TF1506全天下跌0.14%，成交微升近600手至7134手，仍處于近期成交低位水平，持倉量下降574手至3.61萬手；10年期國債期貨主力合約T1509全天微跌0.03%，成交量由上周五首日上市時的3332手萎縮至1386手，持倉量則大增865手至1682手。

　　A股市場牛市沖天，股債“蹺蹺板”效應(yīng)再現(xiàn)，是壓制昨日期債市場表現(xiàn)的主要因素。受投資者高漲熱情的推動，周一A股市場全面開花，上證綜指大漲70點(diǎn)，再創(chuàng)近七年新高。股市強(qiáng)大的賺錢效應(yīng)，導(dǎo)致場內(nèi)外資金繼續(xù)大規(guī)模流向A股市場，在切實(shí)分流債市資金的同時，也打擊了債市投資者的預(yù)期和做多情緒。在此背景下，債券現(xiàn)貨市場亦呈現(xiàn)震蕩調(diào)整走勢，現(xiàn)券收益率小幅下行。重要可交割券中，15附息國債03收益率上行3BP，15附息國債02上行2BP。

　　短期看資金 長期看經(jīng)濟(jì)

　　目前，債市投資者對于貨幣市場利率持續(xù)下行并支撐債市中長期走牛的一致預(yù)期，并未發(fā)生根本轉(zhuǎn)變。但經(jīng)過3月初降息以來的持續(xù)調(diào)整之后，市場對于短期行情的看法仍較為謹(jǐn)慎。究其原因，主要在于投資者仍糾結(jié)于債市資金面的實(shí)際改善狀況。

　　誠然，近段時間以來貨幣市場流動性供應(yīng)狀況一直比較充裕，資金利率也在持續(xù)緩慢下行，但從絕對水平來看，貨幣市場利率下行的速度和幅度仍遠(yuǎn)低于市場預(yù)期。例如，存款類機(jī)構(gòu)7天回購加權(quán)平均利率雖然回到1月末水平，但這是在央行2月份以來連續(xù)降準(zhǔn)降息之后的結(jié)果，而當(dāng)前該資金價格水平仍與3.50%左右的10年期國債收益率形成倒掛，從而制約了中長期利率債收益率的下行空間。

　　綜合多家機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來看，隨著IPO擾動弱化、財政資金繼續(xù)投放，以及外匯占款增長有望在人民幣貶值預(yù)期收斂背景下得到恢復(fù)，短期內(nèi)流動性改善的趨勢將得到維系，但貨幣市場利率下行的速度和空間則仍受到多重因素的阻礙。一是，季末將至，商業(yè)銀行又將面臨季末考核；二是，在央行總量控制態(tài)度依然謹(jǐn)慎的情況下，短期“托底”政策帶來的信用擴(kuò)張可能會在貨幣市場形成流動性分流，使流動性從低風(fēng)險資金向高風(fēng)險資金轉(zhuǎn)移，股債“蹺蹺板”效應(yīng)將持續(xù)作祟；三是，上周末監(jiān)管層公布了上證50與中證500股指期貨上市時間，未來新品種的上市仍將對國債期貨市場造成資金壓力。

　　不過，短期看資金，長期看經(jīng)濟(jì)。申萬宏源證券指出，盡管近期經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期出現(xiàn)一些邊際改善，但工業(yè)和投資數(shù)據(jù)主要依賴基建、房地產(chǎn)和制造業(yè)的多重改善，而目前土地銷售弱于房屋銷售，因此短期基本面的改善對于預(yù)期層面的影響可能好于實(shí)際層面，未來基建和地產(chǎn)還需要更為寬松的政策加以扶持。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，利率即使近期反彈，其上有頂?shù)母窬忠不径ㄐ?，債市總體風(fēng)險不大。