近期，天津凱發(fā)電氣股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“凱發(fā)電氣”)于證監(jiān)會(huì)披露了其招股說明書。作為一家為鐵路供電和城市軌道交通自動(dòng)化設(shè)備提供專業(yè)服務(wù)的生產(chǎn)商，凱發(fā)電氣2013年度在華東地區(qū)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收占比達(dá)37.50%。伴隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型以及區(qū)域建設(shè)的相對(duì)飽和，凱發(fā)電氣的存乎積累越來越高，在同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中處于相對(duì)劣勢(shì)。除此之外，屢禁不止的“直投+保薦”模式仍然在凱發(fā)電氣的上會(huì)路中現(xiàn)身。

　　存貨滯銷占比高

　　2013年末，凱發(fā)電氣的存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比例為24.62%，高于同業(yè)平均水平。

　　事實(shí)上，凱發(fā)電氣的存貨占比一直呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)。中國(guó)青年網(wǎng)記者發(fā)現(xiàn)，2011年凱發(fā)電氣存貨占其流動(dòng)資產(chǎn)的比例為37.02%，在同行業(yè)可比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中處于最高水平。即使是在存貨占比較低的2012年和2013年，凱發(fā)電氣的該項(xiàng)數(shù)值在同行業(yè)中也處在第二的高位。與此同時(shí)，也暴露出凱發(fā)電氣的“小體量”。相對(duì)許繼電氣、國(guó)電南自、國(guó)電南瑞等近20億的存貨金額，凱發(fā)電氣以12193.78萬元的數(shù)額位列下游。2013年，凱發(fā)電氣的存貨金額同比增長(zhǎng)54.77%。

凱發(fā)電氣的存貨變動(dòng)情況

　　存貨的增長(zhǎng)得益于我國(guó)鐵路建設(shè)的轉(zhuǎn)向。2013年，我國(guó)鐵路基建多方面啟動(dòng)，凱發(fā)電氣的合同和銷售均有所增加，其應(yīng)收賬款也達(dá)到報(bào)告期間的最高位。2011年至2014年上半年度，凱發(fā)電氣應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為7086.64萬元、10679.59萬元、18087.51萬元以及19929.02萬元，占其各期期末總資產(chǎn)的比例分別為17.93%、23.44%、25.95%以及29.02%。

　　應(yīng)收賬款的上漲直接導(dǎo)致了凱發(fā)電氣負(fù)債的走高。這一情況，終在2013年其銷售收入激增之時(shí)達(dá)到頂峰。2013年，凱發(fā)電器的負(fù)債總額為37280.41萬元，較2012年同比大增111.75%。

　　業(yè)務(wù)依賴中國(guó)中鐵

　　據(jù)凱發(fā)電氣招股說明書(申報(bào)稿)顯示，自其設(shè)立以來，一直致力于軌道交通領(lǐng)域自動(dòng)化技術(shù)的應(yīng)用和創(chuàng)新。孔祥洲持有凱發(fā)電氣34.28%的股份，為該公司第一大股東；王偉持有該公司11.22%的股份，是其第二大股東。兩人合計(jì)持有凱發(fā)電氣45.50%的股份，是該公司的實(shí)際控制人。凱發(fā)電氣主要從事城市軌道及鐵路供電等交通自動(dòng)化設(shè)備與系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售業(yè)務(wù)。

　　中國(guó)中鐵電氣化局是國(guó)內(nèi)最大的軌道交通建設(shè)四電集成項(xiàng)目的總承包單位，因此，報(bào)告期間，中鐵電氣化局一直是凱發(fā)電氣的主要產(chǎn)品銷售對(duì)象。中國(guó)青年網(wǎng)查閱其招股書發(fā)現(xiàn)，2011年末至2014年上半年度，凱發(fā)電氣主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中與中鐵相關(guān)的收入占比分別為80.23%、59.40%、60.64%以及61.07%；其中，與中鐵電氣化局相關(guān)的部分收入占比分別為79.39%、59.24%、57.61%以及56.02%，占據(jù)著比較高的水平。事實(shí)上，鐵路行業(yè)在凱發(fā)電氣的主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成中占有突出的位置。2011年度至2014年上半年度，凱發(fā)電氣在鐵路行業(yè)實(shí)現(xiàn)的營(yíng)收占比分別為65.33%、58.84%、68.25%以及76.60%。鐵路建設(shè)受宏觀層面的影響極大，對(duì)于而言，2014年7月中緬鐵路項(xiàng)目擱淺，中鐵與千億大單失之交臂。中鐵業(yè)務(wù)量的影響難免對(duì)凱發(fā)電氣造成沖擊。

　　“保薦+直投”屢禁難止

　　本次IPO，廣發(fā)證券是凱發(fā)電氣的保薦與承銷商，其子公司廣發(fā)信德是凱發(fā)電氣的股東。

　　相關(guān)資料顯示，廣發(fā)信德成立于2008年，注冊(cè)資本金200,000萬元，主要從事股權(quán)投資業(yè)務(wù)，2014年上半年度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)9,259.16萬元，是廣發(fā)證券的全資子公司。廣發(fā)信德持有凱發(fā)電氣270.00萬股股份，占其總股本的5.29%，是凱發(fā)電氣的第四大股東，也是唯一的法人股東，其持有凱發(fā)電氣股份的期間已滿3年，老股轉(zhuǎn)讓、套現(xiàn)離場(chǎng)的愿望明顯。

　　根據(jù)證監(jiān)會(huì)頒布的《證券公司直接投資業(yè)務(wù)監(jiān)管指引》第二條第九款的規(guī)定：“擔(dān)任擬上市企業(yè)的輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)顧問、保薦機(jī)構(gòu)或者主承銷商的，自簽訂有關(guān)協(xié)議或者實(shí)質(zhì)開展相關(guān)業(yè)務(wù)之日起，公司的直投子公司、直投基金、產(chǎn)業(yè)基金及基金管理機(jī)構(gòu)不得再對(duì)該擬上市企業(yè)進(jìn)行投資?！憋@然，廣發(fā)證券置此法條于不顧，這也并不是廣發(fā)證券的孤例。2012年1月和3月，白云電器和先導(dǎo)稀材先后被否，其保薦機(jī)構(gòu)均為廣發(fā)證券，而且廣發(fā)信德均作為PE出現(xiàn)在了這兩家公司的股東名單中。如今廣發(fā)證券聯(lián)手廣發(fā)信德再度出山，不得不面對(duì)日漸透明的監(jiān)管層的審核考驗(yàn)。