當(dāng)你安靜地享用著一杯醇香咖啡時(shí)，在美國(guó)的咖啡期貨市場(chǎng)，對(duì)沖基金從沒(méi)閑著。面對(duì)2014年波動(dòng)率最大的品種，咖啡投資者不得不頻繁地大規(guī)?！斑w徙”于多空之間。

　　“波動(dòng)率是對(duì)沖基金一個(gè)‘重要的伙伴’?！被煦缣斐善谪浹芯吭涸洪L(zhǎng)葉燕武指出，對(duì)于對(duì)沖機(jī)構(gòu)而言，波動(dòng)率既可以作為交易指標(biāo)，也可以作為交易品種。

　　不過(guò)，波動(dòng)率之于衍生品市場(chǎng)，仿若蕭何之于韓信。波瀾壯闊中，既蘊(yùn)含盆滿缽滿的機(jī)遇，也常見(jiàn)灰飛煙滅的傷悲。

　　咖啡多頭：進(jìn)時(shí)容易別時(shí)難

　　午后和煦陽(yáng)光下，一杯咖啡，一本書(shū)，任時(shí)光流逝，靜謐的畫(huà)面令人心怡。

　　不過(guò)，相比于生活中咖啡代表的慢節(jié)奏，在大宗商品市場(chǎng)，咖啡價(jià)格的走勢(shì)卻是波濤洶涌。

　　2014年，咖啡經(jīng)歷了牛熊市的輪換，價(jià)格大起大落。彭博大宗商品指數(shù)顯示，2014年咖啡波動(dòng)率問(wèn)鼎全球。

　　據(jù)中國(guó)證券報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，2014年上半年，洲際交易所（ICE）阿拉比卡咖啡期貨大幅上漲，每磅價(jià)格從1.1美元左右漲至近2.2美元，翻倍走勢(shì)令人咋舌。不過(guò)2014年10月以來(lái)，咖啡期貨價(jià)格又快速回落，在經(jīng)歷2015年初一波20%大跌之后，咖啡期貨價(jià)格回落至每磅1.3美元左右，近乎“跌回原形”。

　　面對(duì)如此波瀾壯闊的行情，追求高回報(bào)的對(duì)沖基金絕對(duì)不會(huì)錯(cuò)過(guò)。

　　2014年2月，對(duì)沖基金多頭就“傾巢出動(dòng)”，豪賭咖啡期貨價(jià)格上漲。支撐多頭的理由，正是巴西遭遇60年不遇的大旱。極端天氣可能使這個(gè)占據(jù)全球咖啡產(chǎn)量40%的國(guó)家喪失三分之一的咖啡收成?！翱Х仁袌?chǎng)將會(huì)出現(xiàn)500萬(wàn)袋的缺口，這意味著全球不得不將面臨咖啡短缺和價(jià)格上漲的問(wèn)題?！庇?guó)商品貿(mào)易商ED&F Man Holdings Ltd.當(dāng)時(shí)預(yù)計(jì)。

　　美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）數(shù)據(jù)顯示，截至2014年2月18日當(dāng)周，美國(guó)13個(gè)農(nóng)產(chǎn)品交易所的投機(jī)性咖啡凈多倉(cāng)增加10萬(wàn)手至60萬(wàn)手，創(chuàng)16個(gè)月新高。就在多頭熱情高漲之際，咖啡期貨價(jià)格也是一路狂飆，多頭賺得盆滿缽滿。

　　不過(guò)，面對(duì)咖啡這一波動(dòng)率極大的品種，對(duì)沖基金如果沒(méi)有“見(jiàn)好就收”，那么等待他們的可能就是夢(mèng)魘一般的反向行情。

　　在經(jīng)歷2014年的干旱之后，2015年巴西迎來(lái)了綿綿大雨。氣象數(shù)據(jù)顯示，2月充分的雨量使得巴西大部分咖啡生產(chǎn)地區(qū)水分都處于合理狀態(tài)?？Х犬a(chǎn)能復(fù)蘇在即，不祥預(yù)感籠罩在對(duì)沖基金多頭之上。

　　大規(guī)模倉(cāng)皇出逃一觸即發(fā)。CFTC的數(shù)據(jù)顯示，截至2015年2月24日當(dāng)周，咖啡凈多頭持倉(cāng)重挫49%至8167手合約，這是2014年1月以來(lái)多頭最大規(guī)模減持。

　　2015年來(lái)，咖啡期貨價(jià)格在多頭“踩踏”之下暴跌。2015年3月3日，咖啡期貨主力合約更是下挫6.22%，一度擊穿1.3美元/磅。對(duì)此，路透社表示，持續(xù)的大跌觸及止損賣(mài)單，追繳保證金的擔(dān)憂迫使許多持有多頭倉(cāng)位的投資者結(jié)清頭寸。

　　分析人士指出，與原油、黃金等大宗商品相比，咖啡作為農(nóng)作物季節(jié)性明顯，特別是對(duì)主產(chǎn)國(guó)的生長(zhǎng)周期極為敏感，其生長(zhǎng)屬性可能給對(duì)沖基金帶來(lái)套利機(jī)會(huì)。

　　不過(guò)，也有業(yè)內(nèi)人士告訴中國(guó)證券報(bào)記者，咖啡可以說(shuō)是投機(jī)性最強(qiáng)的商品之一，歷史上經(jīng)歷多次暴漲暴跌，任何供需面的消息或傳言都可能引起價(jià)格劇烈波動(dòng)，因此不建議國(guó)內(nèi)大資金介入。

　　波動(dòng)率：成也蕭何 敗也蕭何

　　“作為交易指標(biāo)而言，波動(dòng)率既反映機(jī)會(huì)，也反映威脅。一方面，大波動(dòng)率可以作為入場(chǎng)原因，另一方面，波動(dòng)率同樣是一種風(fēng)控指標(biāo)。作為交易產(chǎn)品而言，波動(dòng)率純粹是一種盈利工具，比如期權(quán)、組合策略等。”葉燕武認(rèn)為，期權(quán)本身就將波動(dòng)率作為其定價(jià)因素，而組合策略中，如對(duì)沖基金的事件型交易策略，就與波動(dòng)率緊密相關(guān)。

　　瑞銀資產(chǎn)波動(dòng)研究專(zhuān)家Ramin Nakisa進(jìn)一步解釋?zhuān)瑑r(jià)格波動(dòng)是市場(chǎng)消化系統(tǒng)繁忙開(kāi)工時(shí)發(fā)出的噪音，如果噪音越來(lái)越小，就說(shuō)明市場(chǎng)沒(méi)有了新的信息，沒(méi)有沖擊力促使市場(chǎng)震動(dòng)，市場(chǎng)也將因此沒(méi)有方向性變化。

　　因此，對(duì)于對(duì)沖基金而言，市場(chǎng)需要一定波動(dòng)率。例如2014年上半年，不論股市、債市，還是商品市場(chǎng)，波動(dòng)率都明顯收斂，一度引發(fā)海外市場(chǎng)對(duì)于全球金融市場(chǎng)爆發(fā)新一輪危機(jī)的擔(dān)憂，很多基金不得不借助杠桿來(lái)放大收益率。

　　“一般來(lái)講，波動(dòng)率低的資產(chǎn)，其漲跌都有限，因此單位資金的收益率很低。而很多基金、特別是大型資金都有收益率目標(biāo)要求，這就可能促使其通過(guò)加大杠桿的方式來(lái)放大收益。”寶城期貨金融研究所所長(zhǎng)助理程小勇表示。

　　例如，2014年上半年，全球資本市場(chǎng)籠罩在低波動(dòng)率的寂靜之中，市場(chǎng)深受史上鮮見(jiàn)波動(dòng)率低迷之苦。當(dāng)年6月，被稱(chēng)為“華爾街恐慌指數(shù)”的VIX指數(shù)跌至七年最低，追蹤全球大型經(jīng)濟(jì)體的花旗經(jīng)濟(jì)驚奇指數(shù)（Citigroup Economic Surprise Index）創(chuàng)下紀(jì)錄低位，摩根大通Group-of-Seven貨幣波動(dòng)指數(shù)也創(chuàng)下歷史新低，“商品之王”原油波動(dòng)性則處于2007年以來(lái)的最低水平。

　　低波動(dòng)率降低了商業(yè)公司套期保值的需求，并意味著交易者在進(jìn)行下一次交易之前，需要更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)等待市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)變動(dòng)，從而導(dǎo)致每日出現(xiàn)較低的交易量。

　　不過(guò)，市場(chǎng)的平靜也可能是暴風(fēng)雨降臨的前奏。2014年6月下旬，原油率先開(kāi)啟斷崖式暴跌，掀起資本市場(chǎng)的“血雨腥風(fēng)”。

　　油價(jià)暴跌點(diǎn)燃了期權(quán)的火爆行情。自2014年6月末以來(lái)，美國(guó)“電子交易”原油期權(quán)的交易量出現(xiàn)激增，原油期權(quán)波動(dòng)率從15%躍升至30%以上。法國(guó)巴黎銀行（BNP Paribas SA）駐倫敦股市兼大宗商品衍生品策略師Antoine Porcheret就表示，交易員已在他所認(rèn)為的關(guān)鍵技術(shù)支撐位——布倫特原油為90美元/桶，西得克薩斯中質(zhì)油(WTI)為85美元/桶——下方做空波動(dòng)率。

　　一些私募巨頭，如橡樹(shù)資本、黑石集團(tuán)等，均募集了超過(guò)200億美元的資金用于投資能源業(yè)，以期獲得高額回報(bào)。有對(duì)沖基金經(jīng)理甚至表示，“原油暴跌是2008年金融危機(jī)以來(lái)最‘令人激動(dòng)’的機(jī)會(huì)?！?

　　不過(guò)，成也蕭何，敗也蕭何。在波動(dòng)率這把雙刃劍的游戲中，“一將功成萬(wàn)骨枯”往往是零和市場(chǎng)顛撲不破的真理。

　　2014年5月底6月初，WTI原油期貨凈多頭頭寸規(guī)模創(chuàng)下歷史新高。持倉(cāng)報(bào)告顯示，當(dāng)時(shí)大型投機(jī)者積累了超過(guò)41萬(wàn)張凈多頭合約，小型投機(jī)者凈多頭頭寸也增加了1.9萬(wàn)張，刷新投資者在原油市場(chǎng)持有凈多頭頭寸規(guī)模紀(jì)錄。不過(guò)，后來(lái)的歷史證明，多頭頭寸在原油價(jià)格“腰斬”的過(guò)程中毫無(wú)抵抗地灰飛煙滅。

　　把握“期權(quán)時(shí)代”脈搏

　　對(duì)于波動(dòng)率這把“雙刃劍”，業(yè)內(nèi)人士指出，對(duì)于中國(guó)衍生品市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，在認(rèn)識(shí)和利用波動(dòng)率方面，交易所需逐步推出相關(guān)波動(dòng)率相關(guān)品種，同時(shí)合理修改現(xiàn)有合約或者推出新的合約，增加對(duì)市場(chǎng)有“增量”貢獻(xiàn)的品種，推出現(xiàn)有品種的期權(quán)，這樣對(duì)市場(chǎng)未來(lái)認(rèn)識(shí)和利用波動(dòng)率會(huì)有巨大推動(dòng)。

　　“中國(guó)需要大力發(fā)展期權(quán)市場(chǎng)，不僅是場(chǎng)內(nèi)期權(quán)，還有場(chǎng)外期權(quán)，同時(shí)要加快推出商品期權(quán)。另外，還需要積極的加快人才的培養(yǎng)，使得國(guó)內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)波動(dòng)率研究方面取得突破?！背绦∮乱舱J(rèn)為，當(dāng)前大多數(shù)品種的波動(dòng)率再度收斂，展望2015年上半年，未來(lái)一些供需基本面出現(xiàn)明顯改善的品種，比如白糖等，可能會(huì)具備很高的波動(dòng)率。當(dāng)然，如果2015年上半年財(cái)政力度超預(yù)期的話，所有工業(yè)品波動(dòng)率都可能會(huì)放大。總體而言，金融資產(chǎn)的波動(dòng)率會(huì)超過(guò)大宗商品。

　　中國(guó)金融期貨交易所也表示，將積極籌備股指期權(quán)、研發(fā)波動(dòng)率指數(shù)。“基于期權(quán)交易開(kāi)發(fā)的波動(dòng)率指數(shù)，國(guó)際上也稱(chēng)‘恐懼指數(shù)’，是宏觀政策制定、市場(chǎng)投資決策非常重要的前瞻性指標(biāo)，交易所將繼續(xù)推動(dòng)建設(shè)滬深300等大盤(pán)藍(lán)籌指數(shù)期權(quán)市場(chǎng)，使波動(dòng)率指數(shù)更有效地反映市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，更好地發(fā)揮金融衍生品市場(chǎng)的社會(huì)功能?！敝袊?guó)金融期貨交易所董事長(zhǎng)張慎峰表示。

　　值得注意的是，作為股票期權(quán)的首個(gè)試點(diǎn)品種，上證50ETF期權(quán)于自2015年2月9日在上海證券交易所上市以來(lái)，至今推出恰好一個(gè)月。

　　葉燕武表示，上證50ETF期權(quán)為市場(chǎng)提供了一個(gè)認(rèn)識(shí)波動(dòng)率的良好機(jī)會(huì)，市場(chǎng)參與者需要提高對(duì)于波動(dòng)率的認(rèn)識(shí)，自覺(jué)參與其中，未來(lái)波動(dòng)率相關(guān)的交易或?qū)⒊蔀橐粋€(gè)重要的策略組成部分。