12月1日晚，銀行間外匯市場(chǎng)人民幣兌美元即期匯率開(kāi)盤(pán)報(bào)6.1450，盤(pán)中走勢(shì)震蕩，臨近尾盤(pán)時(shí)跌破6.15關(guān)口，再創(chuàng)兩個(gè)月來(lái)新低。而11月28日當(dāng)日已經(jīng)貶值58個(gè)基點(diǎn)，加之央行祭出降息舉措，坊間普遍認(rèn)為人民幣將開(kāi)始出現(xiàn)自2005年匯率改革以來(lái)的首度年線下跌。

　　更有交易人士指出，人民幣貶值幅度將進(jìn)一步擴(kuò)大，預(yù)計(jì)明年一季度會(huì)因季節(jié)因素產(chǎn)生資金流出壓力，人民幣將繼續(xù)走弱。

　　然而真正深入分析后發(fā)現(xiàn)，無(wú)論從經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目流動(dòng)，還是從人民幣對(duì)美元的購(gòu)買力平價(jià)，抑或尚難改變的高利差現(xiàn)狀以及市場(chǎng)心態(tài)來(lái)看，人民幣都不可能從此進(jìn)入貶值通道，其上升空間也不會(huì)太大。

　　一位外管局權(quán)威人士就對(duì)看貶心態(tài)很無(wú)奈，在他眼中，當(dāng)下的人民幣匯率比以往任何時(shí)候都要接近均衡狀態(tài)，小幅度的雙向波動(dòng)時(shí)代已然到來(lái)。當(dāng)然，均衡并非意味著一成不變，人民幣最終會(huì)趨向于動(dòng)態(tài)均衡。

　　國(guó)際收支平衡的助力

　　匯率穩(wěn)定與否，首先要看一國(guó)貿(mào)易經(jīng)常項(xiàng)目尤其貿(mào)易項(xiàng)下進(jìn)出口是否趨向于平衡。國(guó)際通行的衡量指標(biāo)，是貿(mào)易項(xiàng)下順差或逆差金額對(duì)該國(guó)同期GDP占比不超過(guò)4%。

　　中國(guó)從2005年至今，前述比值除曾于2006-2008年有過(guò)8%以上高值外（2007年達(dá)峰值10.1%），從2009年至今均低于5%，且最低年份2011年僅1.8%。這一比值的最新數(shù)據(jù)，是2013年經(jīng)常項(xiàng)目順逆差與GDP占比為2.0%，僅為國(guó)際警戒線的一半，且3年來(lái)均維持了該低水平。

　　今年二季度，中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差為722億美元，其中貨物順差1090億美元，服務(wù)逆差296億美元。盡管預(yù)計(jì)今年全年經(jīng)常項(xiàng)目順差還可能高達(dá)約2000億美元，絕對(duì)數(shù)值較高，但與中國(guó)一年貿(mào)易進(jìn)出口4萬(wàn)億美元的規(guī)模相比，該順差尚在情理之中。因而上述關(guān)鍵比值，不會(huì)因此大幅變動(dòng)。

　　換句話說(shuō)，2%不僅讓人"很舒服"，并且還將較長(zhǎng)時(shí)間地持續(xù)下去。

　　數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去十年中，僅2012年資本項(xiàng)目出現(xiàn)過(guò)1173億美元逆差，其余年份均為順差，且今年一季度也仍然保持了940億美元順差。但二、三季度以來(lái)，出現(xiàn)了明顯逆轉(zhuǎn)：一方面貿(mào)易項(xiàng)下維持順差，另一方面資本項(xiàng)下出現(xiàn)相當(dāng)規(guī)模的逆差，這一逆差對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目順差的抵消，大大減緩了外儲(chǔ)增速。

　　這使得在資本項(xiàng)下資金流出規(guī)模擴(kuò)大的同時(shí)，經(jīng)常項(xiàng)下的服務(wù)貿(mào)易逆差也有所擴(kuò)大--"兩逆一順"相抵，讓國(guó)際收支更加趨向于均衡。

　　此外，年初以來(lái)基本維持在27萬(wàn)億美元左右的外匯人民幣占款，也更有助于證明國(guó)際收支日漸靠攏均衡狀態(tài)的現(xiàn)實(shí)。

　　利差穩(wěn)住"游資"

　　人民幣升值趨向已近十年，直到今年年初達(dá)到兌美元匯率6.03峰值后，才于三、四月份出現(xiàn)了3%左右的明顯貶值，極值曾達(dá)6.27。

　　短短數(shù)月內(nèi)先升后貶，看似難估未來(lái)方向，但實(shí)則是人民幣逐漸進(jìn)入小幅雙向波動(dòng)的前奏。這其中，并不存在坊間所言的"拐點(diǎn)"，更沒(méi)有匯率走勢(shì)的根本性改變。

　　最簡(jiǎn)單的判定方法是，匯率由市場(chǎng)資金流決定，其升貶也須看資金流向變化。

　　金融機(jī)構(gòu)的外匯存款，今年開(kāi)始明顯增加，從5月的5300億美元規(guī)模驟升至8月的6200億美元，且非金融企業(yè)存款由500億美元升至4100億美元。其中，居民外匯存款變動(dòng)偏小，明顯的是企業(yè)存款的調(diào)整力度。

　　但前述外管局人士直言，實(shí)際上，經(jīng)常項(xiàng)目尤其貿(mào)易項(xiàng)下的盈余規(guī)模始終在擴(kuò)大，大量資金仍在內(nèi)流。并且資本項(xiàng)下，人民幣相對(duì)全球各國(guó)貨幣，仍具有相當(dāng)規(guī)模的利差，不論外資直接投資抑或金融類投資，想要放棄人民幣，"都會(huì)很難割舍"。

　　眼見(jiàn)年底，普通投資者究竟會(huì)如何選擇？

　　其一，投資外幣存入銀行，1%以下的超低利息很難有吸引力，趴在賬上每天會(huì)損失掉大量的機(jī)會(huì)成本；其二，假使人民幣未來(lái)數(shù)月內(nèi)貶值一兩個(gè)百分點(diǎn)，但為了規(guī)避這不痛不癢的一點(diǎn)匯率風(fēng)險(xiǎn)，投資者將錯(cuò)失數(shù)十倍的利差收益。

　　即便是中國(guó)央行近期降息，但利差這一極具吸引力的關(guān)鍵點(diǎn)，仍將在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)穩(wěn)住市場(chǎng)資金。加之債券類產(chǎn)品和當(dāng)下如火如荼的滬港通，資金大多會(huì)選擇留在境內(nèi)。如此，人民幣即便貶值，又能貶值多少？

　　此外，從人民幣與美元的購(gòu)買力平價(jià)角度看，人民幣折合美元幣值的購(gòu)買力數(shù)額為6.5013，與當(dāng)下匯率差額有限，說(shuō)明其已經(jīng)充分反映了人民幣購(gòu)買力，無(wú)論匯率上升還是下降，空間都不會(huì)太大。

　　提防市場(chǎng)調(diào)倉(cāng)沖擊

　　從1994年1月1日人民幣匯率與外匯調(diào)劑價(jià)格正式并軌，由此前的5.80人民幣/美元大幅貶值至8.70開(kāi)始，中國(guó)的單一浮動(dòng)匯率制已經(jīng)實(shí)施了整整20年。如今，其正處在向雙向浮動(dòng)匯率制邁進(jìn)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)上。

　　其中唯一的擔(dān)心，并非資本撤出，而是市場(chǎng)很難在短期內(nèi)適應(yīng)如此巨變。

　　常年的升值預(yù)期，企業(yè)盡可能舉外債來(lái)購(gòu)買人民幣，居民盡可能以外匯換取人民幣，使得銀行外匯存款始終處于低位。這一嚴(yán)重失衡的資產(chǎn)配置現(xiàn)象一旦被快速扭轉(zhuǎn)，將出現(xiàn)所謂的資本外逃局面，對(duì)匯率造成沖擊。

　　今年3月出現(xiàn)的市場(chǎng)調(diào)倉(cāng)行為證實(shí)了這一擔(dān)心。

　　當(dāng)時(shí)，人民幣兌美元匯率從6.03變?yōu)?.15，市場(chǎng)的止損行為很快將匯率推至了6.27左右。

　　在前述外管局人士看來(lái)，這一現(xiàn)象并非市場(chǎng)看淡人民幣，問(wèn)題癥結(jié)在于央行與市場(chǎng)的溝通機(jī)制建設(shè)上，改善之尚需時(shí)日。

　　但這些并不能阻止匯率均衡的到來(lái)。央行一方面放開(kāi)經(jīng)常項(xiàng)目，一方面管制資本項(xiàng)目的"限制性放開(kāi)"，以及3月將人民幣兌美元匯率浮動(dòng)區(qū)間從1%擴(kuò)大到2%等舉措，都在政策層面釋放出鼓勵(lì)匯率雙向波動(dòng)的信號(hào)。當(dāng)下的事實(shí)和數(shù)據(jù)亦已證實(shí)，雙向波動(dòng)時(shí)代正在到來(lái)。

　　當(dāng)然，所謂的匯率均衡深受一國(guó)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易現(xiàn)狀、通脹水平和實(shí)體經(jīng)濟(jì)成本等多因素影響，眼下的均衡很可能會(huì)隨時(shí)間推移而改變，在資金供求體系中不斷調(diào)整自己的坐標(biāo)。記者 聶歐