⊙阿琪 ○編輯 楊曉坤

　　2014年半年報披露已經(jīng)收官。半年報數(shù)據(jù)顯示，剔除銀行與“兩桶油”，其余所有行業(yè)中期的營收增速已經(jīng)下行至6.4%，已經(jīng)低于名義GDP的增速。中小板和創(chuàng)業(yè)板營收增速略有回升，分別為11.9%和24.7%，很好地詮釋了行情活躍的重心為何一直在創(chuàng)業(yè)板與中小板里。從利潤角度看，全部剔除銀行與“兩桶油”后全部A股上半年的利潤增速為8%，較一季度的5.7%有所提升，這主要去年二季度基數(shù)較低的原因。此外，值得注意的是，盡管中小板和創(chuàng)業(yè)板營收增速較高，但中小板上半年的利潤增速僅為2.4%，創(chuàng)業(yè)板的利潤盈利增速則從去年同期的17.6%下降至15.1%。我們的理解是，中小企業(yè)對經(jīng)濟下行的敏感度更強。

　　從行業(yè)角度看，除了交運、電力等公用事業(yè)類，以及電子器件、計算機信息服務等TMT相關(guān)行業(yè)，和傳媒、旅游新型消費行業(yè)外，其余行業(yè)的營收增速均呈下降態(tài)勢，上游原材料、中游制造業(yè)的營收增速全部下降。從行業(yè)利潤角度看，全市場所有上市公司有54%的利潤來自于銀行，有8.5%的利潤來自于“兩桶油”。剔除銀行和“兩桶油”后的利潤則主要來自于房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，其中以汽車、建筑、房地產(chǎn)、家電四個行業(yè)的全市場利潤占比達到11%。但我們知道，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈正處于增長周期的尾聲，相關(guān)行業(yè)利潤呈下降趨勢是大概率事件。

　　因此，行情結(jié)構(gòu)化已是A股的“新常態(tài)”。根據(jù)半年報反映的情況，結(jié)合當前A股表現(xiàn)的狀況。配置策略上應注意的以下四點。

　　第一，上游強周期行情目前正處于去產(chǎn)能、去桿杠最困難的階段，現(xiàn)金流和資產(chǎn)負債表顯示處于痛苦的收縮期，策略上可以在黑暗中觀察黎明的來臨；第二，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)行業(yè)雖然目前盈利表現(xiàn)尚好，但已處于景氣周期的尾聲期，房地產(chǎn)對相關(guān)行業(yè)的傳導具有一定的時滯性，未來營收和利潤趨降是大概率事件，策略上應該“見好就收”；第三，大消費行業(yè)如食品飲料、紡服、零售、農(nóng)業(yè)等同樣受到經(jīng)濟疲軟的影響，受電商、O2O沖擊的影響仍在，但較低的估值已調(diào)整到比較合適的位置，投資策略上未來或有相對收益的機會，取得絕對收益仍較困難；第四，新興產(chǎn)業(yè)處于成長與估值的矛盾中，上半年盈利增長30%以上的公司大多處于新興行業(yè)，但泡沫化的估值水平已經(jīng)過多地提前消化了潛在的成長性。2013年以來創(chuàng)業(yè)板和中小板整體上行行情已經(jīng)難以持續(xù)，上市公司根據(jù)成長持續(xù)能力的分化不可避免，在選擇策略上尤其要注意小公司經(jīng)營行為上過于冒進的杠桿風險和財務風險。

　　我們近期分析提示，經(jīng)過8月末休整后的A股在9月或還有一輪末段反彈的拉升，但無論是主板還是創(chuàng)業(yè)板在9月份如有突進式拉升，那將是反彈進入尾聲的信號，而非牛市深入的標志。目前末段拉升已在進行。從行情位置上看，滬指2300點還不是那么容易逾越和站穩(wěn)；從時間角度看，A股在9月中下旬可能面臨三重因素疊加的阻擊：一是9月第三個周末是期指結(jié)算日；二是季末銀行存貸比考核疊加長假前夕流動性抽緊的壓力開始形成；三是下半年以來的新股發(fā)行一般集中在每月下旬進行。因此，當前在操作策略上已有必要開始注意中下旬可能回撤的風險。