□海通證券 倪韻婷 孫志遠(yuǎn)

　　“雙監(jiān)合璧”再堵漏網(wǎng)資金，近3個(gè)月股指首現(xiàn)4連跌。截至1月30日，上證指數(shù)收于3210.36點(diǎn)，全周大跌4.22%，深證成指收于11150.69點(diǎn)，全周下跌2.50%。中盤股表現(xiàn)強(qiáng)于大盤股和小盤股，中證100指數(shù)大跌5.03%，創(chuàng)業(yè)板綜指下跌0.38%，中證500指數(shù)微跌0.01%，中小板綜指逆勢上漲0.26%。行業(yè)方面，紡織服裝、商貿(mào)零售和農(nóng)林牧漁漲幅居前，非銀金融、銀行、煤炭和石油石化則大幅下跌。

　　上周大盤顯著回調(diào)，監(jiān)管層政策加碼是主要原因。為限制銀行資金進(jìn)入股市，不少商業(yè)銀行出臺(tái)政策，降低傘型信托的配資比例，而證監(jiān)會(huì)再查券商的兩融業(yè)務(wù)合規(guī)性。受此影響，前期漲幅較大的金融、地產(chǎn)和資源品板塊大幅回調(diào)，而受益于人民幣貶值的紡織服裝及商貿(mào)零售板塊則逆勢上漲。

　　短期謹(jǐn)慎長期樂觀

　　1月磕磕碰碰地過去了，多重利空影響下上證綜指月線僅微跌。不過，經(jīng)過1個(gè)月的消耗后，市場的信心有所下降，尤其是月底匯率波動(dòng)加大對(duì)利率下行的懷疑，民生銀行“地震”增加對(duì)改革受阻的擔(dān)心。我們認(rèn)為，站高點(diǎn)看、放遠(yuǎn)點(diǎn)看，利率下行、改革推進(jìn)都不會(huì)變化，大類資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向股市的牛市基礎(chǔ)未變。

　　1月份實(shí)際上是個(gè)強(qiáng)勢休整，未來仍充滿希望。展望2月，全球央行“放水”大賽已經(jīng)開始，國內(nèi)穩(wěn)增長、抗通縮、防風(fēng)險(xiǎn)均需貨幣寬松保駕護(hù)航，流動(dòng)性環(huán)境有望更好，且春節(jié)前后數(shù)據(jù)空窗、政策面偏暖。伴隨地方“兩會(huì)”召開及國企改革頂層設(shè)計(jì)方案可能出臺(tái)，國企改革主線望將升溫。創(chuàng)新主線也并非因此消沉，2014年年報(bào)預(yù)告數(shù)據(jù)較優(yōu)，創(chuàng)業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)權(quán)重股2014年凈利潤同比均值為21.5%、26.1%、36.2%，前三季度則分別為15.9%、20.8%、44.5%。橫向的行業(yè)比較層面，關(guān)注航空，客運(yùn)力回升，春節(jié)旺季民航提價(jià)，東航年報(bào)預(yù)告大幅超預(yù)期，低油價(jià)效應(yīng)顯現(xiàn)。

　　等待趨勢明朗

　　上周央行于公開市場進(jìn)行了1050億元逆回購操作，累計(jì)凈投放資金550億元。臨近月末，資金面繼續(xù)趨緊，銀行間7日質(zhì)押式回購利率從前周五的3.93%上升至上周五的4.34%。本周公開市場有300億資金待回籠，全部為前期投放逆回購，回籠資金量比上周減少200億元。本周債券發(fā)行規(guī)模為1176.53億元，比上周減少約100億元，其中利率債發(fā)行480億元，信用債696.53億元，期限中集中于1-3年和5-7年。本周債券到期資金規(guī)模為1219.10億元，與上周基本持平。

　　在央行逆回購數(shù)量上升，且期限拉長的背景下，上周債市仍然回調(diào)，主要原因在于逆回購發(fā)行利率偏高，央行似乎并不想指引利率下行，同時(shí)28天期限橫跨春節(jié)假期，導(dǎo)致降準(zhǔn)可能性下降。我們認(rèn)為未來貨幣政策的寬松方向不會(huì)改變，但是PSL等定向政策出臺(tái)的概率大于降準(zhǔn)，更大于降息，理由在于PSL與降低企業(yè)融資成本的政策方向更加一致，同時(shí)不會(huì)傳達(dá)出過于激進(jìn)的政策信號(hào)，也不會(huì)降低內(nèi)外息差，進(jìn)一步增加國際資本流出，以及人民幣貶值的壓力。從收益率歷史水平來看，高等級(jí)信用債和城投債的利差已達(dá)到歷史底部，性價(jià)比較差，而高收益?zhèn)睦顒t位于歷史中值附近，仍有較大的下行空間。期限利差則處于歷史底部，短端品種攻守兼?zhèn)洹?/p>

　　政策的頻繁壓制，使得短期市場情緒謹(jǐn)慎，維持此前建議邊走邊看，短期謹(jǐn)慎保持較低倉位，等趨勢確立或是有實(shí)質(zhì)性利好后再進(jìn)一步抬高倉位。在具體配置品種上，適合中長線布局的ETF仍可配置，如央企ETF、滬深300ETF，在目前市場震蕩加大的格局下，主動(dòng)基金經(jīng)理的優(yōu)勢開始逐步顯現(xiàn)，可以適當(dāng)小幅配置主動(dòng)選股能力較強(qiáng)的中歐盛世成長B。對(duì)于穩(wěn)健投資者，可繼續(xù)配置即期收益率較高的招商券商A以及持有到期收益較高的申萬菱信中小板A。