拆解涌金系千億帝國:切割實(shí)業(yè) 歸核PE
- 發(fā)布時(shí)間:2015-06-12 04:36:59 來源:新華網(wǎng) 責(zé)任編輯:劉小菲
一場(chǎng)基于私募股權(quán)投資(PE)歸核化的資產(chǎn)重構(gòu)運(yùn)動(dòng)正在涌金系帝國悄然進(jìn)行,經(jīng)由此次重構(gòu),涌金系僅保留國金證券一個(gè)上市平臺(tái),其余資產(chǎn)將全部通過PE投資分散于彼此互不關(guān)聯(lián)的標(biāo)的公司。
5月下旬,涌金系旗下的醫(yī)藥上市平臺(tái)九芝堂與牡丹江友搏藥業(yè)達(dá)成賣殼協(xié)議,后者擬將預(yù)估65億元的資產(chǎn)整體置入九芝堂,同時(shí)受讓涌金系所持九芝堂28.06%股權(quán)。交易完成后,涌金系對(duì)九芝堂持股比例將從40.35%降至4.84%,完成退位。
幾乎在上述賣殼協(xié)議簽訂的同時(shí),涌金系剛剛進(jìn)一步減持千金藥業(yè)。從2002年接管國資背景的九芝堂,再到2004年以第二大股東身份推動(dòng)千金藥業(yè)上市,最后于2007年完成國金證券借殼上市,涌金系歷次資本運(yùn)作路徑均有跡可循,且充滿低調(diào)、精準(zhǔn)、凌厲的“魏東風(fēng)格”。
近年來,陳金霞時(shí)代的涌金系承襲低調(diào)風(fēng)格,不再凌厲,棄殼九芝堂更是準(zhǔn)備將低調(diào)演繹至極致。然而,若據(jù)此低估涌金系的資本人脈和操盤手腕,則未免以偏概全。掀開涌金系低調(diào)的面紗,其無孔不入的資本滲透力量依舊彰顯著涌金系的純正血脈。
以低調(diào)的行事風(fēng)格作為掩護(hù),現(xiàn)時(shí)的涌金系通過錯(cuò)綜復(fù)雜的合伙基金及新老關(guān)聯(lián)方,大量突擊入股或參與增發(fā),至少同時(shí)控股或參股19家上市公司、擬上市公司或新三板掛牌公司,形成了龐大的“類涌金系”企業(yè)群。此外,涌金系在歷次投資過程中大多將股權(quán)控制在5%以內(nèi),并在12個(gè)月內(nèi)悄然完成無需披露的減持,神不知鬼不覺地快進(jìn)快出,已然成為涌金系特定的投資風(fēng)格。
PE歸核化:揮刀自宮
若以時(shí)間序列為線索,可發(fā)現(xiàn)九芝堂及其控股股東長(zhǎng)沙九芝堂集團(tuán)、間接控股股東涌金投資控股有限公司(下稱“涌金投控”)幾乎與涌金系相伴相生,某種程度上講,魏東生前構(gòu)建的涌金系300億金融帝國的基礎(chǔ)便是九芝堂及九芝堂集團(tuán)。時(shí)至今日,涌金系仍在官網(wǎng)將醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)列為其三大產(chǎn)業(yè)之一。
早期的涌金系并不甘于僅僅充當(dāng)簡(jiǎn)單的PE角色,而是希望在PE之外切入上市公司實(shí)體經(jīng)營,這與“德隆系”的風(fēng)格頗為類似。由此,涌金系積極介入了九芝堂前身長(zhǎng)沙九芝堂(集團(tuán))有限公司的股份制改造,并推動(dòng)后者于2000年6月份上市。
彼時(shí),在九芝堂首屆董事會(huì)及監(jiān)事會(huì)名單中,涌金系成員朱錦偉、周福民赫然在列,兩人均系涌金系旗下公司北京涌金財(cái)經(jīng)顧問有限公司高管。
頗具戲劇色彩的是,九芝堂原董事長(zhǎng)余克建在公司改制之前就曾大膽提出“基因嫁接”思想,即為九芝堂引入新的成長(zhǎng)基因,大量運(yùn)用合資、合作、收購、股份制改造、上市、增發(fā)等手段,打造“超常發(fā)展”的九芝堂。
結(jié)果,九芝堂完成股份制改造4個(gè)月后,日后成為涌金系三大投資主體之一的湖南涌金投資(控股)有限公司(下稱“湖南涌金”,系涌金投控前身)便宣告成立。2002年1月份,上市不足兩年的九芝堂被長(zhǎng)沙國資局易手,湖南涌金接盤九芝堂集團(tuán),正式入主九芝堂。
2004年3月,湖南涌金充當(dāng)?shù)诙蠊蓶|的千金藥業(yè)上市,湖南涌金持股比例長(zhǎng)期維持在約17.32%,與千金藥業(yè)控股股東株洲國有資產(chǎn)投資控股集團(tuán)(下稱“株洲國投”)持股比例相差僅2%左右。盡管是第二大股東,但涌金系在千金藥業(yè)曾經(jīng)的9人董事會(huì)中長(zhǎng)期占據(jù)3個(gè)非獨(dú)立董事席位,與株洲國投董事席位對(duì)等,擁有相當(dāng)重要的話語權(quán)。
至少在2010年上半年之前,尤其是魏東離世前,涌金系整合千金藥業(yè)乃至謀求控股權(quán)的計(jì)劃始終存在。在此期間,涌金系于2005年參與增資擴(kuò)股入主國金證券前身成都證券,隨后于2007年主導(dǎo)國金證券借殼成都建設(shè)。
換言之,涌金系鼎盛時(shí)期曾控制九芝堂、國金證券兩家上市公司,并以與株洲國投對(duì)等的話語權(quán)直接參與千金藥業(yè)的日常事務(wù),其產(chǎn)業(yè)屬性遠(yuǎn)強(qiáng)于PE屬性,以至于涌金系在其他項(xiàng)目上的PE投資一度被忽略。
需要指出的是,涌金系產(chǎn)業(yè)屬性與PE屬性并無絕對(duì)分水嶺,只不過在魏東2008年離世不久后,涌金系于2010年下半年開始全面撤離已整合無望的千金藥業(yè),包括股權(quán)撤離及人員撤離。特別是日前涌金系決定將九芝堂控股權(quán)讓予友搏藥業(yè)掌門人李振國,涌金系的PE歸核化才進(jìn)入加速階段。
若僅將國金證券視為金融服務(wù)而非實(shí)體業(yè)務(wù)平臺(tái),則涌金系在置出九芝堂控股權(quán)后將徹底退出實(shí)體業(yè)務(wù)。此處的懸念是,涌金系切割醫(yī)藥業(yè)務(wù)是基于主動(dòng)性的戰(zhàn)略調(diào)整還是不得已而為之,尚有待觀察。不可否認(rèn)的是,被涌金系執(zhí)掌多年的九芝堂在業(yè)務(wù)方面并無太多出彩的表現(xiàn),有一種觀點(diǎn)認(rèn)為,陳金霞時(shí)代的涌金系并不具備操盤實(shí)業(yè)的能力,或者說涌金系與生俱來的能力便只是資本運(yùn)作。
財(cái)富金字塔:多級(jí)結(jié)構(gòu)
根據(jù)當(dāng)時(shí)的預(yù)估,魏東離世時(shí),涌金系控制的資產(chǎn)或已高達(dá)300億元。經(jīng)過數(shù)年的經(jīng)營,目前涌金系僅在九芝堂、國金證券對(duì)應(yīng)的股權(quán)市值即超過300億元,若加上云南國際信托及分散于各個(gè)投資標(biāo)的對(duì)應(yīng)的股權(quán)價(jià)值,涌金系直接控制的資產(chǎn)或已超過千億元。
這些千億級(jí)別的資產(chǎn)具體如何分布?證券時(shí)報(bào)記者注意到,涌金系資產(chǎn)龐雜,散落于各個(gè)投資平臺(tái),但并非無跡可循。結(jié)合現(xiàn)有的公開資料,可基本勾勒出涌金系金字塔式的財(cái)富層級(jí)結(jié)構(gòu)。
位于涌金系金字塔最頂端的系陳金霞及涌金系元老人物沈靜、劉明、俞國音、趙雋等人,他們直接控制三家公司,即涌金投控、涌金實(shí)業(yè)(集團(tuán))有限公司(下稱“涌金實(shí)業(yè)集團(tuán)”)及上海納米創(chuàng)業(yè)投資有限公司(下稱“納米創(chuàng)投”)。
其中,涌金投控在涌金系相當(dāng)于上市公司直投平臺(tái),目前分別直接持有國金證券、千金藥業(yè)8.24%、2.3%股權(quán),并與陳金霞累計(jì)控制九芝堂集團(tuán)86.43%股份,而九芝堂集團(tuán)則分別直接持有九芝堂、國金證券40.35%、18.09%股權(quán)。
納米創(chuàng)投則是涌金系金融信托投資平臺(tái)和PE投資平臺(tái)之一,直接持有云南國際信托23%股權(quán)。目前云南國際信托單一第一大股東是云南財(cái)政廳,但納米創(chuàng)投及涌金系其他成員合計(jì)持有云南國際信托55%股權(quán),系其實(shí)際控股方。
此外,納米創(chuàng)投還以執(zhí)行事務(wù)合伙人的角色管理著上海鴻華股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(下稱“上海鴻華”)及上海泓成股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(下稱“上海泓成”)。
其中,上海鴻華參股沈陽隆基電磁科技公司,后者擬于深交所上市,而上海泓成則持有西南藥業(yè)及另外兩家擬上市公司能科節(jié)能股份(擬于上交所上市)及偉樂科技股份(已啟動(dòng)上市計(jì)劃)。
相比納米創(chuàng)投,涌金實(shí)業(yè)集團(tuán)則是涌金系真正意義上的PE投資平臺(tái),其層級(jí)結(jié)構(gòu)也更為明顯。具體而言,涌金實(shí)業(yè)集團(tuán)除直接持有東方通6.06%股權(quán)外,至少控股3家二級(jí)投資平臺(tái),包括上海涌金理財(cái)顧問有限公司、浙江涌金中富投資公司(下稱“涌金中富”)及上海涌鏵投資管理公司(下稱“涌鏵投資”)。
上述二級(jí)投資平臺(tái)還繼續(xù)設(shè)立合伙基金等三級(jí)或四級(jí)投資平臺(tái),且大量引入關(guān)聯(lián)方,客觀上令涌金系投資版圖更具張性。如上海涌金理財(cái)顧問有限公司曾以普通合伙人身份設(shè)立拉薩涌金慧泉投資中心(有限合伙)(下稱“拉薩涌金”),后者持有浙江華康藥業(yè)(已完成上市輔導(dǎo))7.1%股權(quán),同時(shí)控股上?;鄢惫策M(jìn)投資公司。
2008年至2009年期間,上?;鄢惫策M(jìn)投資公司曾大量入股擬上市公司,如康得新、潮宏基等,并在這些公司上市后12個(gè)月內(nèi)火速減持退出。
對(duì)于涌金實(shí)業(yè)集團(tuán)旗下二級(jí)投資平臺(tái)的特點(diǎn),涌鏵投資無疑最具代表性,該公司通過三級(jí)平臺(tái)上海濟(jì)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(下稱“上海濟(jì)業(yè)”)同時(shí)管理兩家四級(jí)投資平臺(tái)上海祥禾泓安和上海祥禾投資。
據(jù)現(xiàn)有的公開資料,上海祥禾泓安與涌金系元老趙雋,以及疑似涌金系的關(guān)聯(lián)方廣州至善創(chuàng)投至少持有藍(lán)盾股份等公司股權(quán);而上海祥禾投資則持有華懋科技、潤(rùn)達(dá)醫(yī)療、正海磁材、西南藥業(yè)、星業(yè)科技(新三板掛牌公司,代碼“430429”)、沈陽隆基電磁科技公司、廈門萬里石股份(擬于深交所上市)等公司股權(quán)。
另外,上海祥禾投資還與涌金系成員楊利華旗下的上海謙業(yè)投資將通過參與資產(chǎn)收購而間接入股東土科技,上海謙業(yè)投資本身還持有維力醫(yī)療2.63%股權(quán)。
不難看出,涌金系金字塔結(jié)構(gòu)中,頂端的陳金霞等核心成員并不直接與下端的三級(jí)、四級(jí)投資平臺(tái)形成交叉,遙控管理及職業(yè)經(jīng)理人制度在涌金系資產(chǎn)帝國中被大量運(yùn)用,也令陳金霞的行事風(fēng)格顯得更為低調(diào)。
資本運(yùn)作密碼:潛行伏擊
近年來,陳金霞極少出現(xiàn)在公眾視野,隨著涌金系對(duì)九芝堂控股權(quán)的轉(zhuǎn)讓,陳金霞及其掌控的涌金系或?qū)⑦M(jìn)一步淡出,但這并不影響涌金系對(duì)財(cái)富擴(kuò)張的角逐。
事實(shí)上,整合千金藥業(yè)折戟、運(yùn)作九芝堂乏術(shù)等實(shí)業(yè)層面的負(fù)面因素,并未對(duì)涌金系形成實(shí)質(zhì)性沖擊,相反,在拋空千金藥業(yè)、棄殼九芝堂等動(dòng)作的背后,涌金系對(duì)PE業(yè)務(wù)的聚焦定位將更為精準(zhǔn)。
幾乎與轉(zhuǎn)讓九芝堂控股權(quán)同時(shí)進(jìn)行的是,涌金系的PE項(xiàng)目已遍地開花,先是維力醫(yī)療于3月份成功上市,而后自5月份以來,涌金系至少有4個(gè)項(xiàng)目進(jìn)入收獲或收尾階段。
其中頗具輪回意味的項(xiàng)目是哈爾濱奧瑞德光電借殼西南藥業(yè),涌金系成員上海泓成、上海祥禾投資及其一致行動(dòng)人高冬、李湘敏據(jù)此合計(jì)持有西南藥業(yè)16.71%股權(quán),僅次于西南藥業(yè)實(shí)際控制人左洪波、褚淑霞夫婦及其一致行動(dòng)人的持股比例。
2010年12月,奧瑞德前身奧瑞德有限公司實(shí)施成立以來的首次增資,上海泓成及上海祥禾投資合計(jì)以每元注冊(cè)資本11.79元的價(jià)格出資1.01億元參與增資,取得奧瑞德有限公司27.95%的股權(quán)。
次年1月,奧瑞德有限公司因?qū)芾韺印⒐歉蓡T工實(shí)施股權(quán)激勵(lì),令上海泓成及上海祥禾投資持股比例稀釋至27.15%,隨后的5月份,奧瑞德有限公司完成股份制改造。
2012年8月,奧瑞德實(shí)施第二次增資,上海泓成及上海祥禾投資持股比例再度降至25.09%,若加上一致行動(dòng)人高冬、李湘敏,則涌金系彼時(shí)仍一度持有奧瑞德29.2%的股份,直逼左洪波、褚淑霞夫婦及其一致行動(dòng)人33.59%的持股比例。
為此,涌金系及奧瑞德其他股東于去年8月份集體將部分股權(quán)無償讓予左洪波、褚淑霞夫婦,以維系后者對(duì)奧瑞德的控股地位,推動(dòng)借殼西南藥業(yè)工作。今年5月份,奧瑞德完成借殼西南藥業(yè),涌金系最終持股比例達(dá)到16.71%,西南藥業(yè)遂成為繼國金證券、九芝堂外,涌金系持股比例最高的公司。
以西南藥業(yè)目前市值測(cè)算,涌金系持股市值超過60億元,相比于此前的入股成本,涌金系的投資回報(bào)率可謂相當(dāng)高。
據(jù)業(yè)界分析,上述項(xiàng)目之所以頗具輪回意味,一是該項(xiàng)目與涌金系曾以第二大股東身份推動(dòng)千金藥業(yè)上市類似,二是在奧瑞德完成借殼西南藥業(yè)之后,涌金系也在忙于棄殼九芝堂,這與“太極系”脫殼重組西南藥業(yè)如出一轍。
另兩個(gè)正在實(shí)施的項(xiàng)目是北京嘉和一品和北京拓明科技,兩公司將分別被西安飲食、東土科技收購,涌金系由此將實(shí)現(xiàn)曲線入股上市公司。上海祥禾投資、西藏涌金前身上海涌金慧泉投資中心(有限合伙)2009年12月份入股嘉和一品的初始成本均為1500萬元,截至今年4月份,上海祥禾投資、西藏涌金累計(jì)持有嘉和一品5.5%的股份,后者被西安飲食定增收購后,上海祥禾投資、西藏涌金合計(jì)持有西安飲食0.78%股權(quán)。以西安飲食目前的市值測(cè)算,涌金系對(duì)應(yīng)的股權(quán)市值將達(dá)到6000萬元,投資回報(bào)率為100%。
需要注意的是,涌金系在利用層級(jí)平臺(tái)進(jìn)行PE投資的同時(shí),經(jīng)常會(huì)連帶關(guān)聯(lián)自然人入股。如自然人李湘敏曾與上海泓成等涌金系成員集體入股奧瑞德,亦曾與上海祥禾投資等入股拓明科技;此外,廣州至善創(chuàng)投實(shí)際控制人馮偉亦曾與涌金系相關(guān)公司聯(lián)動(dòng)投資,但公開資料中鮮有李湘敏、馮偉等人的信息,業(yè)界一般將此類自然人一并歸入涌金系。
歷數(shù)涌金系2008年以來的PE投資項(xiàng)目,均系提前埋伏,而后動(dòng)用各方資源加速資產(chǎn)增值。相比于其他PE主體,涌金系在Pre-IPO或借殼方面堪稱精準(zhǔn),包括奧瑞德、潤(rùn)達(dá)醫(yī)療在內(nèi),涌金系僅以IPO方式實(shí)現(xiàn)資本退出的項(xiàng)目即超過40個(gè),借殼方式退出的項(xiàng)目亦高達(dá)十余個(gè)。
操盤秘籍:快進(jìn)快出
從2002年接管九芝堂至今,涌金系堅(jiān)守達(dá)13年之久。此外,從2010年下半年即開始減持千金藥業(yè),涌金系至今仍持有千金藥業(yè)2.3%股權(quán)。至于國金證券,雖然近年來頻現(xiàn)股東不睦乃至涌金系萌生退意的傳聞,但涌金系并未公開對(duì)此予以置評(píng)。
與上述死守控股權(quán)不同的是,涌金系在PE投資領(lǐng)域則奉行快進(jìn)快出的原則,鮮有戀戰(zhàn)。更為精妙的是,涌金系刻意控制持股比例的痕跡較為明顯,其投資的項(xiàng)目上市后,持股比例一般低于5%的監(jiān)管紅線。部分項(xiàng)目上市后,涌金系持股比例甚至被稀釋至前十大股東開外。如此操作的結(jié)果是,市場(chǎng)無法鎖定涌金系的交易時(shí)間,亦無從獲知涌金系的交易動(dòng)向。
以科倫藥業(yè)為例,涌金實(shí)業(yè)集團(tuán)、九芝堂及李湘敏2008年3月份共出資1億元參與科倫藥業(yè)增資。截至科倫藥業(yè)2010年6月份上市前夕,前述涌金系成員合計(jì)持有科倫藥業(yè)3.14%股份,系科倫藥業(yè)彼時(shí)第四大股東。
2010年6月份,科倫藥業(yè)完成上市,涌金系持股比例降至2.36%,上述任何一方持股比例均不足以進(jìn)入前十大股東之列,以至于一度被忽略。12個(gè)月限售期之后,涌金系便可減持科倫藥業(yè),但市場(chǎng)無法根據(jù)公開資料判斷涌金系的減持路徑,僅能大致判斷涌金系的退出時(shí)間約在2011年6月份之后。
同樣是在2010年,新筑股份、泰勝風(fēng)能上市后,涌金系持股比例分別為1.07%、3.41%,同樣均不在兩公司前十大股東之列,后續(xù)的減持行為遂無跡可循。
今年4月份,藍(lán)盾股份以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式全資收購廣州華煒科技,此番收購前,廣州至善創(chuàng)投、上海祥禾泓安及趙雋合計(jì)持有廣州華煒科技9.77%股份,系后者第三大股東。
結(jié)果,在累計(jì)獲得藍(lán)盾股份761.67萬元現(xiàn)金對(duì)價(jià)后,涌金系上述成員最終取得的藍(lán)盾股份持股比例為0.76%,未進(jìn)入前十大股東。于是,從表面上看來,藍(lán)盾股份與涌金系不存在絲毫關(guān)聯(lián),卻悄然打通了退出渠道。
有時(shí)候,涌金系無法確保項(xiàng)目公司上市后自己不進(jìn)入前十大股東,但頗為奇妙的是,涌金系往往能將持股比例控制在5%以內(nèi)。證券時(shí)報(bào)記者梳理了涌金系2000年至2010年入股的13個(gè)已上市項(xiàng)目,僅有軟控股份、大華股份、康得新、潮宏基、東華測(cè)試5個(gè)項(xiàng)目,涌金系在其上市后持股比例高于5%,且其中軟控股份、大華股份系涌金系多個(gè)成員扎堆持股所致。
不論是否進(jìn)入前十大股東抑或持股比例是否超過5%,涌金系一般在項(xiàng)目上市12個(gè)月后減持殆盡。例如東華測(cè)試2012年9月份上市后,上海祥禾投資持股比例為5.1%;2013年11月份,上海祥禾投資先小幅減持東華測(cè)試至4.9989%并披露權(quán)益變動(dòng)書,此后則迅速從東華測(cè)試2013年年報(bào)前十大股東中消失。同樣,涌金系成員上海慧潮共進(jìn)投資公司在潮宏基2010年1月份上市后,持股比例為5%,2011年5月份先減持至5%以下,2012年上半年減持完畢。
目前,涌金系投資的偉樂科技股份、沈陽隆基電磁科技公司、浙江華康藥業(yè)等,持股比例均在7%左右,一旦上市,涌金系持股比例預(yù)計(jì)會(huì)降至5%以內(nèi)。
正如陳金霞本人的處世風(fēng)格,涌金系在PE領(lǐng)域也盡可能低調(diào),但涌金系構(gòu)建的資本帝國畢竟依然龐大,其一絲一毫的舉動(dòng),均會(huì)引發(fā)資本市場(chǎng)系列連鎖反應(yīng)。在PE歸核化的路上,涌金系已漸行漸近。
李雪峰/制表 彭春霞/制圖
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