□中國社科院金融所 張躍文

　　自6月中旬以來，我國股市經(jīng)歷了歷史罕見的頻繁波動(dòng)。這是典型的強(qiáng)波動(dòng)市況，眾多上市公司盡管基本面并未發(fā)生根本性變化，但市場(chǎng)波動(dòng)不可避免地殃及無辜。如何在當(dāng)前市況下做好市值管理，成為讓上市公司股東和高管們頭疼的難題。

　　市值管理的積極作用

　　我國股票市場(chǎng)創(chuàng)立20多年以來，市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施、審慎監(jiān)管框架、機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍建設(shè)等方面實(shí)現(xiàn)了長足進(jìn)步。上市公司數(shù)量迅速增加，交易規(guī)模不斷擴(kuò)大，活躍投資者數(shù)量龐大，各板塊市場(chǎng)的層次性漸趨分明。但是同其他方面相比較，我國上市公司總體質(zhì)量仍然偏低，越來越不適應(yīng)當(dāng)前股票市場(chǎng)深化改革與發(fā)展的要求。其根本原因在于，相當(dāng)一部分上市公司不同程度地存在公司治理缺陷，上市公司管理層不能夠盡職盡責(zé)地為全體股東服務(wù)，股東利益與上市公司管理層利益沒能協(xié)調(diào)統(tǒng)一，有的上市公司股東與管理層甚至存在較嚴(yán)重的利益沖突。這使得部分上市公司管理層對(duì)于公司股票的市場(chǎng)價(jià)值關(guān)注度不夠，認(rèn)為市值盡管關(guān)系到股東切身利益，但與上市公司財(cái)務(wù)績(jī)效無關(guān)，與管理層薪酬無關(guān)，而不愿意投入更多精力和資源管理公司市值。某些管理層侵害股東利益的不當(dāng)行為，甚至損害了股票市值。在這一大背景下，2014年“新國九條”提出鼓勵(lì)上市公司建立市值管理制度，希望通過強(qiáng)化外部約束，引導(dǎo)上市公司管理層按照股東利益最大化原則，積極完善公司治理，提升信息披露質(zhì)量，通過管理層增持和上市公司回購股份等方式主動(dòng)干預(yù)公司股價(jià)，從而提高股票市值反映其內(nèi)在價(jià)值的準(zhǔn)確度。

　　市值管理對(duì)于促進(jìn)上市公司健康成長具有積極意義。第一，市值管理制度明確了上市公司管理層進(jìn)行積極市場(chǎng)管理的義務(wù)和責(zé)任，并且將市值管理效果作為股東大會(huì)和董事會(huì)考核上市公司管理層的重要指標(biāo)之一。可以在一定程度上彌補(bǔ)上市公司治理缺陷，讓管理層更多關(guān)注廣大股東持有的公司股票的市場(chǎng)價(jià)值，有利于減輕上市公司內(nèi)部的代理問題。第二，由于市值管理制度客觀上具有協(xié)調(diào)上市公司股東和管理層利益的功能，因此該制度本身就成為上市公司向市場(chǎng)釋放的積極信號(hào)，從而緩解投資者對(duì)上市公司漠視股東權(quán)益的擔(dān)憂。國內(nèi)外許多研究已經(jīng)證明，善于進(jìn)行市值管理的上市公司，其股票市價(jià)通常會(huì)高于同類型公司，因此建立市值管理制度是提升股權(quán)價(jià)值的重要手段。第三，市值管理制度的核心目標(biāo)是提高股票市值反映內(nèi)在價(jià)值的準(zhǔn)確度。提高信息披露質(zhì)量、適時(shí)股份回購等市值管理手段，可以有效改善股票定價(jià)的信息不對(duì)稱問題，促使股票價(jià)格向其內(nèi)在價(jià)值回歸，從而舒解股票市場(chǎng)炒作氣氛，培養(yǎng)投資者理性，促進(jìn)市場(chǎng)長期健康發(fā)展。

　　及時(shí)調(diào)整現(xiàn)有策略

　　針對(duì)本輪股市波動(dòng)，政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)已經(jīng)出臺(tái)了一系列重磅舉措穩(wěn)定市場(chǎng)。其中同上市公司市值管理直接相關(guān)的措施包括在一定周期內(nèi)禁止上市公司高管減持股份，鼓勵(lì)增持股份，證金和匯金直接入市購買股票以穩(wěn)定股價(jià)等。除此之外，還有相當(dāng)一部分上市公司在市場(chǎng)波動(dòng)劇烈階段選擇暫時(shí)停牌，以避免股價(jià)進(jìn)一步下跌，而積極介入央企改革、軍工重組、互聯(lián)網(wǎng)+等題材概念的上市公司股票，則有效吸引了資金關(guān)注。但總而言之，我國上市公司在主動(dòng)應(yīng)對(duì)本輪股市波動(dòng)方面體現(xiàn)出一如既往的目標(biāo)不明確，事前準(zhǔn)備不足，措施配套性不強(qiáng)，總體效果不夠明顯。其根本原因是市值管理制度沒能有效建立，前文已有分析，這里不再輟述。筆記認(rèn)為，如果能夠及時(shí)調(diào)整現(xiàn)有的市值管理策略，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定個(gè)股股價(jià)甚至穩(wěn)定市場(chǎng)的目標(biāo)是完全有可能實(shí)現(xiàn)的。

　　首先，上市公司需要明確市值管理目標(biāo)。市值管理不是為了簡(jiǎn)單提升股價(jià)，而是讓股價(jià)能夠更準(zhǔn)確地反映公司內(nèi)在價(jià)值。現(xiàn)在一些上市公司和中介機(jī)構(gòu)所推行的市值管理，已經(jīng)遠(yuǎn)不限于此，而是將改善公司經(jīng)營管理和提升投資者預(yù)期等內(nèi)容都納入市值管理范疇。這不僅使得市值管理工作復(fù)雜化，而且讓市值管理與股價(jià)操縱走得更近，混淆了市場(chǎng)認(rèn)識(shí)，不利于正常的市值管理。在當(dāng)前市況下，我們認(rèn)為上市公司需要首先明確市值管理的目標(biāo)。上市公司市值管理的目標(biāo)應(yīng)是努力穩(wěn)定股價(jià)，減少頻繁波動(dòng)，而不是一味追求提升投資者預(yù)期，拉抬股價(jià)。對(duì)于前期股價(jià)漲幅較大的上市公司，需要重新評(píng)估自身的基本面現(xiàn)狀和未來發(fā)展趨勢(shì)，夯實(shí)股價(jià)信號(hào)真實(shí)度，允許股價(jià)一定程度的回調(diào)。

　　其次，上次公司需要對(duì)自身基本面和公司未來經(jīng)營形勢(shì)進(jìn)行深入剖析。我們了解到有些上市公司，盡管也很迫切地要進(jìn)行市值管理，但實(shí)際上這些公司的高管由于知識(shí)結(jié)構(gòu)所限、可得信息所限及公司整體質(zhì)量所限，對(duì)于自身在行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)和不足、潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以及重大發(fā)展機(jī)遇缺乏充分了解；對(duì)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下公司經(jīng)營模式的調(diào)整缺乏有價(jià)值的思路；對(duì)于公司未來既看不清，也缺少規(guī)劃。如果大股東和高管都不能夠準(zhǔn)確判斷公司基本面和籌劃公司未來，對(duì)于公司內(nèi)在價(jià)值認(rèn)識(shí)不清，這樣的上市公司怎么可能做好市值管理？

　　再次，上市公司需要做好危機(jī)時(shí)期的投資者關(guān)系管理。投資者關(guān)系管理的目的是促進(jìn)投資者與上市公司間相互了解與信任，鼓勵(lì)投資者長期持股，有利于穩(wěn)定股價(jià)，減少異常波動(dòng)。我國股市有較好的流動(dòng)性，流通股東持股周期較短，大大提高了上市公司進(jìn)行投資者關(guān)系管理的成本。我們統(tǒng)計(jì)，2014年有近1200家上市公司沒有主動(dòng)組織投資者活動(dòng)，反映出上市公司與投資者關(guān)系疏離。在市場(chǎng)波動(dòng)較大的情況下，上市公司需要更加主動(dòng)地拉近與投資者的距離，通過業(yè)績(jī)說明會(huì)，組織現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研，網(wǎng)上路演等多種互動(dòng)形式，幫助投資者更多了解公司基本面，增強(qiáng)長期持股信心。

　　最后，上市公司可以考慮以跨境交叉上市減弱系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊。中國股市的本輪波動(dòng)同境外市場(chǎng)表現(xiàn)有較大差異，可以初步將其界定為局部系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件。在這種市況下，幾乎不可能有上市公司完全消除負(fù)面影響。但如果上市公司股票同時(shí)在多個(gè)市場(chǎng)交易，而且市場(chǎng)間關(guān)聯(lián)性不大，那么上市公司在其他市場(chǎng)的股價(jià)有利于穩(wěn)定其在中國市場(chǎng)的股價(jià)。我們發(fā)現(xiàn)在過去三個(gè)月內(nèi)，A+H股上市公司的A股股票價(jià)格跌幅比市場(chǎng)平均水平減少21%，振動(dòng)幅度低約10%。

　　在當(dāng)前市況下，上市公司和股東們像是一輛在顛簸路面行駛的汽車上的乘客，既沒有辦法左右汽車行駛的方向，更無法決定自己的未來。但根據(jù)統(tǒng)計(jì)，如果乘客系好安全帶，其安全系數(shù)可以提高約50%。市值管理就仿佛是上市公司的安全帶，盡管它難以讓上市公司完全脫離險(xiǎn)地，但至少能夠?yàn)樯鲜泄竞凸蓶|們?cè)黾右粚颖Ｕ稀?/p>