證監(jiān)會日前提出的非公開發(fā)行窗口指導意見引起市場各界的廣泛關注，接受上證報記者采訪的投行人士和上市公司高管普遍認為，監(jiān)管層的意圖相當明確，就是進一步推動定增價格的市場化，防止利益輸送。事實上，近期多家上市公司披露的反饋材料中，監(jiān)管部門已經(jīng)要求公司對發(fā)行價格的合理性作出說明。

　　天茂集團昨日披露《關于非公開發(fā)行股票的補充公告》，監(jiān)管部門要求其作出說明的問題是：申請人股票自2014年10月22日起停牌，直至2015年1月16日才予復牌。本次非公開發(fā)行定價基準日為2015年1月16日。請申請人補充說明本次發(fā)行價格是否能夠切實體現(xiàn)市場價格，該等定價是否損害投資者的合法權(quán)益，是否符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十九條第(七)項的規(guī)定。請保薦機構(gòu)和律師核查。

　　盡管天茂集團給出了其定價的依據(jù)及未脫離市價的理由，但巨大的差價也確實存在。回查天茂集團的定增方案，其發(fā)行股份的價格為3.39元/股，依據(jù)是以公司審議該次定增方案的董事會決議公告日(2015年1月16日)為基準日，發(fā)行價格取定價基準日前20個交易日公司股票交易均價的90%。而公司復牌后曾連封9個漲停板，并一度上漲到17元，以昨日收盤價10.72元計算，發(fā)行價僅約為目前股價的三分之一。

　　“定價合理性現(xiàn)在已經(jīng)是常規(guī)反饋問題了，特別是去年年底和今年年初披露定增方案的那批公司，當時鎖定的非公開發(fā)行價格和目前的市場價格之間仍有著巨大的差距空間，這種客觀上的不公平確實存在，按照新的監(jiān)管精神，這一塊肯定會被重點關注?！币晃唤邮鼙緢笥浾卟稍L的投行人士表示，按照新老劃斷的原則，這些在指導意見出臺前已經(jīng)披露方案的公司，如果能給出合適的理由，其定增方案仍有可能獲得監(jiān)管部門認可，但部分差價巨大的公司，也不排除需要重新確定發(fā)行價。

　　進一步查詢可知，此前已經(jīng)有多家上市公司就非公開發(fā)行價格的合理性作出說明，如漢鼎股份在10月21日披露的非公開發(fā)行A股股票預案(二次修訂稿)中，就已經(jīng)對此作出解釋；另華麗家族在10月20日也對同樣問題進行了公開回復?！斑@個已經(jīng)有了基本固定的格式了，一是定價的過程，即履行了哪些程序，二是定價的原則，以及中小股東的意見(獲得股東大會通過且中小股東投票有單獨統(tǒng)計)，有些公司還會進一步強調(diào)發(fā)行成功會給公司帶來哪些好處，譬如盈利大幅改善等等?！鼻笆鋈倘耸拷榻B，由于這種定價發(fā)行的對象往往都是大股東或一些關聯(lián)方，上市公司不會輕易主動選擇上調(diào)發(fā)行價格。

　　除了發(fā)行價格，市場普遍關心的另一個問題是，在最終發(fā)行對象被嚴格限制在200人以內(nèi)后，是否會影響到一些員工持股計劃參與公司的非公開發(fā)行，畢竟一些大公司的員工持股計劃往往參與者高達數(shù)百上千人。記者從投行人士處獲悉，監(jiān)管部門在作窗口指導時對此已經(jīng)有明確表態(tài)，員工持股計劃將作為一個對象(占200人的一個名額)參與統(tǒng)計，而從目前實際操作的情況來看，200人的總?cè)藬?shù)限制并不會對資管產(chǎn)品等參與定增造成大的影響。