三年前標(biāo)的估值僅7.74億；通化金馬被要求解釋兩次評(píng)估值差異較大原因，及披露判斷標(biāo)的未來(lái)銷(xiāo)售增長(zhǎng)依據(jù)

　　8月11日，停牌近5個(gè)月的通化金馬發(fā)布公告，擬作價(jià)22.8億元收購(gòu)圣泰生物100%股權(quán)，加碼醫(yī)藥主業(yè)，同時(shí)配套融資16.88億元。三年前標(biāo)的資產(chǎn)估值，僅為7.74億元；通化金馬11日公布收購(gòu)預(yù)案后，深交所17日便對(duì)其下發(fā)了重組問(wèn)詢(xún)函，涉及21個(gè)問(wèn)題，其中要求通化金馬補(bǔ)充披露圣泰生物評(píng)估增值率較高，及兩次評(píng)估值存在較大差異的原因。

　　在歷史上，通化金馬曾因2000年高價(jià)收購(gòu)壯陽(yáng)藥奇圣膠囊而現(xiàn)巨額虧損，以致十余年都在彌補(bǔ)歷史虧空。此次收購(gòu)會(huì)否重蹈覆轍引人關(guān)注。

　　標(biāo)的資產(chǎn)3年增值195%

　　8月11日，通化金馬在公告中稱(chēng)，擬支付現(xiàn)金12.8億元，同時(shí)以6.57元/股，較其停牌價(jià)折價(jià)22.43%的價(jià)格發(fā)行1.52億股，收購(gòu)融泰灃熙等3家機(jī)構(gòu)持有的圣泰生物合計(jì)100%股權(quán)，作價(jià)22.8億元。

　　此外通化金馬還擬以7.01元/股的價(jià)格，發(fā)行2.41億股，向控股股東北京晉商等4家機(jī)構(gòu)募集配套資金16.88億元，用于本次交易現(xiàn)金對(duì)價(jià)支付、圣泰生物三期建設(shè)項(xiàng)目、上市公司研發(fā)中心建設(shè)、償還上市公司借款、支付中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用。

　　擬收購(gòu)標(biāo)的圣泰生物，與通化金馬同屬醫(yī)藥制藥行業(yè)。圣泰生物則主要從事骨骼肌肉類(lèi)、心腦血管類(lèi)及呼吸系統(tǒng)類(lèi)等藥品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品為骨瓜提取物注射液系列、小牛血去蛋白提取物注射液系列、血栓通注射液系列、清開(kāi)靈片系列等。

　　通化金馬在收購(gòu)預(yù)案中稱(chēng)，圣泰生物的業(yè)務(wù)與通化金馬的主營(yíng)業(yè)務(wù)能夠產(chǎn)生良好的協(xié)同和互補(bǔ)作用，將為上市公司開(kāi)拓新的利潤(rùn)空間，成為上市公司新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。根據(jù)收益法評(píng)估結(jié)果，交易各方協(xié)商確定圣泰生物100%股權(quán)交易價(jià)格為22.8億元。

　　22.8億的估值，較圣泰生物2015年4月30日的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值增加約18.67億，溢價(jià)473.23%。而在2012年圣泰生物的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，其100%股權(quán)僅作價(jià)7.74億，3年間圣泰生物增值195%。

　　“對(duì)于一家醫(yī)藥企業(yè)估值，最被看重的是這家企業(yè)手中擁有哪些產(chǎn)品，這些產(chǎn)品是不是市場(chǎng)需求特別旺盛，如果是，這企業(yè)的估值就能高漲。但從圣泰生物現(xiàn)有產(chǎn)品看，短時(shí)間內(nèi)是支撐不起22.8億估值的?！北本┒Τ坚t(yī)藥咨詢(xún)負(fù)責(zé)人史立臣對(duì)新京報(bào)記者表示。

　　拿什么支撐標(biāo)的公司高估值？

　　一位從事過(guò)醫(yī)藥上市公司并購(gòu)重組審計(jì)的人士則對(duì)新京報(bào)記者表示，上市公司并購(gòu)中，對(duì)收購(gòu)標(biāo)的有多種資產(chǎn)評(píng)估方法，而收益法被采用的最多。收益法估值，可以通過(guò)調(diào)高收購(gòu)標(biāo)的未來(lái)銷(xiāo)售收入、業(yè)績(jī)方法，以提高標(biāo)的企業(yè)的估值。

　　在通化金馬的收購(gòu)預(yù)案中，圣泰生物按收益法估值22.8億元，其被描述為持有多項(xiàng)藥品注冊(cè)和再注冊(cè)批件，其主打產(chǎn)品骨瓜提取物制劑、小牛血去蛋白提取物制劑等具有較高的市場(chǎng)占有率。

　　2014年，圣泰生物生產(chǎn)的小牛血去蛋白提取物制劑系列產(chǎn)品銷(xiāo)售收入8600余萬(wàn)元，占全年3.33億元銷(xiāo)售額的25.96%。然而據(jù)報(bào)道，如今國(guó)產(chǎn)小牛血去蛋白提取物制劑市場(chǎng)上，圣泰生物的“鴻源”，市場(chǎng)占有率僅為5.5%，位列第一的是錦州奧鴻藥業(yè)的“奧德金”，便占據(jù)了75.59%市場(chǎng)份額，市場(chǎng)集中度極高。

　　圣泰生物另一主打產(chǎn)品骨瓜提取物，2014年全年銷(xiāo)售額達(dá)1.41億，但同樣存在市場(chǎng)占有率不高問(wèn)題。

　　一位省級(jí)醫(yī)院骨科醫(yī)師對(duì)新京報(bào)表示，目前骨科臨床常用多肽類(lèi)制劑以骨肽、復(fù)方骨肽、鹿瓜多肽及骨瓜提取物為主。但因醫(yī)藥銷(xiāo)售合作商推銷(xiāo)力度、合作方式的差異，醫(yī)院藥品采購(gòu)?fù)ǔ２町愝^大，但一般來(lái)說(shuō)同一類(lèi)藥品只會(huì)采購(gòu)其中一種。

　　根據(jù)國(guó)家藥監(jiān)局?jǐn)?shù)據(jù)，共有29家藥企獲批生產(chǎn)上述藥品，骨瓜提取物則只有包括圣泰生物在內(nèi)的3家企業(yè)生產(chǎn)。然而行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，骨肽、復(fù)方骨肽、鹿瓜多肽三類(lèi)產(chǎn)品占據(jù)了全國(guó)市場(chǎng)骨科肽類(lèi)注射劑醫(yī)院藥品采購(gòu)額高達(dá)80%份額。

　　此外，在圣泰生物的主要產(chǎn)品中，相較于2013年，2014年有一些規(guī)格的產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)了較為明顯的銷(xiāo)售量下滑現(xiàn)象。收購(gòu)預(yù)案中數(shù)據(jù)顯示，圣泰生物2ml劑量的血栓通注射液以及5ml劑量的小牛血去蛋白注射液銷(xiāo)量攀升，而5ml劑量的血栓通注射液以及10ml劑量的小牛血去蛋白注射液銷(xiāo)量則有很明顯的下滑。

　　新京報(bào)記者將上述問(wèn)題向通化金馬求證，對(duì)于圣泰生物骨瓜提取物市場(chǎng)占有率問(wèn)題，通化金馬董秘賈偉林對(duì)新京報(bào)記者表示，作為通化金馬董秘，其目前并不清楚該產(chǎn)品的市場(chǎng)情況。而關(guān)于大劑量血栓通注射液、小牛血去蛋白注射液銷(xiāo)量下滑，賈偉林表示這源于圣泰生物正在進(jìn)行GMP改造，系生產(chǎn)量下降所致。

　　被出具問(wèn)詢(xún)函，涉及估值差異原因等21問(wèn)題

　　此外，圣泰生物的前五名銷(xiāo)售客戶(hù)情況也被質(zhì)疑存在異常。

　　2014年圣泰生物位列第五位的銷(xiāo)售客戶(hù)沈陽(yáng)艾佳醫(yī)藥有限公司，2014年圣泰生物對(duì)其銷(xiāo)售金額為1022.35萬(wàn)元，但2013年該公司也未出現(xiàn)在銷(xiāo)售前五名單中。另外，新京報(bào)記者在艾佳醫(yī)藥的官網(wǎng)，合作伙伴中并未有圣泰生物的名字，主營(yíng)產(chǎn)品中也未有圣泰生物的產(chǎn)品出現(xiàn)。

　　對(duì)此，通化金馬董秘賈偉林表示，對(duì)圣泰生物的盡職調(diào)查均是上市公司層面委托中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行，針對(duì)圣泰生物銷(xiāo)售情況，其并不掌握，無(wú)法做出回應(yīng)。

　　圣泰生物估值過(guò)高、銷(xiāo)售額未來(lái)增長(zhǎng)是否合理也被監(jiān)管層注意到。在通化金馬11日公布收購(gòu)預(yù)案后，深交所17日便對(duì)其下發(fā)了重組問(wèn)詢(xún)函，涉及21個(gè)問(wèn)題，其中要求通化金馬補(bǔ)充披露圣泰生物評(píng)估增值率較高，及兩次評(píng)估值存在較大差異的原因，說(shuō)明其合理性；同時(shí)公司還需詳細(xì)披露對(duì)估值影響較大的參數(shù)，并做出風(fēng)險(xiǎn)提示；披露判斷圣泰生物未來(lái)銷(xiāo)售額增長(zhǎng)的依據(jù)、合理性，及維持高毛利率的原因。

　　通化金馬董秘賈偉林表示，公司目前正在要求中介機(jī)構(gòu)重新檢查問(wèn)詢(xún)函中涉及的問(wèn)題，梳理清楚后將會(huì)盡快公告。

　　曾因高價(jià)收購(gòu)致巨虧，重組故事已講了5年

　　2000年，在時(shí)任董事長(zhǎng)閆永明的推動(dòng)下，通化金馬花3.18億收購(gòu)“中國(guó)偉哥”奇圣膠囊，但僅過(guò)14個(gè)月就把這一無(wú)形資產(chǎn)攤余價(jià)值2.8億全部計(jì)提減值損失，這也使得通化金馬2001年的凈利潤(rùn)從上年的2.42億變成虧損5.84億。受到奇圣膠囊拖累，通化金馬“元?dú)獯髠保?003年和2004年分別虧損1.95億和2.46億元，一度被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

　　2001年閆永明辭去董事長(zhǎng)職務(wù)后畏罪攜巨款逃至澳大利亞、新西蘭等國(guó)。2015年4月22日，中紀(jì)委監(jiān)察部網(wǎng)站公布的100名外逃人員名單中，閆永明赫然在列，排名第五。

　　事實(shí)上，上市之后經(jīng)歷中國(guó)“偉哥”風(fēng)波、10億巨虧、董事長(zhǎng)淪為通緝犯等負(fù)面事件挫折的通化金馬，早在2010年便打算通過(guò)資產(chǎn)重組的方式實(shí)現(xiàn)翻身。不過(guò)，該重組計(jì)劃因種種原因被迫終止。

　　2012年“毒膠囊事件”爆發(fā)，深陷漩渦中心的通化金馬再受重創(chuàng)，當(dāng)年該公司歸屬凈利潤(rùn)為386萬(wàn)，同比下滑65.69%。此后2013年、2014年通化金馬歸屬凈利潤(rùn)分別僅為409萬(wàn)、517萬(wàn)。這或者是再次啟動(dòng)重組的原因。

　　此次收購(gòu)圣泰生物，通化金馬控股股東北京晉商承諾，圣泰生物2015年、2016年、2017年凈利潤(rùn)分別不低于約1.48億、1.83億和2.89億。而通化金馬2013年、2014年、2015年上半年凈利潤(rùn)分別僅為409萬(wàn)、517萬(wàn)、841萬(wàn)。通化金馬稱(chēng)，本次交易將構(gòu)建新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，顯著提升公司盈利水平。

　　不過(guò)在史立臣看來(lái)，受一系列負(fù)面事件影響，通化金馬的品牌美譽(yù)度已很低，在市場(chǎng)上的議價(jià)能力也減弱，并購(gòu)圣泰生物難以為其帶來(lái)多大改變?！?2.8億并購(gòu)圣泰生物是能為其補(bǔ)充產(chǎn)品線(xiàn)。在其他藥企都已經(jīng)紛紛向健康、養(yǎng)老、互聯(lián)網(wǎng)等方向轉(zhuǎn)型時(shí)，通化金馬已經(jīng)是落后一步了，而目前資本市場(chǎng)還看不清通化金馬的戰(zhàn)略發(fā)展方向。”史立臣表示。