□鑫元基金 蔣光祥

　　不久前某知名私募在總體虧損的情況下，采用高峰時期的凈值不變、縮減份額的方法來提取業(yè)績報酬，一時令輿論嘩然。業(yè)內(nèi)外對于此事的評議雖見仁見智，但以追求絕對收益為“安身立命”之本的私募爆出這類敏感話題，還是令人心中一凜。雖然有不少聲音提醒投資者在投資陽光私募基金時，應當仔細甄別基金經(jīng)理的個人背景與素質(zhì)。但顯然，這不止是投資者個人的事情。

　　參考私募基金最為發(fā)達的美國及中國香港和臺灣地區(qū)，以下幾點值得借鑒：一是對投資者準入資格的多維度限定。而我國大陸地區(qū)目前還沒有健全的個人信用制度，僅憑資金額又難以穿透個人收入多元化。二是私募信息披露雖然不如公募嚴格，但并非沒有，而且鼓勵透明。三是收益分配、風險共擔機制。以美國為例，私募基金管理人一般要持有基金5%或更多的股份，在達到其持有額之前的虧損須由管理人承擔。

　　這當然也并非我們關注的全部，我們更能夠感受到在這個行業(yè)，無論私募或者公募管理人，還是客戶自身，在某些發(fā)展節(jié)點上的迷茫。

　　眾所周知，無論是公募基金還是陽光私募基金，本質(zhì)上是集合投資者的資金為其謀取投資回報的行為，因此回報投資者應當是基金經(jīng)營的首要原則。在投資者掙錢的同時，為自己謀取一個合理范圍內(nèi)的報酬，是當前大多數(shù)私募與少數(shù)創(chuàng)新型的公募產(chǎn)品正在做的事情。顯然，這里有一個前提，就是要先替委托人牟利。倘若客戶不盈利乃至虧損，作為管理人也照樣有不菲的管理費收入，這可能并不違反基金合同，但與市場認知不符，更是置客戶體驗于不顧的“一錘子買賣”。而采用業(yè)績報酬的陽光私募或者少數(shù)創(chuàng)新公募產(chǎn)品，現(xiàn)在看來，也許并非我們想象的那般美好。倘若管理人動了將逐利置于替客戶牟利之先的念頭，其有意無意在產(chǎn)品計提頻率、封閉周期等規(guī)則上面稍加設計，普通投資者便幾無招架之力。并且在問題充分顯露之前，外界乃至監(jiān)管層均難以察覺此種道德風險。

　　從產(chǎn)權(quán)的角度看，出資的客戶才是資金的所有者，基金經(jīng)理在投資過程中僅擁有資金的使用權(quán)而不是所有權(quán)，二者之間是典型的委托代理關系，因而基金投資人與基金經(jīng)理的利益訴求存在天然的差異。

　　相對來說，公募基金由于其運作特點，在市場中已形成基金公司、監(jiān)管層、新聞媒體、投資者等利益相關方共同監(jiān)督基金經(jīng)理投資行為的監(jiān)管模式，可能是目前最為透明的一個金融業(yè)態(tài)。與公募基金相比，陽光私募基金的信息披露面更為狹窄，但有效適度的信息披露才最有利于保護投資者的利益。在運作過程中只有委托人能對基金經(jīng)理的行為起到一定的監(jiān)督作用，道德風險更大，因此陽光私募基金通常需要借助信托公司發(fā)行，有托管資質(zhì)的正規(guī)金融機構(gòu)托管，在基金發(fā)行中基金經(jīng)理以個人資產(chǎn)認購部分份額、強化基金業(yè)績激勵等方式來降低管理機構(gòu)的道德風險。但就目前來看，這些輔助手段所能起到的公信力已經(jīng)到達一個瓶頸。

　　至于多采取固定比例提取管理費的公募基金，也是有著自己的“委屈”。相關法律法規(guī)對公募股票型基金在投資標的、倉位水平、持倉比例等方面設置了諸多限制，公募基金經(jīng)理在多重限制和監(jiān)管下難以靈活投資，不能充分地參與市場競爭，這是其總體投資業(yè)績及擇時能力都差于陽光私募基金的一個重要原因。因此一直有聲音呼吁監(jiān)管重點應放在經(jīng)營合規(guī)性上，而放開對公募基金的政策性限制。如降低最低倉位限制、適當擴大金融衍生品的投資上限等，使其能夠選擇更為靈活、多樣的投資策略。股市波動前大行其道的分級基金，仿造私募業(yè)績報酬的浮動管理費率等公募產(chǎn)品，皆為這種理念下的有益嘗試，無奈收效不盡如人意，使得目前這兩類產(chǎn)品審批基本已停滯。

　　從收益目標的角度看，客戶希望在控制風險的前提下獲得盡可能高的投資收益。理論上，激勵機制的合理設計能夠使基金經(jīng)理在業(yè)績表現(xiàn)、努力程度、投資風格等方面更加符合委托人的利益?！肮潭ㄊ杖?業(yè)績提成”的激勵方式設計，相比按基金規(guī)模的固定比例“旱澇保收”提取管理費，無疑可以讓產(chǎn)品管理人表現(xiàn)出更大的靈活性和更強的激勵度。但倘若演變成牛市里“及時”提取業(yè)績報酬，虧損時概不負責，高峰時的提取并不曾用來彌補虧損，無疑令人驚詫和憤懣。這比起按規(guī)模提取管理費，非但沒有進步，而且不值得尊敬。

　　我國基金行業(yè)發(fā)展至今，尚不足20年。從這個時間角度去看，對其有缺點不是不能接受和容忍。如何汲取教訓與改進，如何繼續(xù)完善公募、私募內(nèi)部管理機制，必要時區(qū)分公、私募專門立法。完善合格投資人制度，建立專業(yè)、高效、受尊重的基金投研隊伍，不再被一些本應當避免的詬病影響到整個行業(yè)生態(tài)，顯然是我們更為關切之處。