作者：清華大學(xué)中國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)研究中心主任　李稻葵

　　回思2015，金融市場(chǎng)三大關(guān)鍵詞

　　2015年中國(guó)金融市場(chǎng)出現(xiàn)了多年以來少有的巨大變化，將成為中國(guó)金融史上濃墨重彩的一年，并將留下長(zhǎng)遠(yuǎn)的記憶。具體可以圍繞以下三個(gè)關(guān)鍵詞：

　　關(guān)鍵詞一：理性化

　　2015年中國(guó)金融市場(chǎng)第一大特點(diǎn)就是理性化。這種理性化首先反映在資本市場(chǎng)估值的調(diào)整以及調(diào)整周期比之于歷史上任何時(shí)期來得更快。

　　固然有人會(huì)講，2015年上半年的股市延續(xù)了2014年股市巨幅暴漲的態(tài)勢(shì)。但是必須看到，這一輪股市的暴漲，比之于2007年的暴漲以及后來的調(diào)整，頻率更快、波幅收窄。2007年10月，股指達(dá)到了6100多點(diǎn)，當(dāng)時(shí)的股指市盈率達(dá)到了70倍。而2015年6月12日，股指達(dá)到5200點(diǎn)左右，對(duì)應(yīng)的歷史可比市盈率僅達(dá)到30倍左右。經(jīng)過了6月底至7月初、8月底兩次巨幅下調(diào)之后，股市在2015年底又漲回到3500點(diǎn)左右，對(duì)應(yīng)的歷史可比市盈率為20倍左右。對(duì)比上一輪股市的調(diào)整，從6100一直下探到2008年底的1800點(diǎn)，這一過程市盈率降到10倍左右。我們可以看到，此番的調(diào)整市盈率介于30倍到15倍之間，上一輪調(diào)整市盈率介于70倍到10倍之間。這一次調(diào)整在半年之內(nèi)基本完成，上一輪持續(xù)了一年以上。

　　為什么這一輪股市的調(diào)整比之于上一輪周期更短、振幅更小，更為理性化？應(yīng)該說，這與資本市場(chǎng)上出現(xiàn)的融資融券、股指期貨等新型金融工具是分不開的，另外，今日的股市有大量的金融機(jī)構(gòu)包括私募基金在不斷地研判大盤走勢(shì)，在股指高漲時(shí)期有不少機(jī)構(gòu)做空，在股市低迷時(shí)期這些機(jī)構(gòu)又買多。應(yīng)該說，這是股市朝著健康成熟方向發(fā)展的重要一步。的確，在2015年出現(xiàn)了大量的散戶，通過高杠桿融資投入到股市，而事后又在股市調(diào)整過程中損失慘重。一些金融機(jī)構(gòu)違規(guī)操作，大量貸款、大量介入融資融券業(yè)務(wù)，這些的確是這一輪股市波動(dòng)的不健康的一面，但長(zhǎng)期來看卻是投資者教育的重要一課。

　　必須指出的是，6月底股市下降過程中，政府救市的速度不盡人意，力度顯得不到位，組織協(xié)調(diào)過程不夠成熟，行政手段救市的色彩太濃，這些都是未來股市健康發(fā)展必須通過改革加以解決的地方。

　　2015金融市場(chǎng)理性化的另一個(gè)重要標(biāo)志是，到2015年年底，經(jīng)過兩輪股市的波動(dòng)和股指的調(diào)整后，市場(chǎng)投資者投資回報(bào)預(yù)期逐步回穩(wěn)下降，這就帶來一大批資金開始尋求價(jià)值低洼地。尤其突出的是，保險(xiǎn)資金等開始積極在股票市場(chǎng)上尋找市盈率較低、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的股票。年底爆發(fā)的萬科和寶能之間的股權(quán)大戰(zhàn)，其中的一個(gè)重要因素就是保險(xiǎn)資金的進(jìn)入。而這很可能是保險(xiǎn)資金入市的一個(gè)開始。

　　未來一段時(shí)間，尋求穩(wěn)定回報(bào)的資金將逐步地鎖定一些長(zhǎng)期以來散戶不屑一顧的、大盤中長(zhǎng)期被低估的股票。而這類價(jià)值低洼地的股票價(jià)格有可能因此而逐步地提升，這也是中國(guó)金融市場(chǎng)走向理性的一個(gè)重要標(biāo)志。當(dāng)然，萬科事件也將啟動(dòng)公司治理機(jī)制逐步合理化、透明化的進(jìn)程。

　　關(guān)鍵詞二：國(guó)際化

　　2015年，中國(guó)金融在國(guó)際化的進(jìn)程中邁出了重要的一步。年初在滬港通的帶動(dòng)下，內(nèi)地的股市不斷上升。相應(yīng)地，香港的一部分紅籌股也在內(nèi)地資金的帶動(dòng)下不斷地上漲，內(nèi)地與香港的股市逐步地打通，市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)一步地同步。與此相關(guān)的是，在美國(guó)上市的中國(guó)概念股票價(jià)值也因國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)的波動(dòng)而出現(xiàn)了上升趨勢(shì)。相當(dāng)一部分在國(guó)外上市的中概股逐步地被私有化、摘牌，從而回歸A股，這一過程事實(shí)上也是多年來價(jià)格較低的中概股價(jià)格調(diào)整的重要機(jī)制。

　　2015年中國(guó)金融國(guó)際化最重要的標(biāo)志是，11月人民幣正式加入SDR一攬子貨幣，而且其權(quán)重躍升成為僅次于美元和歐元的第三大貨幣。這標(biāo)志著多年以來中國(guó)金融改革的努力得到了國(guó)際社會(huì)的一致認(rèn)可。2015年中國(guó)的利率市場(chǎng)化邁出了實(shí)質(zhì)性的一步，存款利率全面放開，這就意味著商業(yè)銀行從本質(zhì)上完全獲得了確定利率的自主權(quán)。而人民幣匯率的波動(dòng)區(qū)間也在進(jìn)一步地?cái)U(kuò)大。8月份人民銀行開始推行改革，讓匯率中間價(jià)有更加接近市場(chǎng)交易的趨勢(shì)。

　　特別有意思的是，進(jìn)入12月以來，國(guó)際上第一次出現(xiàn)了境外經(jīng)濟(jì)體正式宣布將人民幣作為官方流通貨幣，這就是遠(yuǎn)在非洲的津巴布韋。隨之而來的是人民幣作為國(guó)際貨幣所要承擔(dān)的責(zé)任，那就是人民幣必須在美元加息的大背景下起到一個(gè)國(guó)際金融市場(chǎng)上穩(wěn)定錨的作用。這就要求人民幣對(duì)于美元要有適當(dāng)?shù)馁H值，但是對(duì)一攬子貨幣，包括歐元、日元、英鎊等保持相對(duì)的穩(wěn)定。如果人民幣能夠做到相對(duì)于一攬子貨幣的相對(duì)穩(wěn)定，那么人民幣將逐步成為國(guó)際市場(chǎng)上值得信賴的、其價(jià)值相對(duì)于其他貨幣更加穩(wěn)健的國(guó)際貨幣。

　　人民幣國(guó)際地位將進(jìn)一步上升，因?yàn)橥顿Y者和融資者都更加愿意以人民幣為計(jì)價(jià)單位，進(jìn)行相關(guān)的金融交易和活動(dòng)。為了能做到這一點(diǎn)，在美元加息的大背景下，人民幣將首先采取有針對(duì)性的措施減少跨境資金大幅度流動(dòng)，但對(duì)于已經(jīng)承諾的跨境業(yè)務(wù)要堅(jiān)決的兌現(xiàn)。對(duì)于沒有承諾的個(gè)別大型跨境業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)人民銀行將進(jìn)行一定的限制。在管好不正常的跨境投資波動(dòng)的同時(shí)，人民銀行可能會(huì)在外匯市場(chǎng)上貫徹改革措施，在保持人民幣對(duì)一籃子主要國(guó)際貨幣的基本穩(wěn)定的前提下允許人民幣對(duì)美元進(jìn)行更大幅度貶值。在此基礎(chǔ)上，貨幣政策有可能保持適當(dāng)?shù)撵`活性，為面臨調(diào)整的實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供低成本的融資環(huán)境，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

　　關(guān)鍵詞三：互聯(lián)網(wǎng)+

　　回思2015，金融市場(chǎng)三大關(guān)鍵詞

　　2015年，“互聯(lián)網(wǎng)+”的強(qiáng)大威力已經(jīng)在金融領(lǐng)域體現(xiàn)。各主要金融平臺(tái)都推出了自己的支付系統(tǒng)，來勢(shì)洶洶。隨著網(wǎng)購(gòu)、電商等業(yè)務(wù)的不斷發(fā)展，這種支付系統(tǒng)已經(jīng)逐漸成為網(wǎng)民之間相互轉(zhuǎn)賬的重要手段。互聯(lián)網(wǎng)支付在很大程度上正在沖擊著銀聯(lián)等信用卡支付體系，也考驗(yàn)著監(jiān)管部門的監(jiān)管能力。

　　2015年“互聯(lián)網(wǎng)+”在金融領(lǐng)域最大的體現(xiàn)就是各種金融產(chǎn)品交易平臺(tái)的迅猛發(fā)展。陸金所、螞蟻金服等公司風(fēng)起云涌。未來，將會(huì)有大量的金融產(chǎn)品通過這些金融平臺(tái)進(jìn)行交易。P2P、眾籌等相對(duì)傳統(tǒng)的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品在2015年經(jīng)歷著調(diào)整。一些經(jīng)營(yíng)不善的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)正在重組甚至關(guān)閉。這一調(diào)整是互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的必經(jīng)階段，標(biāo)志著互聯(lián)網(wǎng)金融的前進(jìn)?？梢灶A(yù)計(jì)，互聯(lián)網(wǎng)金融將是未來互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的最大戰(zhàn)場(chǎng)。誰能占領(lǐng)互聯(lián)網(wǎng)的主要平臺(tái)，誰就會(huì)成為未來網(wǎng)絡(luò)公司的“老大”。未來的中國(guó)金融巨無霸中將會(huì)出現(xiàn)類似淘寶、京東的交易平臺(tái)，這些平臺(tái)將決定未來中國(guó)金融的走勢(shì)。

　　展望2016年，金融仍將成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)最活躍的部門。資本市場(chǎng)在2016年也仍然有可能會(huì)出現(xiàn)若干輪小波段的調(diào)整。這些調(diào)整將與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整同步，甚至領(lǐng)先。中國(guó)金融的國(guó)際化在2016年將出現(xiàn)重要的機(jī)遇。在美元加息的大背景下，許多新興市場(chǎng)國(guó)家將出現(xiàn)金融波動(dòng)，中國(guó)面臨的重要選擇是，是否要營(yíng)救這些國(guó)家以及如何營(yíng)救。中國(guó)的貨幣政策在美元加息的背景下也將受到考驗(yàn)，保持人民幣對(duì)一籃子貨幣的穩(wěn)定，逐步降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本將等都尤為重要?；ヂ?lián)網(wǎng)金融在2016年仍將繼續(xù)發(fā)展，在這個(gè)過程中，可能會(huì)出現(xiàn)比2015年更大的調(diào)整，這考驗(yàn)著監(jiān)管部門的應(yīng)對(duì)能力，也考驗(yàn)著全社會(huì)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的容忍程度。但是可以相信，2016年應(yīng)該能夠避免出現(xiàn)類似2015年6月的股市大幅波動(dòng)，因?yàn)楦鞑块T，尤其是監(jiān)管部門與最高決策部門，已經(jīng)充分地吸取了教訓(xùn)，未來相應(yīng)的波動(dòng)將會(huì)得到有效處理。