◎余豐慧

　　11月28日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍表示，注冊制改革方案初稿已經(jīng)完成，于11月底前上報國務院。

　　新股發(fā)行注冊制是我國資本市場乃至整個經(jīng)濟金融改革中具有里程碑意義的事件。從上個世紀90年代初期A股市場誕生以來，新股發(fā)行弊端漸顯，這嚴重影響了金融資源的有效配置，阻礙了金融資源的有效流動，使得企業(yè)直接融資效率大大降低，最終影響和制約了經(jīng)濟發(fā)展。

　　隨著國際經(jīng)濟金融競爭日趨激烈，隨著以互聯(lián)網(wǎng)為主的新經(jīng)濟快速崛起，對實體經(jīng)濟融資效率等都提出了新要求。特別是面對間接融資的極低效率，急需發(fā)展股票市場、債券市場等直接融資市場。掃除各種對直接融資市場的羈絆顯得異常緊迫。對新股發(fā)行實行注冊制，已經(jīng)迫在眉睫。新股發(fā)行注冊制是構(gòu)建市場化股票市場內(nèi)在機制的重要一環(huán)。

　　1929年經(jīng)濟危機爆發(fā)后，通過政府更多干預經(jīng)濟成為社會共識，羅斯福借此入主白宮，開啟了影響美國歷史的“百日新政”。在證券領(lǐng)域，羅斯福當時面臨兩個可以選擇的模式：基于價值判斷的州層面的“藍天法”模式；基于信息披露的英國模式。“藍天法”模式指的是州政府需要就證券發(fā)行是否合理公平，以及是否“適合”該州居民投資發(fā)行進行判斷?！八{天”這個詞語描述了某些欺詐的證券除了空蕩蕩的藍色天空外，沒有其他基礎。在這兩種模式之間到底如何取舍在業(yè)界引起了激烈爭論，最終經(jīng)多次博弈選擇了英國模式，制定了《1933年證券法》，“注冊制”成為美國公開發(fā)行證券的基本制度。

　　股票發(fā)行注冊制主要是指發(fā)行人申請發(fā)行股票時，必須依法將公開的各種資料完全準確地向證券監(jiān)管機構(gòu)申報。證券監(jiān)管機構(gòu)的職責是對申報文件的全面性、準確性、真實性和及時性作形式審查，不對發(fā)行人的資質(zhì)進行實質(zhì)性審核和價值判斷而將發(fā)行公司股票的良莠留給市場來決定。

　　注冊制的核心在哪里？核心是只要證券發(fā)行人提供的材料不存在虛假、誤導或者遺漏，即使該證券沒有任何投資價值，證券主管機關(guān)也無權(quán)干涉，因為自愿上當被認為是投資者不可剝奪的權(quán)利。這種制度的市場化程度最高。

　　英美日等發(fā)達國家都實行新股發(fā)行注冊制。這種制度以信息披露為中心，對證券發(fā)行不設置條件，只要滿足了披露要求，任何企業(yè)皆可公開發(fā)行證券。發(fā)行的成功與否，不取決于政府，而取決于市場，其關(guān)鍵問題是發(fā)行人及其商業(yè)模式能否獲得市場的認可。監(jiān)管部門在發(fā)行端關(guān)注的是信息披露質(zhì)量，發(fā)行中的其他問題比如定價、配售、上市等事項，由市場自行決定。政府不應該也沒有能力對證券的價值進行判斷，不宜對發(fā)行設置條件，任何發(fā)行人，不管何種風險、風險多高，只要充分披露，就可以發(fā)行證券讓市場去自行判斷。

　　只有建立新股發(fā)行注冊制才能使得股市成為真正的市場，所有企業(yè)都可以到市場直接融資，股市真正像個大市場，什么樣的企業(yè)都有，既給投資者以充分的選擇空間，也充分暴露股市的投資風險，真正體現(xiàn)風險與收益對稱的投資原則。在這樣的市場里，投資者才能真正享受高投資收益，同時承擔高投資風險，投資者才能真正長大，成為歷經(jīng)風雨與彩虹的真正投資者；市場也才能成為真正的市場，喜怒哀樂俱全；發(fā)行人才能成為真正的籌資者，承擔成功的喜悅和失敗的苦澀。

　　新股發(fā)行注冊制與核準制、審批制的關(guān)系，實質(zhì)是處理好政府和市場關(guān)系的問題。實行注冊制后，政府就沒有必要為市場、為投資者操心把關(guān)了，讓市場來決定發(fā)行人的成敗，讓投資者自主決定和判斷投資對象，同時承擔一切投資后果。政府只需做一件事情，那就是把一個各種信息真實透明的企業(yè)送到股市即可，即審查企業(yè)信息披露的真實性就可。

　　現(xiàn)在是推出注冊制的最佳時機。7月份以來，A股市場走出了一波向好行情。央行降息為標志，A股的牛市行情已初現(xiàn)端倪。11月份更是成績斐然，上證綜指月內(nèi)累計上漲10.85%，深證成指累計上漲9.44%。橫向?qū)Ρ龋?1月份的A股市場在全球主要股市中更是鶴立雞群，美國道瓊斯、標普500、納斯達克指數(shù)在11月份的累計漲幅分別只有2.51%、2.71%、3.38%。德國DAX、法國CAC、英國富時100等歐洲股指在此期間也僅各自上漲6.95%、3.53%、2.7%。亞太市場方面，日本日經(jīng)225指數(shù)、韓國綜合指數(shù)11月份的累計漲幅分別不過6.37%、0.83%。

　　牛市行情是推出注冊制改革絕佳時機。這種機會稍縱即逝，非常難得。如果稍有遲疑，極有可能錯失良機。