展望未來的調(diào)整之路，我們尤其需要關(guān)注2015年我國(guó)經(jīng)濟(jì)在新常態(tài)中出現(xiàn)的新變化。這就是我國(guó)國(guó)際收支在2015年從過去常態(tài)化的雙順差變?yōu)椤耙豁樢荒妗?，即?jīng)常項(xiàng)目順差和資本金融項(xiàng)下私人資本流動(dòng)逆差。具體考察經(jīng)常項(xiàng)目順差和私人資本流動(dòng)逆差的構(gòu)成，我們將會(huì)發(fā)現(xiàn)這種變化中蘊(yùn)藏著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　2015年，我國(guó)出口和進(jìn)口的絕對(duì)水平都明顯下降，這是多年未曾出現(xiàn)過的狀況。只是因?yàn)檫M(jìn)口下降幅度更大，貿(mào)易順差才會(huì)增長(zhǎng)。進(jìn)口之所以會(huì)大幅度下降，首先是因?yàn)槲覈?guó)進(jìn)口中有一部分是“為了出口而進(jìn)口”，出口下降自然導(dǎo)致這部分進(jìn)口下降。其次是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致內(nèi)需下降，對(duì)進(jìn)口品的需求自然也會(huì)下降。最后是世界經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致的大宗商品價(jià)格下降，在進(jìn)口量維持增長(zhǎng)的同時(shí)，我國(guó)大宗商品進(jìn)口額大幅下降。這是一種典型的“衰退型順差增加”，在長(zhǎng)期中是不可持續(xù)的。

　　展望未來，在國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)再平衡的趨勢(shì)下，我國(guó)貨物出口難以恢復(fù)過去的高速增長(zhǎng)；隨著世界經(jīng)濟(jì)和我國(guó)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，我國(guó)貨物進(jìn)口將會(huì)更快地恢復(fù)增長(zhǎng)；旅游、購物、教育和高端醫(yī)療等服務(wù)的進(jìn)口需求旺盛，加之服務(wù)市場(chǎng)開放程度的提高，我國(guó)的服務(wù)貿(mào)易逆差將會(huì)不斷擴(kuò)大?？傊覈?guó)在經(jīng)常項(xiàng)目上的順差會(huì)出現(xiàn)大幅下降、甚至從順差轉(zhuǎn)變?yōu)槟娌睢?/p>

　　2015年，我國(guó)資本和金融項(xiàng)下私人直接投資依然處于順差狀況，但是由于我國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資的迅速增長(zhǎng)，直接投資凈流入規(guī)模已經(jīng)明顯下降；私人證券投資和其他投資的逆差大幅上升。總體上必須依靠官方儲(chǔ)備資產(chǎn)的凈流入來平衡私人部門的國(guó)際收支逆差，由此導(dǎo)致官方儲(chǔ)備不斷下降。展望未來，“一帶一路”戰(zhàn)略全面實(shí)施將會(huì)推動(dòng)我國(guó)直接投資凈流入規(guī)模進(jìn)一步下降，甚至可能變?yōu)閮袅鞒?。人民幣加入SDR引領(lǐng)的金融大開放，使得證券資金跨境流動(dòng)性顯著提高。但是在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)缺乏深度和廣度的情況下，我國(guó)無法吸引和吸納證券資金的大規(guī)模流入。相反，外部高度發(fā)達(dá)和成熟的金融市場(chǎng)會(huì)吸引我國(guó)證券資金的大規(guī)模流出，由此導(dǎo)致我國(guó)證券資金凈流出規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。依靠官方儲(chǔ)備資產(chǎn)來彌補(bǔ)私人部門逆差，這種平衡模式顯然是不可持續(xù)的。因?yàn)?，官方?chǔ)備資產(chǎn)總有耗盡的一天。一旦官方儲(chǔ)備耗盡，隨之而來的就會(huì)是國(guó)際收支危機(jī)和貨幣危機(jī)，乃至演變成整體性金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。這是當(dāng)前及未來一段時(shí)間內(nèi)，特別是在人民幣正式成為SDR籃子貨幣后，必須極其關(guān)注的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)來源。

　　在長(zhǎng)期中，經(jīng)常項(xiàng)目逆差和私人FDI逆差必須依靠私人證券資金的凈流入來彌補(bǔ)。這是一種可持續(xù)的國(guó)際收支平衡模式。但由此立刻產(chǎn)生兩個(gè)問題。首先是如何吸引私人證券資金的大規(guī)模流入？人民幣加入SDR將會(huì)引領(lǐng)的金融大開放，為證券資金跨境流動(dòng)性的提高創(chuàng)造了制度條件。在此基礎(chǔ)上需要不斷提高國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)深度、廣度、效率和流動(dòng)性，以此增強(qiáng)對(duì)證券資金流入的吸引力和吸納能力。其次是如何管理具有極大波動(dòng)性和易變性的私人證券資金流動(dòng)？依靠非FDI私人資本流動(dòng)特別是證券投資來平衡其他私人部門的國(guó)際收支逆差，則要面對(duì)非FDI私人資本流動(dòng)的波動(dòng)性和易變性。這使得我國(guó)貨幣穩(wěn)定性、金融穩(wěn)定性乃至整體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性全面暴露于國(guó)際金融沖擊之下。當(dāng)然，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展和完善可以在一定程度上吸收和化解國(guó)際金融沖擊。但是基于其固有的內(nèi)在缺陷，金融市場(chǎng)并不能完全吸納國(guó)際金融沖擊，甚至還會(huì)對(duì)此做出“超調(diào)式”的反應(yīng)。這與前面所分析的我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融的內(nèi)生脆弱性和波動(dòng)性結(jié)合在一起，加劇我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融的短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，國(guó)際收支平衡應(yīng)該成為我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策框架中的顯性目標(biāo)，成為宏觀經(jīng)濟(jì)政策主動(dòng)調(diào)控和管理的對(duì)象。

　　那么，如何對(duì)國(guó)際收支平衡實(shí)施管理？隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)從投入到產(chǎn)出兩個(gè)角度對(duì)外依賴性下降，跨境資本流動(dòng)日益成為外部沖擊向我國(guó)傳導(dǎo)的主要載體。

　　目前，央行資產(chǎn)負(fù)債表是我國(guó)金融體系暴露于跨境資本流動(dòng)的主要渠道。這可以在一定程度上緩沖跨境資本流動(dòng)對(duì)私人金融部門的影響。但是，人民幣加入SDR及其引領(lǐng)的金融大開放，將會(huì)使得私人金融部門直接暴露于跨境資本流動(dòng)?；诖?，國(guó)際收支平衡的管理重點(diǎn)應(yīng)該是私人資本跨境流動(dòng)，特別是證券投資的跨境流動(dòng)。在管理模式上必須是市場(chǎng)化的，因?yàn)榉鞘袌?chǎng)化的管理模式與發(fā)展國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的目標(biāo)不符。而且，非市場(chǎng)化的管理模式或許能夠有效地限制國(guó)內(nèi)資金流出和國(guó)外資金流入，但是不能有效地吸引國(guó)外證券資金大規(guī)模流入。