港股市場(chǎng)近兩周出現(xiàn)企穩(wěn)反彈，恒生指數(shù)累計(jì)反彈幅度超過(guò)6%，其表現(xiàn)同時(shí)強(qiáng)于內(nèi)地A股及美股市場(chǎng)，此種情況在近一年多以來(lái)并不常見(jiàn)，AH溢價(jià)水平在觸及歷史新高之后顯著回落，兩地市場(chǎng)流動(dòng)性狀況的此消彼長(zhǎng)成為溢價(jià)收窄的主因。就后市而言，市場(chǎng)短期關(guān)注的焦點(diǎn)將從內(nèi)地轉(zhuǎn)向美國(guó)，美聯(lián)儲(chǔ)儀息結(jié)果將牽動(dòng)港股市場(chǎng)神經(jīng)。

　　從AH溢價(jià)指數(shù)近兩個(gè)月的走勢(shì)來(lái)看，整體上呈現(xiàn)震蕩向下的趨勢(shì)，在7月8日創(chuàng)出154.11點(diǎn)的歷史新高后，隨著A股市場(chǎng)的拾級(jí)向下，溢價(jià)指數(shù)也震蕩回落至8月26日118.85點(diǎn)低位；但隨后，伴隨著港股市場(chǎng)的二次探底，溢價(jià)指數(shù)從8月底到9月4日再度上升至150點(diǎn)高位；近兩周以來(lái)，港股市場(chǎng)企穩(wěn)反彈，A股市場(chǎng)依然弱勢(shì)震蕩，導(dǎo)致AH溢價(jià)指數(shù)再次回落至130點(diǎn)附近，累計(jì)跌幅逾12%。

　　應(yīng)該說(shuō)，AH溢價(jià)指數(shù)整體向下的趨勢(shì)有一定的必然性。首先，從大的環(huán)境上看，人民幣國(guó)際化以及內(nèi)地與香港兩地資本市場(chǎng)相互融通是長(zhǎng)期趨勢(shì)，今年以來(lái)相關(guān)政策的出臺(tái)也進(jìn)一步印證了這個(gè)趨勢(shì)，預(yù)計(jì)在未來(lái)的幾年內(nèi)，港股與A股市場(chǎng)的整體估值水平將呈現(xiàn)一個(gè)逐步接軌的過(guò)程，因此，從AH股比價(jià)來(lái)看，A股平均50%的溢價(jià)水平或?qū)⒊蔀闅v史。

　　其次，自去年11月份開(kāi)始，AH溢價(jià)指數(shù)從100點(diǎn)水平一路攀升至今年7月的150點(diǎn)之上，其根源在于A(yíng)股市場(chǎng)的杠桿化操作，引發(fā)成交量倍增，巨大的財(cái)富效應(yīng)導(dǎo)致部分港股市場(chǎng)中的資金回流內(nèi)地A股，資金的蹺蹺板效應(yīng)最終造就了溢價(jià)水平創(chuàng)出歷史新高。我們統(tǒng)計(jì)了上證綜指與恒生指數(shù)成交額之比，再疊加AH溢價(jià)指數(shù)，發(fā)現(xiàn)這兩條曲線(xiàn)具備較為明顯的正相關(guān)關(guān)系。然而，自7月份開(kāi)始，隨著A股市場(chǎng)監(jiān)管層對(duì)于場(chǎng)外配資的清理，A股股價(jià)經(jīng)歷了一輪劇烈的去杠桿化過(guò)程，在此過(guò)程中，盡管港股市場(chǎng)同樣受到牽連而下挫，但兩地市場(chǎng)流動(dòng)性方面的對(duì)比趨于平衡，港股的估值底獲得支撐，AH溢價(jià)高位回落也就順理成章。

　　最后，造成AH溢價(jià)近期持續(xù)收窄的另一個(gè)因素就是匯率方面的變化引發(fā)內(nèi)地與香港之間資金流向逆轉(zhuǎn)。人民幣匯率自8月份開(kāi)始急速貶值，在其貶值初期，港幣對(duì)美元也出現(xiàn)大幅度貶值，投資者將港元資產(chǎn)作為人民幣的替代資產(chǎn)，港元一度在8月11日遭受恐慌性?huà)伿?。但隨后，港元?jiǎng)t在短時(shí)間內(nèi)迅速回歸強(qiáng)勢(shì)，其背后的邏輯是港元?jiǎng)t與美元掛鉤，在美聯(lián)儲(chǔ)加息逐漸臨近的背景下，部分內(nèi)地資金流入港元資產(chǎn)以達(dá)到保值、避險(xiǎn)的目的，以至美元兌港元匯率近一個(gè)月多次跌破7.75的強(qiáng)方兌換保證水平。從目前種種跡象來(lái)看，這部分由內(nèi)地流入香港的資金一直滯留于香港市場(chǎng)之中，并已開(kāi)始伺機(jī)買(mǎi)入估值已處于歷史底部的港股，尤其是權(quán)重H股。

　　就港股后市而言，短期內(nèi)市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)無(wú)疑是美聯(lián)儲(chǔ)的利率決議。目前主流的觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)于資本市場(chǎng)而言，美聯(lián)儲(chǔ)9月宣布升息會(huì)更有利一些，因?yàn)檫@會(huì)消除市場(chǎng)的不確定因素。但美聯(lián)儲(chǔ)9月升息的概率不大，大宗商品市場(chǎng)的疲軟以及人民幣前期的大幅貶值都會(huì)影響到美聯(lián)儲(chǔ)的決議，再考慮到美國(guó)國(guó)債收益率近日大幅攀升，美聯(lián)儲(chǔ)此次做出加息決定將會(huì)更加有所顧慮。

　　那么對(duì)于港股來(lái)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)的升息與否又會(huì)帶來(lái)哪些影響呢？我們統(tǒng)計(jì)了美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與恒生指數(shù)走勢(shì)對(duì)比圖，發(fā)現(xiàn)在最近20年的兩輪升息周期中，恒指均出現(xiàn)了不同幅度的上漲。一次是從1998年底至2000年中，利率從4.75%升至6.5%，同期恒生指數(shù)累計(jì)升幅高達(dá)46%；另一次是從2003年中至2006年中，利率從1%升至5.25%，同期恒生指數(shù)累計(jì)升幅高達(dá)65%。其背后的邏輯是美聯(lián)儲(chǔ)的升息周期通常伴隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的繁榮和美股的上漲，而港股與美股又有著較強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。

　　然而，現(xiàn)在的問(wèn)題是此前的歷史經(jīng)驗(yàn)對(duì)于當(dāng)前的港股市場(chǎng)還是否適用，畢竟上一次美聯(lián)儲(chǔ)升息周期已經(jīng)是十年前的事情，在十年之前，美國(guó)因素對(duì)于港股的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于內(nèi)地因素。時(shí)過(guò)境遷，當(dāng)前香港的經(jīng)濟(jì)周期以及上市公司整體盈利狀況更多地取決于內(nèi)地的經(jīng)濟(jì)基本面，盡管港股目前的估值狀況已處于歷史底部，但內(nèi)地經(jīng)濟(jì)依然沒(méi)有起色，一旦美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟升息周期，港股將面臨企業(yè)盈利向下疊加貨幣趨緊的格局，因此，從這個(gè)角度看，對(duì)于港股來(lái)說(shuō)，也許美聯(lián)儲(chǔ)延遲升息將更為有利。