□招商證券 宗樂

　　國家外匯管理局最新公布的數(shù)據(jù)顯示，中國8月份的外匯儲備降至3.56萬億美元，低于預(yù)期的3.58萬億美元，為連續(xù)4個月下降，也比7月份的3.65萬億美元減少了近940億美元，創(chuàng)最大單月跌幅。由于8月份的外匯儲備數(shù)據(jù)低于預(yù)期，加上對資本外流的擔憂，離岸人民幣匯率在該數(shù)據(jù)公布后又進一步下跌了111個基點。

　　由于出口數(shù)據(jù)持續(xù)疲弱，一些投資者認為央行有意默許人民幣適度貶值，以緩解出口競爭壓力。但還有一些投資者認為，中國政府之所以在8月11日調(diào)整人民幣中間價定價機制，主要目的是推動人民幣盡早滿足加入SDR的各項條件，進一步加快人民幣的國際化步伐。從這個角度考慮，央行也會傾向保持人民幣長期升值的趨勢，為人民幣國際化創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。這是由于各國央行與國際大型資產(chǎn)管理機構(gòu)不愿將一只存在趨勢性貶值預(yù)期的貨幣納入自己儲備貨幣資金池中。

　　基于以上原因，對于人民幣匯率未來的走勢，經(jīng)濟學家們有不同的判斷。但有一點已獲得共識的是，隨著中國進入降息周期，美元進入加息周期，人民幣對美元的升值壓力已經(jīng)基本得到緩解。而由于港元實行的與美元掛鉤的聯(lián)系匯率制度，因此意味著人民幣對港幣的升值壓力也消失殆盡。筆者認為，由于中國經(jīng)濟仍在低位徘徊，出口疲弱，未來人民幣對美元繼續(xù)貶值應(yīng)是不難看到的事。在人民幣貶值的預(yù)期下，美元產(chǎn)品或港幣產(chǎn)品的投資價值凸顯。由于我國實行資本項目管制，外匯額度控制嚴格，內(nèi)地投資者難以進行較大規(guī)模的海外投資，因此我們推薦投資美元和港幣資產(chǎn)的QDII基金。

　　根據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，目前內(nèi)地大部分的QDII產(chǎn)品都是不對沖匯率風險的，也就是說，不管是以外幣計價的QDII產(chǎn)品，還是以人民幣計價的QDII產(chǎn)品，投資者實際上都要承擔由于匯率波動所帶來的匯兌損益。其中，以外幣計價的QDII產(chǎn)品是需要投資者用外幣認購或申購（即投資者自行兌換外幣），管理人直接將外幣進行海外投資，贖回時則直接將外幣返還給投資者。對于以人民幣計價的QDII產(chǎn)品來說，投資者則可以用人民幣認購或申購QDII份額，管理人則需要先將人民幣兌換成外幣后，再進行海外投資，贖回時也需要管理人先將外幣兌換成人民幣，再返回給投資者。

　　簡單地說，以外幣計價的QDII產(chǎn)品和以人民幣計價的QDII產(chǎn)品的主要區(qū)別就是，前者是投資者自己兌換外幣，而后者是管理人代投資者兌換外幣進行海外投資。但不論使用那種方法，QDII基金經(jīng)理都不會做匯率風險的對沖（如期貨期權(quán)等外匯匯率的套期保值工具），因此基金投資者需要承擔匯率波動的風險。數(shù)據(jù)顯示，在QDII面世以來的8年中，人民幣對美元的累計升值幅度高達30%。也就是說，即使在此期間QDII基金經(jīng)理在海外市場為持有人帶來了30%的投資回報，但由于人民幣升值的原因，內(nèi)地持有人所得到的投資回報幾乎為零，這也是令很多內(nèi)地投資者對QDII產(chǎn)品望而卻步的重要原因之一。

　　就目前來看，隨著上一輪人民幣升值趨勢的結(jié)束，未來的潛在匯兌收益使得QDII基金中主投美元和港幣資產(chǎn)的產(chǎn)品吸引力顯著增強。具體來說，當前QDII基金在海外投資的范圍主要包括港股、美股、新興市場、歐洲股票、黃金、REITs、大宗商品、債券等，我們建議投資者可以重點關(guān)注港股QDII和美元債券QDII這兩類產(chǎn)品。

　　港股方面，恒生指數(shù)和恒生國企指數(shù)的平均PE分別為8.1倍和8.5倍，與A股相比仍處于估值洼地，具有較高的投資價值，當前主投香港市場的QDII基金以股票型為主，如被動型的華夏恒生ETF、銀華恒生H股，以及主動型的匯添富香港優(yōu)勢精選等。

　　美元債券方面，由于境外美元債券的信用利差較大，同一家中國公司在境外發(fā)行的美元債券的預(yù)期收益率明顯高于該公司在境內(nèi)發(fā)行的人民幣債券，因此美元債券的預(yù)期收益率較高，能夠為投資者帶來更高的債券票息收益。與銀行美元理財產(chǎn)品相比，美債QDII產(chǎn)品具有投資門檻低和流動性強等優(yōu)勢。

　　綜上，我們建議投資者可關(guān)注那些投資美元和港幣資產(chǎn)的QDII基金，在進一步分散基金組合風險的同時，獲取潛在的匯兌收益。