□本報(bào)記者 徐文擎

　　美加息預(yù)期提前反應(yīng)

　　中國證券報(bào)：美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期逐步增強(qiáng)，如何防御由此帶來的風(fēng)險(xiǎn)？

　　孫秋波：首先，美國12月加息是不是和A股的漲跌有必然關(guān)系尚存疑問，美聯(lián)儲(chǔ)加息帶來的資金回流美國，只是其中一個(gè)影響因素，而不是全部因素。其次，如果只考慮美元加息，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言，利多。再次，從貨幣和股市供需角度看，利空。最終，兩個(gè)因素相互交織，無法斷定美元加息就是對A股絕對的利空。對A股投資者而言，可以更多關(guān)注出口導(dǎo)向型企業(yè)，或者美元結(jié)算較多的企業(yè)。一方面，這類企業(yè)出口競爭力增強(qiáng)；另一方面，會(huì)產(chǎn)生一定的匯兌收益。

　　呂長順：從最近的美國就業(yè)和非農(nóng)數(shù)據(jù)來看，12月美國加息不可避免。最近全球資本市場動(dòng)蕩和A股下跌表明市場已經(jīng)充分反映了美元加息預(yù)期。資本市場的理解是，美元加息是利空出盡，等于利好，一旦美元加息，A股就可能是最后一跌。

　　對于A股來說，市場相對封閉，美元初步加息也就是0.25%至0.5%，并不會(huì)吸引大量資金流向美國。人民幣資產(chǎn)的實(shí)際收益率和1.5%的一年期利率水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美元。故此，如果A股市場調(diào)整到美元加息日，恐怕就是最后一跌的抄底機(jī)會(huì)。

　　中國證券報(bào)：近期藍(lán)籌漲勢不錯(cuò)，可否趁機(jī)布局？

　　孫秋波：相對成長股而言，藍(lán)籌股具有一定的避險(xiǎn)功能，但是收益預(yù)期不高。9月以來，以創(chuàng)業(yè)板為代表的股票明顯跑贏藍(lán)籌股，所以藍(lán)籌股存在估值修復(fù)潛力。藍(lán)籌可大致分為適中杠桿和高杠桿兩大類。低杠桿個(gè)股，更多的看點(diǎn)是估值修復(fù)，這類公司包括汽車、家電等。高杠桿的更多是看重經(jīng)濟(jì)反轉(zhuǎn)，如金融、地產(chǎn)等。對于有較強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避需求的投資者而言，更偏好杠桿適中的藍(lán)籌股和有轉(zhuǎn)型預(yù)期的藍(lán)籌股。

　　呂長順：經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型之中，新興產(chǎn)業(yè)會(huì)成長起來，所以我們對傳統(tǒng)大盤藍(lán)籌股并不十分看好。有消息稱，可能把房地產(chǎn)的去庫存化當(dāng)做化解金融風(fēng)險(xiǎn)的一項(xiàng)措施推出，所以最近萬科股價(jià)持續(xù)上漲。不過，中國的城市化率已經(jīng)超過50%，房地產(chǎn)的高成長周期已經(jīng)過去。

　　“注冊制”影響貫穿明年

　　中國證券報(bào)：注冊制漸行漸近，會(huì)否對創(chuàng)業(yè)板行情產(chǎn)生影響？

　　孫秋波：注冊制的實(shí)施將從三個(gè)方面產(chǎn)生影響，長期而言，利多因素更多。

　　從外延因素看，縮小了一二級市場差價(jià)，所以對于依靠外延帶動(dòng)股價(jià)上漲的部分公司來說，影響負(fù)面。從內(nèi)生因素看，影響中性，內(nèi)生的增長更多取決于行業(yè)發(fā)展和企業(yè)內(nèi)功的修煉。但是從公司供給上看，數(shù)量會(huì)增加，如果后續(xù)創(chuàng)業(yè)板公司中有大量真成長的公司存在，投資者可以享受長期的成長回報(bào)。根據(jù)此前統(tǒng)計(jì)，80%以上的成長利潤都在一級市場消化，二級市場大都只能享受到后續(xù)20%的穩(wěn)健成長收益。如果允許注冊制，自然會(huì)把大量一級市場利潤分配到二級市場，影響正面。同時(shí)，相信管理層會(huì)控制節(jié)奏。

　　呂長順：注冊制是以信息披露和嚴(yán)格事中事后監(jiān)管為基礎(chǔ)，上市公司要符合一定標(biāo)準(zhǔn)；如果上市過程造假，會(huì)得到嚴(yán)厲懲罰。如果實(shí)行“注冊制”發(fā)行股票，會(huì)控制股票發(fā)行數(shù)量和節(jié)奏，不會(huì)無序、大量發(fā)行。

　　中國證券報(bào)：注冊制之后，機(jī)構(gòu)投資者對于中小創(chuàng)的選股邏輯是否會(huì)發(fā)生變化？

　　孫秋波：首先，成長的內(nèi)涵將有調(diào)整，會(huì)更看重企業(yè)的真實(shí)成長性。過去的成長因素除了行業(yè)、公司內(nèi)生外，會(huì)較多考慮外延并購等，注冊制施行以后將降低外延并購帶來成長的預(yù)期權(quán)重。

　　其次，個(gè)股選擇上將更多關(guān)注新股。因?yàn)楣善鄙鲜虚T檻降低，對于企業(yè)的估值將出現(xiàn)一定變化，市盈率對更多的企業(yè)將不適應(yīng)，需要更多考慮新估值方式，如市銷率、盈利模式等。另外，投資時(shí)點(diǎn)選擇會(huì)有變化。注冊制施行后，監(jiān)管會(huì)更加嚴(yán)格，那么公司股價(jià)對于公司業(yè)績、并購重組等重大事件的反應(yīng)節(jié)奏會(huì)出現(xiàn)變化。

　　最后，風(fēng)險(xiǎn)控制壓力加大，對投資經(jīng)理和研究員有了更高的風(fēng)控要求。

　　呂長順：有人認(rèn)為，注冊制施行以后，中小創(chuàng)的市盈率會(huì)立即降下來，創(chuàng)業(yè)板整體市盈率會(huì)從100多倍降低到20多倍，這種擔(dān)心是沒有必要的。因?yàn)榘凑兆灾瓢l(fā)行，不等于低價(jià)發(fā)行，也不等于一定能讓中小創(chuàng)的市盈率降低。美國納斯達(dá)克市場現(xiàn)在平均市盈率的確不高，但是它的低市盈率是建立在蘋果等前十大市值股票市盈率在20倍左右的基礎(chǔ)之上。蘋果市盈率不到20倍，市值7000億美元，占納斯達(dá)克總市值的三分之一，基本上等于創(chuàng)業(yè)板的總市值，扣除蘋果等前十大大市值股票，納斯達(dá)克的小盤股市盈率也有50至60倍。所以中小創(chuàng)的投資邏輯只會(huì)更加注重去偽存真，而不是單純降低市盈率。