3月12日，中國證監(jiān)會主席劉士余首次以記者會方式回應(yīng)股市熱點問題，涉及注冊制改革、異常波動教訓、證金公司作用、熔斷機制試錯、吸收他國經(jīng)驗等，表態(tài)明確果斷。筆者認為，這必將對穩(wěn)定投資者預期，化解輿情亂局發(fā)揮重要作用。

　　現(xiàn)將劉士余的發(fā)言歸納為“四論”，簡要分析如下：

　　一是“逗號論”。

　　在回答股票發(fā)行注冊制“搞不搞”和“怎么搞”的問題時，劉士余特別強調(diào)，要認真全面地理解黨的十八屆三中全會的《決定》（即《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》，本文作者注），認為《決定》中“健全多層次資本市場體系，推進股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重”這句話中間的逗號有重要政策內(nèi)涵。他解釋說，使用逗號說明這幾項改革不是孤立的、獨立的甚至割裂的選項，逗號與逗號之間的這些內(nèi)容是相互遞進的關(guān)系。也就是說，把多層次資本市場搞好了，可以為注冊制改革創(chuàng)造極為有利的條件。

　　筆者認為，劉士余的“逗號論”其實就是“全面論”、“協(xié)調(diào)論”，有助于穩(wěn)定公眾對股市改革的預期。我國股市輿情中長期存在一種傾向，將某一個問題或某一項舉措片面化、單一化、絕對化，夸大其好處或者弊端，這對于股市改革發(fā)展和日常運行都是很不利的。劉士余以“逗號論”解讀資本市場改革的整體性、協(xié)調(diào)性，很好地說明了注冊制改革與其他改革的關(guān)系問題，也很好地說明了股市自身改革和股市外部改革的關(guān)系問題。

　　借此，他進一步解釋了全國人大常委會對國務(wù)院授權(quán)的法律和政策涵義，直言注冊制的配套改革“需要相當?shù)倪^程、相當長的時間”，是不可單兵突進的。

　　二是“國情論”。

　　在談到熔斷機制不適合中國股市時，劉士余說，我們在不斷擴大開放的全球化環(huán)境當中，資本市場的制度安排重構(gòu)要吸取世界上其他國家好的做法、成功的經(jīng)驗，但是每一項改革必須牢牢地立足中國國情。筆者認為，這個表態(tài)也是新主席給投資者的一顆定心丸。從中國股市改革發(fā)展的歷史來看，每一次市場遭到嚴重挫折，都與推出脫離國情的措施緊密相關(guān)。

　　所以，“每一項改革必須牢牢地立足中國國情”是一個時刻不可忽視的大是大非問題。如果一項改革不能帶來整體社會效率提高，不能帶來普惠性紅利，不能讓群眾滿意，就不是成功的改革。吸收借鑒他國先進經(jīng)驗，是我們推進改革的應(yīng)有內(nèi)涵，但必須符合自己的實際情況，必須認真消化、吸收、再造，而不能生搬硬套。

　　劉士余強調(diào)，“單從投資者結(jié)構(gòu)角度來看，A股是中小投資者占絕對主體的市場體系，這在世界上是不多見的。未來幾年，可以預見，我們的市場投資主體結(jié)構(gòu)不會發(fā)生根本性變化，所以未來幾年我們也不具備推行熔斷機制的基本條件。”筆者認為，這是對現(xiàn)實的尊重，對市場的尊重，也是對人民的尊重。

　　我國中小投資者比重較大，與我國間接融資體系占主導地位、居民儲蓄率高、信托制度不完備、機構(gòu)投資者服務(wù)質(zhì)量不高緊密相關(guān)。這個問題需要逐步創(chuàng)造條件加以改變，急不得。對于廣大中小投資者，各方面都應(yīng)該充分給予尊重，既要充分提示風險，更要滿腔熱忱提供服務(wù)。提示風險和周到服務(wù)是統(tǒng)一的，不是對立的。股市建設(shè)堅持“以人民為中心”，才能夠?qū)崿F(xiàn)股市長治久安。

　　三是“油罐車論”。

　　在談到2015年6月15日至7月8日股市急劇下跌時，劉士余以油罐車下坡剎車失靈為喻，說明當時的危急情形。他認為，當時股指下行的勢頭對金融市場的影響就好比一輛重載的油罐車，不管它拉的是煤油還是柴油，在下坡路上剎車失靈了，輕則車毀人亡，重則引發(fā)森林火災、破壞文物、傷及無辜，這叫多重性風險。借此，劉士余將當時黨中央國務(wù)院果斷決策，多部門、多主體一致維穩(wěn)的原因解釋得十分清楚。

　　正是基于金融整體安全的戰(zhàn)略考慮，去年7月份確定了中國證券金融公司入市維穩(wěn)的措施，同時中國人民銀行宣布對其給予無限額信用支持。劉士余明確表示，未來的較長時間內(nèi)，談中證金融公司退出都為時尚早。筆者認為，這是對國家穩(wěn)定金融市場堅定立場的又一次重申。

　　四是“山谷論”。

　　在談到2015年股市異常波動時，劉士余首先表示，“一聽投資者損失慘重這件事，就感覺到擔子很重”。但隨后就指出，“山有多高，谷有多深，泡沫怎么吹起來的，就會怎么破滅”。這也清晰地傳遞出他對于股市漲跌的基本態(tài)度，即投資者要冷靜、理性對待泡沫問題。他認為，資本市場的競爭必然有美麗和殘酷兩種格局，“陰晴圓缺，此事古難全”，作為資本市場的參與者，都必須以平常的心態(tài)面對這種現(xiàn)實。

　　筆者認為，對于劉士余的“山谷論”，務(wù)必全面理解，既要看到合理上漲部分，也要看到不合理上漲部分，兩個部分要統(tǒng)一起來看。對于2014年7月份至2015年8月份股市行情，劉士余是這樣描述的，“從2014年7月份開始，中國股市先是恢復性回升，后又出現(xiàn)過快過高的上漲”，“隨之而來的就是過快過急的下跌”。可見，“恢復性回升”和“過快過高上漲”是有區(qū)別的，泡沫風險與合理估值往往是交織在一起的。

　　以上“四論”，既涉及大政方針和監(jiān)管理念，也涉及具體的市場建設(shè)步驟和措施，還涉及改革策略問題，但都體現(xiàn)了一種定力，傳遞了一種信心，即堅定維護市場穩(wěn)定，堅持市場化、法治化改革方向，堅持以我為主的改革開放主旨。筆者相信，所有市場參與者都能從中讀出積極發(fā)展市場的信號。