12月首個(gè)交易日，度過月末時(shí)點(diǎn)的銀行間市場資金面有所好轉(zhuǎn)，1個(gè)月以內(nèi)期限的資金利率紛紛下行。不過，從14天和21天期資金價(jià)格走勢看，機(jī)構(gòu)對于12月下旬的流動(dòng)性預(yù)期仍較為謹(jǐn)慎。

　　分析人士指出，短期內(nèi)資金面還有進(jìn)一步改善的空間，但考慮到利率市場化加快推進(jìn)、新股發(fā)行按部就班以及年末季節(jié)性緊張等因素，12月中下旬資金面仍將易緊難松。在此背景下，若想盡快實(shí)現(xiàn)和鞏固降息效果，還需要進(jìn)一步“放水”引導(dǎo)貨幣市場利率下行，具體可選數(shù)量工具包括加大定向投放甚至全面降準(zhǔn)。

　　資金面改善難掩下半月隱憂

　　隨著A股IPO申購資金解凍以及月末考核敏感時(shí)點(diǎn)度過，銀行間市場資金面在12月的首個(gè)交易日明顯好轉(zhuǎn)，各期限資金利率除2個(gè)月品種外全線下行。

　　數(shù)據(jù)顯示，12月1日銀行間質(zhì)押式回購市場上，主流短期交易品種中，隔夜回購加權(quán)平均利率下行近8BP至2.65%，標(biāo)桿品種7天回購加權(quán)平均利率收于3.40%，亦下行8BP；中期限品種中，14天回購加權(quán)平均利率下行7BP至4.01%，21天品種下行6BP至5.72%；1個(gè)月及以上期限品種漲跌互現(xiàn)。交易員稱，當(dāng)日資金供給充足，隔夜資金尾盤出現(xiàn)減點(diǎn)融出，資金面整體呈現(xiàn)供需兩旺、總體平衡格局。

　　值得關(guān)注的是，從14天和21天的中等期限資金價(jià)格表現(xiàn)看，盡管加權(quán)利率環(huán)比有所下降，但總體水平和盤中成交價(jià)格仍處于近期高位。其中，21天品種盤中最高成交至7.40%，創(chuàng)下今年春節(jié)過后的最高水平，14天回購盤中也再次觸及6.00%的近期高位。這兩個(gè)期限資金價(jià)格的居高不下，反映出機(jī)構(gòu)對于本月中下旬市場資金面的預(yù)期仍較為謹(jǐn)慎。

　　結(jié)合上周資金面在降息、下調(diào)正回購操作利率之后仍出現(xiàn)階段性緊張來看，分析人士認(rèn)為，這在很大程度上顯露出當(dāng)前資金面邊際壓力承受能力下降的事實(shí)，展望12月中下旬，資金面仍可能易緊難松。

　　東莞銀行等機(jī)構(gòu)指出，下半月銀行間市場資金面所面臨的負(fù)面因素包括：首先，新股集中發(fā)行按部就班。有機(jī)構(gòu)指出，目前已過會(huì)企業(yè)達(dá)到32家，雖然不會(huì)在年底前全部完成發(fā)行，但即便按照此前節(jié)奏，動(dòng)輒過萬億元的凍結(jié)資金規(guī)模也會(huì)導(dǎo)致資金面出現(xiàn)臨時(shí)性緊張；其次，牛市環(huán)境下，債市整體杠桿水平有所上升，導(dǎo)致資金需求增加、波動(dòng)性放大；第三，非對稱降息之后市場風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，一定程度上分流貨幣債券市場資金；第四，近期利率市場化進(jìn)程出現(xiàn)加快趨勢，例如存款利率浮動(dòng)上限再次擴(kuò)大、存款保險(xiǎn)條例進(jìn)入征求意見階段等等，導(dǎo)致商業(yè)銀行特別是大型商業(yè)銀行大幅度提高流動(dòng)性備付。最后，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，受年末考核影響，12月份資金面供求通常都會(huì)出現(xiàn)季節(jié)性趨緊。

　　“降成本”需數(shù)量寬松配套

　　據(jù)WIND統(tǒng)計(jì)，11月份7天回購加權(quán)平均利率均值為3.25%，較10月份上漲了18BP?？紤]到年末擾動(dòng)因素偏多，若無央行扶助，12月資金利率中樞較11月份將易漲難跌。

　　顯然，貨幣市場利率上行與降息的政策目標(biāo)是相互背離的。因此，多家分析機(jī)構(gòu)均指出，若想盡快實(shí)現(xiàn)和鞏固降息效果，還需要有數(shù)量措施的跟進(jìn)，從而引導(dǎo)資金利率水平向央行正回購利率提示的水平靠攏。申銀萬國證券指出，目前線上資金價(jià)格被指導(dǎo)、線下資金價(jià)格處于較高水平的情況與去年下半年較為類似，央行通過SLF、MFL、PLS等工具投放流動(dòng)性或者降準(zhǔn)的必要性較高。

　　東莞銀行進(jìn)一步指出，未來的資金面趨緊，意味著央行必須在穩(wěn)定貨幣市場資金面和資金價(jià)格方面加大調(diào)控力度，以便使降低融資成本的目標(biāo)落到實(shí)處。目前來看，降息之后沒有數(shù)量政策支持，在市場化和宏觀風(fēng)險(xiǎn)上升的背景下，商業(yè)銀行不太愿意向?qū)嶓w企業(yè)在降低利率的同時(shí)加大投放力度，特別是對小微企業(yè)，因此央行后續(xù)放水的力度還有可能繼續(xù)加大。

　　就具體“放水”措施而言，自上周四正回購暫停之后，本周會(huì)否重啟逆回購成為市場關(guān)注焦點(diǎn)。東莞銀行認(rèn)為，重啟逆回購在心理上有方向性的指導(dǎo)作用，但對于實(shí)際的資金供給可能相對有限，因此，大劑量的定向投放甚至降準(zhǔn)都是配套降息政策的選項(xiàng)，否則降息的效果至少在短期很難體現(xiàn)出來。從當(dāng)前存款準(zhǔn)備金規(guī)模、央行定量寬松、商業(yè)銀行成本和資金壓力來看，降準(zhǔn)的必要性在逐漸加強(qiáng)，預(yù)計(jì)后續(xù)央行會(huì)降準(zhǔn)。但該機(jī)構(gòu)同時(shí)指出，不管是降準(zhǔn)還是定向投放，其目標(biāo)應(yīng)該是其所扶持的行業(yè)和企業(yè)以及轉(zhuǎn)型方向的投資，如果降準(zhǔn)，則必須出臺(tái)配套的窗口指導(dǎo)政策，使漫灌的貨幣在窗口指導(dǎo)下流向上述方向。