2015年的牛市，催生了分級基金的大熱。在整個市場熱點頻出之時，分級基金也成為市場明星之一。表面上看，分級B是一種很容易“上手”的投資品種，只要投資者看好某一板塊或某一指數(shù)，在牛市期間買入分級B很多時候便可以獲得可觀的收益?？此坪唵我仔械牟僮魇沟煤芏嗥胀ㄍ顿Y者成為分級基金特別是分級B的擁躉。

　　然而在這場開端于6月末的罕見的市場快速深度回調(diào)行情中，分級基金也顯露出了其猙獰的一面。特別是一些投資者在7月9日市場反彈之時搶入已經(jīng)公告下折的分級B，最終造成了慘重虧損。進入7月下旬，市場逐漸企穩(wěn)，部分分級B又展現(xiàn)出“迎風(fēng)飛翔”的姿態(tài)，重畫妝容的分級B再度引發(fā)一些投資者的追捧。與此同時，市場又將迎來一輪新的分級基金發(fā)行潮。站在這樣的時點，筆者覺得實在有必要對分級基金進行系統(tǒng)的反思，以期進一步完善這種具有中國特色的證券投資工具。

　　下折之殤

　　“以下分級B千萬別買！”從7月9日下午開盤開始，這條緊急提醒就開始通過社交媒體廣泛轉(zhuǎn)發(fā)。盡管語氣語調(diào)與常見的社交媒體不實傳言接近，但這條消息卻是真實的。轉(zhuǎn)發(fā)上述消息的，很大部分是基金公司的工作人員。他們熱愛自己所在的行業(yè)，久違的牛市令他們備感興奮，罕見的危機也讓他們不禁扼腕。就在本輪下跌最嚴峻的階段告一段落之際，公募基金的營銷渠道部門員工驚訝地發(fā)現(xiàn)，他們滿懷熱情推廣的分級基金在一瞬間變成了“兇器”。

　　包括有色B、可轉(zhuǎn)債B、一帶一B、帶路B、生物B、生物藥B、地產(chǎn)B、改革B、環(huán)保B、有色800B、軍工B、煤炭B在內(nèi)的多只分級B份額由于連日的下跌已經(jīng)觸發(fā)下折，而7月9日正是這些分級B的基準(zhǔn)日，當(dāng)日母基金暫停申贖，A份額與B份額正常交易。7月10日，這些分級份額都將暫停交易，母基金繼續(xù)暫停申贖，直到7月13日復(fù)牌日經(jīng)過下折之后的分級份額才會恢復(fù)交易，母基金也將恢復(fù)申贖。

　　隨后幾日，見諸報端的是所有人不愿見到的場面，部分7月9日當(dāng)天誤買入分級B的投資者損失慘重，經(jīng)過下折，很多投資者的基金凈值在短短幾天之內(nèi)縮水80%，這可能是分級基金進入國內(nèi)之后最慘痛的慘劇之一。盡管在此前的熊市中也有分級基金下折的情況出現(xiàn)，但分級基金從未像本輪牛市這般深入人心、家喻戶曉，隨后部分投資者通過他們自己的方式表達了異議，但無奈木已成舟，這是他們必須承認的契約結(jié)果。

　　本次下折慘劇暴露出當(dāng)前分級基金交易制度的一個漏洞是，盡管此前基金公司已經(jīng)多次發(fā)布公告，但是在分級B風(fēng)險巨大的下折基準(zhǔn)日，投資者在買入時沒有任何提醒以及標(biāo)識。事實上多數(shù)A股市場的普通投資者沒有閱讀公告的習(xí)慣，特別是公募基金的持有人。有業(yè)內(nèi)人士建議，對于已經(jīng)觸發(fā)下折的分級基金，或者在次日直接停牌待份額折算后復(fù)牌交易，或者像特別處理股票那樣，在次日冠以字母或文字標(biāo)識，提醒投資者規(guī)避風(fēng)險。

　　當(dāng)天下午在社交網(wǎng)絡(luò)中傳播的風(fēng)險提示，其實是當(dāng)前分級基金交易制度缺陷的民間補救。如若經(jīng)過本次事件，分級基金的交易制度能夠得以完善，也不失為對那些被蒸發(fā)掉的財富的祭奠。然而，分級基金尚待完善的問題還有很多，特別是在又一大波新的分級基金即將發(fā)行之際，很多問題亟待盡快修正。

　　繁榮難掩亂象

　　國內(nèi)第一只分級基金誕生于2007年，在那個融資融券還在探討階段的時代，跟蹤某一指數(shù)，把杠桿控制在一定的范圍內(nèi)，可謂是當(dāng)時市場的一大創(chuàng)新。在隨后的幾年中，分級基金多沿著指數(shù)基金的方向穩(wěn)健發(fā)展，并未像今日這般備受追捧。本輪牛市可能是國內(nèi)分級基金發(fā)展的重要轉(zhuǎn)折點，在2014年上半年的牛市醞釀階段，軍工板塊異軍突起，多只軍工行業(yè)分級基金表現(xiàn)耀眼，分級基金開始受到市場廣泛關(guān)注。到了2014年年末，本輪牛市正式拉開帷幕，券商板塊一騎絕塵，連續(xù)拉出閃亮的巨陽。彼時市場上的幾只券商行業(yè)分級基金成為市場上的真正明星，連續(xù)十幾個漲停的奇跡使得市場上的幾乎所有行業(yè)分級B開始輪番上演漲停秀，然而也正是在這樣的分級基金大繁榮之下，隱患也在慢慢積聚。

　　分級基金的受捧對于基金公司而言存在著巨大的誘惑，在主動管理股票型基金的市場話語權(quán)逐漸失去的背景下，受到投資者追捧的分級基金可以為基金公司迅速擴大資產(chǎn)管理規(guī)模，在公募行業(yè)競爭日益激烈的當(dāng)下，這成為一些二線基金公司彎道超車的捷徑。于是，分級大戰(zhàn)開始了。幾家行動敏捷的公募基金公司開始大規(guī)模申報各種行業(yè)與主題分級基金，迅速搶占山頭，攻城略地，部分后知后覺的基金公司跟在之后亦步亦趨。一時間，市場上出現(xiàn)了大量的銀行分級、一路一帶分級、國企改革分級等。

　　行業(yè)分級與主題分級的“魅力”在于，他們?yōu)槠胀ㄍ顿Y者營造了一種輕松簡易的投資氛圍，在板塊普漲普跌的A股市場，很多普通投資者習(xí)慣根據(jù)行業(yè)和題材自上而下選股，行業(yè)和主題分級基金看似更加精準(zhǔn)地為投資者鎖定了機會。

　　然而，值得注意的是，在這些看似光鮮的分級基金名稱背后，其實是相對模糊的產(chǎn)品設(shè)計邏輯。這其中，以近期密集出現(xiàn)的主題分級基金為最，當(dāng)一路一帶、國企改革、并購重組等熱門題材都化身為一只只分級基金時，證券投資中最為關(guān)鍵的研究和調(diào)研被忽略了。某公募基金人士承認，以目前大熱的國企改革主題為例，對于主動投資基金經(jīng)理而言捕捉相關(guān)標(biāo)的實屬不易，更何況要設(shè)計出一個國企改革指數(shù)，進而設(shè)計出相關(guān)的主題分級基金。事實上，很多主題分級基金持倉的個股之間都存在著對沖關(guān)系，依靠買入國企改革分級基金來捕捉國企改革投資機會的難度非常大。

　　同時，隨著分級基金受捧，新發(fā)分級基金的上市過程也不乏瑕疵。在本論分級基金熱潮中，不乏空倉上市的分級基金。一味追求快速上市，會在很大程度上造成股票投資倉位不達標(biāo)的情況更多出現(xiàn)。

　　濟安金信基金評價中心主任王群航發(fā)現(xiàn)，以相關(guān)分級基金在《上市公告書》中所披露的倉位為依據(jù)，在今年的早些時候，尚有個別基金的股票投資倉位能夠達到80%左右，而到了今年上半年后期的5、6月份，零倉位已經(jīng)是普遍現(xiàn)象，數(shù)量分別為8只和13只?！斑@種情況出現(xiàn)在建倉期內(nèi)，雖然不違法、不違規(guī)，但是，它們不一定合適，不一定合理。”王群航認為，“股票投資倉位不達標(biāo)上市”這種情況的出現(xiàn)，對于分級基金二級市場的投資者來說顯著不利，因為就分級基金這種純粹的工具化產(chǎn)品來講，由于“股票投資倉位不達標(biāo)上市”，基金公司實際上是沒有盡職盡責(zé)地給大家提供一個符合基金契約的、標(biāo)準(zhǔn)化的、工具型的可交易標(biāo)的，這就會讓投資者無法對A、B兩類份額按照常規(guī)方法做出合理的和準(zhǔn)確的估值，發(fā)自于基金公司方面的不確定性大為增加，潛在的投資風(fēng)險由此而出現(xiàn)，并被放大。

　　杠桿時代需要分級

　　盡管當(dāng)下的分級基金有著這樣那樣的亂象，但是不可否認的是，分級基金是這個證券市場“加杠桿”時代必不可少的投資品種，與游離于監(jiān)管之外的民間配資等領(lǐng)域相比，分級基金依然可以算得上適合普通投資者參與的合適的投資品種。

　　王群航表示，同樣是融資，加杠桿，分級基金不僅是暗含融資、內(nèi)置杠桿，而且還具有杠桿倍數(shù)可控、杠桿倍數(shù)隨凈值波動、同質(zhì)化的分級基金由于成立時點的不同而具有不同的杠桿倍數(shù)等特點，能夠大量滿足很多投資者的交易需求。只要基礎(chǔ)市場行情走勢正常，分級基金就具有這種良好的可交易價值和可投資價值。并且，投資分級基金，其交易成本遠遠低于場外配資的成本，也低于券商融資的成本。

　　可以說，尚未成熟的A股市場需要分級基金這樣的投資品種。分級基金與生俱來的優(yōu)勢主要有，投資分級基金本質(zhì)上就是在投資一個指數(shù)，一個特定的股票集合，整體風(fēng)險比投資單只股票小；在二級市場上買賣分級基金的門檻極低，1手即可，可以滿足大大小小所有投資者的融資需求；不會出現(xiàn)因清理、規(guī)范、撤除杠桿等對于股票二級市場交易帶來意外波動的風(fēng)險；投資分級基金的交易策略繁多，可以促進投資者交易素質(zhì)的提高；做大分級基金的規(guī)模主要依靠券商，可以讓公募基金行業(yè)在一定程度上擺脫來自于銀行方面作為主要銷售渠道的畸形壓力，促進公募基金行業(yè)的發(fā)展；分級基金特定的合并、拆分機制，如果運用得好，十分有利于提高基金規(guī)模的穩(wěn)定性。

　　同時，無論是分級基金持有人還是公募基金公司，都應(yīng)該對證券市場客觀規(guī)律與投資風(fēng)險充分敬畏，分級基金絕不是降低證券投資技術(shù)門檻的工具，分級基金獨具的合并、拆分、套利等操作技巧都需要投資者充分學(xué)習(xí)和掌握，更需要基金公司不遺余力地加大投資者教育力度，而監(jiān)管機構(gòu)也應(yīng)及時完善分級基金的交易制度，才能最終令分級基金產(chǎn)品為擴大證券市場的社會福利做出應(yīng)有的貢獻。