市值管理的理念是在2005年我國資本市場股權(quán)分置改革后應(yīng)運(yùn)而生的。2014年5月9日國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》（簡稱“新國九條”），其中提出鼓勵上市公司建立市值管理制度，對于市值管理而言這是具有標(biāo)志性意義的事件。因此，我們以新“國九條”出臺為節(jié)點(diǎn)，將市值管理發(fā)展劃分為三個階段，即2014年前的市值管理、2014年里的市值管理、2014年后的市值管理，以此觀察市值管

　　編者：“市值管理”是一個不該被輕視的重要理念。在微觀層面，它不僅與上市公司的資本運(yùn)作有關(guān)，與上市公司的企業(yè)形象和社會責(zé)任有關(guān)，也與資本市場的相關(guān)利益主體直接相關(guān)，與市場的平穩(wěn)運(yùn)行和金融資源配置的有效性直接相關(guān)；在宏觀層面它更是一個影響經(jīng)濟(jì)與金融全局的觀察哨，是一個影響投資者意愿的風(fēng)向標(biāo)，甚至是一個影響國際社會觀感的溫度計(jì)。

　　2014年5月，國務(wù)院出臺《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》，文中明確提出“鼓勵上市公司建立市值管理制度”，這是從頂層設(shè)計(jì)層面對上市公司開展市值管理實(shí)踐的充分肯定，也使“市值管理”這個重要理念引起了投資界的廣泛關(guān)注。自此，有關(guān)市值管理的探索與創(chuàng)新日甚一日，在活躍市場的同時，也出現(xiàn)了一些問題。

　　有鑒于此，長期研究市值管理的上海社會科學(xué)院市值管理研究中心執(zhí)行主任、上海融客投資管理有限公司董事總經(jīng)理毛勇春最近推出了他的新著《市值管理新論—從定性到定量》，對市值管理問題作了系統(tǒng)梳理。本版今起陸續(xù)介紹其部分成果，供讀者參考。

　　？2014年前的市值管理：市場自發(fā)的理論探索與工具運(yùn)用

　　市值管理是在2005年股權(quán)分置改革的時代背景下由非官方的市場人士所提出的，經(jīng)過多年的理論與實(shí)踐探索，直到2014年終于被寫入中央政府文件獲得官方正名。可以說，2005-2013年是市值管理由民間倡導(dǎo)到市場自發(fā)探索的階段，這個階段的主要特征是市場自發(fā)進(jìn)行了大量的理論探索與工具運(yùn)用實(shí)踐。

　　2005年通常被視為中國市值管理元年。市值管理的理念之所以在這一年提出，是因?yàn)橹袊Y本市場在當(dāng)年開啟了劃時代的制度變革——股權(quán)分置改革。股權(quán)分置改革的完成為市值管理的發(fā)展奠定了市場基礎(chǔ)。

　　在股權(quán)分置時代，國有控股上市公司大股東所持有的國家股、法人股等股份約占上市公司總股本的三分之二。由于這部分股份并不能上市流通，導(dǎo)致同股不同權(quán)、大股東與中小股東利益不一致，國有控股上市公司大股東往往并不關(guān)心公司股票價格的漲跌以及市值規(guī)模的升降，市值管理也就無從談起。

　　經(jīng)過股權(quán)分置改革，非流通股和流通股的流通制度差異逐步消除，原先的非流通股轉(zhuǎn)變?yōu)橄奘酃?，在限售期滿之后就可以上市流通。自此，上市公司大股東與中小股東的利益開始趨于一致，公司股票價格漲跌和市值規(guī)模升降逐漸開始牽動公司大股東和管理層，如何通過合理有效的市值管理實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)在價值的提升并在市值上表現(xiàn)出來，成了擺在所有上市公司面前的重要課題。

　　不過，市值管理的理念提出的最初幾年并沒有帶動理論研究的興起，也沒有形成實(shí)務(wù)操作的熱潮。究其原因，一方面是由于在當(dāng)時市值管理的理念過于新穎、獨(dú)特，理論界與實(shí)務(wù)界對其認(rèn)識還不充分；另一方面，緊隨股權(quán)分置改革的是A股市場一輪波瀾壯闊的牛市，上市公司的股價及其市值增長得太快、太容易，導(dǎo)致上市公司及其股東還未意識到實(shí)踐市值管理的必要性。因此我們看到，直到2007年末2008年初這一輪牛市結(jié)束之后，隨著上市公司股價及其市值的快速、大幅下跌，市值管理才又逐漸回到人們的視野之中。

　　2008年以來，市值管理的理論與方法研究逐漸興起。一些致力于推動市值管理健康發(fā)展的市場人士，以及大批嗅覺敏銳的學(xué)者專家，紛紛提出了關(guān)于市值管理的研究成果。其中，既有對于市值管理內(nèi)涵的探討，又有對于市值管理外延的界定；既有對于市值管理類型的劃分，又有對于市值管理工具的歸納；既有對于市值管理影響因素的論證，又有對于市值管理實(shí)踐價值的評析。

　　理論與實(shí)踐總是相輔相成的。在理論探索的同時，上市公司及上市公司股東的市值管理實(shí)踐也越來越豐富，形成了資本市場的一道靚麗的風(fēng)景線。市值管理的實(shí)踐主要體現(xiàn)在上市公司及上市公司股東對市值管理配套工具的運(yùn)用。市值管理是一種綜合管理，在保持公司市值與公司價值動態(tài)平衡以及股權(quán)市值最大化和股權(quán)效用最優(yōu)化相平衡等核心目標(biāo)下，上市公司及其股東可以采用多種多樣的管理方法，相應(yīng)使用各種各樣的配套工具。

　　2008年，A股市場在牛市結(jié)束、熊市開啟的過程中走進(jìn)了全流通時代，上證綜合指數(shù)從年初的5272點(diǎn)降至年終的1820點(diǎn)，跌幅高達(dá)71%，A股市值從32萬億元降至12萬億元，市值縮水高達(dá)63%。面對大起大落的市場，上市公司管理層及擁有大市值股權(quán)的上市公司股東對主動開展市值管理的必要性有了深刻體會。在這樣的市場背景下，如何有效管理市值，如何通過市值管理向投資者傳遞信息，就成了上市公司及其股東無法回避的問題。

　　于是，我們看到上市公司及上市公司股東的市值管理需求逐漸被激發(fā)出來，各種市值管理的配套工具逐漸被加以運(yùn)用。比如，在市場下跌股價低迷時期，上市公司大股東通過增持股份以及上市公司通過回購股份進(jìn)行市值維護(hù)；在公司發(fā)展前景良好預(yù)期下，上市公司通過推出股權(quán)激勵方案向市場傳遞信心，往往有助于提升公司市值；在項(xiàng)目投融資需求下，上市公司通過定向增發(fā)募集資金、擴(kuò)大股本，既實(shí)現(xiàn)了融資目的，又提升了公司市值；在依靠并購重組的跨越式發(fā)展過程中，只要上市公司推出的并購重組方案獲得市場認(rèn)可，其股價往往隨之大幅上漲，其市值也就大幅提升。

　　根據(jù)公開統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在上市公司的市值管理實(shí)踐中，再融資類市值管理與并購重組類市值管理得到了很好的發(fā)展，特別是2013年開始，移動互聯(lián)網(wǎng)業(yè)的并購活動非?；钴S，一些上市公司并購手機(jī)游戲、網(wǎng)絡(luò)支付等企業(yè)，一時間市值提振迅速。再融資類市值管理以非公開發(fā)行股份（簡稱“定向增發(fā)”）為主流工具，一年的定向增發(fā)募集資金額有時可以超過IPO的融資金額。

　　在上市公司股東的市值管理中，近年來股權(quán)融資類市值管理、大宗減持類市值管理發(fā)展迅速，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金面偏緊的背景下，股權(quán)融資起到了很好的緩解企業(yè)資金面緊張的作用，各種金融工具還給股權(quán)融資者帶來了降低融資成本的可能，比如從信托型的股權(quán)質(zhì)押融資到券商型的約定式回購融資等。而大宗交易更是呈現(xiàn)股權(quán)并購重要通道的趨勢，很多QFII資金通過大宗交易機(jī)構(gòu)席位在市場低迷的時候大舉買進(jìn)，也給股東通過大宗減持套現(xiàn)提供了可能。

　　總體看來，2014年前的市值管理階段，市值管理工具運(yùn)用是隨著A股市場起伏而發(fā)展的。A股市場尤其是滬市主板經(jīng)過2007年大起、2008年大落、2009年反彈、2010-2012年再度下跌，至2013年逐漸在低位筑底企穩(wěn)。在相對穩(wěn)定的市場條件下，市值管理工具運(yùn)用在2013年掀起了一波小高潮。

　　1、并購重組類市值管理工具運(yùn)用

　　并購是在不同主體之間的所有權(quán)和控制權(quán)交易，而重組可以是同一控制人下的資產(chǎn)、業(yè)務(wù)等轉(zhuǎn)移。重組是大概念，并購是其中所有權(quán)與控制權(quán)轉(zhuǎn)移的交易。兩者都是對公司原有狀態(tài)的改變，是外延式的增長方式。與企業(yè)內(nèi)涵式發(fā)展不同，通過并購重組的外延式發(fā)展，公司的市值增長可能會迅速得多。尤其在資本市場中，由于交易成本較低和流動性較高，并購活動成了上市公司進(jìn)行市值管理的有效方式。

　　2013年由于IPO的暫停，并購重組類市值管理變得很吸引眼球。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年中國并購市場共完成647起并購交易，同比2012年增長超過50%，其中交易數(shù)目最多的12月完成并購案例89起。2013年，互聯(lián)網(wǎng)概念在中國資本市場大放異彩，涉及電子商務(wù)、網(wǎng)絡(luò)游戲、文化傳媒等互聯(lián)網(wǎng)概念的板塊，市值不斷高攀。港股中的騰訊控股，A股中的掌趣科技、華誼兄弟等，都是可圈可點(diǎn)的好案例。他們都或多或少地運(yùn)用了并購重組的方式，才使得公司的市值得以迅猛增長。

　　？2、再融資類市值管理工具運(yùn)用

　　再融資是指已上市公司運(yùn)用配股、增發(fā)等市值管理工具再度從資本市場融資的市值管理行為。再融資的有效實(shí)現(xiàn)，能夠快速從資本市場獲得資金，將直接導(dǎo)致上市公司股本、股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變動，并通過與資本市場保持準(zhǔn)確及時的信息交互傳導(dǎo)，維持公司市值與財務(wù)結(jié)構(gòu)的相對動態(tài)平衡，實(shí)現(xiàn)公司市值管理優(yōu)化。

　　2013年，全年A股市場沒有IPO，資本市場的首發(fā)融資功能幾乎喪失，但是上市公司的再融資不可能停止，因?yàn)橘Y金是企業(yè)擴(kuò)張發(fā)展的血液。因此，在IPO暫停的情況下，再融資成為2013年資本市場的重要看點(diǎn)，其中又以定向增發(fā)最為普遍。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年上市公司再融資以定向增發(fā)為主，全年有266宗，共計(jì)融資 3452.34億元，可以說是等同于IPO正常年份的融資額。

　　？3、股權(quán)激勵類市值管理工具運(yùn)用

　　股權(quán)激勵是指上市公司以本公司股票為標(biāo)的，對其董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他員工進(jìn)行的長期激勵。上市公司可以采用限制性股票、股票期權(quán)等工具實(shí)現(xiàn)其股權(quán)激勵計(jì)劃。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年度，披露實(shí)行股權(quán)激勵的上市公司有434家，其中主板99家、中小板168家、創(chuàng)業(yè)板167家。在具體工具運(yùn)用上，使用業(yè)績股票的有132家，使用股票期權(quán)的有298家，使用股票增值權(quán)的有4家。

　　從統(tǒng)計(jì)看，在這一階段實(shí)行股權(quán)激勵市值管理的主要是中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司，國有控股上市公司實(shí)行股權(quán)激勵的障礙還比較多。不過，2013年11月召開的十八屆三中全會通過《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》，為國有控股上市公司進(jìn)一步深化改革、提高效率、激發(fā)活力提供了政策保障。國有控股上市公司將成為國資改革的重要平臺，而為了進(jìn)一步激發(fā)平臺作用，對優(yōu)秀的管理層進(jìn)行股權(quán)激勵也就順理成章了?？梢云诖?，在這次全面深化改革的大背景下，國有控股上市公司的股權(quán)激勵問題有望得到有效解決。

　　4、股權(quán)融資類市值管理工具運(yùn)用

　　股權(quán)融資類市值管理的需求主體是上市公司股東，主要運(yùn)用股票質(zhì)押、約定式回購等工具實(shí)現(xiàn)融資目的，提升股權(quán)效用價值。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年有股權(quán)質(zhì)押融資記錄的上市公司的重要股東共有2674例，合計(jì)質(zhì)押874.2億股。其中，主板1119例，質(zhì)押565.8億股；中小板1027例，質(zhì)押239.4億股；創(chuàng)業(yè)板524例，質(zhì)押66.2億股。

　　回顧近年來股票質(zhì)押融資統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我們看到創(chuàng)業(yè)板的股票質(zhì)押案例明顯增多。在2010年左右創(chuàng)業(yè)板公司股票和ST類公司股票都不在金融機(jī)構(gòu)的質(zhì)押融資標(biāo)的物可選擇范圍內(nèi)。但是，2013年創(chuàng)業(yè)板一枝獨(dú)秀，大放異彩，指數(shù)一年升幅82.73%，在創(chuàng)業(yè)板上收益頗豐的投資者甚至坦言可以不看上證指數(shù)做交易。這顯然與我國的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有關(guān)、與宏觀經(jīng)濟(jì)及實(shí)體經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀有關(guān)。在此背景下，創(chuàng)業(yè)板被廣泛關(guān)注，由于創(chuàng)業(yè)板股票的市值普遍穩(wěn)步提升，因此相關(guān)股票也順理成章成為質(zhì)押標(biāo)的物了。所以，創(chuàng)業(yè)板公司股票被作為質(zhì)押的重要標(biāo)的物，是2013年股權(quán)融資類市值管理的重要變化與看點(diǎn)。

　?。?strong>5、大宗減持類市值管理

　　減持是股東兌現(xiàn)投資收益的快速有效方式。大宗減持類市值管理是指股東持有的上市公司股票，因?yàn)楦鞣N原因，想要減持其持有的股份時，在法律允許的范圍內(nèi)，結(jié)合自身情況，采用合適手段通過各類合理的交易方式，以更有效率的方式，以更低的稅賦成本和較高溢價減持其手中持有股份的一種主動型市值管理。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年通過大宗交易平臺減持9510例，減持總金額為2584億市值。其中，主板3072例，減持金額1157億市值；中小板4053例，減持金額911億市值；創(chuàng)業(yè)板2385例，減持金額516億市值。

　　？2014年的市值管理：官方倡導(dǎo)并強(qiáng)化監(jiān)管

　　市值管理走過前一階段，來到了掀開嶄新篇章的2014年。在這一年里，發(fā)生了市值管理首次被寫入資本市場頂層設(shè)計(jì)文件的劃時代標(biāo)志性事件。在監(jiān)管層的正名和倡導(dǎo)下，市值管理實(shí)踐迎來了爆發(fā)性增長的一年，國有控股上市公司也開始了市值管理探索。不過，在熱潮之下市場上也出現(xiàn)了濫用市值管理概念，以此掩蓋違法違規(guī)行為的苗頭，已經(jīng)引起監(jiān)管部門的重視，相關(guān)監(jiān)管措施開始逐步加強(qiáng)，以便正本清源，促進(jìn)市值管理規(guī)范發(fā)展。

　　2014年初，在經(jīng)歷多年熊市之后大量大型國有控股上市公司股價跌破每股凈資產(chǎn)，如首鋼股份、中國鐵建、農(nóng)業(yè)銀行、中國國航等，其市值已明顯低于公司價值。在此背景下，監(jiān)管層召集了9家商業(yè)銀行和6家央企相關(guān)負(fù)責(zé)人召開了一次“上市公司回購普通股”專題座談會，主要內(nèi)容是上市公司利用回購普通股進(jìn)行市值管理的可行性和市場需求。與會代表均表示，上市公司通過回購普通股進(jìn)行市值管理或用于員工持股計(jì)劃，可以向市場釋放積極的信號，既對當(dāng)前市場有積極意義，也是市場中長期建設(shè)的重要工作，希望結(jié)合自身情況和相關(guān)政策安排進(jìn)行探索和嘗試。

　　2014年3月，中國證監(jiān)會呼吁上市公司重視市值管理，希望對自己公司有信心并且有能力的上市公司，在市場低迷時通過回購股份來維護(hù)公司市值。2014年5月9日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》，就股票市場、債券市場、期貨市場、私募市場，以及擴(kuò)大資本市場開放等多方面問題提出一系列指導(dǎo)意見，目的是進(jìn)一步促進(jìn)中國資本市場的健康發(fā)展，并為形成多層次的資本市場體系創(chuàng)造條件。

　　相比2004版國九條，本次新“國九條”重要亮點(diǎn)在于，其第二條“發(fā)展多層次股票市場”、第八條“防范和化解金融風(fēng)險”中分別提出“鼓勵上市公司建立市值管理制度”和“健全市場穩(wěn)定機(jī)制”的主張，市值管理概念被首次寫進(jìn)資本市場頂層制度設(shè)計(jì)的綱領(lǐng)性文件。此后，市值管理一詞成了當(dāng)年資本市場最熱的財經(jīng)詞匯，即便不是公眾公司的實(shí)際控制人，也以市值與市值管理作為與外界交流的工作術(shù)語。在政府倡導(dǎo)下，我們看到市值管理實(shí)踐中出現(xiàn)了三個值得注意的現(xiàn)象。

　　第一，市值管理陽光化操作、規(guī)范化信息披露的案例開始增加。比如，正海磁材（300224）公告其與中信證券于2014年10月29日簽訂了《市值管理服務(wù)戰(zhàn)略合作協(xié)議》，開A股公司簽署市值管理合作協(xié)議并公告的先例。又如，科力遠(yuǎn)（600478）公告其與中信并購基金管理有限公司（簡稱“中信并購基金”）于2014年11月25日簽訂《市值管理服務(wù)戰(zhàn)略合作協(xié)議》。根據(jù)公告，中信并購基金服務(wù)范圍包括：協(xié)助科力遠(yuǎn)對相關(guān)行業(yè)進(jìn)行研究、分析，導(dǎo)入以市值管理為核心的戰(zhàn)略梳理，制定市值管理相關(guān)制度、年度市值管理目標(biāo)及實(shí)施方案，并協(xié)助實(shí)施?？屏h(yuǎn)表示，本次戰(zhàn)略合作將有助于公司理清戰(zhàn)略規(guī)劃和并購思路，提升公司產(chǎn)業(yè)運(yùn)作效率，有利于公司戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

　　第二，國有控股上市公司開始更加重視市值管理。國有控股上市公司過去往往注重資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入和利潤等指標(biāo)，對公司股價是否合理、公司市值是否與內(nèi)在價值相平衡等問題，普遍缺乏管理意識和動力。2014年，隨著監(jiān)管部門多次鼓勵國有控股上市公司實(shí)施市值管理，以及新“國九條”明確提出鼓勵上市公司建立市值管理制度，國有控股上市公司的經(jīng)營管理及其考核評價將隨之發(fā)生理念性的轉(zhuǎn)變，由只重內(nèi)在價值轉(zhuǎn)向重視內(nèi)在價值與公司市值動態(tài)平衡，由此出現(xiàn)了一些主動運(yùn)用市值管理工具的案例。

　　此外，國有控股上市公司進(jìn)行市值管理的更大看點(diǎn)就是中央政府力推的國資國企改革。一定程度上，我們可以把本輪國資國企改革看作是國有控股上市公司的一次集體市值管理實(shí)踐，在整體上市、資產(chǎn)重組、兼并收購、引進(jìn)戰(zhàn)略投資者等市值管理工具此起彼伏的運(yùn)用下，國有控股上市公司的股價普遍快速上漲，市值隨之水漲船高，國資改革板塊已經(jīng)成為資本市場最被投資者看好的熱點(diǎn)。

　　第三，“偽市值管理”亂象增加。在市值管理熱潮涌動的同時，我們也看到一個不好的趨勢，那就是2014年開始在市值管理名下的工具運(yùn)用，如大宗交易與市值管理、定向增發(fā)與市值管理、并購重組與市值管理，凡短期內(nèi)能夠迅速提升股價進(jìn)而提振市值的行為，都被冠上了市值管理的名義。甚至出現(xiàn)以“市值管理”之名行操縱股價、惡意坐莊之實(shí)的行為，嚴(yán)重擾亂了資本市場的秩序。

　　市值管理的創(chuàng)新給監(jiān)管工作帶來了新的挑戰(zhàn)。如何在日常監(jiān)管工作中及時發(fā)現(xiàn)市值管理操作中的違規(guī)問題，就成了監(jiān)管部門面臨的新課題。以目前市場盛行的“PE+上市公司”市值管理模式為例。該模式可能存在市場操縱、內(nèi)幕交易和信息披露等三方面問題。2014年以來，由于股票發(fā)行渠道緊縮，PE通過IPO退出不太暢通，而上市公司的定向增發(fā)、并購重組則十分火爆，加上很多上市公司將市值管理作為重要的階段性目標(biāo)。在這樣的背景下，PE逐漸從傳統(tǒng)的IPO一級市場領(lǐng)域，進(jìn)入并購重組一級半市場，并且滲透到二級市場的市值管理中。

　　概括起來，“PE+上市公司”的運(yùn)作模式主要分為“兩部曲”，即PE先拿到上市公司股份，再與上市公司合作成為利益共同體，合作主要有兩種方式，包括PE與上市公司成立并購基金，以及簽署市值管理協(xié)議或并購顧問服務(wù)協(xié)議等。PE+上市公司的模式形成以后，通常會伴隨股價的上漲，從而PE可能會進(jìn)行炒作和套利。

　　在內(nèi)幕交易問題上，PE可能會利用上市公司股東權(quán)益，影響上市公司決策和定價，做出有利于自己的交易選擇。同時，關(guān)于設(shè)立并購基金是否存在內(nèi)幕信息，內(nèi)幕信息如何形成，PE是否屬于內(nèi)幕信息知情人等問題在理論和制度上都還需要探討，執(zhí)法認(rèn)定起來還存在困難。

　　在信息披露問題上，雖然PE入股上市公司通常是在5%以下，原則上不達(dá)披露要求，但是其通過市值管理協(xié)議和并購顧問協(xié)議等成為對上市公司有影響力的股東，針對這種情況，是否需要強(qiáng)化其信息披露？例如PE的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，GP、LP是誰，后續(xù)并購基金有何計(jì)劃安排等問題是否需要披露，都是值得考慮的。

　　同樣，上市公司也有信息披露的問題，如果上市公司的高管已經(jīng)成為并購基金的參與方或管理方，是否可以認(rèn)定高管與PE存在一致行動關(guān)系，持股是否需要合并計(jì)算，是否要強(qiáng)化共同履行信息披露責(zé)任，以及PE設(shè)立并購基金算不算關(guān)聯(lián)交易，要不要按照關(guān)聯(lián)交易履行披露程序等？這些問題都是值得在未來的監(jiān)管工作中予以考慮、加以規(guī)范的。

　　總體上，我們看到，新“國九條”提出鼓勵上市公司建立市值管理制度之后，有關(guān)市值管理的話題與實(shí)踐迅速成為資本市場熱點(diǎn)，在上市公司及上市公司運(yùn)用市值管理工具的案例百花齊放的同時，一些違法違規(guī)行為打著市值管理名義的幌子也在蠢蠢欲動，影響了市值管理的健康發(fā)展。監(jiān)管部門注意到了這些現(xiàn)象，在倡導(dǎo)規(guī)范市值管理的同時，也加強(qiáng)了對假借市值管理之名的違法違規(guī)行為的監(jiān)管。

　　從證監(jiān)會一系列規(guī)范市值管理的言行可以看出，監(jiān)管層已經(jīng)開始對市值管理亂象進(jìn)行重拳整治。在監(jiān)管部門的治理與呵護(hù)下，市值管理相關(guān)主體正在形成這樣的共識：市值管理，不應(yīng)該是簡單機(jī)械地將市值管理名下可運(yùn)用的工具等同于市值管理本身；不應(yīng)該將短期的可以提振市值的做法直接等同于市值管理本身；更不應(yīng)該是以市值管理為名綁架大股東進(jìn)行內(nèi)幕交易的偽市值管理。而應(yīng)該是站在公司戰(zhàn)略高度中長期的惠及全體股東的行為；應(yīng)該是綜合運(yùn)用公司治理手段與資本運(yùn)作工具的方法集合；更應(yīng)該是旨在更好地運(yùn)用資本市場溢價服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有理論支撐有實(shí)踐檢驗(yàn)的中國本土化的管理思想。

　　2014年后的市值管理：規(guī)范信息披露與探索科學(xué)評價

　　到2015年，資本市場的市值管理實(shí)踐依然層出不窮，有關(guān)市值管理的研討交流活動也多了起來，甚至央企上市公司也開始積極關(guān)注市值管理話題了。這個局面一方面來自于2014年以來的市場行情，更確切地說是以市值管理為名的各類資本運(yùn)作的活躍；另一方面更來自于新“國九條”對市值管理在國家層面的正名與倡導(dǎo)，以及管理層為建立市值管理指引而做出的努力。

　　這種努力表現(xiàn)在對市值管理理論與實(shí)踐的關(guān)注與研討，對符合價值規(guī)律的市值管理做法的積極支持，對打著市值管理旗號操縱股價、內(nèi)幕交易損害中小投資者行為進(jìn)行嚴(yán)厲打擊。全國范圍內(nèi)的市值管理的培訓(xùn)也陸續(xù)開始，目的是將市值管理本身作為一個上市公司常態(tài)化的事情來進(jìn)行，而不是社會逐利機(jī)構(gòu)綁架上市公司大股東而體現(xiàn)出的翻手為云覆手為雨的市值劇烈波動的亂象?？傮w看，監(jiān)管部門對市值管理提出了規(guī)范信息披露的核心要求。另外，隨著市值管理實(shí)踐的發(fā)展，如何科學(xué)有效的評價市值管理水平也成了值得探索的新課題。

　　2014年底證監(jiān)會通報18例涉嫌市場操縱案，對企圖以所謂“股價維護(hù)、市值管理”方式渾水摸魚的上市公司、上市公司股東及中介機(jī)構(gòu)敲響了監(jiān)管警鐘。2015年以來，監(jiān)管部門一方面引導(dǎo)上市公司建立科學(xué)、規(guī)范的市值管理制度，將新“國九條”的政策落實(shí)到位，另一方面繼續(xù)加強(qiáng)對以短期股價為目標(biāo)的市場操作的監(jiān)管，規(guī)范市值管理實(shí)踐。

　　具體而言，以信息披露為中心的監(jiān)管理念，其總體要求包括強(qiáng)化信息披露法律責(zé)任、堅(jiān)持以投資者需求為導(dǎo)向、加快提高透明度等三方面。其中：強(qiáng)化信息披露法律責(zé)任的具體要求包括：1、信息披露義務(wù)人必須嚴(yán)格履行法律義務(wù)，其言行必須與所披露信息一致；2、如信息發(fā)生變化，應(yīng)當(dāng)及時按規(guī)定進(jìn)行持續(xù)公開披露；3、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)的信息披露把關(guān)作用。

　　堅(jiān)持以投資者需求為導(dǎo)向的具體要求包括：1、把滿足投資者需求作為信息披露的出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)，建立發(fā)行上市、日常監(jiān)管等各個環(huán)節(jié)有機(jī)銜接的信息披露規(guī)則體系；2、日常監(jiān)管中，要把現(xiàn)行對同業(yè)競爭、并購重組、再融資等方面的監(jiān)管要求納入信息披露監(jiān)管；3、要根據(jù)日常監(jiān)管中發(fā)現(xiàn)的問題，充實(shí)和調(diào)整信息披露要求，完善信息披露規(guī)范制定機(jī)制。

　　加快提高透明度的具體要求包括：1、要根據(jù)日常監(jiān)管中發(fā)現(xiàn)的問題，充實(shí)和調(diào)整信息披露要求，完善信息披露規(guī)范制定機(jī)制；2、要維護(hù)三公原則，增強(qiáng)透明度，做到規(guī)則公開、過程公開、結(jié)果公開；3、要加大新聞宣傳和輿論引導(dǎo)工作力度，強(qiáng)化溝通交流互動，及時解釋疑惑，讓市場各方充分理解和支持。

　　為貫徹監(jiān)管層對強(qiáng)化信息披露的要求，證券交易所積極作為，不斷完善信息披露相關(guān)規(guī)則。2015年1月5日，上海證券交易所將現(xiàn)行上市公司信息披露監(jiān)管模式，由按轄區(qū)監(jiān)管轉(zhuǎn)換為分行業(yè)監(jiān)管。信息披露轉(zhuǎn)為分行業(yè)監(jiān)管將進(jìn)一步強(qiáng)化上市公司和其他市場主體信息披露第一責(zé)任人的意識，將交易所的監(jiān)管重心調(diào)整為事中和事后，并且提高了信息披露監(jiān)管的精度和深度，及早發(fā)現(xiàn)異常情況，及時處置熱點(diǎn)問題，加大對各類違法違規(guī)問題的打擊力度，不斷提高信息披露的有效性和針對性。

　　2015年4月24日，上海證券交易所還發(fā)布了《上市公司與私募基金合作投資事項(xiàng)信息披露業(yè)務(wù)指引（征求意見稿）》，向社會公開征求意見。該征求意見稿是在“PE+上市公司”的投資模式正逐漸成為資本市場上的熱點(diǎn)并受到廣泛關(guān)注的背景下，針對私募基金可與上市公司、投資者及管理者之間建立多重、復(fù)雜且隱蔽的利益關(guān)系，相關(guān)信息披露的形式、標(biāo)準(zhǔn)與內(nèi)容不盡統(tǒng)一，利益鏈條披露不充分，市場預(yù)期不明確，導(dǎo)致個別利益相關(guān)方利用信息上的不對稱，內(nèi)外聯(lián)結(jié)、利用虛假項(xiàng)目炒作概念、通過市場操作實(shí)現(xiàn)短期套現(xiàn)，損害了投資者利益等問題，上交所著重圍繞上市公司與私募基金合作投資事項(xiàng)的具體模式、利益鏈條以及對上市公司的影響，以強(qiáng)化信息披露要求為主旨而制定的。

　　這些關(guān)于信息披露監(jiān)管的新思路和新要求，契合資本市場長遠(yuǎn)發(fā)展的規(guī)律和需要，有助于規(guī)范上市公司市值管理實(shí)踐?？傮w看，雖然對于市值管理的強(qiáng)化信息披露監(jiān)管措施還需要在實(shí)踐中不斷完善，但是我們應(yīng)當(dāng)認(rèn)識到監(jiān)管部門以強(qiáng)化信息披露規(guī)范市值管理，其實(shí)是與市值管理的內(nèi)在需求相一致的。因?yàn)?，市值管理本身就要求公司保持與資本市場準(zhǔn)確、及時的信息交互傳導(dǎo)，維持并及時調(diào)整各關(guān)聯(lián)方之間關(guān)系的相對動態(tài)平衡，為公司發(fā)展創(chuàng)造優(yōu)良的外部因素與條件，進(jìn)而獲得市值溢價。所以，我們期待隨著更多強(qiáng)化信息披露措施出臺，為市值管理實(shí)踐能夠愈加走向規(guī)范保駕護(hù)航。

　　從上述監(jiān)管部門強(qiáng)化信息披露的監(jiān)管理念及其一系列規(guī)定來看，目前市值管理實(shí)踐的合法合規(guī)性已經(jīng)引起監(jiān)管部門重視，并成為其在倡導(dǎo)市值管理過程中特別注重的一個方面。同時，我們認(rèn)為市值管理發(fā)展到今天，除了合法合規(guī)性的基本要求外，還有一個重要問題也應(yīng)該引起市場廣泛重視，即怎么看待和評價市值管理方法與工具運(yùn)用的合理性和有效性，也就是如何評價市值管理水平。（毛勇春）