■寶城期貨金融研究所 程小勇

　　春節(jié)后第一周，國內(nèi)化工品“領(lǐng)漲”大宗商品市場，大有與股指期貨媲美的勢頭?；仡櫞汗?jié)前商品市場走勢，我們發(fā)現(xiàn)化工品已經(jīng)跟隨國際原油反彈而反彈。而節(jié)后盡管原油出現(xiàn)較大幅度的回撤，但是國內(nèi)化工品如甲醇、塑料（LLDPE、PP和PVC）、PTA等依舊延續(xù)反彈的勢頭。這主要的原因在于工業(yè)部門3月份-5月份旺季即將來臨、國內(nèi)政策紅利預(yù)期和上游石化企業(yè)挺價(jià)所致。

　　然而，上游行業(yè)集中度、原材料成本差異和下游應(yīng)用替代性三因素使得化工品反彈不同步。且需要警惕原油重歸跌勢和旺季不旺的風(fēng)險(xiǎn)，因此對化工品的反彈持謹(jǐn)慎態(tài)度，并不建議追漲。

　　三重因素發(fā)力

　　一是，原油總體持穩(wěn)。對于石化產(chǎn)品而言，原油價(jià)格是主導(dǎo)其大級別、主趨勢的最重要參數(shù)。節(jié)后，原油持穩(wěn)，使得化工品的中間原材料石腦油、乙烯、丙烯和PX堅(jiān)挺。

　　二是，工業(yè)部門季節(jié)性旺季即將來臨。每年3月份-5月份為工業(yè)部門的季節(jié)性消費(fèi)旺季，在此期間包括工業(yè)制造業(yè)、基建投資等開工都會出現(xiàn)明顯的提升。2月25日，中國2月份匯豐制造業(yè)PMI預(yù)覽值略微回升至50.1，為四個(gè)月的高點(diǎn)，而3月份預(yù)計(jì)制造業(yè)PMI還有進(jìn)一步回升的空間。

　　三是，政策紅利預(yù)期升溫。一方面，貨幣政策步伐沒有停止。有消息稱，國家開發(fā)銀行已從央行獲得3年期1萬億元的抵押補(bǔ)充貸款(PSL)，以及定向降準(zhǔn)已經(jīng)在浙江25家城商行開始實(shí)施。另一方面，財(cái)政政策力度可能加大。國務(wù)院總理李克強(qiáng)2月25日主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，部署加快重大水利工程建設(shè)、以公共產(chǎn)品投資促進(jìn)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)等措施。

　　反彈不同步

　　首先，上游行業(yè)的集中度。對于塑料（LLPDE和PP）來講，其原材料來源主要是乙烯和丙烯，其國內(nèi)原材料來源90%都來源于中石化和中石油，另外還有很大一部分是進(jìn)口的。另外，LLDPE和PP現(xiàn)有產(chǎn)能大約分別有70%和60%以上是石化雙雄旗下或者關(guān)聯(lián)企業(yè)。由于行業(yè)集中度太高，在原油反彈之際，LLDPE和PP反彈幅度和時(shí)間都相對會放大。當(dāng)然，隨著煤制烯烴的興起，PP產(chǎn)能的民營化速度加快，這決定了，PP漲勢長期來看不及LLDPE。對比之下，PTA和PVC由于民營產(chǎn)能比重相對于塑料要高，現(xiàn)貨市場化程度要好，因此PTA和PVC價(jià)格相對靈活，并不會出現(xiàn)上漲放大，下跌式抵抗的特點(diǎn)。

　　其次，原材料成本差異。從成本來看，在原油大幅反彈帶動下，2月下旬較2月初，乙烯和丙烯價(jià)格分別上漲了9%和8%。這使得LLDPE和PP價(jià)格也在成本推動下出現(xiàn)反彈。對比之下，PVC有電石法和乙烯法兩種工藝，在國內(nèi)煤炭價(jià)格沒有反彈的情況下，以電石法工藝為主的國內(nèi)PVC產(chǎn)出成本并沒有明顯提升，因此這使得同屬于通用樹脂（塑料）的PVC走勢明顯弱于LLDPE和PP。作為PTA的原材料，進(jìn)口PX價(jià)格在2月份漲幅約為15%，但是國內(nèi)石化企業(yè)合同價(jià)格和出廠價(jià)格并沒有明顯的上漲。甲醇方面，近期甲醇漲勢兇猛，主要原因還是現(xiàn)貨企業(yè)挺價(jià)，而作為原材料的煤炭、天然氣并沒有明顯的上漲，甲醇區(qū)域性特點(diǎn)相對明顯。

　　再次，下游的應(yīng)用的替代性不同。作為通用樹脂，LLDPE和PP在農(nóng)膜、注塑和編織袋方面并沒有很強(qiáng)的其他產(chǎn)品替代性，但是PVC和PTA在下游應(yīng)用上分別有TPE和棉花替代，因此一旦在成本上不具備優(yōu)勢，就相對容易被替代。

　　甲醇方面，由于甲醇制烯烴技術(shù)興起，其目前尚不具備替代性。另外，甲醇下游企業(yè)春節(jié)期間推遲停產(chǎn)，使得甲醇港口去庫存加快，從120萬噸下降至98萬噸左右，這使得甲醇企業(yè)提價(jià)信心大增。

　　潛在的利空

　　原油重歸跌勢的風(fēng)險(xiǎn)較大。3月份、4月份是原油最不利的時(shí)候，到時(shí)候需求不但沒有明顯改善還會因煉廠檢修的原因減少原油使用量，而產(chǎn)量方面的變化不會立竿見影，因此供應(yīng)過剩有進(jìn)一步惡化的可能，預(yù)計(jì)全球的盈余仍高達(dá)200萬桶/每日－250萬桶/每日。另外，OPEC內(nèi)部分歧很大，尚不會在短時(shí)間內(nèi)實(shí)施減產(chǎn)。

　　總之，化工品反彈的驅(qū)動力來源于原油企穩(wěn)、季節(jié)性旺季和政策紅利預(yù)期，然而這些因素存在不確定性，因此需要警惕原油重歸跌勢和旺季不旺下行風(fēng)險(xiǎn)。