□何帆 朱鶴

　　采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（以下簡(jiǎn)稱PMI）是研判宏觀經(jīng)濟(jì)走向的重要指標(biāo)。目前，中國(guó)長(zhǎng)期發(fā)布的主要有兩種PMI指標(biāo)：一是由國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)聯(lián)合編制，并由國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的“中國(guó)制造業(yè)PMI”系列指數(shù)(以下簡(jiǎn)稱“中采PMI”)；二是國(guó)際金融信息公司Markit負(fù)責(zé)編制，由財(cái)新智庫(kù)冠名的“財(cái)新中國(guó)制造業(yè)PMI”系列指數(shù)（2015年8月之前為匯豐中國(guó)PMI， 以下簡(jiǎn)稱“財(cái)新PMI”）。

　　2010年以來(lái)，財(cái)新PMI（包括2015年8月之前冠名的匯豐中國(guó)PMI）和中采PMI之間多次出現(xiàn)背離，引起市場(chǎng)和政府部門的密切關(guān)注。

　　一、兩種PMI指標(biāo)體系的比較

　　PMI是比較成熟的指標(biāo)體系，無(wú)論是編制方法還是調(diào)查方法，都有通行的國(guó)際慣例。中采PMI和財(cái)新PMI在許多方面基本一致：一是核心指標(biāo)體系相同。中采PMI和財(cái)新PMI均包括5個(gè)核心分項(xiàng)指標(biāo)，即：新訂單指標(biāo)、產(chǎn)出指標(biāo)、就業(yè)指標(biāo)、供應(yīng)商配送時(shí)間指標(biāo)和原材料庫(kù)存指標(biāo)。二是核心指標(biāo)的權(quán)重相同。中采PMI和財(cái)新PMI對(duì)上述5個(gè)分項(xiàng)指標(biāo)賦予的權(quán)重相同，分別是新訂單指標(biāo)0.3，產(chǎn)出指標(biāo)0.25，就業(yè)指標(biāo)0.2，供應(yīng)商配送時(shí)間指標(biāo)0.15，原材料庫(kù)存指標(biāo)0.1。三是抽樣方法相同。中采PMI和財(cái)新PMI都采用按比例抽樣（PPS）的方法進(jìn)行數(shù)據(jù)搜集。

　　但是，中采PMI和財(cái)新PMI也有一些重要差異。一是樣本數(shù)量不同。目前，中采PMI調(diào)查樣本為3000家左右，財(cái)新PMI的調(diào)查樣本庫(kù)為420家左右。二是企業(yè)規(guī)模不同。中采PMI主要覆蓋的企業(yè)為規(guī)模以上的大中型國(guó)有企業(yè)，同時(shí)包括部分中小企業(yè)。財(cái)新PMI主要覆蓋中小企業(yè)，且以民營(yíng)企業(yè)居多。三是選樣方法不同。中采PMI的采樣是統(tǒng)計(jì)局直接要求全國(guó)重要企業(yè)參與PMI調(diào)查，并集中培訓(xùn)PMI的填報(bào)規(guī)則。財(cái)新PMI則采用完全自愿的方式，即先征詢企業(yè)的意見，經(jīng)企業(yè)同意后將其加入樣本庫(kù)并發(fā)放問卷。四是季節(jié)調(diào)整技術(shù)不同。財(cái)新PMI的季節(jié)調(diào)整方法是Markit基于全球33個(gè)國(guó)家的歷史數(shù)據(jù)生成的。這種季節(jié)調(diào)整方法保證了財(cái)新PMI和由Markit提供服務(wù)的其他國(guó)家PMI之間的跨國(guó)可比性。中采PMI的季節(jié)調(diào)整方法是中國(guó)自主設(shè)計(jì)。兩種季節(jié)調(diào)整的方法基本相似，但在技術(shù)細(xì)節(jié)上存在差異。

　　二、兩種PMI指標(biāo)背離現(xiàn)象的表現(xiàn)和原因

　?。ㄒ唬┲笜?biāo)背離的兩種形式

　　從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，有兩種以上PMI的國(guó)家均存在PMI指標(biāo)之間相互背離的現(xiàn)象。如美國(guó)也有兩種PMI：一種是由美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）提供的PMI，另一種是由Markit公司提供的PMI。這兩種PMI之間一直存在背離。

　　從背離形式來(lái)說(shuō)，PMI指標(biāo)之間的背離可以分為兩種形式。第一種是指標(biāo)含義背離。當(dāng)PMI大于50的時(shí)候，表明制造業(yè)處于擴(kuò)張階段；當(dāng)PMI小于50的時(shí)候，表明制造業(yè)處于收縮階段，50被稱為“榮枯線”。如果在某個(gè)月份，兩種PMI指標(biāo)一個(gè)大于50，一個(gè)小于50，處于“榮枯線”的兩側(cè)，就出現(xiàn)了指標(biāo)含義的背離。第二種是指標(biāo)趨勢(shì)背離。即在某個(gè)月份，不同的PMI指標(biāo)較上月出現(xiàn)了不同方向的變化。如果在某個(gè)月份，兩種PMI指標(biāo)一個(gè)較上月增加，一個(gè)較上月減少，就出現(xiàn)了指標(biāo)趨勢(shì)的背離。

　?。ǘ┍畴x情況描述

　　觀察中采PMI和財(cái)新PMI在2010年1月到2016年2月之間的走勢(shì)，可以看出，在此期間，中采PMI和財(cái)新PMI共出現(xiàn)指標(biāo)含義背離29次，大體集中在2012-2013年。指標(biāo)趨勢(shì)背離21次，且主要集中在2015年，共出現(xiàn)7次。其余年份分別是：2010年1次，2011年4次，2012年3次，2013年4次，2014年2次。

　　具體來(lái)說(shuō)，第一次背離時(shí)段為2011年12月到2012年7月，表現(xiàn)為指標(biāo)含義背離，持續(xù)8個(gè)月。當(dāng)時(shí)由于歐債危機(jī)升級(jí)，外需受阻，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，中采PMI和財(cái)新PMI都一度跌破50榮枯線。隨后，中采PMI強(qiáng)勢(shì)反彈至50以上，而財(cái)新PMI始終保持在50以下。直到2012年8月，中采PMI回落至49.8，兩者之間的背離才消失。

　　第二次背離時(shí)段為2013年5月到2013年7月，表現(xiàn)為指標(biāo)含義背離，持續(xù)時(shí)間較短，僅為3個(gè)月。這次背離主要表現(xiàn)為財(cái)新PMI迅速跌破50榮枯線，中采PMI也有下跌趨勢(shì)，但仍保持在50榮枯線水平左右，因此并沒有引起市場(chǎng)過多關(guān)注。

　　第三次背離時(shí)段為2014年1月到2014年5月，表現(xiàn)為指標(biāo)含義背離，持續(xù)時(shí)間為5個(gè)月。這次背離主要表現(xiàn)為中采PMI在50以上且基本保持平穩(wěn)，而財(cái)新PMI則迅速跌破50，然后快速反彈。這體現(xiàn)出當(dāng)時(shí)中小民營(yíng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境繼續(xù)惡化，承受了較大的經(jīng)營(yíng)壓力。

　　第四次背離時(shí)段為2015年1月到2016年2月，期間共出現(xiàn)9次指標(biāo)趨勢(shì)背離。財(cái)新PMI先是快速跌破50，然后出現(xiàn)反彈，而中采PMI則保持緩慢下跌的趨勢(shì)。兩者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的反映準(zhǔn)確程度仍然有待進(jìn)一步觀察。

　　如果計(jì)算中采PMI和財(cái)新PMI的滾動(dòng)相關(guān)系數(shù)，能夠發(fā)現(xiàn)：第一，兩者之間的相關(guān)系數(shù)曾經(jīng)非常高，達(dá)到0.8以上，說(shuō)明在大部分時(shí)期中采PMI和財(cái)新PMI對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的判斷是一致的。第二，兩者一度出現(xiàn)較大的分歧，滾動(dòng)相關(guān)系數(shù)在0.3左右，屬于弱相關(guān)。這一時(shí)期主要發(fā)生在2012-2014年間，這一時(shí)期出現(xiàn)了2012年第三季度的刺激政策，經(jīng)濟(jì)隨后出現(xiàn)反彈。在這一時(shí)期中采PMI和財(cái)新PMI對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的判斷分歧加大。第三，目前中采PMI和財(cái)新PMI盡管在趨勢(shì)上有所背離，但相關(guān)系數(shù)仍然較高，屬于強(qiáng)相關(guān)，表明二者對(duì)當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的判斷未出現(xiàn)較大分歧。

　　（三）指標(biāo)背離的原因分析

　　2012年之前，季節(jié)調(diào)整的技術(shù)不同是導(dǎo)致兩種PMI指標(biāo)背離的主要原因。2012年，統(tǒng)計(jì)局宣布?xì)v史數(shù)據(jù)已經(jīng)足夠支持進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，因此2012年之后中采PMI的數(shù)據(jù)要顯著平穩(wěn)。盡管Markit和中采均未公布季節(jié)調(diào)整的具體方法，但是季節(jié)調(diào)整是比較常規(guī)的統(tǒng)計(jì)技術(shù)，兩者的季節(jié)調(diào)整方法從原理上來(lái)講應(yīng)該是一致的。2012年之后兩種指標(biāo)背離的主要原因已不再是季節(jié)調(diào)整因素。

　　2012年之后，企業(yè)樣本的差異是導(dǎo)致兩種PMI指標(biāo)背離的主要原因。中采PMI的樣本主要是大中型企業(yè)，且以國(guó)有企業(yè)為主。這些企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊更有耐受力，更容易獲得銀行信貸支持，就業(yè)更加穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性更強(qiáng)。財(cái)新PMI的樣本主要是中小型民營(yíng)企業(yè)，這些企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)變化更敏感，更容易受到外部沖擊的影響。在經(jīng)濟(jì)下行過程中，中小型民營(yíng)企業(yè)的生存壓力也會(huì)更大。這在一定程度上能夠解釋，當(dāng)出現(xiàn)指標(biāo)含義背離的情況時(shí)，中采PMI均高于50，而財(cái)新PMI則低于50。

　　但是，企業(yè)規(guī)模的差異不足以完全解釋兩種PMI指標(biāo)的背離。目前，中國(guó)物流采購(gòu)聯(lián)合會(huì)還公布了按企業(yè)規(guī)模分類的PMI數(shù)據(jù)，包括大型企業(yè)PMI，中型企業(yè)PMI和小型企業(yè)PMI。如果企業(yè)規(guī)模是導(dǎo)致兩種PMI背離的主要因素，那么中采中型企業(yè)PMI或小型企業(yè)PMI應(yīng)該與財(cái)新PMI高度相關(guān)。然而，經(jīng)過我們計(jì)算，2012年2月至2016年2月，中采PMI小型企業(yè)與財(cái)新PMI指數(shù)的相關(guān)系數(shù)僅為0.07，中采PMI中型企業(yè)與財(cái)新PMI指數(shù)相關(guān)系數(shù)僅為0.09。我們使用中采PMI中的中型企業(yè)、小型企業(yè)PMI指數(shù)，按照PPS方法加權(quán)計(jì)算出中小企業(yè)PMI指數(shù)，將其與財(cái)新PMI指數(shù)進(jìn)行對(duì)比，兩者相關(guān)系數(shù)也只有0.09。

　　由于樣本企業(yè)的具體信息并未公開發(fā)布，我們通過將中采PMI、財(cái)新PMI與其他指標(biāo)對(duì)照的方式，嘗試推斷兩種PMI樣本企業(yè)的差異。

　　首先，中采PMI的樣本企業(yè)在全國(guó)范圍內(nèi)分布更為平均，財(cái)新PMI的樣本企業(yè)可能更集中于東部地區(qū)。我們選擇中國(guó)中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)為參照，發(fā)現(xiàn)其與財(cái)新PMI的相關(guān)系數(shù)僅為0.11，而與中采PMI的相關(guān)系數(shù)為0.27。中國(guó)中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)還公布了不同地區(qū)的數(shù)據(jù)。財(cái)新PMI與中國(guó)中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)的東部地區(qū)指標(biāo)相關(guān)系數(shù)為0.36，高于中采PMI（相關(guān)系數(shù)為0.31）。由此推斷，財(cái)新PMI的樣本可能更多來(lái)自東部地區(qū)，而中采PMI則兼顧了企業(yè)在不同地區(qū)的分布。

　　其次，中采PMI樣本企業(yè)的行業(yè)分布可能更為全面，尤其是重工業(yè)比重相對(duì)較高，而財(cái)新PMI樣本企業(yè)的行業(yè)分布可能更集中于輕工業(yè)和服務(wù)業(yè)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的企業(yè)景氣指數(shù)種有各行業(yè)的預(yù)期指數(shù)，我們計(jì)算了各行業(yè)預(yù)期指數(shù)與財(cái)新PMI、官方PMI的相關(guān)系數(shù)?？梢园l(fā)現(xiàn)：與中采PMI相關(guān)系數(shù)最高的行業(yè)，大多是重化工業(yè)，而重化工業(yè)與財(cái)新PMI的相關(guān)系數(shù)很低，甚至是負(fù)的，估計(jì)財(cái)新PMI樣本中的制造業(yè)企業(yè)更集中于輕工業(yè)。

　　最后，樣本量的差異在一定程度上導(dǎo)致財(cái)新PMI的波動(dòng)性更大。以衡量波動(dòng)性大小的標(biāo)準(zhǔn)差指標(biāo)來(lái)看，在2011年之前中采PMI和財(cái)新PMI的波動(dòng)性標(biāo)都較大，反映出中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于震蕩之中。2011年之后兩者的波動(dòng)性都顯著減小，反映出中國(guó)經(jīng)濟(jì)漸趨穩(wěn)定。2010年之前中采PMI的波動(dòng)性大于財(cái)新PMI，主要是由于當(dāng)時(shí)中采PMI未引入季節(jié)調(diào)整方法。近年來(lái)中采PMI的波動(dòng)性始終低于財(cái)新PMI，除了中采PMI樣本企業(yè)中國(guó)有大型企業(yè)較多，承受經(jīng)濟(jì)沖擊能力更強(qiáng)之外，中采PMI的樣本企業(yè)數(shù)量不斷增加，從數(shù)百家企業(yè)增至3000多家，而財(cái)新PMI的樣本企業(yè)則始終保持在400家左右。這也是中采PMI更穩(wěn)定，而財(cái)新PMI更易于波動(dòng)的原因之一。

　　三、綜合利用兩種PMI 更好把握經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)

　　綜上所述，中采PMI和財(cái)新PMI樣本企業(yè)的差異，尤其是在地區(qū)和行業(yè)方面的差異可能是導(dǎo)致兩者近期出現(xiàn)背離的主要原因。中采PMI更加穩(wěn)定，更能衡量中國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體狀態(tài)和存量特征，財(cái)新PMI更加敏感，更能反映出中國(guó)經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)趨勢(shì)和增量特征。綜合利用兩種PMI，并妥善考慮其各自存在的不足和局限，才能更好地把握中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)，及時(shí)作出政策反應(yīng)。

　　以2012－2013年間宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)及政策反應(yīng)為例。2011年底，歐債危機(jī)出現(xiàn)惡化，與出口部門密切相關(guān)的中小企業(yè)受到嚴(yán)重的負(fù)面影響。2011年底到2012年年中，財(cái)新PMI反映出了經(jīng)濟(jì)下行壓力。財(cái)新PMI從2011年11月開始低于50，之后連續(xù)12個(gè)月在榮枯線之下，而中采PMI只有在個(gè)別月份低于50，2012年4月更是錄得53.3。同一時(shí)期，2012年2-4月全國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)為負(fù)；2012年3月，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）也由正轉(zhuǎn)負(fù)，體現(xiàn)出一定的通縮壓力。因此，中采PMI沒有及時(shí)反映出當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)頹勢(shì)。政府面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，果斷出手，出臺(tái)了一系列適度的刺激政策，成功地實(shí)現(xiàn)了托底，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)反彈。從對(duì)經(jīng)濟(jì)反彈的反映來(lái)看，財(cái)新PMI過于敏感，從實(shí)施經(jīng)濟(jì)刺激政策前的47.6（2012年8月數(shù)據(jù)）反彈到52.3（2013年1月數(shù)據(jù)），落差為4.7；而中采PMI則只是從刺激前的49.2（2012年8月數(shù)據(jù)）恢復(fù)到刺激后的50.9峰值（2013年3月數(shù)據(jù)），落差為1.7。兩者對(duì)比，中采PMI對(duì)經(jīng)濟(jì)反彈的反映更符合實(shí)際情況。