自11月份以來(lái)，中國(guó)股市轟轟烈烈的漲勢(shì)就不斷。按照常理來(lái)講，股市上漲帶來(lái)的投資者一片歡天喜地。然而實(shí)際情況是，除了前期的滿倉(cāng)踏空之外，還有采用阿爾法策略的對(duì)沖基金凈值明顯下滑，和散戶將“熊市中賺來(lái)的錢在牛市中賠回去了”這樣奇特的現(xiàn)象。

　　此輪股市上漲有以下幾個(gè)特殊：一是，藍(lán)籌股持續(xù)大幅上漲，而成長(zhǎng)股、創(chuàng)業(yè)板等遭遇重挫，這使得在長(zhǎng)達(dá)4年多的熊市中形成的投資策略——買成長(zhǎng)股遠(yuǎn)離藍(lán)籌股或大盤股，這種策略滿盤皆輸。二是，指數(shù)上漲，但是個(gè)股不漲的情況非常明顯，特別是小盤股萎靡不振。這對(duì)于持有小盤股的對(duì)沖基金而言可謂是噩夢(mèng)。

　　11月20日以來(lái)，170只大盤藍(lán)籌股平均上漲24.3%，漲跌幅中位數(shù)為20.19%；創(chuàng)業(yè)板404只個(gè)股(不含ST)平均下跌3.07%，漲跌幅中位數(shù)為-6.62%；中小板718只個(gè)股(不含ST)平均下跌2.26%，漲跌幅中位數(shù)為-4.14%。

　　按照市場(chǎng)中性原則，做空滬深300股指期貨幾乎是唯一選擇。尤其是很多對(duì)沖基金采用阿爾法策略，嚴(yán)格按照“行業(yè)中性”，也就是現(xiàn)貨端的股票行業(yè)類型和市值規(guī)模都嚴(yán)格按照滬深300股指的配比，以發(fā)揮滬深300股指期貨的作用，那么相當(dāng)于期現(xiàn)套利，獲取的收益理論上是很穩(wěn)定的。

　　然而，目前阿爾法策略正遭遇挫敗，這一方面和市場(chǎng)中性策略存在缺陷有關(guān)，市場(chǎng)不會(huì)永遠(yuǎn)及時(shí)有效。這表現(xiàn)在，股指期現(xiàn)價(jià)差一度超過(guò)100點(diǎn)，但是在很長(zhǎng)時(shí)間都沒(méi)有回歸，直到股指1412合約交割前幾天才逐漸回歸，這時(shí)候承受保證金追繳的對(duì)沖基金們很多時(shí)候都沒(méi)能熬到這一刻而砍倉(cāng)。

　　另一方面，阿爾法策略與國(guó)內(nèi)缺乏衍生品對(duì)沖工具有關(guān)。很多對(duì)沖基金之所以遭遇滑鐵盧，主要是其持有的很多都是小盤股和成長(zhǎng)股，其對(duì)沖工具只有滬深300股指期貨，而滬深300指數(shù)代表的是權(quán)重股，在當(dāng)前股市小盤股和大盤股“分道揚(yáng)鑣”的“黑天鵝”沖擊下，很多采用阿爾法策略的對(duì)沖基金凈值下滑非常明顯。

　　這時(shí)候不僅讓人想起是否有更好的對(duì)沖工具呢？答案當(dāng)然是肯定的了，即將推出的ETF期權(quán)。ETF期權(quán)是指交易雙方就未來(lái)買賣ETF達(dá)成的合約，其中一方有權(quán)在未來(lái)某個(gè)時(shí)間以約定的價(jià)格買入或者賣出約定數(shù)量的標(biāo)的ETF。從目前國(guó)內(nèi)期權(quán)上市進(jìn)程來(lái)看，ETF期權(quán)明顯被排在前面，這對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)意義重大，未來(lái)價(jià)值投資的趨勢(shì)可能成為中國(guó)的主流。

　　當(dāng)然，對(duì)于ETF期權(quán)而言，目前當(dāng)務(wù)之急就是在當(dāng)前股市風(fēng)格切換背景下的對(duì)沖持有小盤股或者成長(zhǎng)股的“黑天鵝”風(fēng)險(xiǎn)。由于當(dāng)前排上日程包的ETF期權(quán)只有上證50ETF、上證180ETF，標(biāo)的仍然是大盤藍(lán)籌股居多，機(jī)構(gòu)投資者可能還會(huì)面臨和滬深300股指期貨類似的問(wèn)題。

　　不過(guò)，由于ETF期權(quán)采用實(shí)物交割，因此通過(guò)ETF期權(quán)構(gòu)建現(xiàn)貨空頭相對(duì)于股指300期貨更具有優(yōu)勢(shì)。另外，從對(duì)沖成本來(lái)看，ETF期權(quán)的資金成本相對(duì)較低，另外通過(guò)對(duì)ETF期權(quán)頭寸調(diào)整相對(duì)方便。最重要的是，滬深300期貨可以和上證50ETF或者上證180ETF期權(quán)共同構(gòu)建相當(dāng)于現(xiàn)貨的空頭，因此未來(lái)上證50ETF和上證180ETF期權(quán)在規(guī)模大盤股和小盤股背離的“黑天鵝”風(fēng)險(xiǎn)方面有很積極的作用。

　　實(shí)際上，海外市場(chǎng)的對(duì)沖基金風(fēng)格非常多樣，能夠采用的衍生品類別也非常豐富，它們往往通過(guò)幾條衍生品產(chǎn)品線實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，基礎(chǔ)的對(duì)沖工具包括股指期貨及期權(quán)、股票期貨及期權(quán)。因此，除開(kāi)期權(quán)各項(xiàng)優(yōu)勢(shì)，單純從策略多樣化的角度，未來(lái)ETF期權(quán)在化解股指期現(xiàn)套利、對(duì)沖阿爾法策略缺陷方面的作用都是很有必要。