隨著股市調(diào)整和投資者風險偏好的回落，三季度以來大量資金涌入債市。不過，在經(jīng)歷了一輪“買買買”行情之后，雖然基金普遍認為經(jīng)濟基本面和貨幣政策將繼續(xù)支撐債牛格局，但是市場已經(jīng)呈現(xiàn)局部過熱特征，尤其是信用利差已經(jīng)被壓至歷史低位，業(yè)內(nèi)人士認為需要警惕經(jīng)濟下行期低評級品種的信用風險。

　　“資金市”邏輯持續(xù)發(fā)酵

　　自6月中旬A股市場深幅調(diào)整以來，作為股債“蹺蹺板”的另一端，債市得到了資金的青睞。一方面，股市財富效應急劇下降甚至產(chǎn)生了負反饋，投資者風險偏好迅速回落，大量社會資金從股市撤出，轉投銀行理財、貨幣債券類基金等低風險產(chǎn)品；另一方面，IPO暫停、配資清理、量化對沖操作受限等因素，也使得這些廣義類基金需要解決巨大的配置壓力，因而大舉增持債券。

　　在此背景下，三季度以來，債市迎來了與股市一樣的“資金市”行情，并且這一邏輯在“錢多缺資產(chǎn)”的環(huán)境下持續(xù)發(fā)酵。由于整體流動性環(huán)境寬松，但市場缺乏優(yōu)質(zhì)投資渠道，債券的相對優(yōu)勢得以凸顯。諸多機構在具體操作上，也紛紛放大杠桿，進一步推動了債券收益率的下行。

　　對于后市，不少業(yè)內(nèi)人士依然認為，債市仍可能繼續(xù)吸引資金流入。長信基金副總經(jīng)理、固定收益投資負責人李小羽認為，由于經(jīng)濟基本面和貨幣政策仍支持債券牛市行情，且目前資金價格非常便宜，在央行維持寬松貨幣政策的情況下，資金利率大概率維持低位，套息空間較大，債券基金仍適合杠桿運作。目前安全資產(chǎn)稀缺，替代債券的更優(yōu)大類資產(chǎn)尚未出現(xiàn)，債券收益率與歷史相比偏低，但仍有下行空間，后期將采用適度杠桿和票息策略，并看好資本利得空間。

　　市場出現(xiàn)局部泡沫

　　盡管機構普遍認為，在經(jīng)歷過6月中旬以來A股大幅急速下調(diào)后，投資者信心和風險偏好很難快速回升到之前的水平，而經(jīng)濟依然較弱，通脹較低，央行維持寬松的貨幣環(huán)境是大概率事件，因此債券牛市行情仍將延續(xù)，但市場已出現(xiàn)局部過熱現(xiàn)象，需要警惕。

　　華創(chuàng)證券在9月中旬的一篇研報中寫道：就目前債券市場而言，我們也不能忽視幾個問題：債券收益率太低，估值太貴；杠桿太高；市場情緒很火熱。因此，我們認為目前的債券市場與5000點時的股市具有同樣的三個特征，在這樣的環(huán)境下，任何一點風吹草動，都可能導致債券市場出現(xiàn)大幅調(diào)整。

　　不少公募債券基金經(jīng)理也指出了信用債市場的泡沫已經(jīng)開始滋生。信達澳銀基金經(jīng)理邱新紅稱，因為流動性很充裕，公司債收益率溢價過低，無法反映發(fā)行人的信用狀況，特別是對于那些仍然面臨高額債務問題的企業(yè)，市場已經(jīng)過熱。

　　北信瑞豐基金固定收益部投資總監(jiān)王靖也認為，四季度，在宏觀經(jīng)濟下行趨勢短期無法改變的情況下，信用風險有逐漸加大趨勢，相對資質(zhì)較好的信用債可選標的隨著信用利差收窄而越來越難挑選。

　　近期15萬科01（AAA，5年期）發(fā)行利率3.5%，創(chuàng)出新低，更是引發(fā)市場關注。對此，海通證券研究報告指出，雖不排除非市場化因素，但超低發(fā)行利率顯示公司債加杠桿套息模式仍在瘋狂延續(xù)。當前信用債絕對收益率和信用利差均已壓至歷史低位，安全邊際大大下降，而信用風險仍是高懸之劍，進一步強化風險偏好無異于飲鴆止渴。加杠桿套息模式對資金面越發(fā)敏感，而當前公司債利率畸低，安全邊際嚴重不足，配置價值有限。