不久前公開招股書（申報稿）的江蘇省農(nóng)墾農(nóng)業(yè)發(fā)展股份有限公司（簡稱“蘇墾農(nóng)發(fā)”）是一家以稻麥種植、種子生產(chǎn)、大米加工及其產(chǎn)品銷售為主營業(yè)務的國有大型農(nóng)業(yè)企業(yè)。依托土地流轉(zhuǎn)和農(nóng)業(yè)補貼等政策紅利，在預披露材料中，蘇墾農(nóng)發(fā)描述了一個資產(chǎn)收益率超過10％、凈資產(chǎn)收益率接近25%的高效現(xiàn)代農(nóng)業(yè)企業(yè)的模本。

　　究竟怎樣才能獲得如此高的利潤？《經(jīng)濟參考報》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，母公司在關聯(lián)交易中的一些財務安排，才是保證蘇墾農(nóng)發(fā)盈利的關鍵。蘇墾農(nóng)發(fā)控股股東江蘇省農(nóng)墾集團有限公司（簡稱“蘇墾集團”）將近百萬畝耕地以每畝360元的低價出租給蘇墾農(nóng)發(fā)，而蘇墾農(nóng)發(fā)租用的其他土地的租金價格相當于這些關聯(lián)交易價格的兩至三倍。業(yè)內(nèi)人士指出，蘇墾農(nóng)發(fā)存在通過關聯(lián)承包虛增利潤的嫌疑，其真實盈利能力存疑。

　　租用單價懸殊

　　關聯(lián)承包存貓膩

　　招股書顯示，2011年12月，蘇墾農(nóng)發(fā)與蘇墾集團簽訂《土地承包協(xié)議》，約定2011年11月1日至2041年10月31日蘇墾農(nóng)發(fā)按360元/畝/年的單價（單價每五年調(diào)整一次）每年向蘇墾集團繳付土地承包費，租用土地的總面積接近100萬畝。2012年至2014年，蘇墾農(nóng)發(fā)每年向蘇墾集團支付的土地承包費成本分別為34264.05萬元、35815.79萬元及35454.62萬元。

　　相對于當?shù)氐耐恋亓鬓D(zhuǎn)市場，與蘇墾集團關聯(lián)交易的價格低于平均許多。在江蘇省宿遷市、鹽城市等區(qū)域，蘇墾農(nóng)發(fā)也積極流轉(zhuǎn)原農(nóng)戶家庭承包經(jīng)營耕地，截至目前共流轉(zhuǎn)農(nóng)村土地16.41萬畝。蘇墾農(nóng)發(fā)招股書在披露其土地承包（或租賃）合同時透露了其通過土地流轉(zhuǎn)方式獲取的土地的租金，合同顯示其流轉(zhuǎn)土地的每畝的價格在800元至1000元之間。如宿遷市湖濱新區(qū)井頭鄉(xiāng)人民政府接受農(nóng)戶委托，將約1.78萬畝農(nóng)村土地承包經(jīng)營權(quán)租賃給蘇墾農(nóng)發(fā)，第一年租金為900元/畝，以后每年根據(jù)國家當年中晚秈稻最低收購價進行調(diào)整，而蘇墾農(nóng)發(fā)與新沂市邵店鎮(zhèn)人民政府簽署的約0.7萬畝農(nóng)村土地承包合同顯示，其租金前3年為1000元/畝。

　　那么，是不是蘇墾集團的土地不好呢？招股書給出了否定的答案稱，2013年江蘇省農(nóng)墾系統(tǒng)糧食單產(chǎn)位列全國農(nóng)墾系統(tǒng)第四位。公司耕地擁有天然的種植環(huán)境優(yōu)勢，耕地分布在江蘇省連云港、淮安、鹽城、南通、宿遷、徐州、泰州等市縣，由19家種植分公司管理，各分公司均地處江、海、湖畔，土地肥沃，供水充足。根據(jù)耕層土壤養(yǎng)分國家分級標準，耕地平均有機質(zhì)含量屬于良好水平，平均速效鉀含量屬于優(yōu)良水平，平均速效磷含量屬于良好水平，同時各片區(qū)耕地均處于亞熱帶和暖溫帶的過渡地區(qū)，季風氣候明顯，具有四季分明、氣候較好、雨量較充沛、日照較充足、無霜期較長的氣候特征，年平均溫度處于13.7攝氏度至15.4攝氏度之間，全年光照小時約為2100至2250小時，降水量介于850毫米至1100毫米之間，耕地所處土壤、氣象、溫度、光照、降水量等生產(chǎn)環(huán)境非常適合耕種農(nóng)作物。

　　此外，蘇墾集團在向蘇墾農(nóng)發(fā)低價出租近百萬畝土地的同時，還無償奉送了曬場、水利設施等附屬用地，其土地使用權(quán)證合計面積約為169.94萬畝，其中曬場占地約342.2萬平方米、水利設施等占地約54.7萬平方米。

　　宿遷市一位不愿透露姓名的縣級財政局長告訴記者，蘇墾農(nóng)發(fā)租用的控股股東的土地大多處于蘇北地區(qū)，同處蘇北平原的耕地對外承包價格應該相差不大，如果附送附屬用地也應相應提高流轉(zhuǎn)價格。

　　反租倒包年入數(shù)億

　　向農(nóng)工收過億履約保證金

　　有意思的是，蘇墾農(nóng)發(fā)將從控股股東手中承包來的部分土地又轉(zhuǎn)手承包給了農(nóng)工，充當了一回掮客的角色。招股書稱，蘇墾農(nóng)發(fā)主要采用統(tǒng)一經(jīng)營模式和發(fā)包經(jīng)營模式兩種種植業(yè)務經(jīng)營管理模式，報告期內(nèi)發(fā)包經(jīng)營模式下的土地占發(fā)行人耕地面積比重約在24%-40%間，總體呈下降趨勢。蘇墾農(nóng)發(fā)認為，其主營業(yè)務由控股股東蘇墾集團下屬農(nóng)場的種植業(yè)剝離而來，土地發(fā)包業(yè)務也由歷史上存在的將部分土地發(fā)包給農(nóng)工種植的業(yè)務模式延續(xù)而來，發(fā)包經(jīng)營模式是其主流種植業(yè)務經(jīng)營管理模式的補充。

　　招股書披露，蘇墾農(nóng)發(fā)2012年至2014年度的土地承包金收入分別為32602.13萬元、28035.85萬元和26574.60萬元，承包金業(yè)務毛利率分別為27.70%、18.13%和16.81%。同時，2012年末、2013年末和2014年末，蘇墾農(nóng)發(fā)向農(nóng)工預收的土地承包金為17832.53萬元、18139.06萬元和17751.38萬元。針對2012年毛利率較高的原因，招股書解釋是因為控股股東蘇墾集團免除了蘇墾農(nóng)發(fā)2011年11月至12月的土地承包費所致，但招股書未解釋免除的原因。

　　雖然蘇墾農(nóng)發(fā)在招股書中一直強調(diào)，公司是一家以自主經(jīng)營種植基地為核心資源優(yōu)勢的農(nóng)業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，但記者注意到，除上述發(fā)包經(jīng)營模式外，蘇墾農(nóng)發(fā)的統(tǒng)一經(jīng)營模式又包括集體種植模式（公司負責生產(chǎn)成本投入、承擔生產(chǎn)經(jīng)營風險并享有全部產(chǎn)品收益）和聯(lián)合經(jīng)營模式（“公司+農(nóng)工”聯(lián)合生產(chǎn)，由公司負責生產(chǎn)成本投入并享有產(chǎn)品收益，在生產(chǎn)經(jīng)營風險承擔方面由公司與農(nóng)工共同分擔）兩種。而在聯(lián)合經(jīng)營模式下，農(nóng)工每年自愿與公司簽訂《農(nóng)業(yè)生產(chǎn)承包協(xié)議》，并向蘇墾農(nóng)發(fā)繳納履約保證金。

　　蘇墾農(nóng)發(fā)稱，履約保證金旨在于保證農(nóng)業(yè)生產(chǎn)效率與農(nóng)產(chǎn)品的品質(zhì)和產(chǎn)量，保障協(xié)議的全面履行和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)活動的順利開展，因此協(xié)議到期且農(nóng)工無違約行為時，公司將全額無息退還所收取的履約保證金或者與農(nóng)工協(xié)商將其轉(zhuǎn)作下一年度的履約保證金。

　　蘇墾農(nóng)發(fā)在分析負債構(gòu)成時指出，公司其他應付款主要為公司聯(lián)合承包經(jīng)營模式下年末向參與聯(lián)合承包職工收取的履約保證金，2012年末至2014年末，此項應付款分別為24143.29萬元、23325.08萬元及21527.76萬元，分別占其他應付款的57.30%、57.76%及55.23%。

　　招股書稱，2012年至2014年，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為31660.73萬元、29439.18萬元及29603.23萬元，占凈利潤的比例分別為76.47%、69.51%及60.10%，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量與公司當年會計核算凈利潤正相關，公司生產(chǎn)經(jīng)營處于良性發(fā)展態(tài)勢。

　　但有業(yè)內(nèi)人士表示，常年預收的土地承包金和履約保證金，在一定程度上“扭曲”了公司的正常現(xiàn)金流等財務指標，使其并不真實。

　　承包費存調(diào)整風險

　　真實盈利能力存疑

　　另外值得一提的是，蘇墾農(nóng)發(fā)在招股書中談及了“承包耕地的承包費調(diào)整的風險”。由于蘇墾農(nóng)發(fā)向蘇墾集團承包耕地，對承包費約定每五年調(diào)整一次，承包價格參考國家最低收購價。如果未來粳稻、小麥的最低收購價持續(xù)提升或因未來國家糧食價格政策發(fā)生重大變化，該調(diào)整機制仍然會對蘇墾農(nóng)發(fā)的盈利能力構(gòu)成不利影響。

　　知名經(jīng)濟學家宋清輝表示，如果蘇墾農(nóng)發(fā)向控股股東承包的土地都按照市場化的價格機制，即便按照市場化最低800元/畝計算，每年近百萬畝土地也將增加約4億元成本。而蘇墾農(nóng)發(fā)2012年—2014年實現(xiàn)歸屬于股東的凈利潤分別僅為40367.51萬元、41906.18萬元和48909.51萬元，若扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤則更低。宋清輝認為，蘇墾農(nóng)發(fā)存在通過關聯(lián)承包虛增利潤的嫌疑，其真實盈利能力也在疑問。

　　招股書還顯示，蘇墾農(nóng)發(fā)2012年—2014年分別獲得的包括糧食、農(nóng)資、良種補貼等在內(nèi)的各項政府補貼共計9858.42萬元、11476.73萬元及13779.87萬元，分別占各期凈利潤的24.19%、27.10%及28.00%。

　　6月19日，《經(jīng)濟參考報》記者致電蘇墾農(nóng)發(fā)證券部，試圖了解其承包控股股東土地價格偏低且偏離市場化的原因，接電話的張先生表示將會向董秘轉(zhuǎn)告相關問題。截至記者發(fā)稿時，蘇墾農(nóng)發(fā)未有回復。針對蘇墾農(nóng)發(fā)存在的問題，本報將繼續(xù)予以關注。