不久的將來，一批經(jīng)歷成熟資本市場(chǎng)洗禮的 “海歸”將出現(xiàn)在內(nèi)地資本市場(chǎng)，或許將形成一個(gè)市值超過1萬億的板塊

　　“中概股”公司將現(xiàn)“海歸”潮

　　2014年，中國(guó)“互聯(lián)網(wǎng)+”公司掀起赴美上市潮，全年有阿里、京東、獵豹等12家企業(yè)在納斯達(dá)克或紐交所IPO。2015年則是回歸之年，已經(jīng)或?qū)⒁ど匣貧w之旅的中概公司超過10家。此外，市值低于10億美元，疑似被低估，而同類公司在A股“雞犬升天”的中概公司亦達(dá)10余家。不久的將來，一批經(jīng)歷成熟資本市場(chǎng)洗禮的 “海歸”將出現(xiàn)在資本市場(chǎng)，或許將形成一個(gè)市值超過1萬億的板塊。

　　為中國(guó)資本市場(chǎng)注入大量?jī)?yōu)質(zhì)標(biāo)的

　　眾多有意回歸的中概股中，已經(jīng)踏上歸途的有11家，情況分為兩類：第一類遭遇做空、被低估，產(chǎn)生“早知如此，何必去父母之邦”的感覺，萬般不如意下選擇退市；第二類是被A股的火爆所吸引，創(chuàng)始人聯(lián)合一致行動(dòng)人士主動(dòng)提出私有化建議。

　　第一類公司有三家：分眾傳媒、盛大游戲和巨人網(wǎng)絡(luò)。根據(jù)業(yè)績(jī)、規(guī)模，參照A股“行情”，這三家公司登陸A股時(shí)，總市值應(yīng)在1500億到2000億元之間。從海外市場(chǎng)退市是回歸的第一步，三家算是占得先機(jī)。

　　已經(jīng)啟動(dòng)私有化的11家，只是“海歸”中的一小部分。在美國(guó)上市成本高、監(jiān)管嚴(yán)、估值不理想、被做空的風(fēng)險(xiǎn)大，而且公司的業(yè)務(wù)和用戶全部在中國(guó)……所以，赴美上市并非最佳選擇。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)集資能力的增強(qiáng)，新三板、注冊(cè)制還有擬議中的創(chuàng)新板、國(guó)際板，這些都大幅降低了企業(yè)上市融資的難度和不確定性。而樂視網(wǎng)、暴風(fēng)科技、全通教育的瘋漲則極大地加強(qiáng)了A股的魅力。

　　當(dāng)然，不是所有中概公司都想回歸，也不是想回就能回得來。

　　以往，在A股上市不易，否則也不會(huì)有那么多企業(yè)遠(yuǎn)赴美國(guó)。如今要從納斯達(dá)克或紐交所退市，回來走A股上市的華榮道，非?！罢垓v”且充滿不確定性。除非有極強(qiáng)的動(dòng)機(jī)，中概公司不會(huì)輕言退市回A股。

　　“準(zhǔn)海歸”們共同的境遇是：在美國(guó)混得不好，估值偏低，而同類公司卻在A股炙手可熱(例如媒體、教育、互聯(lián)網(wǎng)+)。使它們倍受煎熬的是：不遠(yuǎn)萬里赴美上市，卻難以被美國(guó)投資人理解，市值徘徊于3億到5億美元一線。而自己根本看不上眼的競(jìng)品公司，在A股的市值動(dòng)輒數(shù)百億元人民幣。

　　回歸可行性包括兩個(gè)方面：

　　一是虧損不能過高，可通過努力滿足A股盈利要求或者借殼。2014年虧掉8.4億元的優(yōu)酷土豆，再怎么羨慕暴風(fēng)影音也沒辦法回歸。

　　二是市值不能過高，李彥宏曾多次表達(dá)回歸意向，但市值800億美元的百度不可能通過退市、拆VIE架構(gòu)的方式回歸，只有寄望于早日推出國(guó)際板。

　　理論上，市值近40億美元的聚美優(yōu)品可以在私有化后回歸，陳歐也表達(dá)了這種意向。但此等規(guī)模的私有化需要數(shù)家投資機(jī)構(gòu)聯(lián)手操作，尋找、談判、交易的難度大、周期長(zhǎng)，可性行不及市值7億美元的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)。

　　從動(dòng)機(jī)和可行性想個(gè)方面考量，眾多中概公司中兩三年內(nèi)可能回到A股上市的不過十幾家。

　　一批優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)公司拆除VIE（可變利益實(shí)體）回歸，不僅為中國(guó)資本市場(chǎng)注入大量的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，有利于推動(dòng)注冊(cè)制的推出、新三板制度的完善，更是對(duì)中國(guó)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的“功臣”。而其對(duì)于股權(quán)投資行業(yè)的影響已經(jīng)蔓延開來：短期看，美元基金獲得大批退出機(jī)會(huì)，而美元基金管理人進(jìn)軍人民幣基金市場(chǎng)，勢(shì)必對(duì)人民幣基金管理人產(chǎn)生短期沖擊；而人民幣基金接盤過去兩年獲得投資的估值偏高項(xiàng)目，或?qū)⒛軌蛘莆找欢ǖ淖h價(jià)權(quán)。未來，“兩頭在外”（募資和退出都在境外）的模式比例將大幅降低，股權(quán)投資行業(yè)迎來重構(gòu)。

　　回歸可能性較大的有11家公司

　　通過初步篩選，潛在動(dòng)機(jī)大、可行性高的公司有11家。

　　博納影業(yè)2014的營(yíng)收近16億，市值折合人民幣42億，而營(yíng)收24億的華誼兄弟市值達(dá)526億，營(yíng)收12億的光線傳媒市值亦達(dá)416億。

　　正保遠(yuǎn)程教育2014年?duì)I收、凈利潤(rùn)分別為6億和1.4億，市值折合人民幣45億。2014年?duì)I收、凈利潤(rùn)分別為1.9億和4488萬元的全通教育，市值幾乎是正保遠(yuǎn)程的10倍。

　　被渾水?dāng)嚨盟廊セ顏淼木W(wǎng)秦，2014年曾接到私有化要約，2015年通過將業(yè)務(wù)注入野馬國(guó)際獲得這家香港公司的控股權(quán)。但真想圈錢、耍概念還是得回A股。

　　資深電商當(dāng)當(dāng)網(wǎng)，2014年?duì)I收近80億，凈利潤(rùn)8812萬，市值折合人民幣45億。電商在A股是稀缺品種，蘇寧云商線下有1500多家門店被歸在“商業(yè)連鎖”板塊，市值近1500億。

　　鄧中瀚創(chuàng)辦的中星微電子，2014年?duì)I收1億美元，虧損3386萬美元，市值折合人民幣20.8億。盡管虧損，由于其視頻監(jiān)控技術(shù)有一定的先進(jìn)性，上海綜藝集團(tuán)于2014年購得中星微16.3%股權(quán)，成為第一大股東。私有化、裝入A股上市公司是遲早的事。

　　這11家公司如能在兩年回歸，將獲得數(shù)倍于在美國(guó)資本市場(chǎng)的估值。預(yù)計(jì)回歸時(shí)的總市值可達(dá)2000億。

　　未來三年內(nèi)，預(yù)計(jì)將有超過20家中概公司從美國(guó)退市回歸A股。回歸之初，它們的總市值可達(dá)6000億以上。最終，將有可能形成一個(gè)市值超過萬億的“海歸”板塊。

　　而新三板的火爆與創(chuàng)業(yè)板的瘋漲，帶來的遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是中國(guó)資本市場(chǎng)的漲跌故事，還有著更為深遠(yuǎn)的影響：過去一段時(shí)間，以分眾、學(xué)大、世紀(jì)佳緣等為代表的VIE架構(gòu)公司，紛紛通過私有化退市，回歸A股。而更多互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新企業(yè)，正在拆除VIE結(jié)構(gòu)，為回歸中國(guó)資本市場(chǎng)做準(zhǔn)備。

　　中金公司TMT聯(lián)席主管田曉安表示，中國(guó)A股目前規(guī)模還比較小，從日均交易額和換手率來看，A股也遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于紐交所、納斯達(dá)克和香港聯(lián)交所?！办o下心來看一看數(shù)字，就會(huì)深刻理解這些市場(chǎng)，（A股）對(duì)中等規(guī)模的企業(yè)是理想的上市地?！?/p>

　　可以說，內(nèi)地投資人用近于“千金買馬骨”的氣勢(shì)，對(duì)所有互聯(lián)網(wǎng)公司創(chuàng)始人和股東喊話：來境內(nèi)上市吧，我們要投資互聯(lián)網(wǎng)公司！然而，中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司價(jià)格的重估，或?qū)⒏淖冋麄€(gè)行業(yè)的生態(tài)。

　　新三板將起到承接作用

　　以往是境內(nèi)上市公司的子公司尋求海外上市，而如今有了新的潮流——海外中概股公司謀劃將子公司分拆到境內(nèi)上新三板，或者海外上市未果直接回歸新三板。除了這些“海歸”派，還有近百家上市公司分拆了子公司在新三板上市。東方證券4月27日舉行“王者歸來海外架構(gòu)公司回歸專題峰會(huì)”，逾200家企業(yè)代表、機(jī)構(gòu)投資者、高凈值客戶、公募基金、私募投資者參加活動(dòng)，就這一資本市場(chǎng)新熱潮進(jìn)行分析。

　　東方證券總裁金文忠表示，新三板市場(chǎng)這片巨大的藍(lán)海已經(jīng)向海外游子展開懷抱，一大批已經(jīng)在海外上市或者正準(zhǔn)備在海外上市的優(yōu)質(zhì)公司開始認(rèn)真思考回歸境內(nèi)資本市場(chǎng)的問題。越來越多的投資機(jī)構(gòu)也把目光投向新三板這個(gè)新的退出渠道。

　　他認(rèn)為，中國(guó)資本市場(chǎng)的大變革，帶來嶄新的機(jī)遇，一大批來自新興行業(yè)的創(chuàng)新型企業(yè)悄然興起，以移動(dòng)互聯(lián)、信息化、生物技術(shù)為代表的新經(jīng)濟(jì)、新模式、新技術(shù)正越來越多地改造著傳統(tǒng)行業(yè)，創(chuàng)造新市場(chǎng)，引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與升級(jí)。中國(guó)的資本市場(chǎng)急需適應(yīng)這一轉(zhuǎn)變，需要更加市場(chǎng)化的資本市場(chǎng)環(huán)境，來扶持和服務(wù)這些代表著新經(jīng)濟(jì)、新模式的企業(yè)，加速我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，而新三板正逐漸起到這樣的承接作用。

　　金文忠表示，今年以來，新三板市場(chǎng)規(guī)模和覆蓋面快速擴(kuò)大，市場(chǎng)流動(dòng)性水平和定價(jià)功能也得到持續(xù)改善。截至4月21日，掛牌公司2309家，較2014年底增長(zhǎng)47%；今年累計(jì)成交金額583.47億元，比去年全年的成交總額增長(zhǎng)350%。未來，新三板市場(chǎng)將進(jìn)一步推行內(nèi)部分層，完善交易制度，并引入可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股等多種融資工具，為掛牌公司提供更多、更好、更完善的資本市場(chǎng)服務(wù)。投資者看到新三板市場(chǎng)的飛速發(fā)展，可預(yù)見將來的盛況。

　　統(tǒng)計(jì)顯示，今年海外上市未果回歸新三板的公司主要有隨視傳媒、智達(dá)康、柏承科技、芯邦科技、埃蒙迪、盛世大聯(lián)、藍(lán)山科技、中搜網(wǎng)絡(luò)等公司。而已經(jīng)分拆子公司成功上市的有合生藥業(yè)、兆佳股份等，還有一些擬回歸國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的如紫博藍(lán)等。

　　與會(huì)嘉賓表示，新三板之所以能夠吸引海外公司回國(guó)，主要原因一是掛牌時(shí)間短，二是再融資便利，三是市場(chǎng)估值高，投資者認(rèn)可，一些今年尚在虧損的企業(yè)目前已經(jīng)得到幾十億元的市值，這和多數(shù)中概股在海外被低估的現(xiàn)象對(duì)比鮮明，因此對(duì)企業(yè)的吸引力很大。

　　同時(shí)，值得關(guān)注的是，東方證券做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人姚春潮表示，對(duì)于投資人來說，目前做市的新三板公司估值處于中小板和創(chuàng)業(yè)板之間，整體市盈率來看，新三板做市商公司的PE為57倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于創(chuàng)業(yè)板的112倍。

　　而新三板也正張開雙臂歡迎拆除VIE企業(yè)。全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)副總經(jīng)理陳永民在公開場(chǎng)合指出，“現(xiàn)在，有一些已經(jīng)在海外上市的公司，要拆掉外資架構(gòu)可能就有困難。但是在境內(nèi)實(shí)際運(yùn)營(yíng)主體下面，如果有某一塊相對(duì)獨(dú)立的業(yè)務(wù)，要到新三板申請(qǐng)掛牌，從合規(guī)性的角度也沒問題。而拆除外資架構(gòu)的過程，會(huì)涉及一些重大重組，甚至有一些會(huì)出現(xiàn)實(shí)際控制人的變更問題。而按照新三板市場(chǎng)條件，我們并沒有說發(fā)生重大重組或者實(shí)際控制人變化了就不能來掛牌，你披露清楚就可以?！比绱丝梢姡氯逡呀?jīng)對(duì)拆除VIE企業(yè)表達(dá)了很大誠意。

　　本報(bào)綜合報(bào)道

　　■名詞解釋

　　什么是VIE模式：

　　VIE模式(Variable Interest Entities，直譯為“可變利益實(shí)體”)，即VIE結(jié)構(gòu)，在國(guó)內(nèi)被稱為“協(xié)議控制”，是指境外注冊(cè)的上市實(shí)體與境內(nèi)的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)實(shí)體相分離，境外的上市實(shí)體通過協(xié)議的方式控制境內(nèi)的業(yè)務(wù)實(shí)體，業(yè)務(wù)實(shí)體就是上市實(shí)體的VIEs（可變利益實(shí)體）。